發(fā)布時間：2022-09-30 02:01:08
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的證券投資金論文樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
關(guān)鍵詞:投資基金風險管理
截至2004年末,國內(nèi)規(guī)范化發(fā)行并實際管理基金的基金管理公司已有40多家,共計54只封閉式基金和近百只開放式基金,擁有約三千億份基金單位,若以60%的持股市值計算,基金擁有的股票市值占股市流通市值比例已近20%,成為了一支舉足輕重的市場投資力量。因此,基金的風險管理引起人們關(guān)注。隨著我國證券市場規(guī)范化、市場化程度的加深,以及資本市場監(jiān)管體制的完善、法制的健全都將使基金管理機構(gòu)風險管理的背景和環(huán)境發(fā)生巨大變遷,從而對基金管理公司的風險管理提出更高要求。
我國證券投資基金業(yè)風險管理中存在的問題
基金業(yè)風險管理根基不穩(wěn)
證券市場市場化發(fā)育程度先天不足、后天失調(diào),使基金管理機構(gòu)的風險管理處于根基不穩(wěn)的不利處境。我國現(xiàn)有的基金產(chǎn)品多為股票型基金,投資對象結(jié)構(gòu)布局也多集中于股票,由于我國證券市場的定位一開始即把支持國企改革作為基點的歷史局限,導致證券市場實際上成為了國企籌資解困的重要途徑,資本市場資源配置市場化功能被置于次要地位,使得投資行為預期極不穩(wěn)定,助長了市場投機風盛行,投資者的權(quán)益保護問題成為長期以來不能很好解決的市場之痛。
證券市場承載過多的政府意圖、行政意志等非市場化的功能和任務,證券市場“政策市”的色彩揮之不去。證券市場不僅要承接數(shù)量龐大的國企上市融資和再融資的擴容黑洞,又要面對大量非流通的國有股、法人股,這必然助長投資行為的短期化,加大市場價格的波動頻率和幅度,增加了基金管理機構(gòu)風險管理的成本和難度。
投資者普遍缺乏專業(yè)素養(yǎng)和監(jiān)管滯后,眾多不規(guī)范投資者和投資行為的存在以及由此衍生的羊群效應,疊加并放大了市場風險,而監(jiān)督層并未細分市場風險源而采取有針對性的監(jiān)管措施,結(jié)果是嚴重犧牲了市場的效率和功能,限制了市場競爭和活力,造就了市場對政府政策投入的過度依賴與股市長期以來“不牛則熊”極端走勢的市場格局,對于追求長期收益的基金來說不利于有效開展資產(chǎn)風險管理。
市場交易制度不夠完善,風險管理手段嚴重不足。目前我國證券市場投資品種單一,基金的投資組合品種選擇范圍狹窄,通過構(gòu)建多元化資產(chǎn)組合分散非系統(tǒng)風險存在困難,而同時指數(shù)期貨、無風險套利等規(guī)避系統(tǒng)風險的交易手段尚不具備,基金管理機構(gòu)既不能根據(jù)市場趨勢在做多與做空之間順勢轉(zhuǎn)化,又不能運用其他金融工具進行風險對沖,這降低了基金抵御風險能力,加劇了股市的波動。
市場對證券投資基金的評價集中在收益性上,忽視了從收益性、風險性和流動性的綜合角度展開評價,使基金出現(xiàn)了單一片面追逐凈值的傾向,從而產(chǎn)生過度投機行為。
基金業(yè)風險監(jiān)管效能不高
對證券投資基金業(yè)的監(jiān)管生態(tài)不佳,監(jiān)管效能不高,致使基金業(yè)運作中存在一些不規(guī)范現(xiàn)象和問題,不利于基金管理機構(gòu)建設有足夠功效和長效的風險管理機制。
相關(guān)法律法規(guī)的配套不完備,基金在實際運作中存在風險生存的制度漏洞。盡管作為綱領(lǐng)性大法的《證券投資基金法》業(yè)已頒布,還缺乏相應的配套實施細則和管理辦法,特別是證券市場發(fā)展和變革快速,更需要對基金業(yè)的監(jiān)管動作向前移位,加大事前監(jiān)督力度。
相關(guān)的投資比例限制模糊,可操作性不強,如不同基金管理人管理的基金在利益沖動下,通過幕后的默契和聯(lián)手可以操控單只股票絕大多數(shù)的流通籌碼,在短期利益驅(qū)使下個別基金投資在個股上過度集中極易誘發(fā)流動性風險。
在證券投資基金運作實踐中,缺乏獨立、公正和權(quán)威的第三方責任審計和問責制度,而基金管理人掌握著基金的實際控制權(quán),僅依靠基金管理人的自律不足以有效制約基金管理人嚴格遵守基金契約。
雖然基金資產(chǎn)的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)、監(jiān)督權(quán)基本分離,但基金持有人沒有適當和相應的訴訟、追償權(quán)利,持有人大會功能形同虛設,基金持有人對基金管理人不擁有實質(zhì)性話語權(quán),而且由于基金托管人一般由基金管理人選擇,基金資產(chǎn)托管協(xié)議由基金管理人與托管人簽訂,基金托管人演變成基金管理人的人,這種錯位導致基金托管人基于自身利益考慮,往往放棄了托管監(jiān)督和委托管理責任,形成基金管理人和托管人事實上的利益趨同,基金持有人利益往往不能放在最優(yōu)先位置,極易誘發(fā)基金管理人的道德風險。
基金管理機構(gòu)市場準入退出機制不盡完善,管理費計提辦法弊端較多,不利于刺激基金管理公司提升資產(chǎn)運行效率,降低資產(chǎn)風險水平。
基金業(yè)風險管理制度存在風險
內(nèi)部治理存在缺陷,形成制度性風險源,損傷了基金的風險管理制度優(yōu)勢。基金管理公司股權(quán)結(jié)構(gòu)普遍存在“一股獨大”問題,基金管理公司決策高層和管理高層來源于或受聘于公司股東,其股東背景容易出現(xiàn)“內(nèi)部人控制”傾向,在基金投資者成為弱勢群體和基金持有人的約束嚴重軟化情況下,實際上基金管理公司行為的利益考慮當然地將公司股東利益置于最優(yōu)先地位,偏離了證券投資基金兼顧基金投資者與基金公司股東二元利益平行的設計初衷。
基金管理公司董事、獨立董事和監(jiān)事由大股東和高管提名選任,薪酬由董事會決定,這種利益關(guān)聯(lián)格局很難保證其獨立性。
基金經(jīng)理權(quán)限過大而缺乏有效制衡。有的基金經(jīng)理甚至將投資建議、評估投資建議、構(gòu)建投資組合、下達投資指令與執(zhí)行投資指令等職能集于一身,這種把控制決策和操作失誤風險寄托于對基金經(jīng)理人的充分信任和道德判斷的幼稚做法顯然沒有制度、規(guī)則和機制的約束更有效、更先進。
加強我國證券投資基金業(yè)風險管理的建議
針對目前我國基金管理機構(gòu)風險管理過程存在的諸多弊端,必須從制度安排、監(jiān)管方式、市場結(jié)構(gòu)等若干方面進一步深化改革,增強證券投資基金業(yè)加強風險管理的動力和壓力,全面提升基金管理機構(gòu)風險管理能力和水平,以促進證券投資基金業(yè)穩(wěn)健發(fā)展。
構(gòu)建有效的風險管理機制
進一步推動證券市場市場化改革,營造市場運行新生態(tài),建立有效的風險管理機制的市場大環(huán)境。認真落實“國九條”,積極實施“全流通”戰(zhàn)略,解決股權(quán)分置問題,促進上市公司法人治理結(jié)構(gòu)建設,改變上市公司“重上市、輕轉(zhuǎn)制;重籌資、輕回報”狀況,以有利于基金管理機構(gòu)堅持崇尚充分研究和清晰價值判斷以及“穩(wěn)定持倉、長期投資”的理性投資理念,引導市場投資理念逐步走向成熟,降低基金管理機構(gòu)風險管理的成本和難度。
從完善市場交易制度、推動滬深股市與國際市場接軌和促進市場走向成熟著眼,在盡快推出我國統(tǒng)一指數(shù)基礎(chǔ)上適時推出股票價格指數(shù)期貨交易,一方面通過基金實施套期保值動作和在做多與做空之間順勢轉(zhuǎn)化,提高基金資產(chǎn)管理效率,增加基金抵御風險的能力,另一方面也可達到活躍和繁榮市場、降低市場價格劇烈波動的效果,以進一步完善市場交易制度,增加基金管理機構(gòu)風險管理手段,增強應對系統(tǒng)風險的風險管理能力,提高資產(chǎn)風險管理水平。
對證券投資基金的評價要全面結(jié)合“新興加轉(zhuǎn)軌”的不成熟市場非系統(tǒng)風險和系統(tǒng)風險具有較大不確定性特征的實際狀況,從單一的收益性考量轉(zhuǎn)向?qū)κ找嫘浴L險性和流動性的綜合評估,評價體系要有利于引導基金重視風險管理和提高風險管理質(zhì)量,改變單一、片面追求凈值的傾向。
進一步加強對證券投資基金業(yè)的監(jiān)管
促進證券投資基金業(yè)合法合規(guī)經(jīng)營,促使基金管理機構(gòu)構(gòu)建有足夠功效和長效的風險管理機制:
監(jiān)管層要抓住《基金法》頒布和實施的有利時機,提高本行業(yè)依法經(jīng)營的自覺性;提高《基金法》在實施中的可操作性,特別是要加強現(xiàn)場監(jiān)管和不定期巡訪,對違法違規(guī)問題要及時、高效、公正和嚴格處理,硬化法律法規(guī)的強制約束力和嚴肅性。
從有效提高基金資產(chǎn)流動性出發(fā),防止發(fā)生操控市場價格的情況,在監(jiān)管辦法上要更具體地明確基金投資比例限制,特別是同一基金管理人管理的基金持有一家公司發(fā)行的股票總和不得超過該股流通市值的10%。
證監(jiān)會應指定部分具有證券從業(yè)資格和誠信卓著的會計師事務所和審計師事務所定期或不定期對基金管理機構(gòu)進行業(yè)務運營合規(guī)性、資產(chǎn)流動性、內(nèi)控運行狀況的現(xiàn)場稽核,加強第三方責任審計,建立獨立、公正和權(quán)威的問責制度,以提高監(jiān)管效能、促進證券投資基金業(yè)增強合規(guī)經(jīng)營意識和提高風險管理水平。
監(jiān)管層要引導、支持和鼓勵基金單位持有人依法啟動持有人大會機制,切實發(fā)揮持有人大會對基金管理機構(gòu)的制約作用。為了增強基金持有人對基金管理機構(gòu)的實質(zhì)話語權(quán),建議對基金持有人適當?shù)脑V訟地位和追償作出安排。
完善基金管理機構(gòu)的市場準入退出機制,適當降低市場準入門欄,提高證券投資基金行業(yè)的競爭性。若基金在收益、資產(chǎn)流動性上存在限期內(nèi)不能改變的問題和狀況就必須終止運作,以強化基金管理市場的優(yōu)勝劣汰機制。
改變目前基金管理機構(gòu)管理費從基金資產(chǎn)中計提的做法,建立基金持有人和基金管理人最大的共同利益目標函數(shù)?；鸸芾砣说氖找嬷荒軄碓春腕w現(xiàn)在其運營帶來基金凈值不斷增長中。
完善基金管理機構(gòu)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)
消除制度性風險源。在基金管理公司籌建審批時,要關(guān)注其股東出資結(jié)構(gòu)狀況,嚴格審核股東誠信記錄等,以均衡股東權(quán)利和增加股東之間的相互制衡,使基金管理機構(gòu)高管層不僅代表股東利益,更要維護基金持有人權(quán)益,實現(xiàn)基金管理公司二元利益平衡格局的設計初衷。
為了確?；鸸芾砉镜莫毩⒍?、監(jiān)察員履行職責的獨立性、公正性,打破獨立董事、監(jiān)察員與股東、高管層的利益關(guān)聯(lián)格局,建議基金管理公司的獨立董事、監(jiān)察員一律由監(jiān)管層指定有專業(yè)水準、誠信良好的相關(guān)專業(yè)人士擔當司責,以形成良好的風險控制機制。
針對目前普遍基金經(jīng)理權(quán)限過大問題,從有效防范道德風險出發(fā),基金管理機構(gòu)在制度層面要做到基金的投資建議、投資建議評估與構(gòu)建投資組合、執(zhí)行投資指令的投資過程關(guān)鍵環(huán)節(jié)做明確的人員區(qū)分和操作隔離,也就是說,研發(fā)人員采取定性與定量的技術(shù)手段,充分尊重統(tǒng)計規(guī)律,對價值高估或低估的品種進行科學遴選排列,提出具體的投資建議,基金經(jīng)理要利用現(xiàn)資管理技術(shù)對投資建議作出評估和判斷,在征詢意見基礎(chǔ)上依據(jù)現(xiàn)代證券投資組合理論構(gòu)建投資組合,并向交易人員下達投資指令,從而建立完備火墻機制以有利于基金強化風險管理。
參考文獻:
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(一)觀念意識較為模糊我國的銀行工作者對于證券投資和證券市場的了解并不是很清晰，認為銀行的介入可能會給證券市場帶來不穩(wěn)定的因素甚至是混亂的情況，因為我國的金融體系尚不健全。銀行在具體的證券投資操作管理中，由于受到各種限制還有管理上的缺陷從而導致阻礙這一業(yè)務的發(fā)展。
(二)發(fā)展較為緩慢我國從國債的發(fā)行開始，一定意義上來講銀行就已經(jīng)開始了證券投資，但是還有一些不足，比如專業(yè)性比較強的一些銀行受到傳統(tǒng)業(yè)務分工的影響，而且我國證券投資起步比較晚，發(fā)展較緩慢。在我國，投資的證券有很多種形式，一般情況下，主要分為以下幾類：國庫券、財政債券、保值公債等等不同的類別。在投資方面，對于地方的企業(yè)債券、國家重點建設的債券以及其他各種股票往往沒有真正涉及到，而且其發(fā)展的速度還是非常緩慢，投資的金額相對而言也是比較小的。
(三)對證券市場進行逐步完善我國的國債相對來說在證券市場上還是比較少的，所以，可選擇性也比較低。另外，由于我國沿海與內(nèi)地的經(jīng)濟發(fā)達程度存在著差別，也就導致了在股份制方面的區(qū)域不平衡。內(nèi)地的股份制企業(yè)相對于沿海方面要少很多，由此也就看出相關(guān)的銀行等還有很大的進步空間。
(四)法律法規(guī)的不健全在銀行證券投資方面目前我國在這一方面的法律法規(guī)仍是欠缺，沒有一部較完整的法律對其進行規(guī)范和監(jiān)管，希望可以在以后能夠在這一方面彌補不足，保證證券金融行業(yè)的健康發(fā)展。
二、對于我國銀行證券投資的相關(guān)建議分析
(一)推動和提高專業(yè)銀行化的發(fā)展速度在我國大力推進金融體制改革的背景下，在我國經(jīng)營業(yè)務和政策業(yè)務分離的前提下，加快商業(yè)銀行專業(yè)化的進程。對銀行證券的投資及銀行資產(chǎn)進行合理調(diào)整和規(guī)劃，在擴大銀行證券投資上表現(xiàn)出積極態(tài)度。
(二)建立健全銀行證券投資的法律、法規(guī)銀行證券投資其他證券必須經(jīng)過中國人民銀行的資格審查，由于我國現(xiàn)有的企業(yè)股份制還不夠成熟，很多情況下仍處于試點階段，因此以銀行證券不適宜涉足股票。
(三)加強銀行證券的監(jiān)管在銀行證券的發(fā)展中，個別銀行的投資規(guī)模較大而且在涉及范圍上也是比較廣泛的，另一方面，證券業(yè)務對于一些銀行來說還是一個比較新的事物。所以，如何能夠在對其進行適當?shù)恼{(diào)整及規(guī)范后使其可以穩(wěn)定、健全的發(fā)展經(jīng)營也就成為了該進一步思考的問題。
(四)提高對商業(yè)銀行的證券投資的認識通過對法律法規(guī)的不斷健全、完善，對銀行證券的投資行為進行監(jiān)管，掃除弊端，保證投資行為的健康穩(wěn)定發(fā)展，推動我國證券市場的發(fā)函發(fā)展，最終達到銀行商化。
三、由證券的研究延伸至對銀行金融產(chǎn)品創(chuàng)新的思考
在我國商業(yè)銀行的競爭中，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新是一個殺手锏，如今的金融產(chǎn)品的創(chuàng)新存在著諸多因素的影響，使得金融產(chǎn)品的創(chuàng)新出現(xiàn)不平衡，在一定的程度上束縛了金融產(chǎn)品的創(chuàng)新能力。
(一)商業(yè)銀行在金融產(chǎn)品的創(chuàng)新上待解決的問題在金融產(chǎn)品的創(chuàng)新結(jié)構(gòu)上沒有更好的對創(chuàng)新產(chǎn)品進行結(jié)構(gòu)規(guī)劃，導致不同類別的產(chǎn)品不具備良好的聯(lián)動性。金融產(chǎn)品在結(jié)構(gòu)上的不平衡，對于銀行的金融產(chǎn)品創(chuàng)新會產(chǎn)生影響，使產(chǎn)品整體協(xié)調(diào)性出現(xiàn)問題，如果不能夠很好的利用新的制度以及電子化帶來的益處，那么產(chǎn)品的功能和作用也就被削弱了?，F(xiàn)有的金融產(chǎn)品，很多具有相似性，產(chǎn)品不夠具有特點，對于金融產(chǎn)品而言就沒有品牌效益。由于知識產(chǎn)權(quán)在金融產(chǎn)品這一塊沒有相關(guān)的規(guī)定，也就產(chǎn)生了某銀行如推出了新的金融產(chǎn)品，緊隨其后的其他金融機構(gòu)也會同樣的推出類似的金融產(chǎn)品，如此循環(huán)就無法達到持續(xù)且有利的發(fā)展模式，也就不可能獲得相應的效益，很多金融產(chǎn)品現(xiàn)在都存在這個問題。對于銀行的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，在產(chǎn)品推出和銷售的環(huán)節(jié)中并沒有很好的銜接。比如銀行推出了產(chǎn)品后，銀行的工作人員對產(chǎn)品的了解、講解上仍存在很多問題，不能夠做到清晰、有條理，這就導致客戶在對產(chǎn)品了解的過程中存在很多疑問或不確定，從而導致客戶放棄購買產(chǎn)品的想法。銀行在推出創(chuàng)新產(chǎn)品的同時也要對客戶群進行分析，并對銀行員工進行培訓，這樣才可以將產(chǎn)品更快、更好的推向市場，使銀行得到應有的經(jīng)濟效益。
(二)造成我國現(xiàn)在的制度條件和體制框架商業(yè)銀行的金融產(chǎn)品創(chuàng)新主要原因受限于觀念。在不同的政策體制中，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新也就有了相應的變化，金融產(chǎn)品本身離不開政策和法律的制約，他們之間存在著各種復雜的關(guān)系。分行業(yè)經(jīng)營與分行業(yè)體制管理這樣的體制是一個較大的束縛，很明顯目前我國的法律還不能夠滿足這方面的需求，還需要不斷的健全，并且在政策和法規(guī)下，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新還是具有一定的限制性，對其創(chuàng)新發(fā)展還存在一定的阻礙。內(nèi)部管理上存在著限制。因為我國的商業(yè)銀行發(fā)展的比較晚，出現(xiàn)的時間較短，因此，商業(yè)銀行的管理體制都有一定的問題和限制，一些管理金融產(chǎn)品創(chuàng)新的體制還是幾位不完善，而且，很多的調(diào)研、規(guī)劃、審批等等方面都存在著一定的缺陷，對風險控制方面管理不到位。這些內(nèi)部管理上的限制還表現(xiàn)在領(lǐng)導和協(xié)調(diào)方面的問題，創(chuàng)新活動隨意性非常高。受到技術(shù)性的限制。由于受到經(jīng)濟發(fā)展水平及差異的限制，金融行業(yè)中所涉及的一些信息技術(shù)方面仍然比較滯后，不能緊跟時代的步伐，與發(fā)達國家現(xiàn)代化的銀行技術(shù)相比，還有很大一段距離，每個銀行對技術(shù)標準的規(guī)定也不相同。我國銀行網(wǎng)絡信息技術(shù)還有待提高。商業(yè)銀行在產(chǎn)品創(chuàng)新方面由于技術(shù)受限，就不能夠很好的迎合客戶，對整體效益產(chǎn)生影響。
四、結(jié)束語
關(guān)鍵詞：證券投資者權(quán)益保護基金，影響，績效機理
一、現(xiàn)實背景：中國證券投資者保護基金生根發(fā)芽
1.基金成立的背景
在當前中國的證券市場上，投資者保護令人堪憂早已是一個不爭的事實。其原因一方面在于立法與執(zhí)法水平有限，同時，也和諸如券商治理結(jié)構(gòu)的先天缺陷、市場制度的不完善，以及外部投機環(huán)境的誘導、證券公司在經(jīng)營過程中違規(guī)、違法現(xiàn)象等有緊密的關(guān)系。由于上述原因的影響，中國證券投資者的利益缺乏保護，影響了投資者的投資信心，并產(chǎn)生了許多不良后果，如證券市場的不穩(wěn)定和不發(fā)達，經(jīng)濟增長率一直低于潛在經(jīng)濟增長率等。
2003年8月，為了治理證券公司的違規(guī)行為，保護證券投資者權(quán)益，中國證監(jiān)會召開“證券公司規(guī)范發(fā)展座談會”，對券商提出“三大鐵律”，即嚴禁挪用客戶交易結(jié)算資金，嚴禁挪用客戶委托管理的資產(chǎn)，嚴禁挪用客戶托管的債券。由此，業(yè)界熟知的“券商綜合治理”拉開帷幕。
然而，證券公司是一種特殊的公司，有別于其他類型的公司，其破產(chǎn)倒閉必然帶來委托業(yè)務的證券投資者的利益損失，因此，在治理證券公司的同時往往需要配套進行證券投資者的賠償工作，對個人債權(quán)和客戶證券交易結(jié)算資金予以清算清償。中國以往的證券公司治理工作都是通過中國人民銀行再貸款的方式進行的，全額賠付證券投資人(后采用累進折扣賠付方式)。這種“政府埋單”行為往往為人們所詬病，因為這等于給政府施加了無限的賠償責任，并且增加了證券公司和證券投資者的“道德風險”，不利于市場化的改革取向。
為了通過市場化手段處置證券公司風險，建立防范和處置證券公司風險的長效機制，2005年6月30日，經(jīng)國務院批準，中國證監(jiān)會、財政部、中國人民銀行聯(lián)合了《證券投資者保護基金管理辦法》(以下簡稱《管理辦法》)，并依據(jù)該法設立了“中國證券投資者保護基金有限責任公司”。基金公司是國有獨資的非營利企業(yè)法人，由財政部一次性注入資金63億元人民幣作為其注冊資本，中國人民銀行為其提供617億元人民幣的金融穩(wěn)定再貸款額度。2005年8月30日，中國證券投資者保護基金有限責任公司正式注冊成立，由中國證監(jiān)會歸口管理。
隨著《管理辦法》的出臺和基金公司的掛牌營業(yè)，中國自此也有了投資者保護立法及賠償基金。這是因應證券市場的發(fā)展需要，也是在吸收和借鑒世界上其他國家在這方面幾十年經(jīng)驗的基礎(chǔ)上得來的。中國證券投資者保護基金自設立以來就受到了各界的廣泛關(guān)注，各方觀點雖有差異，但最終都傾向于贊同基金的設立。
2.基金運行模式與賠償內(nèi)容
基金公司設立之初所需的資金來自于財政部專戶儲存的歷年認購新股凍結(jié)資金利差余額。此外，中國人民銀行安排發(fā)放專項再貸款，墊付基金的初始資金。專項再貸款余額的上限以國務院批準額度為準。并且，基金公司可以多種形式進行融資，必要時還可以通過發(fā)行債券等方式獲得特別融資。
中國證券投資者保護基金的資金來源遵循基金籌資的基本原則，基金的運行模式是典型的獨立模式，基金公司獨立運作，并受到監(jiān)管部門的監(jiān)管。獨立模式與附屬模式相比，可能更適合于中國的證券市場。這是因為，從國外經(jīng)驗來看，獨立模式是一種較為成功的運行模式，世界上許多國家都是這種模式；此外，獨立模式是適應中國證券市場的獨特發(fā)展軌跡的，缺少行業(yè)自治傳統(tǒng)的中國證券市場還不具備像加拿大那樣的附屬模式運行的條件。
近幾年中國證券投資者賠償制度發(fā)生了巨大的變化，逐步從原來的“政府全額埋單”走向市場化運作。2004年11月24日，中國人民銀行、財政部、中國銀監(jiān)會、中國證監(jiān)會聯(lián)合了《個人債權(quán)及客戶證券交易結(jié)算資金收購意見》，此后又了《個人債權(quán)及客戶證券交易結(jié)算資金收購實施辦法》，規(guī)定在證券投資者保護制度建立之前，按照“依法清償、適當收購”的原則處理被處置金融機構(gòu)中的個人債權(quán)及客戶證券交易結(jié)算資金問題?！兑庖姟芬?guī)定，同一個人債權(quán)金額累計在10萬元以內(nèi)的，予以全額收購；10萬元以上部分，按九折價格收購。
2006年1月27日，四部委又聯(lián)合了《關(guān)于個人債權(quán)收購有關(guān)問題的補充通知》。在過去出臺的個人債權(quán)收購政策基礎(chǔ)上，《通知》提出按照“逐步收緊、區(qū)別對待”的原則解決?！锻ㄖ芬?guī)定，個人債權(quán)的收購程序是：托管清算機構(gòu)組織債權(quán)登記后，由當?shù)卣鐒e確認小組進行甄別，甄別小組將確認甄別結(jié)果通知托管清算機構(gòu)后，由托管清算機構(gòu)通知債權(quán)人并組織實施償付工作。這一新規(guī)改變了過去10萬以上個人債權(quán)一概九折收購的規(guī)定，實際上就是對個人債權(quán)本金部分的收購進行打折，實施“有限償付”。
二、問題提出：借助績效視角深化對基金的認識
作為一個獨立運作的實體，中國證券投資者保護基金公司存在著績效高低的問題。其績效的高低取決于多方面的因素，包括基金公司的經(jīng)營決策、制度建設、員工努力、基金的財源充足、運作規(guī)范，以及外部證券市場的運行狀況，等等?；鸸咀鳛閲歇氋Y的非營利企業(yè)，受托管理國有資產(chǎn)并發(fā)揮效用，其整體績效的高低受到各方主管部門的監(jiān)督?！豆芾磙k法》中的第五章第二十三條對基金公司的績效評價與管理工作做了明確的規(guī)定，即“基金公司應建立科學的業(yè)績考評制度，并將考核結(jié)果定期報送證監(jiān)會、財政部、中國人民銀行”。有鑒于此，基金公司需通過制定科學的績效評價與管理制度，開展有效的績效評價與管理活動來提升自身績效，以回應各方的績效要求。
基金公司績效評價與管理的目的在于使組織更好地達成其目標并使得組織高效運轉(zhuǎn)，使其從目前靜態(tài)的以目標為導向的管理上升到動態(tài)的以績效為導向的管理。然而，作為國內(nèi)新興的組織類型，基金公司的經(jīng)營管理、運作發(fā)展等都還是極為新鮮的內(nèi)容。雖然國外已經(jīng)具有幾十年的發(fā)展經(jīng)驗可資借鑒，但中國的特殊國情和中國證券市場的獨特發(fā)展軌跡要求基金公司主要通過自身摸索來實現(xiàn)生存和發(fā)展?？冃гu價與管理作為組織管理的核心內(nèi)容之一，其存在的問題也更為繁多復雜，有待于通過理論研究和實踐積累來豐富和發(fā)展。尤其是，基金運行一年來，如何全面認識和評估其產(chǎn)生的影響，并梳理其績效產(chǎn)生機理，不僅是明確基金公司職能定位的重要步驟，也是討論形成有關(guān)投資者權(quán)益保護基金績效評價指標的關(guān)鍵基礎(chǔ)所在。
三、理論構(gòu)建：基于利益相關(guān)者的研究框架
1.何謂“利益相關(guān)者”
據(jù)考證，“利益相關(guān)者”(stakeholder)一詞的相關(guān)內(nèi)容最早出現(xiàn)在1708年的《牛津辭典》中，表示人們在某項活動中所下的賭注(stake)。而利益相關(guān)者理論的早期思想可以追溯到1932年，其時哈佛法學院的杜德指出，公司董事必須成為真正的受托人，他們不僅要代表股東的利益，也要代表其他利益主體如雇員、消費者特別是社區(qū)整體的利益。1960年代左右，利益相關(guān)者理論開始在美國、英國等長期奉行外部控制型公司治理模式的國家中逐步發(fā)展起來。該理論認為，利益相關(guān)者對問題的產(chǎn)生具有重要影響能力，這種能力可能來自于利益相關(guān)者的特性或其在眾多利益相關(guān)者中的地位。
作為一種研究方法和分析思路，利益相關(guān)者分析指的是識別關(guān)鍵的利益相關(guān)者，分析他們的相關(guān)利益和這些利益影響組織運行的方式，通過確定利益相關(guān)者的相關(guān)假設和影響方式，促進問題的全面和深入。管理中的現(xiàn)實問題與其他領(lǐng)域的問題相比更加具有復雜性和社會性，對各種利益相關(guān)主體的利益及其之間的關(guān)系進行分析尤為重要。這時，運用利益相關(guān)主體理論分析管理中的現(xiàn)實問題不僅可以使問題變得清晰，而且能夠充分協(xié)調(diào)各方面的相關(guān)利益，從而使得復雜的管理解決方案趨于理性、深刻。
2.如何運用利益相關(guān)者理論
(1)利益相關(guān)者識別
對利益相關(guān)者類型的識別與劃分是利益相關(guān)者理論的核心內(nèi)容，利益相關(guān)者可以從多個角度進行細分，米切爾等通過詳細研究利益相關(guān)者理論產(chǎn)生和發(fā)展的歷史歸納了27種有代表性的利益相關(guān)者定義，并提出了米切爾評分法(scorebasedapproach)以區(qū)分不同的利益相關(guān)者。米切爾評分法從合法性、權(quán)力性和緊急性三個屬性對可能的利益相關(guān)者進行評分，然后根據(jù)分值的高低確定某一個人或者群體是不是利益相關(guān)者，是哪一類型的利益相關(guān)者。合法性(legitimacy)指某一個人或者群體是否被賦有法律和道義上的或者特定的職責；權(quán)力性(power)指某一個人或者群體是否擁有影響決策的地位、能力和相應的手段；緊急性(u~ency)指某一個人或者群體的要求能否立即引起管理層的關(guān)注。要成為一個利益相關(guān)者，至少要符合以上一條屬性。根據(jù)合法性、權(quán)力性和緊急性三個特性可以把管理中的利益相關(guān)者細分為確定型的利益相關(guān)者、預期的利益相關(guān)者和潛在的利益相關(guān)者等三種類型。
(2)利益相關(guān)者分析
利益相關(guān)者分析在某種程度上取決于對不同利益相關(guān)者的假設的合理性，現(xiàn)實問題的產(chǎn)生往往是基于利益相關(guān)者的利益沖突。因此，在識別的基礎(chǔ)上，將利益相關(guān)者與問題和目標相聯(lián)系，確定他們明顯的和潛在的相關(guān)利益。其中，每個利益相關(guān)者可能有幾種類型的利益關(guān)系，既可能是正相關(guān)，也可能是負相關(guān)。事實上，還存在潛在的正相關(guān)利益，即與組織利益相互促進的利益，以及負相關(guān)利益，即與組織利益相互抵觸的利益。有一個經(jīng)驗性的方法，就是將每個利益相關(guān)者與任意一個問題或目標聯(lián)系起來分析。此外，還可以對利益相關(guān)者進行橫向比較和縱向比較。所謂橫向比較，即在同一類型的利益相關(guān)者之間，比較各利益相關(guān)者的重要性。所謂縱向比較，則是在不同類型的利益相關(guān)者之間，比較各類型之間的重要性。通常是先進行縱向比較，再進行橫向比較。
四、利益相關(guān)者理論的應用與分析
1.利益相關(guān)主體的識別與職能分析
同基金關(guān)系最為密切的利益相關(guān)主體包括證監(jiān)會、中國人民銀行、財政部和證券公司，其相互關(guān)系可以從相關(guān)法條中分解出來。
首先，基金公司職責中包括了這些關(guān)系的論述：籌集、管理和運作基金；監(jiān)測證券公司風險，參與證券公司風險處置工作；證券公司被撤銷、關(guān)閉和破產(chǎn)或被證監(jiān)會采取行政接管、托管經(jīng)營等強制性監(jiān)管措施時，按照國家有關(guān)政策規(guī)定對債權(quán)人予以償付；組織、參與被撤銷、關(guān)閉或破產(chǎn)證券公司的清算工作；管理和處分受償資產(chǎn)，維護基金權(quán)益；發(fā)現(xiàn)證券公司經(jīng)營管理中出現(xiàn)可能危及投資者利益和證券市場安全的重大風險時，向證監(jiān)會提出監(jiān)管、處置建議；對證券公司運營中存在的風險隱患會同有關(guān)部門建立糾正機制；國務院批準的其他職責。
其次，為了規(guī)范基金的運作，使其能夠朝著既定的職責要求邁進，《管理辦法》規(guī)定：“證監(jiān)會負責基金公司的業(yè)務監(jiān)管，監(jiān)督基金的籌集、管理與使用。財政部負責基金公司的國有資產(chǎn)管理和財務監(jiān)督。中國人民銀行負責對基金公司向其借用再貸款資金的合規(guī)使用情況進行檢查監(jiān)督?！睘榱诉_到三部門對基金公司及基金運作的有效監(jiān)督，“基金公司應建立科學的業(yè)績考評制度，并將考核結(jié)果定期報送證監(jiān)會、財政部、中國人民銀行?；鸸緫⑿畔蟾嬷贫?，編制基金籌集、管理、使用的月報、季報信息，報送證監(jiān)會、財政部、中國人民銀行?；鸸久磕陸蜇斦繉ｎ}報告財務收支及預、決算執(zhí)行情況，接受財政部的監(jiān)督檢查?；鸸久磕陸蛑袊嗣胥y行專題報告再貸款資金的使用情況，接受中國人民銀行的監(jiān)督檢查?！眹鴦赵鹤鳛槿块T的管轄機構(gòu)，也對基金的運作負有監(jiān)督和管理責任，“證監(jiān)會應按年度向國務院報告基金公司運作和證券公司風險處置情況?！鄙鲜鲆?guī)定大致明確了基金公司的監(jiān)管主體及相應的責任義務。
2.基金的引入影響
基金的成立與運作離不開三年券商綜合治理的背景，中國證監(jiān)會至今已關(guān)閉和處置了29家高風險證券公司，證券行業(yè)整體環(huán)境發(fā)生了翻天覆地的變化，整個行業(yè)從131家公司縮水到102家，市場集中度有所改觀，行業(yè)風氣也在逐步轉(zhuǎn)變。通過綜合治理，證券公司經(jīng)營行為的規(guī)范程度明顯提高，違規(guī)現(xiàn)象受到有效遏制，基礎(chǔ)業(yè)務得到鞏固與發(fā)展，新業(yè)務探索有序啟動，經(jīng)營狀況也有所改善。中國證監(jiān)會最新數(shù)據(jù)顯示，證券公司挪用客戶資產(chǎn)、違規(guī)委托理財?shù)雀黜棜v史遺留風險大大化解，與2004年初相比，主要風險指標平均下降90%。并且，借助證券市場的復蘇，證券公司不論是整體氣象還是業(yè)績表現(xiàn)都有極為明顯的改觀。全行業(yè)財務狀況恢復到歷史較好水平，連續(xù)四年虧損的局面將在今年得以扭轉(zhuǎn)，各方均對券商行業(yè)看好。隨著證券公司綜合治理工作暫時告一段落，券商風險整治也開始進入規(guī)范化、常態(tài)化、制度化軌道。
在保護基金設立以前，為化解不斷涌現(xiàn)的金融風險，在風險處置中，國家對個人債權(quán)實行全額兌付的政策，即“券商關(guān)門，政府埋單”的模式。這種做法雖然維護了社會穩(wěn)定，但也帶來金融機構(gòu)與個人投資者的“道德風險”，從而加劇了金融風險的積聚?；鸪闪⒑?，其在券商綜合治理工作的歷程中發(fā)揮了極為關(guān)鍵的作用。成立一年來，按照證券公司綜合治理工作的統(tǒng)一部署，基金公司積極配合證券監(jiān)管部門全力投入證券公司的風險處置工作。2005年11月4日，中國證監(jiān)會對廣東證券做出取消證券業(yè)務許可并責令其關(guān)閉的行政處罰。中國證券投資者保護基金公司首次受托組織成立托管清算組，對廣東證券實施托管清算。自此，基金公司先后制定了甘肅證券等14家證券公司風險處置基金使用方案，并負責組織了廣東證券、中科證券、中關(guān)村證券等三家公司的托管清算工作，參與了華夏證券、天同證券等證券公司的重組及大鵬證券等被處置證券公司的資產(chǎn)受償工作，承擔了28家已處置證券公司保護基金撥付和監(jiān)管工作。2006年8月28日，中國證券投資者保護基金公司聯(lián)合深圳市投資控股有限公司共同出資，注冊成立了安信證券股份有限公司，用于收購被托管證券公司的相關(guān)業(yè)務。此外，基金公司還組織起草了一系列業(yè)務規(guī)則，制定和完善了相關(guān)業(yè)務操作流程，目前已經(jīng)初步建立起了一套科學合理的內(nèi)部運作機制，為建立證券公司風險處置的長效機制打下了良好的基礎(chǔ)。
證券投資者保護基金成立一年來的一系列運作有力地證明了其對證券行業(yè)系統(tǒng)風險降低和證券市場穩(wěn)定的重要作用?；鸸镜慕⑹菍ΜF(xiàn)有國家行政監(jiān)管部門、證券業(yè)協(xié)會和證券交易所等行業(yè)自律組織、市場中介機構(gòu)等組成的全方位、多層次監(jiān)管體系的一個重要補充，在監(jiān)測證券公司風險、推動證券公司積極穩(wěn)妥地解決遺留問題和處置證券公司風險方面發(fā)揮著重要的作用?；鸸疽愿唢L險的證券公司為目標，在證券公司出現(xiàn)停業(yè)、關(guān)閉、破產(chǎn)等重大風險時依據(jù)政策保護投資者權(quán)益，以簡捷的渠道快速對投資者特別是中小投資者予以保護。
證券投資基金可按投資對象分為股票基金、平衡基金、債券基金、貨幣市場基金等。各基金的情況見表2。
從表1中可以看出：(1)UCITS在歐盟基金業(yè)中占主導地位(78.2%)；(2)盧森堡、法國、德國、英國、意大利五國占有主要市場份額(76.8%)；(3)盧森堡以較少人口和較小國土發(fā)展為世界前三大基金市場之一，證明其致力于發(fā)展全球性的離岸基金市場的策略是成功的。
由于增長迅速，證券投資基金在歐盟的地位越來越重要，其占GDP的比例從1995年的23%增長到2000的53%；人均持有基金的金額，從1995年的4000歐元增加到2000年的11600歐元。與人壽保險、養(yǎng)老金這些機構(gòu)投資者相比，證券投資基金的增長速度最快。如1995年，養(yǎng)老金、人壽保險、證券投資基金的資產(chǎn)分別為1.23、1.86、1.52萬億歐元，1998年分別增加到1.88、2.92、2.96萬億歐元，其中以證券投資基金增長最快。
表1歐盟投資基金資產(chǎn)規(guī)模單位：百萬歐元
國家2002.6.30(1)2002.3.31(2)2001.12.31(3)
奧地利850411.9%86643-1.8%816564.1%
比利時787701.8%84294-6.6%82280-4.3%
捷克31790.1%285811.2%234835.4%
丹麥386290.9%40875-5.5%379741.7%
芬蘭156890.4%15853-1.0%145078.2%
法國91800020.7%936300-2.0%8754004.9%
德國76833917.3%809508-5.1%796051-3.5%
希臘251050.6%26034-3.6%29074-13.7%
匈牙利34470.1%34260.6%258133.6%
愛爾蘭2930716.6%328581-10.8%2841783.1%
意大利3862528.7%412316-6.3%411667-6.2%
盧森堡88802820.0%967726-8.2%928447-4.4%
荷蘭1063002.4%106300--106300--
挪威162890.4%17413-6.5%16594-1.8%
波蘭35580.1%3752-5.2%33845.1%
葡萄牙247370.6%245950.6%237983.9%
西班牙1757194.0%181743-3.3%179359-2.0%
瑞典619311.4%76708-19.3%74118-16.4%
瑞士956742.2%96222-0.6%927313.2%
英國44961710.1%536452-16.2%529538-15.1%
所有基金4437373100.0%4757599-6.7%4571985-2.9%
UCITS資產(chǎn)347120878.2%3717424-6.6%3585701-3.2%
非UCITS資產(chǎn)96616621.8%1040176-7.1%986285-2.0%
注：捷克、匈牙利、波蘭不是歐盟國家，但屬于歐洲投資基金協(xié)會成員，故將其數(shù)據(jù)統(tǒng)計在內(nèi)。(1)是截至2002年6月30日各國所占的比重；(2)是2002年6月30日與3月31日的比值；(3)是200年6月30日2001年12月31日的比值。下同。
數(shù)據(jù)來源：根據(jù)上有關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計。
表2歐盟投資基金分類及規(guī)模單位：百萬歐元
基金類型2002.6.30(1)2002.3.31(2)2001.12.31(3)
股票基金11963.7%1399-14.5%1358-11.9%
平衡基金47815%521-8.2%521-8.3%
股票與平衡167452%1920-12.8%1880-10.9%
基金之和
債券基金92629%9270.0%8141.4%
貨幣市場基金58018%5623.3%51512.7%
其他基金642%70621.9%
所有基金324434783371-3.7%
由于經(jīng)濟增長的停滯和股市的下跌，歐盟投資基金的增長近兩年來陷于停頓甚至是負增長。如2000年、2001年、2002年第一、二季度基金資產(chǎn)的總量分別為4.45、4.57、4.75、4.43萬億歐元?？偭康南鄬Ψ€(wěn)定背后，還有結(jié)構(gòu)的變化，即股票基金資產(chǎn)的減少贖回和市值下降）及債券、貨幣市場基金資產(chǎn)的增加。
這種變化說明投資者的風險收益偏好隨市場的變化而改變，追求低風險下相對穩(wěn)定的回報成為一種全球現(xiàn)象。
歐盟證券投資基金立法
為了統(tǒng)一歐盟的證券投資基金立法，歐盟有關(guān)機構(gòu)從1974年開始就進行相關(guān)準備。經(jīng)過長時間的協(xié)調(diào)，終于在1985年12月20日由歐盟理事會(TheCounciloftheEuropeanCommunities)制定了“關(guān)于協(xié)調(diào)有關(guān)可轉(zhuǎn)讓證券集合投資事業(yè)法律、法規(guī)和行政規(guī)定的指令”（85/611指令）。歐盟的法律依效力主要分為條約(treaty)、條例(regulation)、指令(directive)和決定(decision)。其中又以條例和指令為最多。條例具有直接在成員國適用的效力，在條例生效后，就直接作為成員國國內(nèi)法的一部分，不再需要成員國以國內(nèi)立法的形式來賦予條例以執(zhí)行效力。而指令的目的是為了實現(xiàn)和成員國在立法方面的協(xié)調(diào)，不具有直接適用的效力，需要由成員國以國內(nèi)法的形式引進轉(zhuǎn)化。歐盟條約把選擇實施指令的形式和方法的權(quán)限留給了成員國。但成員國必須保證指令得到有效的實施。
歐盟理事會在制定"85/611"指令時，充分考慮了來自歐盟、歐洲議會及經(jīng)社理事會的意見和建議，主要目的是協(xié)調(diào)成員國之間在證券投資基金立法方面的差異，促進基金之間的平等競爭，充分保護持有人的利益，便利基金在其他成員國的銷售，有助于歐盟統(tǒng)一資本市場的建立。為達到這些目標，“指令”就基金的核準、監(jiān)管、結(jié)構(gòu)、業(yè)務等方面制定了統(tǒng)一的規(guī)則。這些規(guī)則的實施，可以保證基金在其他成員國按統(tǒng)一要求銷售，并使基金持有人獲取必要的信息，易于行使權(quán)利。
“指令”第57條規(guī)定，成員國應于1989年10月1日前使“指令”在本國得到實施?？紤]到當時希臘與葡萄牙的情況，“指令”允許兩國在1992年4月1日前實施“指令”。根據(jù)這一要求，成員國分別制定或修改了本國關(guān)于證券投資基金的立法，完成了從“指令”到國內(nèi)立法的過程。
除序言外，“指令”共11章59條，包括一般規(guī)定和適用范圍、UCITS的核準、單位信托基金和公司型基金的組織結(jié)構(gòu)及基金管理人和托管人的規(guī)定、投資政策、信息披露、基金銷售、監(jiān)管機關(guān)等?，F(xiàn)將主要內(nèi)容歸納如下：
一、總則部分
1,“指令”的適用范圍。UCITS只指那些從公眾募集資金、以風險分散為原則、只投資于可轉(zhuǎn)讓證券的基金。持有人以基金單位凈值進行申購和贖回?；鹂梢愿鶕?jù)合同法、信托法（契約式單位信托基金）或成文法（公司型基金）成立。
下列基金不屬于UCITS范圍：封閉式基金、在歐盟內(nèi)不向公眾銷售的基金、只在非歐盟成員國公募的基金以及投資與借款政策與“指令”規(guī)定不符的基金?！爸噶睢币髿W盟委員會在“指令”實施5年后就“指令”適用范圍向理事會提交報告，必要時擴大“指令”的適用范圍。
2,“指令”的管轄原則。以母國為主，東道國為輔。基金以其注冊國或管理基金的基金管理公司的注冊國為母國。各成員國應要求基金或基金管理公司的總部位于其注冊地。根據(jù)母國管轄為主的原則，在基金及基金管理公司的核準、監(jiān)管、投資、銷售、信息披露、法律適用等方面，都由母國的監(jiān)管機關(guān)行使管轄權(quán)，東道國則可以在基金銷售及信息披露等方面行使管轄權(quán)。所謂的“單一護照”，就是指取得了母國核準的基金，視同在歐盟其他成員國取得了核準，可以進行跨境銷售。
二、UCITS的核準(Authorization)及基金管理人和托管人的資格
“指令”要求，UCITS必須獲取其所在國（母國）監(jiān)管機關(guān)(competentauthorities)的核準方可開展業(yè)務。對于單位信托而言，要求核準基金管理人、基金托管人和基金規(guī)則；對于公司型基金，則核準基金章程和基金托管人。監(jiān)管機關(guān)在基金管理公司、基金公司及基金托管人的董事有良好的聲譽和足夠履行職務的經(jīng)驗時，方可給予核準?；鸸芾砣?、托管人、基金規(guī)則及基金章程的改變均要獲得監(jiān)管機關(guān)的批準。
對于基金管理人和托管人的資格與條件，“指令”規(guī)定得比較寬松和簡單，基本采取市場化的取向。如對于基金管理人，只要求其有充足的財政資源，可以確保有效履行義務和承擔責任。根據(jù)“指令”的規(guī)定，基金管理公司只能從事基金管理業(yè)務。“指令”規(guī)定基金資產(chǎn)應交由基金托管人保管。托管人不得委托第三方履行其全部或部分資產(chǎn)保管責任。托管人應確?；鸢l(fā)售、申購、贖回、基金單位凈值的計算符合法律及基金規(guī)則。托管人應為受公眾控制的機構(gòu)，并有充分的財力與專業(yè)人員，保證可以有效履行其職責。成員國應確定何種機構(gòu)可以作為托管人。托管人應與基金管理人在同一國注冊，如在另一國注冊，應在管理人所在國設立機構(gòu)。一家機構(gòu)不能既擔任管理人又擔任托管人。法律、基金規(guī)則或章程應規(guī)定更換托管人的條件，并確保發(fā)生更換時持有人的利益得到保護。
三、關(guān)于投資政策的規(guī)定
投資政策是“指令”的重點內(nèi)容。它包括可投資的品種、投資禁止及投資限制等。
1.關(guān)于投資品種的規(guī)定?；鹂赏顿Y于成員國或非成員國證券交易所正式上市的可轉(zhuǎn)讓證券，或在成員國、非成員國其他有管制的(anotherregulatedmarket)、正常運作的(operatesregularly)、被認可的(isrecognized)、對公眾開放的(opentothepublic)市場交易的可轉(zhuǎn)讓證券。基金還可投資于近期發(fā)行的、已取得許可將于一年內(nèi)在證券交易所或有管制的市場上市的可轉(zhuǎn)讓證券。
基金投資于以上規(guī)定以外的可轉(zhuǎn)讓證券，不得高于基金資產(chǎn)的10%；投資于可轉(zhuǎn)讓的并可確定價值的債券的比例亦不得高于10%。兩者之和也不能高于10%。基金可以獲得為開展業(yè)務所需的動產(chǎn)和不動產(chǎn)。成員國可以批準基金在規(guī)定的條件與范圍內(nèi)，以實現(xiàn)有效的投資組合及規(guī)避匯率風險為目的，運用與可轉(zhuǎn)讓證券有關(guān)的技術(shù)與工具。
2.基金的投資比例限制與投資禁止?；鹜顿Y于同一主體發(fā)行的證券，不得超過基金資產(chǎn)凈值的5%。成員國可將此比例提高到10%。但基金投資于一個主體發(fā)行的證券超過5%時，該類投資的總和不得超過基金資產(chǎn)凈值的40%?；鹜顿Y于一個成員國政府或其地方政府、非成員國政府、成員國參加的國際組織發(fā)行或擔保的可轉(zhuǎn)讓證券，比例可提高到35%。在持有人利益得到保護的前提下，成員國監(jiān)管機關(guān)可允許基金100%投資于政府或國際組織發(fā)行或擔保的證券；但在此情形下，應投資于不少于6個主體發(fā)行的證券，對每個主體發(fā)行證券的投資比例不得超過30%?；鹑鐢M進行此類投資，應事先在基金規(guī)則或章程中披露?；鹜顿Y于另一基金的比例不得超過基金資產(chǎn)的5%。一般情況下不得投資于同一基金管理公司或關(guān)聯(lián)公司所管理的其他基金。在投資對象為地區(qū)或行業(yè)性基金的情形時，可不受此限，但應事先得到批準，并不得收取費用。
基金不得通過取得有表決權(quán)股票對發(fā)行主體的管理施加重大影響；不得持一發(fā)行主體10%以上無表決權(quán)股票、債券和基金。但如投資于政府或國際組織發(fā)行或擔保的可轉(zhuǎn)讓證券則不在此限?；鹦惺拐J購權(quán)時，可以不受以上規(guī)定的限制。
基金不得持有貴金屬或其證書。
投資公司、管理人或托管人無權(quán)代表基金借款，但成員國可以允許基金臨時借人不超過基金資產(chǎn)10%的款項。投資公司、管理人或托管人不得代表基金貸款或作擔保人。
四、基金信息披露的規(guī)定
“指令”的規(guī)定與其他國家的要求大致相同，如基金管理公司應公告招募說明書、年度報告、半年報告及其他重要信息。關(guān)于申購與贖回價格，規(guī)定應至少一個月公布兩次。如不損害持有人利益，監(jiān)管機關(guān)可以允許一個月一次。
五、關(guān)于基金在其他成員國銷售的規(guī)定
基金應遵守其他成員國有關(guān)不在本指令范圍內(nèi)的銷售規(guī)定。它可以在其他成員國做銷售廣告，并遵守有關(guān)規(guī)定。其他成員國的銷售與廣告規(guī)定不得有歧視。
UCITS還應采取必要的措施，確?；鸬内H回款項的支付及信息披露符合東道國法律的規(guī)定。
UCITS在母國以外的成員國銷售時，應通知母國及東道國的監(jiān)管機關(guān)，并向東道國監(jiān)管機關(guān)提供母國有關(guān)機關(guān)的批準文件、基金規(guī)則或公司章程、招募說明書、最新的年度和半年報告、銷售的具體安排等。
UCITS可以在通知東道國監(jiān)管機關(guān)兩個月后銷售，除非后者作出不批準的決定。
UCITS在其他成員國銷售時，應使用該國至少一種官方語言。在進行業(yè)務活動時，UCITS可使用與母國同樣的名稱；在可能出現(xiàn)混淆的情形時，則應進行解釋與澄清。
“指令”實施后，對歐盟證券投資基金業(yè)的發(fā)展起到了極大的促進作用。它很大程度上協(xié)調(diào)和統(tǒng)一了成員國關(guān)于共同基金的立法，簡化了基金在其他成員國銷售的手續(xù)，監(jiān)管機關(guān)的協(xié)調(diào)、信息溝通等，亦有利于保證基金之間相對平等的競爭。但由于行業(yè)的迅速發(fā)展，“指令”很多規(guī)定不能適應實踐的需要，加之“指令”修改程序復雜，耗時較長，越發(fā)顯得落后于時代的要求。
為了修改“指令”，業(yè)界和歐盟有關(guān)機構(gòu)作了長期的努力。早在1991年，歐盟就試圖修改“指令”。1993年2月，歐盟出版了建議條文；10月，歐洲議會進行一讀；1994年7月，歐盟提出修正案；1998年7月，歐盟發(fā)表了新的建議案，分為產(chǎn)品及服務提供兩部分；2000年2月，新的歐洲議會對兩個議案進行一讀；5月，歐盟提出修正案；2001年10月，歐洲議會通過二讀；12月部長理事會支持議會修正案，新的指令通過。
“新指令”的主要修改內(nèi)容
“新指令”分關(guān)于產(chǎn)品（“2001/108號”）和關(guān)于基金管理公司業(yè)務及簡化的招募說明書（“2001/107”號）兩部分，已于2002年2月13日在歐盟官方雜志上公布。這一日期將成為成員國實施“新指令”的參考日期。按規(guī)定，歐盟所有成員國必須于2003年2月13日前實施修改后的投資基金“新指令”。
總體上說，“新指令”主要內(nèi)容分為兩部分：擴大了基金的投資對象，增加了基金管理公司的業(yè)務范圍。此外，還就簡化招募說明書、進一步保護持有人利益方面作出了規(guī)定。
一、關(guān)于擴大投資對象的規(guī)定
歐盟成員國一直在進行證券投資基金品種的創(chuàng)新，但由于原有規(guī)定的限制，各成員國的創(chuàng)新并不適用于UCITS的有關(guān)規(guī)定，因此，這些基金無法獲得“護照”。沒有取得“護照”的基金，不能在歐盟內(nèi)進行跨境銷售?！靶轮噶睢贝蟠髷U大了投資的范圍，從而使更多的基金可以取得“護照”進行跨境銷售?！靶轮噶睢痹试S進行下列品種的投資：
1.貨幣市場工具（第1條(9)、第19條(1)h）。貨幣市場工具包括那些通常不在規(guī)范的資本市場，但在有管制的貨幣市場交易的可轉(zhuǎn)讓工具，如國庫券、地方政府債券、存單、商業(yè)票據(jù)、銀行承兌匯票等?；鹜顿Y于貨幣市場工具的條件是：(1)貨幣市場工具被許可在有管制的市場交易；(2)達到第19條(1)h規(guī)定的條件，即雖然不在有管制的市場交易，但屬于政府或其他地方政府、中央銀行、歐洲中央銀行、歐盟或歐洲投資銀行發(fā)行或擔保的貨幣市場工具?；鹜顿Y于一個發(fā)行人發(fā)行的貨幣市場工具不得超過基金資產(chǎn)的10%。
2.投資于基金單位（第19條(1)e）、第24條、第25條(2)）?！靶轮噶睢睂鹜顿Y于其他基金作了一些修改，如投資于一個基金不得超過基金資產(chǎn)的10%。成員國可將此比例提高到20%。投資于非UCITS基金單位不得超過基金資產(chǎn)的30%，且該非UCITS須受嚴格的監(jiān)管，并為投資者提供同等的保護。被投資的基金不得有10%以上資產(chǎn)投資于其他基金。一個基金不得持有另一個基金25%以上份額。
3.在信用機構(gòu)存款第19條(1)f)。根據(jù)“新指令”，基金可以在信用機構(gòu)存款，條件是存款可以隨時取回或償還，期限不得超過12個月；一個基金在同一信用機構(gòu)的存款不得超過基金資產(chǎn)的20%。
4.投資于金融衍生工具（第19條(1)g，第21條）。衍生工具的基礎(chǔ)證券包括金融指數(shù)、利率、外匯利率以及貨幣?；鹜顿Y于衍生工具時，需要受下列限制：對基礎(chǔ)資產(chǎn)的暴露部位不得超過投資限制；基金投資于衍生工具的全球暴露部位不得超過基金資產(chǎn)；暴露部位的計算，將結(jié)合基礎(chǔ)證券價值、對手風險、未來市場變化及清算時間考慮。如果是柜臺交易的衍生工具，則對手需為受審慎監(jiān)管的機構(gòu)，品種應每天可以計價，并可隨時以公開的價格作反向交易進行了結(jié)；對一個對手的部位不得超過5%（銀行可為10%）。在任何情況下，這些操作均不得偏離其招募說明書確定的投資目標。
5.指數(shù)基金（第22a條）。投資于指數(shù)是一種特別的風險分散規(guī)則。基金投資于指數(shù)（即設立指數(shù)基金）的條件是：指數(shù)應為監(jiān)管機關(guān)所認可；指數(shù)代表了交易分散的證券，有合適的衡量基準；指數(shù)應公開；持有一個發(fā)行人發(fā)行的證券不得超過基金資產(chǎn)的20%（成員國在特殊情況下可將此比例提高到35%）。
二、關(guān)于更加嚴格的風險防范規(guī)則
為保護投資者利益，歐盟投資基金指令一直將風險分散作為核心內(nèi)容加以規(guī)定。通過創(chuàng)新，修改后的“新指令”在擴大了投資范圍的同時，亦同等地加強了對投資者的保護。這些措施主要包括：
1.維持了5-10-40%的投資比例限制（指數(shù)基金除外），并將此規(guī)則適用到貨幣市場工具。
2.引入了累積投資限制規(guī)則，即無論是投資于可轉(zhuǎn)讓證券、貨幣市場工具、存款，還是因柜臺衍生工具產(chǎn)生的暴露部位，基金對一個機構(gòu)的投資、存款、暴露部位之和不得超過該基金資產(chǎn)的20%。如投資于一個國家或國際組織發(fā)行或擔保的可轉(zhuǎn)讓證券或貨幣市場工具，成員國可將此比例提高到35%。而投資于多個這類主體發(fā)行的證券，比例可達到100%。
3.引入了集團的概念。凡屬于同一集團的組成部分，均視作同一機構(gòu)看待。如持有集團不同組成部分發(fā)行的證券，視為持有同一主體發(fā)行的證券。
三、關(guān)于擴大基金管理公司業(yè)務范圍及其他有關(guān)的規(guī)定（第5條、5a條）
“新指令”以較大篇幅對基金管理人的權(quán)利義務作出新的規(guī)定。而對托管人的規(guī)定則無變化，明顯體現(xiàn)出現(xiàn)代基金管理業(yè)中以管理人為中心的趨勢。在增加基金管理人業(yè)務范圍的同時，也對其加多了限制，體現(xiàn)了權(quán)利義務對等的原則。
1.關(guān)于擴大業(yè)務范圍的規(guī)定。除管理UCITS外，基金管理公司還可以從事單獨賬戶的資產(chǎn)管理(inaccordancewithmandates,givenbyinvestorsonadiscretionarybasis,client-by-clientbasis)。單獨賬戶可以是個人或者機構(gòu)的。此外，基金管理公司還可以提供非核心類業(yè)務服務(providenon-coreservices)，包括提供投資咨詢以及提供與基金有關(guān)的保管及行政管理服務(safekeepingandadministrationinrelationtounitsofcollectiveinvestment
undertakings)。
2.關(guān)于核準基金管理公司開業(yè)的條件。基金管理公司開業(yè)管理需經(jīng)母國核準。母國根據(jù)指令所作出的核準在所有成員國均有效?！靶轮噶睢币?guī)定基金管理公司需具備下列條件方可獲得核準：
(1)基金管理公司需擁有至少12.5萬歐元的初始資本(hasaninitialcapitalofatleastEUR125000)。當基金管理人管理的資產(chǎn)超過2.5億歐元時，應追加自有資金，其比例為超過2.5億歐元部分的0.02%。初始資本與追加資本之和不需超過1千萬歐元?；鸸芾砣说淖杂匈Y本永遠不得低于其13周的固定費用。50%的追加資本要求可以通過由信用機構(gòu)或保險公司提供擔保解決。
(2)從事基金管理業(yè)務的主要人員，應具有良好的聲譽和足夠的經(jīng)驗。為此，應將這些人及其繼任人的名字報給監(jiān)管機關(guān)?；鸸芾順I(yè)務，至少需有兩個符合此條件的人決定。
(3)申請基金管理公司的資格核準時，應附上業(yè)務計劃，并提交組織結(jié)構(gòu)圖。
(4)基金管理公司的總部與注冊地應位于同一成員國。監(jiān)管機關(guān)應在收到申請后6個月內(nèi)作出核準或不核準的決定。如果不核準，應說明理由。
遇到下述情形，監(jiān)管機關(guān)可以撤回核準：①取得核準12個月不開業(yè)，或停業(yè)6個月以上；②通過提供虛假信息或不規(guī)范手段獲得核準；③不再符合核準條件；④在從事單獨賬戶資產(chǎn)管理時，不再符合“93/6指令”要求：⑤嚴重或持續(xù)違反本指令的規(guī)定；⑥國內(nèi)法規(guī)定的撤回情形。
3.對基金管理公司的監(jiān)管與營運要求
對基金管理公司的審慎監(jiān)管(prudentialsupervision)由母國監(jiān)管機關(guān)負責。該監(jiān)管機關(guān)應制定審慎監(jiān)管規(guī)則，以使基金管理公司長期遵守。主要內(nèi)容有：
(1)基金管理公司應有良好的行政與會計程序，加強對數(shù)據(jù)處理的控制與保管的安排，建立完善的內(nèi)控機制，特別包括對員工個人交易、持股的控制制度。
(2)公司的組織架構(gòu)設計應有利于減少公司與客戶、客戶之間、客戶與UCITS之間以及UCITS之間的利益沖突。
(3)從事獨立賬戶管理時，除非事先得到客戶同意，不得將客戶資金投入自己管理的基金。
4.關(guān)于授權(quán)第三方代為履行職責的規(guī)定
成員國可以允許基金管理公司以提高效率為目的，將其一項或多項職責委托第三方代為履行(delegateoneormoreoftheirfunctionstothirdparties)。授權(quán)第三方代為履行職責，其法律后果由基金管理公司承擔。不允許基金管理公司通過委托的方式，使自己變?yōu)橐粋€空殼(aletterboxentity)?；鸸芾砉疚械谌铰男新氊煈弦韵聴l件：
(1)以適當方式通知監(jiān)管機關(guān)；
(2)不妨礙對基金管理公司的有效監(jiān)管，亦不妨礙投資者的最大利益；
(3)如果委托進行投資管理，受委托人應就資產(chǎn)管理取得了核準或進行了注冊，并受到審慎監(jiān)管。此外，委托還應符合基金管理公司定期制定的資產(chǎn)配量標準；
(4)如果將投資管理委托給第三國的機構(gòu)，應保證兩國監(jiān)管機關(guān)有合作；
(5)任何時候均應有措施有效監(jiān)控被授權(quán)人的活動；
(6)授權(quán)不妨礙授權(quán)人對被授權(quán)人作出新指令，或為投資人的利益隨時撤回授權(quán)；
(7)被授權(quán)人應具備資格并能夠履行所受委托的職責；
(8)招募說明書應列有基金管理公司可以委托的規(guī)定。
5.關(guān)于在其他成員國設立分公司及提供服務的規(guī)定（第6、6a、6b條）
成員國應允許經(jīng)另一成員國依本指令核準的基金管理公司在其境內(nèi)設立分公司，或自由地提供服務。成員國不得就設立分公司及自由提供服務附加要求與條件。
基金管理公司擬在另一成員國設立分公司時，應通知母國監(jiān)管機關(guān)，并提交必要的材料。母國監(jiān)管機關(guān)除非懷疑基金管理公司的組織架構(gòu)或財務狀況不佳，否則應于收到材料3個月內(nèi)將材料通知東道國監(jiān)管機關(guān)，并通知基金管理公司。
母國監(jiān)管機關(guān)如拒絕將材料交東道國監(jiān)管機關(guān)，則應于收到材料兩個月內(nèi)通知基金管理公司?；鸸芾砉居袡?quán)就此向法院。東道國監(jiān)管機關(guān)在收到材料兩個月內(nèi)，應做好監(jiān)管準備。基金管理公司在收到東道國監(jiān)管機關(guān)的通知或兩個月期限屆滿時，即可設立分公司并開展業(yè)務?；鸸芾砉驹跂|道國從事業(yè)務的規(guī)定與設立分公司的規(guī)定大致相同。
6.東道國監(jiān)管機關(guān)對在其他成員國設立而在其境內(nèi)開展業(yè)務的基金管理公司的監(jiān)管
(1)東道國監(jiān)管機關(guān)可以要求所有在其境內(nèi)設立分公司的基金管理公司定期報告在東道國的業(yè)務情況。為免除責任，東道國監(jiān)管機關(guān)可要求分公司像東道國國內(nèi)公司一樣報告同樣的業(yè)務細節(jié)。
(2)東道國監(jiān)管機關(guān)可要求在其境內(nèi)開展業(yè)務的基金管理公司提供必要的資料，以測定其是否符合東道國的要求。該要求不得嚴于東道國對國內(nèi)公司的要求。
(3)遇有違反東道國法律、法規(guī)的情形，東道國監(jiān)管機關(guān)有權(quán)要求基金管理公司停止。如基金管理公司未能停止違法，東道國監(jiān)管機關(guān)應通知母國監(jiān)管機關(guān)。后者應確?；鸸芾砉就Ｖ惯`法行為。所采取的措施應通知東道國監(jiān)管機關(guān)。如果所采取的措施未能阻止違法行為，或這些措施在東道國不適用，則東道國監(jiān)管機關(guān)有權(quán)采取必要措施予以制止，直至停止基金管理公司在其境內(nèi)的業(yè)務。這些規(guī)定不影響東道國監(jiān)管機關(guān)采取適當措施防止或懲罰違法行為的權(quán)力。
(4)前述措施必須理由充分，并通知到當事公司。每項措施都可以向該國法院。
(5)在采取前述措施前，東道國監(jiān)管機關(guān)可在緊急情況下采取預防性措施以保護投資者和其他人的利益，但應通知歐盟委員會及母國監(jiān)管機關(guān)。歐盟委員會在與有關(guān)成員國監(jiān)管機關(guān)協(xié)商后，可以改變或取消那些措施。母國在撤銷核準時，應通知東道國監(jiān)管機關(guān)。后者應采取適當措施阻止基金管理公司進一步開展業(yè)務，以保護投資者利益。
四、引入了簡化的招募說明書的規(guī)定（第27條，附錄1表c）
現(xiàn)在的趨勢是各國監(jiān)管機關(guān)對信息披露的要求越來越高，所披露的信息也越來越多。信息披露材料中的專業(yè)術(shù)語和專業(yè)語言，非一般投資者所能理解。美國原證監(jiān)會主席阿瑟·利維特(ArthorLevett)上任后，按要求應出售股票。他準備購買基金時找來基金的招募說明書卻難以讀懂。以他這樣的出身華爾街的投資銀行家都難以理解，一般投資者就可想而知了。故利維特先生在其任期的上世紀90年代大部分時間里，積極推行簡明英語計劃(plainEnglishprogram)，提倡以簡明的、通俗易懂的語言進行信息披露，如提出使用短句、主動句、易懂的一般詞匯以代替長句、被動句、多重否定句等。關(guān)于基金的招募說明書，要求基金管理公司提供簡明信息說明書(additionalstatementofinformation,SAI)，將招募說明書的最基本信息放在SAI里披露。
順應通俗易懂、易于投資者理解與閱讀的趨勢，“新指令”要求基金管理公司必須披露簡化招募說明書(simplifiedprospectus)。簡化招募說明書包括基金的關(guān)鍵和重要信息，如投資目標、風險特征、目標投資者、費用情況等，并要求以清楚(clear)、簡潔(concise)、通俗易懂(easilyunderstood)的文字表述。簡化招募說明書包括的主要內(nèi)容有：(1)對UCITS基礎(chǔ)資料的介紹，包括基金管理公司注冊地、名稱、托管人、審計師以及發(fā)起人的情況；(2)關(guān)于投資的信息，包括投資目標、投資策略、風險特征、過往業(yè)績、免責條款、目標投資者等；(3)關(guān)于稅收和費用的信息；(4)運作流程，如基金買賣程序、基金轉(zhuǎn)換、分紅等；(5)雜項內(nèi)容，如監(jiān)管機關(guān)、信息獲取渠道等。“新指令”還在進一步保護投資者、促進跨境銷售、新指令實施的過渡安排等方面進行了規(guī)定。雖然“新指令”尚未實施，但它在促進歐盟基金業(yè)的發(fā)展及統(tǒng)一的基金管理市場形成等方面將起到極大的促進作用。
當然，由于尚未形成統(tǒng)一的市場，加上在文化、稅收、銷售體系、行政管理、立法等方面的差異，成員國在實施“指令”時，存在一些差別。在跨境銷售方面，目前還存在許多的限制，一定程度上限制了UCITS在其他成員國的銷售。如在注冊方面，“指令”要求基金管理公司在進行跨境銷售時應通知母國和東道國監(jiān)管機關(guān)，并提供相應資料。但東道國往往要求提交額外的資料，并要求將資料翻譯成一種或多種語言（如比利時要求翻譯為法語、荷蘭語和法語）。又如在注冊時間方面，“指令”規(guī)定為兩個月，實際執(zhí)行時差別很大，從短的幾天到長的16周（西班牙、意大利）。過長的注冊時間有時迫使基金管理公司放棄注冊。許多國家還要求在東道國指定一個當?shù)卮?。此外，在會計準則、廣告規(guī)則、登記費用、稅收種類及計算、申報等方面均存在差異，使“指令”的效力受到一定程度的影響。
在“新指令”實施后，還需要再采取一些措施，包括：制定對“新指令”的統(tǒng)一解釋，并采取更加協(xié)調(diào)的監(jiān)管行動；以母國為基礎(chǔ)對跨境銷售進行一貫性的監(jiān)管；實現(xiàn)對UCITS統(tǒng)一的稅制；取消跨境銷售的行政限制；實現(xiàn)真正的“單一護照”——允許基金管理人從事跨境的基金管理?？梢灶A見，真正統(tǒng)一的歐盟證券投資基金市場的建立，還有很長的路要走。
【參考文獻】
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內(nèi)容提要:當前，我國證券投資者保護基金公司在風險證券公司處置程序中的現(xiàn)狀是地位缺失、角色模糊。本文目的在于厘清證券投資者保護基金公司的性質(zhì)和特征，并對行政處置程序，破產(chǎn)程序的管理人制度和債權(quán)人自治制度中的角色準確定位進行深入探討，并據(jù)此行使和維護自身的權(quán)利。
一、我國證券投資者保護基金公司的性質(zhì)和特征
（一）我國證券者投資基金公司的性質(zhì)
根據(jù)中國證監(jiān)會、財政部、中國人民銀行聯(lián)合的《證券投資者保護基金管理辦法》，證券投資者保護基金（以下簡稱“基金”）是指按照該辦法籌集形成的、在防范和處置證券公司風險中用于保護證券投資者利益的資金。證券投資者保護基金公司（以下簡稱“基金公司”），是指為負責基金的籌集、管理和使用而成立的國有獨資公司?；鸸静灰杂麨槟康?，具有社會保障功能并依法從事政策性經(jīng)營，在經(jīng)營中承擔一定的政府或公共管理職能，屬于特殊企業(yè)。其經(jīng)營目的在于對投資保護基金的籌集、使用和管理，是國家投資者保護計劃的重要保障，不同于普通企業(yè)以營利為目的。此外，作為國有獨資公司，保護基金公司屬于國有企業(yè)，這一法律屬性在其設立、監(jiān)管和運作過程中體現(xiàn)出極強的行政干預色彩，具有“準行政”的性質(zhì)。
（二）我國證券者投資基金公司的特征
1．在風險處置程序中，基金公司一般會成為風險證券公司的最大的債權(quán)人。托管清算機構(gòu)按照《證券投資者保護基金申請使用管理辦法（試行）》的規(guī)定使用保護基金收購個人債權(quán)、彌補客戶證券交易結(jié)算資金后，應當按照《中國證券投資者保護基金有限責任公司受償債權(quán)管理辦法（試行）》的規(guī)定向保護基金公司轉(zhuǎn)讓債權(quán)。保護基金公司受讓債權(quán)后取得對證券公司的債權(quán)，可以參與清算要求受償。證券公司的大部分業(yè)務來自經(jīng)紀業(yè)務，因此個人債權(quán)和客戶證券交易結(jié)算資金巨大，在受讓此部分債權(quán)后，一般將成為證券公司的最大債權(quán)人。
2．基金公司是公共利益的代言人。投資者保護基金公司的債權(quán)是依法收購產(chǎn)生的非自然債權(quán)，它的收購對象是廣大個人債權(quán)人，這部分債權(quán)人數(shù)量極大，目前，在滬深交易所開戶數(shù)量已逾7000萬，遍及社會的各階層，對于他們債權(quán)的收購，不再是個別證券公司、個人的得與失問題，而是影響面巨大的公眾投資者權(quán)益的問題。如果處理不當，極易發(fā)生，甚至引起社會動蕩?？蛻舯ＷC金如果不能得到及時彌補，將嚴重影響被處置證券公司經(jīng)紀業(yè)務的剝離，甚至給證券市場造成比較大的波動，影響證券市場的穩(wěn)步發(fā)展。因此，保護基金公司背后是千百個債權(quán)人和公共利益，對這部分債權(quán)收購的同時，也成為公共利益的代言人。
二、證券投資者保護基金公司在行政處置程序中的角色
（一）證券投資者保護基金公司在當前行政處置程序中的尷尬處境
證券公司的行政處置程序始于2002年的鞍山證券，而基金公司組建于2005年。當時以及后來很長一段時間內(nèi)，采取向中央銀行申請再貸款的方式來解決客戶資金的收購問題。這種方式的不合理性在于，它把證券公司應當承擔的責任風險轉(zhuǎn)嫁到了中央銀行，而中央銀行的錢來自于稅收，實質(zhì)是把證券公司應當承擔的責任轉(zhuǎn)移到了全國人民。申請再貸款來處置證券公司風險的不合理性導致其飽受非議，后轉(zhuǎn)設投資者保護基金和基金公司。這種方式下，基金的來源包括：證券交易所在風險基金分別達到規(guī)定的上限后的交易經(jīng)手費、在中國境內(nèi)注冊的證券公司按其營業(yè)收入比例繳納、以及各方的捐贈等，統(tǒng)一由基金公司負責基金的收集和管理。在新老方式轉(zhuǎn)換的過程中，在基金正常運轉(zhuǎn)之前，由基金管理人取代清算組，作為再貸款的承貸人，向中國人民銀行申請再貸款來收購個人債權(quán)，因此基金公司的角色舉足輕重。但是，在具體的行政處置程序中，由于行政處置的強大慣性[1]，基金公司并沒有相應的法律地位。還有種錯誤的觀念認為，行政處置程序是一種行政程序，行政處置組的組成應由行政機關(guān)的工作人員組成，比如證監(jiān)會、證監(jiān)局，及各地政府的工作人員，而且基金公司不是行政機關(guān)，因此不應成為行政處置組的成員，應在行政處置組的領(lǐng)導下開展工作。
（二）證券投資者保護基金公司參與行政處置的必要性。
第一，成立投資者保護基金的目的，是在證券公司被撤銷、關(guān)閉、破產(chǎn)或被證監(jiān)會實施行政接管、托管經(jīng)營等強制性監(jiān)管措施時，按照國家有關(guān)政策規(guī)定對個人債權(quán)人予以償付?；鸸敬C券公司對債權(quán)人予以清償后，擁有原債權(quán)人對證券公司的債權(quán)，有權(quán)向證券公司主張債權(quán)。在行政處置程序中，證券公司個人債權(quán)的申報、登記、認定是復雜的工作，而個人債權(quán)如何認定直接關(guān)系到基金公司收購債權(quán)的多少，并且其收購的債權(quán)在破產(chǎn)程序中并不一定能得到足額清償。從民法原理上講，這個過程是債權(quán)轉(zhuǎn)移的過程，債權(quán)受讓方自然有權(quán)利對受讓債權(quán)的真實性、合法性進行核查。因此，基金公司參與行政處置程序中，對擬收購債權(quán)的審查確認十分必要。
第二，在行政處置程序中還要對證券公司的資產(chǎn)進行清查、清收，包括對證券類資產(chǎn)的處置。行政處置程序中對證券公司資產(chǎn)清收的好壞，直接影響到破產(chǎn)清算程序中破產(chǎn)財產(chǎn)的多少?；鸸驹谑召弬鶛?quán)作為證券公司的最大債權(quán)人，有必要提前介入到行政處置程序，以監(jiān)督、制約行政接管組，最大限度地保全公司財產(chǎn)，保護債權(quán)人的權(quán)益。
第三，基金公司直接參與到債權(quán)甄別等程序中，可以減少中間環(huán)節(jié)，節(jié)省行政處置費用，還可以對債權(quán)的甄別確認工作起到監(jiān)督作用。
（三）證券投資者保護基金公司參與行政處置的可行性
第一，基金公司參與行政處置程序有法律依據(jù)。《證券投資者保護基金管理辦法》第7條第4項明確規(guī)定，基金公司的職責之一，是“組織、參與被撤銷、關(guān)閉或破產(chǎn)證券公司的清算工作”。雖然該條款并未明確指出，基金公司可以組織、參與行政處置中的清算工作，但由于對證券公司的撤銷、關(guān)閉都是行政處置程序中的一種方式，所以基金公司參與行政處置程序是有法律依據(jù)的。
第二，基金公司已有參與行政處置程序的實踐經(jīng)驗。證監(jiān)會已經(jīng)先后委托基金公司對廣東證券股份有限責任公司、中國科技證券有限責任公司和中關(guān)村證券股份有限責任公司進行了托管、行政處置工作，已經(jīng)積累了豐富的實踐經(jīng)驗。
第三，國外的相關(guān)制度提供了借鑒和參考。美國的證券公司破產(chǎn)清算有兩套程序：一種是SIPC程序，一種是破產(chǎn)法規(guī)定的程序。SIPC程序即是由證券投資者保護公司啟動并主導的清算程序，它是針對風險證券公司特別設計的程序。在SIPC程序中，托管人及其律師由SIPC全權(quán)選出，然后由法院任命。在證券公司賠償數(shù)額少于75萬美元并且該證券公司的客戶少于五百人的情況下，SIPC可以自己或由其一名雇員作為托管人。雖然，SIPC制度和我國的風險證券公司清理程序的法制背景和法律框架不同，具體的制度設計和操作程序有所不同，但是其法律原理是基本相同的，即投資者保護公司提前對證券公司客戶進行清償并代位其取得債權(quán)，之后在破產(chǎn)清算程序中參加分配。因此也可為我們提供經(jīng)驗借鑒。
（四）證券投資者保護基金公司在行政處置程序中的定位
根據(jù)《證券投資者保護基金管理辦法》，在指定行政處置組時應當把基金公司納入其中。但是考慮到行政處置程序不僅僅是清算工作，還包括托管、協(xié)調(diào)等多項工作，還需要由多個單位、部門的人員參加。在由人民銀行、證監(jiān)會、地方政府等強勢行政機關(guān)組成的行政處置組中，基金公司在行政處置程序中的定位應當是參與而不是主導。
三、證券投資者保護基金公司在破產(chǎn)程序中的角色
根據(jù)新《破產(chǎn)法》第113條規(guī)定的債權(quán)清償順序，保護基金公司的破產(chǎn)債權(quán)屬于普通破產(chǎn)債權(quán)，只有在前面順位的破產(chǎn)債權(quán)完全得到清償，保護基金公司才能得到受償。然而，基金公司以普通債權(quán)人身份抑或作為管理人參與破產(chǎn)程序，還需深入探討。
（一）證券投資者保護基金公司擔任管理人的法律障礙及對策
由于金融機構(gòu)具有的特殊性，新《破產(chǎn)法》對商業(yè)銀行、證券公司、保險公司等金融機構(gòu)的破產(chǎn)作出了特別規(guī)定，即商業(yè)銀行、證券公司、保險公司等金融機構(gòu)有破產(chǎn)原因的，由國務院金融監(jiān)督管理機構(gòu)向人民法院提出對該金融機構(gòu)進行重整或者破產(chǎn)清算的申請。本文研究主要限定在經(jīng)過行政清理后證監(jiān)會申請破產(chǎn)清算的情形，在法院裁定受理證券公司破產(chǎn)案件后，需要同時指定管理人，而根據(jù)《最高人民法院關(guān)于審理企業(yè)破產(chǎn)案件指定管理人的規(guī)定》第22條的規(guī)定，人民法院可以在金融監(jiān)督管理機構(gòu)推薦的已編入管理人名冊的社會中介機構(gòu)中指定管理人；破產(chǎn)申請受理前，根據(jù)有關(guān)規(guī)定已經(jīng)成立清算組的，人民法院也可以指定清算組為管理人。
從上述規(guī)定以及《企業(yè)破產(chǎn)法》的有關(guān)規(guī)定來看，證券投資者保護基金公司被指定為破產(chǎn)管理人存在兩個方面的法律障礙：
就第一種途徑而言，即經(jīng)金融監(jiān)管機構(gòu)推薦而被指定為破產(chǎn)管理人，其前提條件是被推薦的人必須是已編入管理人名冊的社會中介機構(gòu)，由于證券投資者保護基金公司不屬于社會中介機構(gòu)，因此不能被編入管理人名冊。
就第二種途徑而言，證券投資者保護基金公司不屬于因直接指定為清算組成員從而成為管理人的范圍，但是，依據(jù)“人民銀行及金融監(jiān)督管理機構(gòu)可以按照有關(guān)法律和行政法規(guī)的規(guī)定派人參加清算組”的規(guī)定，并不排除證券投資者保護基金公司經(jīng)過證監(jiān)會的指定或者委派參加清算組并從而成為管理人。
但是，根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第24條第3款的規(guī)定，證券投資者保護基金公司可能因為與本案存在利害關(guān)系，而不能被指定為清算組成員并從而成為管理人。根據(jù)《最高人民法院關(guān)于審理企業(yè)破產(chǎn)案件指定管理人的規(guī)定》第23條第1款第1項規(guī)定，社會中介機構(gòu)、清算組成員與債務人、債權(quán)人有未了結(jié)的債權(quán)債務關(guān)系，可能影響其忠實履行管理人職責的，人民法院可以認定為《破產(chǎn)法》第24條第3款第3項規(guī)定的利害關(guān)系。證券投資者保護基金公司正是因為收購證券公司的個人債權(quán)而成為進入破產(chǎn)程序，從而與債務人存在未了結(jié)的債權(quán)債務關(guān)系，因此存在成為管理人的障礙，但至少從現(xiàn)行立法看，這種障礙并非完全不可以克服，理由如下：
第一，按照法律規(guī)定，存在債權(quán)債務關(guān)系并非是認定“與本案存在利害關(guān)系”的唯一條件，必須同時存在“可能影響其忠實履行管理人職員”，方能認定為存在利害關(guān)系。由于證券投資者保護基金公司具有特殊的公共性職能，因此其擔任管理人并不會影響到其忠實履行管理職責。另一方面，在風險證券公司的行政清理程序中，由于存在“政府有關(guān)部門、編入管理人名冊的社會中介機構(gòu)、金融資產(chǎn)管理公司”多種主體，彼此有效制約保護基金公司很難做出影響其忠實履行管理人職責的事情。
第二，證券投資者保護基金公司的組織結(jié)構(gòu)、專業(yè)水平、資金能力在證券公司破產(chǎn)案件中具有相當優(yōu)勢。
即使保護基金公司不宜擔任管理人，也可以通過推薦管理人，從而對管理人形成有效的制約，使其公正、高效履行其職責。
（二）證券投資者保護基金公司在債權(quán)人會議和債權(quán)人委員會中的角色
即使不能擔任管理人，基金公司還可以通過新《破產(chǎn)法》賦予普通債權(quán)人的權(quán)利來發(fā)揮職能作用，維護自己的合法權(quán)益。
1．通過參加債權(quán)人會議及其常設機構(gòu)參與破產(chǎn)程序
根據(jù)新《破產(chǎn)法》的規(guī)定，保護基金公司作為普通債權(quán)人，有權(quán)參加債權(quán)人會議、通過債權(quán)人會議制度維護自身合法權(quán)益。
（1）申請人民法院更換管理人
根據(jù)《最高人民法院關(guān)于審理企業(yè)破產(chǎn)案件指定管理人的規(guī)定》第31、33條的規(guī)定，行使《企業(yè)破產(chǎn)法》第22條第2款的權(quán)利，即債權(quán)人會議認為管理人不能依法、公正執(zhí)行職務或者有其他不能勝任職務情形的，可以申請人民法院予以更換的權(quán)利。其程序應由債權(quán)人會議作出決議并向人民法院提出書面申請，人民法院在收到債權(quán)人會議的申請后，應當通知管理人在兩日內(nèi)作出書面說明。人民法院認為申請理由不成立的，應當自收到管理人書面說明之日起十日內(nèi)作出駁回申請的決定。人民法院認為申請更換管理人的理由成立的，應當自收到管理人書面說明之日起十日內(nèi)作出更換管理人的決定。[2]此舉可以有效制約管理人，使其能夠公正、高效履行職責，切實保護包括保護基金公司在內(nèi)的債權(quán)人利益。
（2）審查管理人的費用和報酬的權(quán)利
根據(jù)《最高人民法院關(guān)于審理企業(yè)破產(chǎn)案件確定管理人報酬的規(guī)定》，人民法院應當自確定管理人報酬方案之日起三日內(nèi)，書面通知管理人。管理人應當在第一次債權(quán)人會議上報告管理人報酬方案內(nèi)容。管理人、債權(quán)人會議對管理人報酬方案有意見的，可以進行協(xié)商。雙方就調(diào)整管理人報酬方案內(nèi)容協(xié)商一致的，管理人應向人民法院書面提出具體的請求和理由，并附相應的債權(quán)人會議決議。人民法院經(jīng)審查認為上述請求和理由不違反法律和行政法規(guī)強制性規(guī)定，且不損害他人合法權(quán)益的，應當按照雙方協(xié)商的結(jié)果調(diào)整管理人報酬方案。[3]債權(quán)人會議對管理人報酬有異議的，應當向人民法院書面提出具體的請求和理由。異議書應當附有相應的債權(quán)人會議決議。[4]
（3）對管理人的監(jiān)督權(quán)
在追究管理人損害債權(quán)人利益行為的責任時，債權(quán)人會議和債權(quán)人委員會本身并不是獨立的民事主體，因此，擁有一定比例數(shù)額債權(quán)的債權(quán)人來行使這種監(jiān)督權(quán)是較為妥當。因此，作為債權(quán)人會議中的最大或者較大債權(quán)人，保護基金公司是適格主體，在將來的破產(chǎn)法司法解釋中，應當對此予以明確。
（4）選任和更換債權(quán)人委員會的權(quán)利
債權(quán)人委員會是債權(quán)人會議中的常設機構(gòu)，司法實踐中已經(jīng)證明了其重要性、必要性，債權(quán)人委員會制度的設立，以及債權(quán)人會議對其成員的選任和更換權(quán)，對增強破產(chǎn)程序中債權(quán)人意思自治及監(jiān)督管理人的重要作用。債權(quán)人委員會成員是在破產(chǎn)程序中實際監(jiān)督管理人的人，保護基金公司要更好地維護自己的破產(chǎn)債權(quán)，爭取加入債權(quán)人委員會至關(guān)重要。
2．以單一債權(quán)人名義進行債權(quán)確認之訴
《企業(yè)破產(chǎn)法》第58第3款規(guī)定：“債務人、債權(quán)人對債權(quán)表記載的債權(quán)有異議的，可以向受理破產(chǎn)申請的人民法院提訟?！边@就是《企業(yè)破產(chǎn)法》新創(chuàng)設的債權(quán)表訴訟制度，其意義作用重大。它賦予了債權(quán)人對于異議債權(quán)的直接訴訟權(quán)，不需要向管理人提出異議。
注釋:
[1]即按照以往行政處置組的組成、運作方式來處置新發(fā)生風險的證券公司。
[2]《最高人民法院關(guān)于審理企業(yè)破產(chǎn)案件指定管理人的規(guī)定》第31、32條。
關(guān)鍵詞：基金持有人；訴訟機制；集團訴訟
證券投資基金是一種集中投資、專家理財、利益共享、風險共擔的集合證券投資方式，即通過發(fā)行基金單位，由基金托管人托管，基金管理人管理和運用資金，從事股票、債券等金融工具的投資，并將投資收益按基金投資者的投資比例進行分配的一種間接投資方式。已為中小投資者提供了一種聯(lián)合協(xié)作獲取投資收益的工具。
像其他經(jīng)濟組織一樣，投資基金也存在投資者與管理人之間潛在的利益沖突，在一定程度上而言，投資基金中的利益沖突比其他經(jīng)濟組織更加尖銳。這是因為，基金投資者的投資量、收益份額、投票權(quán)在整個基金中所占的比重很小，他們所能獲得的信息量也很少。另一方面，投資基金產(chǎn)業(yè)的特殊結(jié)構(gòu)決定了在一些重大事項上，基木上完全由基金管理人決定，基金管理人和基金投資者的利益沖突變得不可避免。而這種利益沖突的有效解決則取決于是否能夠建立完善有效的證券投資基金管理人訴訟機制。
1構(gòu)建證券投資基金持有人訴訟機制的必要性
我國證券基金市場隨著中國股市的火爆而迅猛發(fā)展，但與此同時，與龐大的證券投資基金市場相適應的訴訟機制并沒有確立。這在一定程度上反映了我國投資者訴訟方面所存在的不足，與國外相關(guān)制度存在著較大差距。因此，應建立證券投資持有人訴訟機制，以適應當前的實踐需要并減少和國外的制度差距。
法律的可訴性是為法律文本的脈搏，可以激活法律條文的生命。如果缺乏司法的救濟，一切制約都是軟性的，就證券投資基金法律關(guān)系而言，基于信托法律關(guān)系的要求，證券投資基金持有人享有以知情權(quán)為基礎(chǔ)的監(jiān)督權(quán)，而持有人大會則是持有人行使監(jiān)督權(quán)的基本方式和重要場所。因此應當賦予基金持有人民事訴權(quán)，作為他們抵抗基金管理人的最后一道防線?！蹲C券投資基金法》規(guī)定基金持有人有權(quán)對基金管理人損害其合法利益的行為依法提訟。這表明我國立法已經(jīng)賦予持有人廣泛的訴權(quán)。引訟的情事很多，如管理人未盡信息披露義務、發(fā)生關(guān)聯(lián)交易行為等等，給基金持有人的利益造成損害的，基金持有人均有權(quán)利提訟，請求損害賠償。但是由于投資基金糾紛有受害人數(shù)眾多且多為小額損失受害人的特權(quán)利。
因此，基金糾紛訴訟的模式選擇至關(guān)重要，合理的訴訟模式，有利于節(jié)約成本，使持有人真正享受到司法救濟的保護。在證券市場，通常存在個人訴訟(DirectAction)與集體訴訟((ClassAction)兩種模式。由于證券糾紛的一般受害人數(shù)量非常多，由個人分別單獨提訟難度很大。而集體訴訟模式可以大大簡化訴訟程序，提高訴訟效率，體現(xiàn)了對群體性糾紛的有效救濟，因此得到了廣泛的應用。
2在我國構(gòu)建證券基金持有人集團訴訟機制的可行性
基金市場一旦發(fā)生管理人員違規(guī)操作侵害投資者權(quán)益，牽涉的受害者將成千上萬或者更多，其中散戶型持有人占有相當大的比例，這就導致一般的集體訴訟制度無法應對這類糾紛給訴訟帶來的巨大困難。相比較代表人訴訟、選定當事人訴訟而言，集團訴訟制度是更為適于解決基金糾紛的一種訴訟機制。一旦達成和解或得到法院的判決，所有參訴的成員(甚至包括未參訴的受害者)都不可以再以同樣事由對被告方提訟。
(1)集團訴訟中牽頭原告的適格條件較代表人訴訟中的代表人及選定當事人訴訟中的選定當事人要寬松。代表人與選定當事人一般都要求由全體成員選舉產(chǎn)生。在當事人人數(shù)不是太多的時候，這種方式尚可行，但在受害者數(shù)量龐大的情況下，集中全體成員的意見并須達成一致有相當?shù)睦щy，導致代表人與選定當事人的確定常常會耗費大量的時間、人力和物力。而集團訴訟中，由法院挑選最合適的原告代表訴訟(一般情況下采用先入為主的方法)，其他當事人(將成為缺席原告，AbsentMembers)對該牽頭原告的接受適用默示授權(quán)的原則，這樣就節(jié)省了大量成本。
(2)集團訴訟的訴訟主體容納空間大于代表人訴訟制度與選定當事人制度。無論是人數(shù)確定的代表人訴訟還是人數(shù)不確定的代表人訴訟，實際上都是一種封閉狀態(tài)，那些因為未獲得消息而未能進行登記的受害者被排除在訴訟程序之外，因此，對訴訟主體的容納是有限的。在對訴訟主體的容納性方面，集團訴訟有著無可比擬的優(yōu)勢。集團訴訟的結(jié)果(和解或法院判決)之約束力及于全體的受害者。那些對訴訟甚至自身利益受損的事實都毫無所知的受害者同樣可以享受到勝訴帶來的利益。從另一個角度講，它能對受害者最大限度地涵蓋，有效地避免了重復訴訟以及由重復訴訟帶來的一系列弊病:對社會成本與投資者個體成本的無端耗費、造成同一案件結(jié)果不一致的現(xiàn)象等。
(3)集團訴訟特有的退出機制體現(xiàn)了意思自治的原則，兼顧了少數(shù)受害者的利益。集團成員可以選擇在法院公告期間或和解階段申請退出集團訴訟，據(jù)此可以不受訴訟結(jié)果的約束。這一退出機制的實行，實質(zhì)上是對集團訴訟在訴訟主體自動包容機制方面的一種必要的修正，兼顧了一般性與特殊性，既保護了大多數(shù)受害者利益，又體現(xiàn)了對少數(shù)派意志的尊重。
3我國證券投資基金持有人訴訟機制的具體構(gòu)建
3.1具體訴訟程序的構(gòu)建
（1）原告確定程序。法院在決定受理案件之后，即應對該訴訟事實進行公告，以保障更多的受害人直接參與到訴訟程序中來。法院依照職權(quán)選擇最合適的當事人擔任首席原告。首席原告資格的獲得與保持適用默示授權(quán)原則，即只要其他原告沒有在法院公告期間明確對首席原告的人選提出異議，該首席原告的資格就有正當性。
（2）法院審查程序。法院應當對案件的各方面進行確認，主要是對本案是否適用集團訴訟模式以及首席原告的資格是否具有正當性進行審查。由于集團訴訟關(guān)涉甚巨，其啟動與否應當謹慎行事，稍有差池便會造成司法資源的巨大浪費。法院的主動審查可以在源頭上將這種危機化解掉。
（3）和解或判決程序。當事人之間可以達成庭外和解，而不進入判決階段。事實證明，在集團訴訟中，和解往往是十分有效的一種解決機制。1998年超過百萬的納斯達克投資者從JP摩根、美林證券、萬全證券等華爾街28家知名券商處，獲得了10億美元的巨額賠償，該宗集團訴訟的案件就是以和解結(jié)案的。但需注意的是，和解不應當成為必經(jīng)程序。
（4）成員退出程序。成員選擇退出集團訴訟，必須以明示的方式進行，并且只能在和解階段結(jié)束之后、判決之前作出。這樣規(guī)定的目的在于尊重當事人的意思自治:在法院公告階段與審查階段賦予受害人退出集團訴訟的權(quán)利自然是為了尊重受害人的自主選擇;而之所以規(guī)定集團成員可以在和解階段行使退出權(quán)，是為了防止首席原告與被告進行協(xié)商達成的和解事項侵害其合法權(quán)益。
對首席原告濫用權(quán)力的制約：
實踐中，常常出現(xiàn)被告賄賂首席原告的情況，在這種情況下，首席原告可能會在利益的驅(qū)動下，濫用其他集團成員的信任，與被告達成侵害全體原告的和解協(xié)議。對這一情況可以通過兩種途徑加以防范。(1)首席原告與被告達成的和解協(xié)議必須公開。不僅協(xié)議的內(nèi)容應當向全體原告公布，而且和解的整個過程也應當最大程度地透明化。缺席原告可以選擇退出集團訴訟，也可以在法院進行的和解審查過程中表達對和解協(xié)議的意見，或者提出更換首席原告的人選。
(2)法院應當對達成的和解進行審查，主要是調(diào)查首席原告是否有與被告合謀侵害其他原告利益的情形。在審查階段，法院應當廣泛聽取缺席原告的意見。審查完畢，如沒有上述情形存在，則批準該和解協(xié)議;否則，則認定該協(xié)議無效，由此可以引起重新和解或直接進入判決階段。必要的時候，還可以取消現(xiàn)任首席原告的資格，另作他選。
3.2律師費用的負擔
在普通訴訟中，各方訴訟當事人各自承擔自己的律師費用。然而在集團訴訟中，由數(shù)額龐大的原告共同分擔律師費，實際操作中存在困難，而由首席原告獨自承擔巨額的律師費用有失公平，只會導致無人愿意擔任首席原告的現(xiàn)象。美國實務界實行的“成功酬金”制度不失為一個行之有效的解決方。原告可以不預付律師費用，或是由首席原告墊付部分費用。待勝訴或是達成有利和解之后，從所獲賠償金中支付律師費用;如果敗訴，則原告不承擔支付律師費的義務。在該制度中，律師實際上代替原告承擔了敗訴的風險，有利于鼓勵權(quán)益受到侵害的基金持有人積極通過訴訟程序?qū)で笏痉ň葷?。?/p>
3.3積極發(fā)揮基金持有人大會在訴訟中的作用
基金持有人大會作為基金持有人行使對管理人監(jiān)督權(quán)的重要組織，理應在基金持有人訴訟中發(fā)揮其應有的作用。主要可以從以下幾個方面努力:
（1）積極推動基金持有人訴訟的提起。一般說來，散戶型基金持有人因為管理人的違規(guī)操作受到的損害都是小額的，因此缺乏提訟的動力，更由于不愿投入過多的時間精力、怕受訴訟之累等心理的存在，散戶持有人怠于行使訴權(quán)比較常見?；鸪钟腥舜髸梢酝ㄟ^決議對管理人提訟，并可以選出人選負責此事務，其所需費用由持有人大會的會費中支出。
（2）監(jiān)督首席原告的訴訟行為。首席原告的人選是由法院依照職權(quán)確定的，不過應當允許持有人大會向法院推薦候選人，而法院一般也會樂于采納持有人大會的建議。持有人大會（可以選出監(jiān)督上作的負責人)應實時監(jiān)督首席原告的訴訟行為，一旦發(fā)現(xiàn)牽頭原告有與被告之基金管理人合謀損害廣大基金持有人利益的情形，可以通過大會決議更換該牽頭原告，并向法院提出申請。法院經(jīng)過調(diào)查認定確有上述合謀行為，如無正當理由，即應當采納基金持有人大會的建議、更換牽頭原告。
（3）應當承擔起傳遞訴訟信息的責任。在集團訴訟中，很難保證原告都能充分獲取到訴訟信息，而在例如法院公告階段，信息的獲取是相當重要的，關(guān)系到受害人是否能夠知道案件訴訟這一事實進而能否親身參與到訴訟中來(當然，大多數(shù)的基金持有人只能成為缺席原告)。雖然，法院可以通過各種途徑使消息的傳播范圍盡可能地廣，但鑒于基金持有人大會與基金持有人的密切聯(lián)系，通過持有人大會傳遞訴訟信息能夠大大節(jié)省成本、提高效率。
參考文獻
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所謂私募基金，又稱為向特定對象募集的基金，是指通過非公開方式面向少數(shù)機構(gòu)投資者和富有的個人投資者募集資金而設立的基金，它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協(xié)商進行的。但筆者要強調(diào)的是“非公開發(fā)行”并不意味著不能進行諸如做廣告等宣傳行為，而是更注重于向特定的公眾發(fā)行。本文探討的私募基金就是指私募證券投資基金。
目前私募基金司法解釋尚處于論證階段，自然無法從法律條文中找到答案，有關(guān)部門也并未就此做出說明，到底什么是規(guī)范私募基金或不規(guī)范私募基金呢？估計私募基金業(yè)內(nèi)人士也較難把握。
據(jù)上海市最高人民法院民二庭某位法官說：“實踐中我們認定私募，最主要的特征是針對不特定多數(shù)人發(fā)行。認定不規(guī)范的私募，主要有兩個特征，一是承諾保底收益；二是資金是否打入管理人賬戶。”
由于缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)范約束，我國的契約型私募基金在運作中往往存在巨大的風險隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。實踐中，非法的私募基金常見于三種類型：非法集資、非法或變相吸收公眾存款、“蠱惑交易”操縱股市行為。
一般而言，私募基金的對象則是少數(shù)的特定投資者，且對這些投資者一般門檻較高，參與的資金量要有一定規(guī)模，其目的是共同投資、共享收益和風險，但如果私募基金的發(fā)起人向投資人許諾高比例的保底收益，則可視為非法集資。
根據(jù)我國法律，非經(jīng)金融主管機關(guān)批準，任何單位或個人都不得從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業(yè)務，否則即構(gòu)成違法行為。非法或變相吸收公眾存款與私募基金相區(qū)別的根本特征在于是否給付利息，私募基金的收益來源于風險收益，不應涉及任何形式的固定利息，否則既有違法之嫌。
另外，私募基金很可能違反中國證監(jiān)會《證券市場操縱行為認定辦法》有關(guān)“蠱惑交易”的規(guī)定。“蠱惑交易”可以理解為，操縱市場的行為人故意編造、傳播、散布虛假重大信息，誤導投資者的投資決策，使市場出現(xiàn)預期中的變動而自己獲利。特別是在互聯(lián)網(wǎng)時代，“蠱惑交易”的危害性和嚴重性更應該引起高度關(guān)注。通過論壇、QQ、MSN、博客等網(wǎng)絡傳播手段，一個虛假消息可以在短短時間內(nèi)迅速傳播，網(wǎng)狀擴散，貽害無窮。
二、私募基金應該合法化
通過對海外私募資金的考察不難發(fā)現(xiàn)，隨著一國經(jīng)濟實力的增長和市場經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的升級，“私募基金”難以阻止，將成為一國市場經(jīng)濟體制趨于成熟后必然出現(xiàn)的一個重要的金融服務領(lǐng)域。
2007年2月27日股市大跌，上證綜指下跌8.8％，大跌的根本原因是機構(gòu)結(jié)構(gòu)過分單一，大量贖回使公募基金承受巨大的壓力。私募基金一般有一年的封閉期，并且一年之后只能在特定的時間段贖回，而不能天天贖回，如果私募基金發(fā)展壯大起來，與公募基金互補，可以避免股市大起大落。此外，股指期貨推出后，如果只有公募基金和券商，沒有私募基金，那么將加大市場的金融風險，大力發(fā)展私募基金是證券市場發(fā)展的需要。
另外，私募基金與公募基金相比，具有如下一些優(yōu)勢：
（一）基金規(guī)模越大，管理難度也越大
目前國內(nèi)的正規(guī)私募基金一般有至少一年的封閉期；在封閉期后，每月只有固定的日期（一般為每月的15日和月末）作為開放日，投資者只能在每月開放日認購和贖回。這樣就有效地隔離了風險承受能力差，投資不理性的中小投資者，因此私募基金的資金來源穩(wěn)定，投資策略也得以堅持，投資風格可以更加激進，收益也就相對較高。
（二）靈活性、針對性和專業(yè)化特征
私募基金的出現(xiàn)，豐富了投資者的投資渠道，也活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資喜好，吸引更多的社會閑置資金投資于證券市場，打破了公募基金一基獨大的壟斷地位，有利于促進私募和公募之間良性競爭和優(yōu)勢互補，從而促進證券市場的完善與發(fā)展，提高證券市場資本形成和利用的效率。
（三）獨特的研究思路
根據(jù)《基金法》的規(guī)定，單只基金持有一只股票的比例，不能超過基金資產(chǎn)凈值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超過該公司總股本的10％，這一“雙十”規(guī)定，決定了公募基金必須同時持有10只以上的股票，這使公募基金的研究必須涵蓋多個行業(yè)，限制了基金公司研究團隊對上市公司的研究深度。與之相比，私募的投資不受任何限制，持有的股票數(shù)量可以較少，也就可以集中力量，更加認真、細致、透徹地研究關(guān)注的上市公司，對上市公司價值的理解也能更加透徹。
（四）需履行的手續(xù)較少，運行成本更低，更易于進行金融創(chuàng)新
私募基金的發(fā)展壯大會加劇整個基金業(yè)的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，提高基金市場的運作效率，形成較為完善的市場結(jié)構(gòu)，推動我國成熟、理性的機構(gòu)投資者群體的加速形成以及價值投資理念的建立，為我國履行加入WTO后向外資全面開放金融市場做好準備。
（五）私募基金的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，將成為我國證券市場制度變遷和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)改革的重要主題
作為民間主體自發(fā)推動形成的產(chǎn)物，私募基金的發(fā)展將改變資本市場的機構(gòu)主體所有制結(jié)構(gòu)單一的局面，推動我國金融制度改革進入一個新的層面。
三、私募基金制度完善的幾點建議
縱觀全球各國的經(jīng)濟法律體系，大部分都沒有專門的私募基金法律，但仍有一系列法律足以對所有的私募基金構(gòu)成有效的法律規(guī)范。而從目前我國立法來看，沒有專門約束私募基金的法規(guī)，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《證券法》、《信托法》、《合伙企業(yè)法》、《證券投資基金法》和《刑法》等綜合調(diào)整。由于我國相關(guān)監(jiān)管部門在金融證券領(lǐng)域奉行的基本上是“法有明文規(guī)定方可為”。
因此，為了避免法律上的風險，我國相關(guān)監(jiān)管部門應盡快在立法當中確認私募基金的合法地位并出臺有針對性的細化的配套監(jiān)管措施，以便私募基金能夠健康發(fā)展。在這種背景下，私募基金制度規(guī)范化應以《投資基金法》為主要參考依據(jù)，綜合考慮各方要求，我國應借鑒國外經(jīng)驗，結(jié)合我國國情，對私募基金采取全面而有效的監(jiān)管辦法，重點從以下幾個方面加強私募基金的制度建設和完善：
（一）投資者資格和人數(shù)限制
1、投資者資格。對合格的投資者的判斷有以下幾種方法：根據(jù)其投資的最低限額為判斷標準；根據(jù)其收入多少來判斷；只要是金融機構(gòu)投資者，均可投資；對財產(chǎn)擁有獨立自主的處分權(quán)的企業(yè)、公司等經(jīng)濟組織為合格的機構(gòu)投資者。
2、投資者人數(shù)限制。應該考慮我國的國情再借鑒歐美發(fā)達國家的做法。對于投資者的人數(shù)應該限制在100人以內(nèi)，但應該允許特殊情況下超過100人。
（二）管理人條件
私募基金的管理人應具備要求的準備金、經(jīng)營業(yè)績、人才和營業(yè)硬件設施等市場準入條件，并且，管理人的資格應該是競爭性的，而不能是壟斷性的，設立私募基金時應向證券監(jiān)管部門備案。
要求私募基金的管理人投入的資金在籌集的基金總額中必須占到一定的份額，以避免利益主體的缺位。當私募基金發(fā)生虧損的時候，管理人的出資應該先行用于支付。
（三）托管人職能規(guī)定
作為基金一種特殊形式的私募基金具備基金的共同特點，即現(xiàn)金資產(chǎn)的所有權(quán)與管理權(quán)相分離，基金管理人具有資產(chǎn)的管理權(quán)，基金托管人為基金投資者行使部分監(jiān)督權(quán)。但我國證券投資基金的發(fā)展歷程表明，公募基金托管人在監(jiān)督基金管理人運作方面不盡如人意，主要原因是基金托管人地位的獨立性較差。私募基金的投資者人數(shù)相對較少，為了保護基金持有人的利益，基金托管人的監(jiān)督權(quán)應進一步強化，如規(guī)定私募基金托管人不得自行擔任，必須將資產(chǎn)交給指定機構(gòu)托管；強化托管人的權(quán)力和責任，對基金管理人違反法律、法規(guī)或者基金契約做出的投資指令，托管人應當拒絕執(zhí)行，或及時采取措施防止損失進一步擴大，并向管理當局報告。
（四）信息披露規(guī)定和風險揭示
私募基金必須與投資者簽署完備的書面協(xié)議，盡量詳細規(guī)定雙方的權(quán)利、義務，明確投資品種及組合、相關(guān)風險提示及業(yè)績報告周期。嚴格私募基金的信息披露和風險揭示是控制私募基金風險的重要手段。私募基金雖然沒有義務向社會披露有關(guān)信息，但向基金的投資者和監(jiān)管部門披露信息是其義不容辭的責任。在設立私募基金時，應向投資者充分揭示其存在的風險，基金設立之后，應該定期向投資者報告基金投資情況及資產(chǎn)狀況，并定期將這些信息向監(jiān)管部門披露，以便投資者與監(jiān)管部門及時了解其運作情況及風險狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風險。
（五）允許私募基金進行適當?shù)毓_宣傳
在美國，證券法規(guī)定私募基金在吸引客戶時不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者多為中產(chǎn)階級，他們主要依據(jù)在上流社會獲得的所謂“投資可靠消息”或者直接認識某個基金的管理者進行投資。但筆者認為我國不應借鑒這種做法。首先，嚴格限制私募基金在公開媒體上做廣告宣傳的效果是不佳的。其次，通過私募基金內(nèi)部約束機制以及像外部完善的基金評級體系以及基金行業(yè)自律組織足以避免私募基金過度的市場炒作對投資者造成誤導，以及基金管理人之間的惡性競爭。最后，通過適當?shù)墓_宣傳使私募基金名正言順的成為“公開，合法”的基金，消除股民對它的神秘感以及糾正人們對它偏見。同時，也有利于促進發(fā)起人與投資者相互了解，為以后的合作創(chuàng)造條件，從而迅速壯大我國私募基金的規(guī)模。
（六）收益分配規(guī)定
國際上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦發(fā)生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證管理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給管理者一部分固定管理費以維持開支，其收入從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與管理者利益一致。另一方面，應該禁止簽訂保底條款。因為保底條款容易引發(fā)了市場的不正當競爭，而且也有悖于基金設立的原則，不利于市場的規(guī)范。此外，我國新《合伙企業(yè)法》中規(guī)定的有限合伙，即基金管理者承擔無限責任，投資者承擔出資額范圍內(nèi)的有限責任，為我國私募基金的發(fā)展提供了一種新的法律組織形式的選擇。
（七）盡快完善基金評級體系，建立基金行業(yè)自律組織
國外諸多成熟市場的經(jīng)驗表明，合理完善的基金評級體系是基金業(yè)規(guī)范發(fā)展的重要配套措施。在私募基金存在的情況下，需要一個獨立公正的評級機構(gòu)對基金經(jīng)理人的準確評價作為投資者選擇基金經(jīng)理人的參考，另外要注意完善當前國內(nèi)不科學的基金評級方法。
（八）完善我國其他金融衍生工具
由于我國證券市場還處于發(fā)展的初級階段，做空機制、對沖風險的避險工具的缺乏，私募基金在投資渠道上的受限，市場中金融產(chǎn)品單一，因此我國現(xiàn)有的私募基金實際上發(fā)揮的仍只是公募基金的部分功能。對此，筆者認為我國應盡快推出股指期貨等金融期貨產(chǎn)品，擴大私募基金的投資渠道。私募基金本身也應充分利用國際市場以及國內(nèi)其他的市場來對沖風險，以規(guī)避國內(nèi)股市的風險。
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[關(guān)鍵詞]證券投資基金持有人特征比較對策
一、選題背景與目的
證券投資基金作為一種金融投資工具，從問世以來在海內(nèi)外國家和地區(qū)得到了廣泛關(guān)注和迅猛發(fā)展。美國的共同基金自1924年成立“馬薩諸塞投資信托基金”，至今已有80多年的發(fā)展歷程。1996年美國的共同基金就已超過商業(yè)銀行業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，成為全美第一大金融產(chǎn)業(yè)。我國規(guī)范的證券投資基金起源于1998年，規(guī)范基金的發(fā)展歷史只有10年，在很短的時間里基金行業(yè)和基金市場取到了跨躍式的發(fā)展。突出表現(xiàn)在我國基金的數(shù)量、資產(chǎn)規(guī)模在高速增長。根據(jù)銀河證券基金研究中心的報告顯示，我國證券投資基金業(yè)成為近兩年金融市場中成長速度最快的金融子行業(yè)。2003年～2006年間，我國銀行儲蓄存款的平均增長率為15％，保險業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率為32％，而證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率卻高達65％。2007年8月末，我國證券投資基金業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模已超越保險業(yè)而成為我國第二大金融行業(yè)。
開放式基金始終要面臨投資者的不確定贖回要求，如果投資者缺乏成熟和理性，在“羊群效應”下集中要求贖回，就會引發(fā)基金的流動性風險，進而引發(fā)基金紛紛拋售重倉股，加重基金凈值的縮水和股價的走低，加重市場的恐慌氣氛和贖回潮。因此優(yōu)化基金持有人結(jié)構(gòu)，引導投資者行為不僅關(guān)系到基金的收益水平和穩(wěn)定程度，更關(guān)系到金融市場乃至金融體系運行的安全穩(wěn)定。
二、持有人特征比較
1.我國個人投資者比例高，投資經(jīng)驗不足，易導致流動性風險
從2005年到2007年，我國基金持有人結(jié)構(gòu)中個人比例大幅上升。統(tǒng)計顯示，2005年個人投資者占比僅有59%，但2007年中報這一比例已經(jīng)飆升至86%。在偏股型基金當中，這一比例高達90%。由于我國基金投資者多以個人為主，抗風險的能力較低，投資經(jīng)驗缺乏，介入的成本高。一旦市場大幅調(diào)整、基金凈值大幅縮水或長期滯漲，容易做出非理性的決策。羊群行為通常會助長追漲殺跌，將導致基金投資的短期化。
2.我國機構(gòu)投資者中養(yǎng)老保險和社?；鹚急壤?/p>
美國的證券市場機構(gòu)投資者中，人壽保險、養(yǎng)老保險等機構(gòu)投資者的資產(chǎn)規(guī)模非常大，這類投資者的投資周期長，承受短期風險的能力強。美國共同基金中大約40％的份額由退休資金持有，其中雇主發(fā)起的退休計劃和來源于401k的退休計劃大約各占一半。401K計劃是美國一種特殊的養(yǎng)老金制度，企業(yè)為員工設立專門的401K賬戶，員工自主選擇證券組合進行投資，收益計入個人賬戶，員工退休時所能拿到的退休金數(shù)額取決于該賬戶投資資本市場中的資產(chǎn)增值情況。而我國基金中養(yǎng)老保險和社?；鸬葯C構(gòu)投資者規(guī)模遠遠低于美國等成熟市場，2006年的社?；稹⑵髽I(yè)年金所占比例不足2%，機構(gòu)投資者主要以保險公司和其他一般機構(gòu)為主，機構(gòu)投資者介入資本市場特別是持有基金的規(guī)模非常有限。
3.持有周期短，年贖回率高，投資行為短期化
我國基金持有人的持有周期呈現(xiàn)明顯的“短期化特征”：2004年我國偏股型基金的贖回率達到63%，相當于基金平均持有周期為1.6年。2006年偏股型基金的贖回率達85%，相當于基金平均持有周期不到1.2年。美國基金持有周期也明顯縮短，持有人逐漸“從長期投資走向中期投資”：20世紀50年～60年代美國股票基金的年度贖回率僅為6%左右，相當于基金持有周期長達16年。
