發(fā)布時間：2023-10-05 10:39:46
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的國債期貨交易策略樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
早在5月28日，證監(jiān)會副主席姜洋在第十屆上海衍生品市場論壇上表示，2013年將力爭推出國債期貨。
一個月來，《財經(jīng)》記者多方了解獲悉，當(dāng)前國債期貨上市交易的技術(shù)環(huán)節(jié)已經(jīng)完善，監(jiān)管部門正在擇機(jī)全力推動重啟。
自2012年2月始，國債期貨仿真交易已逾一年，有關(guān)部門曾兩度上報國務(wù)院審批，至今仍未開啟，而此前的股指期貨仿真交易先后將近四年。這期間，中金所對合約細(xì)節(jié)進(jìn)行修正，與市場反復(fù)溝通，監(jiān)管層也充分考慮和規(guī)避風(fēng)險，并尋找恰當(dāng)?shù)臅r間窗口。近期中國金融市場出現(xiàn)種種異動，這令國債期貨的重啟時間如弦在箭。
作為當(dāng)前金融市場改革和發(fā)展的重要戰(zhàn)略舉措之一，國債期貨肩負(fù)完善基本利率體系，促進(jìn)基準(zhǔn)利率建立重任，是利率市場化進(jìn)程中重要的配套措施。
各投資機(jī)構(gòu)對于國債期貨翹首以盼。6月初，以光大和興業(yè)銀行交割違約事件為導(dǎo)火索，資金緊張情緒在市場迅速擴(kuò)散，引發(fā)“錢荒”。
6月20日，隔夜回購利率高達(dá)30%， 為銀行間市場債券交易有史以來的最高點(diǎn)。
此后股債雙殺局面下，國債期貨仿真交易亦全線大跌。就市場投資人士而言，對國債期貨的態(tài)度是“越快越好”，尤其在市場風(fēng)波驟起之時，國債期貨不僅可以提供風(fēng)險防范的手段，也可作為投資工具創(chuàng)造財富。
以往機(jī)構(gòu)只能在債券市場中單向面對風(fēng)險的局面有望改變。中國金融期貨交易所相關(guān)負(fù)責(zé)人曾表示，機(jī)構(gòu)在需要增持時買入期貨，需要減持時賣出期貨，通過這種方式，來替代簡單的、笨拙的、高成本的、沖擊市場的、對自己不利的那種簡單的現(xiàn)貨買賣行為，在全球主要市場是非常常規(guī)的做法。市場正處在一個相對靠天吃飯，向利用多種風(fēng)險管理工具和更加多元化的策略轉(zhuǎn)變的過程當(dāng)中。 重啟條件成熟
國債期貨為利率期貨的一種，是由期貨交易所統(tǒng)一制定，規(guī)定在未來某一特定時間和地點(diǎn)交割一定數(shù)量國債的標(biāo)準(zhǔn)化合約。當(dāng)債券價格下跌時，通過賣出國債期貨的形式，即可鎖定手中所持現(xiàn)貨資產(chǎn)下跌的風(fēng)險。
含國債期貨在內(nèi)的利率衍生品，在全球金融市場上的交易活躍程度高居榜首，為第一大金融工具，芝加哥期貨交易所（CBOT）的短期國債期貨年交易規(guī)模在百萬億美元之上。2012年，國債期貨的全球成交量為11億手，占全部利率衍生品的將近一半。
中國國債現(xiàn)貨市場的發(fā)展，是國債期貨得以推出的基礎(chǔ)。
截至2012年底，國債現(xiàn)貨存量為7.42萬億元，居亞洲第二，世界第六，這一規(guī)模，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出美國等大多數(shù)國家推出國債期貨時的規(guī)模；與1995年327國債事件時，國債余額勉強(qiáng)達(dá)到1000億元，不可同日而語。
現(xiàn)貨市場的避險需求強(qiáng)烈，一位長期研究中國金融期貨發(fā)展的人士說，國債利率每上升1個百分點(diǎn)，國債的市值將減少3000億元。如此巨量的金融資產(chǎn)，沒有一個標(biāo)準(zhǔn)化的、高度透明的、流動性好的利率風(fēng)險管理，已不符合市場規(guī)模的需要。
上世紀(jì)90年代，國債期貨曾進(jìn)行短暫嘗試，但因著名的一場豪賭——“327國債事件”而慘遭夭折。
327國債，是1992年發(fā)行的三年期國債期貨合約的代號。1995年2月23日，有財政部背景的中經(jīng)開公司和管金生領(lǐng)導(dǎo)的萬國證券，違規(guī)交易327合約，展開多空頭對決，操縱市場巨幅波動，使無數(shù)投資者血本無歸，被外媒稱為“中國證券史上最黑暗的一天”。
上述研究人士認(rèn)為，當(dāng)時是特定歷史時期，市場條件不成熟、產(chǎn)品規(guī)則不合理、風(fēng)險監(jiān)管不到位，利率市場化也完全沒有開始。
18年過去后，中國整體金融市場，包括個人投資者的金融意識都顯著提高。“327是幼兒園時生的事件，現(xiàn)在至少小學(xué)畢業(yè)了?！?國泰基金固定收益部總監(jiān)裴曉輝表示。
當(dāng)時，多空雙方對峙的焦點(diǎn)，在于對賭財政部是否會增加對該債券的保值貼息率。
新湖期貨首席宏觀分析師黃對《財經(jīng)》記者表示，利率具備一定的市場化是前提，如中長期債券價格受通貨膨脹率、經(jīng)濟(jì)增長指標(biāo)等多重市場因素影響，機(jī)構(gòu)才能針對利率風(fēng)險進(jìn)行規(guī)避，而不是由政策調(diào)控完全決定，目前央行在公開市場的操作本身也是通過市場化的行為完成。
在國債期貨的上市準(zhǔn)備工作中，防止價格操縱行為、強(qiáng)化風(fēng)險控制、提高國債期貨的流動性成為設(shè)計的核心。
國債期貨的合約標(biāo)的，是面額100萬元人民幣，票面利率為3%的五年期名義標(biāo)準(zhǔn)國債。這是一種實(shí)際上并不存在的“虛擬債券”，剩余期限四年至七年的國債都可用于交割，此期限內(nèi)債券不僅供給充分，而且商業(yè)銀行等的債券組合久期，也多在此附近。
這一方式，充分吸取了“327國債事件”的教訓(xùn)。剩余期限四年至七年的國債可交割券約1.6萬億元左右，而除了銀行和保險公司投資戶（持有至到期投資）上的國債無法拿出來交易，市場人士預(yù)計實(shí)際可參與國債期貨交割的約有8000億元，此規(guī)模令任何投資者都很難控盤，逼空者缺乏明確的逼空對象。
國債期貨的杠桿率最為引人關(guān)注。合約規(guī)定，最低交易保證金為合約面值的2%，且梯度提高保證金，隨著交割月的來臨逐步提高至4%。雖高達(dá)50倍，但由于國債市場的波動相對股票市場要小很多，因此該杠桿比例被市場認(rèn)為相對合理，且這一杠桿水平，低于海外水平。
這一數(shù)字在去年2月份仿真交易開始時是3%，后機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為造成套保成本過高，因而中金所對其下調(diào)。
除保證金限制風(fēng)險外，中金所在海外同行強(qiáng)烈建議下，對于投機(jī)賬戶的一般月限倉1200手，并在交割月之前梯度降低，在市場發(fā)展的初級階段可有效提高安全度。
目前，債券交易場所分為銀行間市場和交易所市場，中金所通過轉(zhuǎn)托管，采取買賣雙方均先劃轉(zhuǎn)至中金所賬戶的方式，來實(shí)現(xiàn)國債期貨在兩個市場內(nèi)的交割和結(jié)算。
當(dāng)前，實(shí)物交割采取集中交割和滾動交割并舉。集中交割即到期才能進(jìn)入交割程序，而每天可采取滾動交割來延長交割期以緩釋賣方集中拿券的風(fēng)險。廣發(fā)期貨國債期貨研究員陳穎介紹說，若買方于交割前大量從現(xiàn)貨市場內(nèi)買入，令賣方買不到現(xiàn)券，同時又無法在期貨市場內(nèi)以較低價格平倉。賣方不得不提高價格從而買方盈利，這即是逼空。引入滾動交割后，在一個長的期限內(nèi)，賣方有多次交割的機(jī)會，逼空的風(fēng)險大大減小。 銀行有望入市
作為銀行間市場絕對主力的銀行，如何參與國債期貨交易，成為該品種上市后流動性能否保持充足的關(guān)鍵。
目前部分銀行持觀望態(tài)度，大部分銀行積極參與仿真交易，尤其交易賬戶對此興趣頗大，也有銀行人士認(rèn)為，若國債期貨市場初期流動性不足，商業(yè)銀行將不敢貿(mào)然參與。
銀行間市場和期貨交易所分屬銀監(jiān)會和證監(jiān)會的不同管轄內(nèi)，長期沉浸于銀行間市場的商業(yè)銀行，需要通過在中金所另立國債期貨賬戶來進(jìn)行新的嘗試，對內(nèi)部風(fēng)控亦提出了新的挑戰(zhàn)。此外，未上市的商業(yè)銀行能否參與交易所市場，目前尚無條例。
根據(jù)現(xiàn)行制度，作為銀行間債券市場主體的銀行需經(jīng)過銀監(jiān)會的批準(zhǔn)之后，才能參與金融期貨交易。
銀行未來以何種方式參與國債期貨亦不明，實(shí)行分級結(jié)算制度的中金所，未來是否會給予大型商業(yè)銀行以特別結(jié)算會員資格，或者商業(yè)銀行是否可以通過收購期貨公司間接參與市場，都不確定。
據(jù)悉，中金所正在配合監(jiān)管部門協(xié)調(diào)落實(shí)銀行參與國債期貨的有關(guān)政策制定。
此前銀行間普遍采取利率互換工具來緩釋利率風(fēng)險，即交易雙方以固定利率和浮動利率進(jìn)行互換。利率互換是一種場外工具，靠一對一的交易完成，市場容量有限。
華泰證券研究所年初研究表示，截至2012年11月底，未到期的利率互換合約名義本金累計余額約為2.82億元，占比銀行間現(xiàn)券市場的11.61%。
利率互換雖不可替代，但靠在場外尋找交易對手博弈來進(jìn)行利率互換，無法承擔(dān)起全市場數(shù)萬億元債券的波動，而場內(nèi)交易的國債期貨更為有效。
例如，當(dāng)商業(yè)銀行手中握有往年的高票息債券，當(dāng)債券價格下行，商業(yè)銀行不得不拋售高票息債券，從而躲過價格波動；而使用國債期貨進(jìn)行對沖交易，同時可以使商業(yè)銀行通過做空期貨獲得的收益彌補(bǔ)現(xiàn)貨價格波動帶來的損失。
原本就活躍在交易所市場的券商、公募基金、期貨公司以及私募對國債期貨均躍躍欲試，券商和公募基金等通常先要通過風(fēng)控程序，制定監(jiān)管措施，因此國債期貨交易極有可能發(fā)軔于民間私募，其中高頻交易和結(jié)構(gòu)性套利交易等策略都可能得到廣泛應(yīng)用，標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約也可嵌入多種金融產(chǎn)品中進(jìn)行創(chuàng)新。
光大保德信基金固定收益部總監(jiān)陸欣認(rèn)為，國債期貨的杠桿較高，更適合相對激進(jìn)的投資者，如以靈活度見長的券商。
某券商固定收益部執(zhí)行董事亦對記者表示，隨著投資規(guī)模的擴(kuò)大，套保需求日增，而銀行間市場屬場外交易，遇不確定因素時，調(diào)倉麻煩，而使用國債期貨可方便調(diào)節(jié)久期，對此充滿期待。
公募基金如何使用國債期貨，有待證監(jiān)會進(jìn)一步規(guī)定，以面向廣大個人投資者為主的公募基金，以單邊投機(jī)方式參與的可能性不大，即便采用套保方式，亦可能有所限制。
國債期貨設(shè)計初始，曾考慮將散戶置之門外。一位參與合約設(shè)計的人士透露，個人投資者參與的適合性，將參照股指期貨的法則。 重啟意義深遠(yuǎn)
國債期貨在套期保值、防范利率風(fēng)險和價格發(fā)現(xiàn)方面的作用毋庸置疑。
引入國債期貨，將有效促進(jìn)利率體系的完善，提高債券定價的有效性和現(xiàn)券市場的流動性，是利率市場化進(jìn)程的重要組成部分，對債券市場深化意義深遠(yuǎn)。
國泰基金裴曉輝認(rèn)為，以往債券市場僅可單向面對風(fēng)險， 以6月底的市場形勢為例，即使配超短久期的債券，一月前的收益率不過百分之四五，但當(dāng)前收益率高達(dá)百分之十幾，虧損面巨大。債券基金若持有至到期，仍可獲得百分之四五的收益，但被迫賣掉，則收益全無。若在此時采用國債期貨工具做空，則可平抑市場波動，獲得到期收益率。
國債期貨可促進(jìn)利率體系的完善。目前的銀行間現(xiàn)貨市場通過詢價，進(jìn)行點(diǎn)對點(diǎn)的批發(fā)模式，價格是離散的，易受交易機(jī)構(gòu)當(dāng)天的流動性等影響，人為因素難以排除，當(dāng)市場流動性不足時，甚至沒有報價；而國債期貨是標(biāo)準(zhǔn)化合約，采取競價交易，交易對手在場內(nèi)互不相識，價格更具普遍性。
光大保德信基金固定收益部總監(jiān)陸欣對《財經(jīng)》記者表示，如某日國債并未成交，但期貨投資者認(rèn)為預(yù)期收益可能有變化，將直接反映于國債期貨的價格變動，從側(cè)面更加準(zhǔn)確定位國債價格。
銀行間市場由大型國有銀行和有實(shí)力的股份制銀行把持，債券的定價和估值較為單一，市場化并不十分充分，大行對債券價格以及資金融入和融出，都有一定的控制權(quán)。
銀行間市場交易商協(xié)會披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2011年末，銀行間市場托管債券余額占整個債券市場的94.66%，其中六大行的報價量占比31.71%，全國性商業(yè)銀行占19.63%。
國泰基金固定收益部總監(jiān)裴曉輝表示，國債期貨推出后，銀行間市場之外，在期貨市場也有定價。如果期現(xiàn)貨市場出現(xiàn)偏離，會有套利者自動進(jìn)行修正，平滑兩個市場，最后國債期貨市場和國債現(xiàn)貨的定價將保持在不穩(wěn)平衡的狀態(tài)。
這即是國債期貨的價格發(fā)現(xiàn)功能，更多投資者加入影響和決定基準(zhǔn)利率的過程，從而大行將無法完全控制定價話語權(quán)，這也意味著利率市場化的雛形初具。
“也不能夸大期貨在價格發(fā)現(xiàn)方面的作用，它更像一個催化劑。”前述參與設(shè)計國債期貨合約的人士表示，在利率市場化甚至貨幣政策轉(zhuǎn)型過程中，利率風(fēng)險本身越來越頻繁，甚至在加大，國債期貨可以管理這種風(fēng)險，也可推動建立更完善的利率基準(zhǔn)，總體是積極正面的。
一、利率期貨的三大基本功能
（一）規(guī)避利率風(fēng)險。在利率市場化條件下，債券利率受多種因素影響，往往處于不斷變化當(dāng)中，投資者隨時都面臨著利率風(fēng)險，從而產(chǎn)生規(guī)避風(fēng)險的要求。利率期貨正是順應(yīng)這種要求發(fā)展起來的，利率期貨是人們用以規(guī)避利率風(fēng)險最基本也是最重要的工具。
通過在利率期貨市場上建立適當(dāng)?shù)亩囝^或者空頭部位，投資者可以有效地規(guī)避現(xiàn)貨市場利率變動可能給自己帶來的風(fēng)險。其操作手法是在現(xiàn)貨市場和期貨市場進(jìn)行反向交易：投資者在現(xiàn)貨市場上買入或賣出某種債券現(xiàn)貨的同時，在利率期貨市場賣出或買入同種同量的期貨，這樣期貨市場的盈利或虧損就與現(xiàn)貨市場的虧損或盈利相互抵消。利率期貨之所以能夠規(guī)避利率風(fēng)險，達(dá)到保值的目的，主要是基于期貨的基本經(jīng)濟(jì)原理：
1、對于同一種商品，在現(xiàn)貨市場和期貨市場同時存在的情況下，在同一時空內(nèi)會受到相同經(jīng)濟(jì)因素的影響和制約，因而一般情況下兩個市場的價格變動趨勢相同。根據(jù)這一原理，無論價格變動呈上升趨勢還是下降趨勢，在兩個不同的時點(diǎn)上，在現(xiàn)貨市場和期貨市場上分別進(jìn)行方向相反的交易，均有可能在一個市場上獲得一定的盈利，同時因?yàn)橄喾捶较虻慕灰锥诹硪皇袌龀霈F(xiàn)一定的虧損。因此，從理論上講，無論哪一種情況，一種交易的損失將可由另一種交易的盈利來彌補(bǔ)。
2、隨著期貨合約臨近交割，現(xiàn)貨價格和期貨價格趨于一致。期貨價格通常高于現(xiàn)貨價格，原因在于期貨價格中包含儲存該項(xiàng)期貨合約到期，乃至到交割日的一切費(fèi)用（即持有成本）在內(nèi)。當(dāng)接近交割日時，所有這些諸如占用資金的利息及損耗等費(fèi)用呈逐步消失趨勢，導(dǎo)致期貨價格接近現(xiàn)貨價格。這樣就為套期保值者做出了一個警示，要想實(shí)現(xiàn)保值、轉(zhuǎn)移、規(guī)避價格風(fēng)險，就必須在距期貨合約到期日尚有一段時期時，果斷地抓住機(jī)遇予以平倉。
（二）價格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。價格發(fā)現(xiàn)功能是指在期貨市場通過公開、公正、高效、競爭的期貨交易運(yùn)行機(jī)制，形成具有真實(shí)性、預(yù)期性、連續(xù)性和權(quán)威性價格的過程。
具體而言，利率期貨的價格發(fā)現(xiàn)功能主要表現(xiàn)在以下三個方面：
1、增加價格信息含量。通過開展利率期貨交易，可以大大提高債券市場價格對信息反應(yīng)的靈敏度，使價格能夠更加快速、準(zhǔn)確地反映債券市場相關(guān)信息的變化，從而提高債券市場的價格發(fā)現(xiàn)效率。
2、對收益曲線的構(gòu)造。構(gòu)造收益曲線需要預(yù)期利率的未來走向，由于利率期貨合約期限長短不一，結(jié)構(gòu)性良好，是構(gòu)造中長期收益曲線的主要工具。短期收益曲線可以從貨幣市場的金融產(chǎn)品中推導(dǎo)出來，比如隔夜利率、短期存款利率，等等。而中長期收益曲線，一般從掉期與中長期債券期貨中推導(dǎo)出來。這樣一條完整的收益曲線反映的是一種代表未來不同期限的遠(yuǎn)期利率體系，是一種基準(zhǔn)利率信號。這種基準(zhǔn)利率體系是對包括債券在內(nèi)的各種金融產(chǎn)品定價的基礎(chǔ)。
3、為宏觀調(diào)控提供預(yù)期信號。期貨市場的重要功能之一是“輸入信息――輸出價格”，利率期貨交易的多方參與者通過其交易行為，將各種可能影響利率水平的信息輸入期貨市場，使產(chǎn)生的債券價格能夠充分反映市場對未來利率水平的預(yù)期。因此，利率期貨價格這種利率信號對經(jīng)濟(jì)活動的預(yù)期有指導(dǎo)作用，為貨幣當(dāng)局的利率調(diào)整提供價格信號參考，最大限度降低決策錯誤的可能性，也是降低決策成本和信息成本的一種有效創(chuàng)新，有利于對經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控。
（三）優(yōu)化資金配置。利率期貨交易具有優(yōu)化資金配置的功能，具體表現(xiàn)在以下兩個方面：
1、降低交易成本，減輕對市場價格的沖擊。如果投資者利用金融衍生品進(jìn)行交易，則可以極大程度地降低交易費(fèi)用――只要在期貨市場上賣出遠(yuǎn)期價格將會下降的資產(chǎn)，同時買進(jìn)遠(yuǎn)期價格將要上升的資產(chǎn)，就能夠?qū)崿F(xiàn)資產(chǎn)組合的調(diào)整。由于利率期貨市場的流動性一般好于現(xiàn)貨市場，同筆數(shù)額的買賣對市場的沖擊也相對較小。因此，利用利率期貨市場進(jìn)行投資組合的調(diào)整，既可以降低交易成本，也可以減輕對市場價格不必要的沖擊。
2、提高現(xiàn)貨市場流動性。由于利率期貨可以更為有效地管理利率風(fēng)險，使得債券市場投資者可以根據(jù)自己的需求實(shí)現(xiàn)更好的收益與風(fēng)險匹配，提高了債券市場的吸引力。因此，利率期貨市場的存在可吸引更多新的投資者和投機(jī)者進(jìn)入債券市場。這將改變債券現(xiàn)貨市場投資者分布不均的局面，擴(kuò)大債券需求，改善債券流動性，促進(jìn)利率期限結(jié)構(gòu)趨向合理，進(jìn)而有力推動債券市場的發(fā)展和成熟。
二、我國推出利率期貨的必要性
（一）有利于我國利率市場化發(fā)展。利率市場化有兩層要求：一是利率水平由資金供求狀況決定，這一點(diǎn)將伴隨著我國改革的進(jìn)一步深化而逐步實(shí)現(xiàn)；二是由權(quán)威的、社會公認(rèn)的某一利率為基準(zhǔn)利率，并由此構(gòu)成完整的利率體系。
市場經(jīng)濟(jì)最起碼的要求是價格市場化，利率是貨幣資金的價格，資金作為一種基本的生產(chǎn)要素，其價格應(yīng)該順應(yīng)整個社會合理的價格體系。在探索建立一個合理的利率指標(biāo)體系過程中，國債期貨能夠發(fā)揮重要作用。在國債期貨市場上產(chǎn)生的價格能夠充分反映市場對未來利率水平的預(yù)期，這是在僅有現(xiàn)貨的國債市場上不能實(shí)現(xiàn)的。國債期貨交易有以下優(yōu)點(diǎn)：一是交易成本低，市場對利率反映敏感及時；二是市場集中，形成的利率是一種基準(zhǔn)利率信號，有絕對的廣泛性、權(quán)威性和指導(dǎo)性；三是國債作為一種利率期貨，在交易中形成的收益率是真正的市場利率，可以反映對未來利率水平的合理預(yù)期，不同期限的國債期貨收益率代表了不同期限的市場水平，反映的是一種代表未來不同期限的遠(yuǎn)期利率體系；四是國債期貨交易主要目的是為了規(guī)避利率風(fēng)險進(jìn)行套期保值，不同于現(xiàn)貨市場為了取得資金或債券所有權(quán)的目的，不會扭曲價格。
另外，國債期貨還為投資者提供了一個利率管理的工具，使人們能夠規(guī)避利率市場化產(chǎn)生的利率風(fēng)險，從而使我國的利率市場化進(jìn)程能夠順利推進(jìn)。
（二）有利于我國國債現(xiàn)貨市場發(fā)展。一個國家金融資本市場的穩(wěn)定成熟體現(xiàn)在有一個蓬勃發(fā)展的債券市場，債券市場應(yīng)與股票市場一起共同構(gòu)成現(xiàn)代財務(wù)體系的兩大融資渠道。而我國目前仍然面臨“重股市、輕債市”的現(xiàn)象，債券市場的品種建設(shè)始終無法獲得全面發(fā)展的機(jī)會。目前，影響我國國債一級市場發(fā)行的重要原因有二：一是國債二級市場的流動性較差；二是未來潛在的利率風(fēng)險。國債期貨作為一種利率期貨，由于特有的規(guī)避利率風(fēng)險和價格發(fā)現(xiàn)兩大功能，在很大程度上能夠解決目前我國國債現(xiàn)貨市場存在的問題，擴(kuò)大市場對國債的需求。
首先，就我國目前國債的發(fā)行方式而言，無論是招標(biāo)發(fā)行還是拍賣發(fā)行，共同的一點(diǎn)就是部分金融機(jī)構(gòu)將直接面對財政部承銷國債，即目前的國債一級自營商從財政部承銷國債后，再向社會組織分銷與零售，這期間必定有一段時間間隔，由于一級自營商承銷數(shù)額巨大，發(fā)行期間市場利率的微小變化可能帶來的損失，也將是難以承受的。如果能借助國債期貨進(jìn)行套期保值，國債承銷商就能夠規(guī)避或控制這部分風(fēng)險，并提高其承銷國債的積極性，從而促進(jìn)國債的發(fā)行。其次，隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度的加快和物價水平的回升，從長期看來，我國利率水平有較大的上升空間，這樣就使得以較低利率買進(jìn)國債的投資者面臨較大的債券價格下跌的風(fēng)險，而國債期貨正是可以規(guī)避利率風(fēng)險的有效工具。由于期貨市場采用保證金交易并引入做空機(jī)制。這樣，一方面使現(xiàn)有的投資者在利率變動時可以通過主動交易規(guī)避風(fēng)險，而不是采取被動持有的策略；另一方面可以吸引更多新的投資者和投機(jī)者進(jìn)入債券市場，這將改變債券現(xiàn)貨市場投資者分布不均的局面，擴(kuò)大國債需求，改善國債市場流動性，擴(kuò)大國債交易規(guī)模，進(jìn)而有力推動國債市場的發(fā)展。
[論文摘要]文章指出了我國期貨市場上存在的主要問題，分析了存在問題的原因，在此基礎(chǔ)上提出了適合我國期貨市場發(fā)展的策略。
當(dāng)前，我國期貨市場在發(fā)展的過程中仍面臨著一些問題與障礙，隨著商品經(jīng)濟(jì)在我國的發(fā)展，當(dāng)前期貨市場面臨著難得的機(jī)遇。站在繼往開來的十字路口，我們有必要重新審視我國的期貨市場，分析我國期貨市場上存在的主要問題，為我國期貨市場的發(fā)展提供建議。
一、我國期貨市場存在的問題
（一）交易主體單一
我國期貨市場的交易主體僅限于私營企業(yè)和自然人。國有企業(yè)只能限于作套期保值交易，金融機(jī)構(gòu)和事業(yè)單位不得參與期貨交易，并嚴(yán)禁信貸資金和財政資金進(jìn)行期貨交易。在新的《期貨管理?xiàng)l例》推行之前，期貨公司作為市場主體只能不能自營[1]。
（二）交易品種少，成本高
目前，我國期貨市場上，上市品種只有棉花、小麥、燃料油等13個，一些金融業(yè)品尚在基礎(chǔ)性研究之中，股指期貨推出時間一再延遲。隨著經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展和經(jīng)濟(jì)形勢的變化對期貨市場提出了更高的要求。而我國期貨市場上上市品種過少，制約了市場功能的發(fā)揮，造成了期貨市場的低效率。我國期貨交易所收費(fèi)項(xiàng)目單一，交易費(fèi)用較高，平均占80%。2006年，上海期貨交易所年報顯示，手續(xù)費(fèi)收入占92.65%，會員年會費(fèi)占0.56%，其他收入占6.79%。收費(fèi)項(xiàng)目還是比較單一，交易成本并未明顯下降[2]。因此，交易所收費(fèi)結(jié)構(gòu)單一，缺乏有效的信息服務(wù)、監(jiān)管服務(wù)，期貨市場收費(fèi)結(jié)構(gòu)不合理，成為我國期貨市場上的一個大問題。
（三）監(jiān)管模式不適應(yīng)期貨市場發(fā)展趨勢
監(jiān)管方式以行政手段為主；證監(jiān)會在代表政府實(shí)施監(jiān)管的過程中，一方面缺少對行業(yè)發(fā)展的宏觀決策權(quán)，另一方面又對行業(yè)內(nèi)部管理又過于寬泛，過于微觀；監(jiān)管法規(guī)以限制性規(guī)定為主，嚴(yán)重阻礙期貨市場的良性發(fā)展。相應(yīng)的法律法規(guī)主要考慮的是如何管住市場，而沒有考慮如何鼓勵交易、發(fā)展市場，發(fā)揮期貨市場的經(jīng)濟(jì)功能，使期貨市場發(fā)展空間受到極大限制，造成了嚴(yán)重的負(fù)面影響。
（四）期貨市場與現(xiàn)貨市場結(jié)合不密切
在現(xiàn)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)體系中，期貨市場作為重要的組成部分，與現(xiàn)貨市場、遠(yuǎn)期市場共同構(gòu)成既有分工又密切聯(lián)系的多層次的有機(jī)整體。從1990年中國鄭州商品交易所成立的17年來，中國期貨市場的發(fā)展并不順利，一些涉及面廣、參與者眾、影響大的風(fēng)險事件時有發(fā)生：從327國債到708天然膠，從105綠豆到209大豆，幾乎每年都會發(fā)生程度不同的風(fēng)險事件。我國現(xiàn)貨市場存在的種種缺陷已影響到期貨市場的正常發(fā)展。
二、存在問題的原因分析
（一）交易主體方面
我國期貨市場與國外期貨市場相比，發(fā)展層次單薄，期貨市場持續(xù)發(fā)展動力不足。究其原因在于：我國期貨市場不是由現(xiàn)貨商根據(jù)自身發(fā)展需要自發(fā)組織起來的，現(xiàn)貨市場的不發(fā)達(dá)導(dǎo)致期貨市場在合約質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)和交割環(huán)節(jié)存在一定的成本，生產(chǎn)者直接進(jìn)入期貨市場特別是農(nóng)產(chǎn)品期貨市場進(jìn)行套期保值交易不夠廣泛。
（二）上市品種方面
我國期貨市場品種結(jié)構(gòu)單一的現(xiàn)狀，主要是由于落后的品種推出機(jī)制。我國期貨品種推出審批權(quán)在證監(jiān)會之手，這是一種行政。同時，證監(jiān)會并未建立品種推出長效機(jī)制。品種推出審批過程過于繁瑣，推出時滯相當(dāng)長，有些品種甚至在這種冗長的審批程序中被“高高掛起”[3]。金融期貨交易在我國期貨市場上未能取得成功，原因是在當(dāng)時的中國金融市場上，主要的金融價格還不是完全的市場決定的價格，基本上不具備發(fā)展金融衍生產(chǎn)品的基本條件，匯率雖然已經(jīng)實(shí)現(xiàn)并軌，但是國家對外匯實(shí)施嚴(yán)格管制；國家對存貸款利率和國債發(fā)行利率存在著正式或潛在的管制，真正的市場化利率也尚未形成。
（三）交易成本方面
我國期貨市場上交易成本過高，主要由于期貨交易所交易成本過高。交易所交易成本與交易所體制有關(guān)。各交易所熱衷于交易所的豪華，其房產(chǎn)投資成為期貨交易成本的主要組成部分；期貨交易所追求利潤和稅收，交易所會員的意見對交易所并無約束力[4]。（四）監(jiān)管體系方面
法制不健全，在期貨交易的各個環(huán)節(jié)，法律手段運(yùn)用表現(xiàn)為可操作性差、執(zhí)法力度弱，不能形成完整的期貨法規(guī)體系；在建立期貨市場初期，各地為了各自區(qū)域的發(fā)展，把本地區(qū)辦成一個金融貿(mào)易中心，爭辦交易所，一哄而上。中央政府開始行政管理時，已有幾十家交易所。中國證監(jiān)會對交易所的高層干部實(shí)行直接管理。對于期貨市場對國民經(jīng)濟(jì)的重要貢獻(xiàn)認(rèn)識不足，難以重視它的正面作用[5]。在這種情況下，政策取代了法律，行政干預(yù)的過多、過亂，使得期貨市場監(jiān)管機(jī)制錯位，無法形成嚴(yán)密的監(jiān)管體系。期貨交易所的自律也因政府的干預(yù)使效果大打折扣。
（五）我國期貨市場與現(xiàn)貨市場關(guān)系方面
中國的現(xiàn)貨市場極不發(fā)達(dá)，流通渠道很不暢通，中間環(huán)節(jié)繁雜，合約履約率低，廣大生產(chǎn)、經(jīng)營企業(yè)在現(xiàn)貨市場中除要承擔(dān)價格風(fēng)險外，還在很大程度上面臨合同單方違約、資金拖欠、質(zhì)量糾紛及貨物運(yùn)輸不到位等非價格因素的風(fēng)險。
三、完善我國期貨市場的建議
期貨市場作為社會主義市場經(jīng)濟(jì)體系的重要組成部分，在市場經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著十分重要的作用。針對當(dāng)前中國期貨市場存在的問題，應(yīng)該從以下幾個方面著手解決上述問題。提高期貨市場監(jiān)管水平；完善期貨市場法律體系，借鑒國際期貨市場的三級監(jiān)管體制，形成市場自律為主的監(jiān)管體系；完善市場結(jié)構(gòu)，建立以市場為導(dǎo)向的品種上市機(jī)制，不斷增加新的交易品種以滿足市場經(jīng)濟(jì)主體套期保值的需求，加快品種上市的制度改革，為有效控制期貨市場的風(fēng)險；完善處罰制度；明確期貨公司定位，加強(qiáng)公司結(jié)構(gòu)治理，完善內(nèi)控制度，不斷增強(qiáng)公司的實(shí)力，提高抗風(fēng)險的能力。
參考文獻(xiàn)
[1]季瓊，金融國際化背景下中國市場發(fā)展初探[J]，湖南經(jīng)濟(jì)管理干部學(xué)院學(xué)報，2002（4）36：16-21
[2]上海期貨交易所.2006Annual[EB/OL]．
[3]吳建平，當(dāng)前中國期貨市場存在的主要問題探討[EB/OL]
三管齊下的發(fā)展
中國股市20多年來的最大交易特點(diǎn)在于只能做多而缺乏做空機(jī)制。在股指期貨推出前，除拋出股票外，投資者基本沒有規(guī)避下跌損失的方法，更談不上盈利。股指期貨的推出，增加了一種全新的方向，至少可去套保和做空，被動持倉也可通過股指期貨實(shí)現(xiàn)盈利。
在信托方面，在銀監(jiān)會和證監(jiān)會的部署下，信托參與股指期貨交易的業(yè)務(wù)指引也已頒布，銀監(jiān)會已批準(zhǔn)部分信托公司參與股指期貨交易。
在證券公司方面，通過參與股指期貨交易，證券公司在2011年實(shí)現(xiàn)“萬綠叢中一點(diǎn)紅”，取得了較好收益。自股指期貨上市以來，證券公司已明顯增加了對大盤藍(lán)籌股的投資力度，持倉組合中大盤藍(lán)籌股比重大幅增加。
在基金公司方面，2011年基金專戶運(yùn)用股指期貨也實(shí)現(xiàn)了一定盈利。當(dāng)年新發(fā)行的119只基金專戶產(chǎn)品中，有近1/6明確將股指期貨作為投資標(biāo)的，且大部分實(shí)現(xiàn)了正收益。股指期貨的面市使機(jī)構(gòu)增加了對沖策略，但目前參與對沖的機(jī)構(gòu)還不多。從今年2月證監(jiān)會正式允許公募基金開戶參與股指期貨至今，只有4只公募基金開戶參與了股指期貨。
中金所的饕餮盛宴
恰似2010年的南非世界杯那般冷門迭起，在吃大蛋糕的贏家候選名單中，中國金融期貨交易所（中金所）出人意料地將股指期貨變成了自己的饕餮盛宴。由于現(xiàn)階段股指期貨波動較大，市場主要以投機(jī)易為主，成交量也已相當(dāng)可觀。援引中金所公布的數(shù)據(jù)，股指期貨雙邊成交金額高達(dá)190.8萬億元，雖然按萬分之零點(diǎn)五計算的手續(xù)費(fèi)看似不大，但以百萬億數(shù)量級為單位的巨大基數(shù)已使中金所進(jìn)賬高達(dá)95.4億元。
不妨來算一下95.4億元的數(shù)量級在A股市場中是一個什么樣的概念。目前，國內(nèi)僅有20余家上市公司的凈利潤超過了95.4億元。近期頗為火爆的酒業(yè)大亨貴州茅臺，其凈利潤為87.63億元，比中金所的95.4億元還要低10%左右；房地產(chǎn)巨擘的萬科A，其2011年凈利潤為96.2億元，一座座大樓構(gòu)建的利潤和虛擬交易的中金所基本打了個平手。此外，如果按天來計算，加上所有停止交易的節(jié)假日，中金所每天進(jìn)賬足有1321萬元。
2011年中金所列上海市納稅百強(qiáng)企業(yè)的第32位，而上海期貨交易所（上期所）列第10位，上海證券交易所（上交所）排第15位。在國債期貨正式推出后，中金所的排名取代上期所可能會變得指日可待。股指期貨運(yùn)行2年以來，中金所積累了豐富的管理經(jīng)驗(yàn)和一手的交易數(shù)據(jù)，為新產(chǎn)品推出奠定了制度基礎(chǔ)和資源保證。
關(guān)鍵詞：資產(chǎn)類別；商品期貨；投資組合
文章編號：1003-4625(2009)09-0082-03
中圖分類號：F830.9
文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A
一、引言
商品期貨交易的是一種在將來指定日期進(jìn)行商品交割的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。與股票、債券傳統(tǒng)資產(chǎn)相比，商品期貨是基于真實(shí)資產(chǎn)的短期要求權(quán)，而非類似公司權(quán)益的要求權(quán)；許多商品的價格水平和波動率表現(xiàn)出較為明顯的季節(jié)性特征。因此商品期貨具有相對獨(dú)特的風(fēng)險收益特性；大宗商品與傳統(tǒng)金融市場關(guān)聯(lián)度較低，通過商品投資可以有效提高資產(chǎn)組合的夏普比率；商品價格受實(shí)體經(jīng)濟(jì)中供求關(guān)系的影響，其價格變化與物價水平具有較高相關(guān)性，因此商品期貨可以作為對沖通貨膨脹風(fēng)險的有效工具。作為“可選擇的投資類別”，商品期貨在國際市場早已被機(jī)構(gòu)投資者納入投資組合。2003年以來，國際期貨市場中機(jī)構(gòu)投資者為對沖美元貶值的風(fēng)險和股票市場系統(tǒng)性風(fēng)險，大量進(jìn)入商品市場，商品牛市為其帶來了豐厚的收益。而國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者普遍將資產(chǎn)組合集中于股票、債券市場，日益凸現(xiàn)出分散度不足的局限性。當(dāng)前市場環(huán)境中，國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者需要以開放性的態(tài)度，探討在更廣泛的領(lǐng)域構(gòu)建多樣化的投資組合。
在國際市場上，購入商品指數(shù)或者說持有商品指數(shù)型基金是大型機(jī)構(gòu)投資者參與大宗商品市場的主要方式之一。商品指數(shù)基金以商品市場某指數(shù)為基準(zhǔn)，通過建立商品投資組合來跟蹤該指數(shù)，采取買入并持有的交易策略，跟蹤指數(shù)的長期走勢。商品指數(shù)基金為機(jī)構(gòu)投資者提供了投資大宗商品的低成本策略。商品指數(shù)基金不采用賣空策略，也不使用資金杠桿，不參與實(shí)物交割。
Gary Goaon和K.Geert Rouwenhorst(2006)以風(fēng)險貼水理論為基礎(chǔ)，通過1959年7月至2004年12月間商品與股票、債券等傳統(tǒng)資產(chǎn)的比較，印證了商品期貨作為一種資產(chǎn)，商品期貨的收益率同股票相當(dāng)，高于現(xiàn)貨和債券；商品期貨收益的波動性高于債券，但低于股票；商品期貨收益同通貨膨脹具有明顯的相關(guān)性，能夠比其他資產(chǎn)更好地對沖通貨膨脹風(fēng)險；商品期貨與股票和債券的收益率負(fù)相關(guān)。陳靖(2006)通過對國外市場分析，總結(jié)出國外金融機(jī)構(gòu)參與期貨交易的目的包括：一是作為資產(chǎn)類別進(jìn)行投資獲利，對沖美元貶值風(fēng)險，對沖通貨膨脹的保值手段，分散投資組合風(fēng)險。二是作為投融資的工具和獲取信息的手段。黃運(yùn)成(2007)對國際期貨市場的機(jī)構(gòu)投資者類型、發(fā)展作了全面的介紹，指出在國際期貨市場的機(jī)構(gòu)投資者主要為期貨基金和對沖基金，而其他的機(jī)構(gòu)如退休基金、共同基金、捐贈基金和投資銀行等，則主要通過購買期貨基金或成為對沖基金合伙人的方式參與期貨。建議審慎批準(zhǔn)國內(nèi)證券投資基金以適當(dāng)比例進(jìn)行期貨交易。王永鋒等(2008)選擇國內(nèi)大豆、糖、銅和橡膠四個期貨品種的分析表明，在只能做多的情況下，通過對不同商品期貨進(jìn)行組合，可達(dá)到降低風(fēng)險、提高收益的目的。(2008)等認(rèn)為商品指數(shù)及其衍生產(chǎn)品是我國的機(jī)構(gòu)投資者利用期貨市場來進(jìn)行商品類資產(chǎn)配置的有效工具，ETF商品指數(shù)基金可以為公募基金類機(jī)構(gòu)投資者提供良好的資產(chǎn)配置途徑。上述研究分別從不同側(cè)面探討了商品期貨作為資產(chǎn)類別與機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)系，但缺乏以國內(nèi)商品期貨為標(biāo)的，研究大宗商品作為資產(chǎn)類別的金融屬性。因此，本文結(jié)合國內(nèi)商品期貨市場，通過與國內(nèi)股票、債券等資產(chǎn)的比較，為國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者配置商品資產(chǎn)提供依據(jù)。
二、研究樣本和方法
機(jī)構(gòu)投資者跟蹤投資的指數(shù)選擇十分重要，指數(shù)要具有較好的可投資性，具體體現(xiàn)在較好的品種代表性、復(fù)制成本低、流動性充裕、較高的透明度等。本文選取以下指數(shù)進(jìn)行比較研究。
(一)基準(zhǔn)的商品指數(shù)：第一財經(jīng)?南華期貨中國商品指數(shù)
由第一財經(jīng)研究院與南華期貨有限公司共同編制，綜合指數(shù)覆蓋上海、大連、鄭州三個商品期貨交易所全部上市商品期貨品種，與國際其他知名指數(shù)，存在非常高的相關(guān)性。
(二)作為基準(zhǔn)的股票指數(shù)：滬深300價格指數(shù)
滬深300指數(shù)由滬深A(yù)股中規(guī)模大、流動性好、最具代表性的300只股票組成，于2005年4月8日正式。滬深300指數(shù)是內(nèi)地擬上市股指期貨的標(biāo)的指數(shù)，被境內(nèi)外多家機(jī)構(gòu)開發(fā)為指數(shù)基金和ETF產(chǎn)品，跟蹤資產(chǎn)在A股股票指數(shù)中高居首位。
(三)作為基準(zhǔn)的債券指數(shù)：新華巴克萊資本中國債券指數(shù)
新華巴克萊資本中國債券指數(shù)(原新華雷曼中國債券指數(shù))于2004年3月15日正式，覆蓋了在交易所以及銀行間市場上市的國債、政策性機(jī)構(gòu)債和企業(yè)債，由一年期及以上期限的人民幣計價固定收益產(chǎn)品組成。該指數(shù)被國內(nèi)基金廣泛使用，作為業(yè)績比較基準(zhǔn)。
研究方法：選取商品指數(shù)與股票指數(shù)和債券指數(shù)作為樣本數(shù)據(jù)，起止日期為2005年1月1日至2008年12月30日，計算三種資產(chǎn)類別的月度收益率，分析三者之間的統(tǒng)計特征和相關(guān)性，最后，分析股市處于牛市、盤整和熊市不同階段，在股票、債券組合中加入商品期貨后對投資效果的影響。
三、實(shí)證結(jié)果與分析
(一)統(tǒng)計特征分析
根據(jù)商品指數(shù)、股票指數(shù)和債券指數(shù)的分段統(tǒng)計表明，無論是總體還是分段而言債券指數(shù)明顯是右偏的，而股票市場和期貨市場總體而言是左偏的，但股市處于熊市時，商品統(tǒng)計特征表現(xiàn)出與股票的差異性；股票處于牛市時，收益率高于商品，熊市時低于商品；債券在樣本期內(nèi)具有較高的夏普比率。
(二)與股票、債券的相關(guān)性分析
與國際市場不同，我國商品指數(shù)與債券指數(shù)總體負(fù)相關(guān)，與股票指數(shù)有較強(qiáng)的相關(guān)性。分段相關(guān)性分析結(jié)果證明，與股票指數(shù)在熊市中的相關(guān)性相對牛市要弱。
股票市場與商品市場在過去兩年里的同漲同跌特性相當(dāng)明顯，原因可能與我國股市的“煤、油、金”三元主導(dǎo)地位有關(guān)。在GDP中占比僅為4％的金融類企業(yè)在A股市值中占了30％；石油開采(含中石油、中石化)與煤炭開采兩個行業(yè)在GDP中占比僅為11％，而在A股市值中占比超過了20％。相比之下在GDP中占比13％的農(nóng)林牧漁在A股市值中占比不到l％。股票市場的“煤、油、金”三大屬性企業(yè)占比A股市值的50％，利潤占比超過了70％，對于股票指數(shù)的走勢起到了相當(dāng)大的作用。而這三個行業(yè)與商品市場相關(guān)性一直較強(qiáng)。大宗商品走勢與“煤、油、金”走勢的正相關(guān)性不言而喻。
(三)不同期間加入商品指數(shù)后的投資效果比較
將只有股票和債券的組合稱為2資產(chǎn)，包括股票、債券和期貨的組合稱為3資產(chǎn)。不同期間二者投資效果比較如圖1-3。可以發(fā)現(xiàn)，在股票市場盤整時期(2005-2006年)以及股市牛市(2007年)期間，商品市場投資對于有效前沿雖然有所改善但并不是十分明顯，而在股市熊市階段(2008年)商品市場投資對于改善有效前沿具有十分明顯的作用。
四、結(jié)論及建議
(一)按照買人并持有原則進(jìn)行投資，商品并不一定總是能帶來較好的風(fēng)險收益比，其在投資組合中的分散化作用存在階段性。鑒于階段性特點(diǎn)，機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行資產(chǎn)配置，需要結(jié)合對商品市場的宏觀分析決定是否納入資產(chǎn)組合的范圍。2006年至2008年9月，受國內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長、美元貶值背景下商品價格上漲的影響，國內(nèi)股市與商品價格同漲現(xiàn)象明顯；2008年10月至年底，受國際金融危機(jī)的影響，股市與商品期貨市場出現(xiàn)了同跌的現(xiàn)象。多類別組合投資需要放在更長的時間和更多樣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中去分析。
(二)商品投資對于改善有效前沿具有正面的作用。特別在股市處于熊市階段，加人商品期貨后，三資產(chǎn)的組合要比股票債券兩資產(chǎn)組合具有更好的投資效果。
【關(guān)鍵詞】期貨公司 發(fā)展 國際化 創(chuàng)新
一、我國期貨行業(yè)發(fā)展及國際化現(xiàn)狀
當(dāng)前我國期貨行業(yè)正處于高速發(fā)展期，除商品期貨不斷成長外，2010年4月16日，中國金融期貨交易所滬深300股指期貨的上市交易，代表著期貨公司在傳統(tǒng)商品期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之外多了金融期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。2011—2012年，監(jiān)管層陸續(xù)放開期貨公司開展投資咨詢、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)的開展，標(biāo)志著期貨公司在多年等待之后終于走出了單一的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)范圍，開始了綜合業(yè)務(wù)創(chuàng)新階段。
據(jù)中國期貨業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2012年我國期貨市場累計成交29.01億手，成交額為342.25萬億元，同比分別增長37.60%和24.44%，交易規(guī)模大幅超過去年全年水平，其中，商品期貨成交量已連續(xù)三年居全球首位，今年將再度蟬聯(lián)冠軍。從國際影響力看，我國商品期貨市場在全球期貨市場中的地位也在穩(wěn)步提升，已成為僅次于美國的全球第二大商品期貨市場。
根據(jù)我國期貨行業(yè)國際化的發(fā)展歷史，一般認(rèn)為有三個階段：首先是從20世紀(jì)70年代末到1994年，屬于境外期貨的自由交易階段；第二個階段，從1994—2001年，這段時間內(nèi)國內(nèi)期貨市場發(fā)生了多級嚴(yán)重違規(guī)事件，國家開始大力規(guī)范、整頓期貨市場，并同時暫停了境外期貨交易；第三個階段，從2001年至今，隨著期貨市場的穩(wěn)步發(fā)展，我國政府陸續(xù)批準(zhǔn)了31家國有企業(yè)從事境外期貨套期保值業(yè)務(wù)，并且陸續(xù)批準(zhǔn)包括中國國際期貨、永安期貨等6家期貨公司在香港設(shè)立分支機(jī)構(gòu)以及上海期貨交易所設(shè)置保稅交割倉庫等，這屬于推進(jìn)試點(diǎn)階段。然而到目前為止，我國期貨公司的國際化之路仍然沒有突破性進(jìn)展。
二、我國期貨公司國際化面臨的問題
從內(nèi)在競爭力來看，與銀行等實(shí)力雄厚的大型金融機(jī)構(gòu)不同，國內(nèi)期貨公司的自身實(shí)力、從業(yè)經(jīng)驗(yàn)以及業(yè)務(wù)范圍仍處于初級階段。當(dāng)前國內(nèi)期貨公司資產(chǎn)少、業(yè)務(wù)范圍有限、盈利模式單一及專業(yè)人才稀缺，國內(nèi)期貨交易所的品種覆蓋面仍然較為狹窄，可交易的金融期貨更是只有中金所的滬深300股指期貨一種，而像國際上交易規(guī)模較大的國債期貨、外匯期貨、期權(quán)等品種均處于內(nèi)部調(diào)研或者無上市計劃的現(xiàn)狀。從這些方面來看，國內(nèi)期貨公司很難拓展海外業(yè)務(wù)、吸引境外投資者、甚至與國際同行展開競爭。
另一方面從國際環(huán)境來看，我國對外開放的力度越來越大，并且自2001年加入WTO以后，國內(nèi)企業(yè)與國外的聯(lián)系越來越緊密，在國際貿(mào)易中企業(yè)利用期貨市場進(jìn)行套期保值的意義重大，因此境外期貨交易放開的呼聲也越來越高。此外，我國當(dāng)前也沒有與自身經(jīng)濟(jì)地位相匹配的大宗商品定價權(quán)，因此國內(nèi)企業(yè)參與境外期貨市場的需求越來越多，然而國內(nèi)當(dāng)前未開放境外業(yè)務(wù)，保值企業(yè)和投資者就只好想辦法通過歐美期貨公司的灰色地帶“走出去”。如今金融行業(yè)進(jìn)行跨界發(fā)展是主流趨勢，以中銀國際為例，已經(jīng)在LME、CME和ICE等世界主要商品期貨交易所獲得了清算會員資格，開始進(jìn)行全球主要金融市場的商品業(yè)務(wù)布局。從全球的期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)來看，只有排在前幾位才有發(fā)展前景，一旦被外資銀行搶得先機(jī)，將對國內(nèi)期貨公司參與國際化競爭造成更加不利的地位，所以監(jiān)管層應(yīng)該盡早考慮境外經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的開放，讓國內(nèi)的優(yōu)秀期貨公司抓緊進(jìn)行全球網(wǎng)絡(luò)布局。
三、國外期貨公司全球化發(fā)展借鑒
美國是全球期貨市場最為成熟的國家，該國的期貨公司也是其他各國期貨公司在改革和發(fā)展中所要追趕的目標(biāo)。美國的期貨業(yè)，從1848年芝加哥期貨交易所成立至今已有160多年的歷史，迄今為止，其業(yè)務(wù)已經(jīng)遍布全球。下面主要從其商品交易所和期貨公司這兩者的國際化發(fā)展歷程來探索中國期貨公司可以借鑒之處。
（一）芝加哥商業(yè)交易所集團(tuán)
CME集團(tuán)是當(dāng)前全球最大的期貨期權(quán)交易市場，旗下?lián)碛?個主要的交易中心，目前在美國及全球分別占有95%與40%的市場份額。CME集團(tuán)在世界各地?fù)碛修k事處、交易中心，其客戶及合作伙伴也是遍布全球。世界各地的投資者均可以通過CME集團(tuán)在各地授權(quán)的期貨公司開設(shè)賬戶從而投資于美國的期貨市場，以香港為例，有26家經(jīng)紀(jì)商可提供CME的交易服務(wù)。
縱觀其160多年的發(fā)展歷史，可以發(fā)現(xiàn)，其不斷創(chuàng)新的業(yè)務(wù)以及多年的兼并重組是其獲得巨大成功的不可或缺的因素。首先在產(chǎn)品創(chuàng)新上，CME集團(tuán)在1865年以谷物為標(biāo)的推出了世界首筆期貨結(jié)算交易，再進(jìn)入歐美金融業(yè)蓬勃發(fā)展的20世紀(jì)70年代，相繼推出了諸如1972年的首筆金融期貨交易、1975年的首個利率期貨（國民抵押協(xié)會債券（GNMA）期貨合約）、1978的首個能源期貨（熱燃油）、1981年的首個現(xiàn)金交割期貨（歐元期貨）等等層出不窮的產(chǎn)品創(chuàng)新，吸引著全球大量的企業(yè)與投資者參與其中；其次在資本市場，CME于2002年上市，于2007年與CBOT（芝加哥期貨交易所）合并成為CME集團(tuán)，2008年兼并NYMEX（紐約商業(yè)交易所）和COMEX（紐約商品交易所），從此成為世界期貨期權(quán)交易市場的霸主。
（二）美國主要期貨公司
國際上知名的期貨公司基本上是以強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、業(yè)務(wù)互補(bǔ)壯大自身實(shí)力的。我們以極具國際競爭力的高盛和INTEL福四通公司為代表，了解美國金融市場的開放性以及美國期貨業(yè)務(wù)的全球化程度，探索美國期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)期貨業(yè)務(wù)的全球布局策略。
1981年高盛對收購前身是一家小型的主要從事商品交易的家族企業(yè)——阿朗公司，開始了其期貨業(yè)務(wù)的全球化布局。收購阿朗公司后，高盛利用自己的資源優(yōu)勢，大力拓展阿朗公司的業(yè)務(wù)，足跡遍布全球。其交易橫跨現(xiàn)貨市場和衍生品市場，包括貴金屬與稀有金屬、原油與石油產(chǎn)品等。到了20世紀(jì)90年代初，阿朗創(chuàng)造的利潤占到了高盛總利潤的1/3。1997年，高盛將阿朗與固定收益業(yè)務(wù)合并，建立了固定收益商品部，目前在紐約、倫敦、新加坡、東京、卡爾加里和悉尼（通過高盛JB WERE）設(shè)有辦事處，仍在高盛創(chuàng)造巨額的利潤。
美國INTEL福四通公司即由國際資產(chǎn)控股公司和福四通公司于2009年合并而成。國際資產(chǎn)控股公司原本是一家單一的金融服務(wù)公司，從事貴金屬、外匯和國際證券交易，同時還承辦國際債券承銷和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，而福四通集團(tuán)主要以風(fēng)險管理咨詢和交易為主。兩家公司合并為INTL福四通公司后，優(yōu)勢資源形成互補(bǔ)，公司整體實(shí)力增強(qiáng)，競爭優(yōu)勢更加明顯。INTL福四通公司在2011年還收購了曼氏的金屬團(tuán)隊(duì)，由此成為倫敦金屬交易所的清算成員。
四、我國期貨公司國際化建議
“十二五”時期，我國將進(jìn)一步提高國際金融化程度，包括擴(kuò)大境外投資者參與規(guī)模，提升大宗商品期貨價格的國際影響力，以及加快境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的海外發(fā)展步伐等。國內(nèi)期貨公司應(yīng)趁此良機(jī)大力發(fā)展，走出自己的國際化之路。
（一）努力提高自身核心競爭力
從國外優(yōu)秀期貨公司發(fā)展來看，通過強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、兼并重組來實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)、提高競爭力及管理風(fēng)險的能力是比較有效的方法。此外，通過兼并重組，也可以使一些發(fā)展前景不明朗、資源不足、風(fēng)險控制能力低的小型期貨公司逐步退出市場，進(jìn)一步優(yōu)化市場參與結(jié)構(gòu)，從而減少行業(yè)內(nèi)部的不良競爭。
（二）加快人才梯隊(duì)建設(shè)
當(dāng)前由于境外期貨業(yè)務(wù)沒有開放，國內(nèi)期貨公司很難參與國際市場，使得各公司沒有注重相應(yīng)人才的培養(yǎng)，一旦國際化之路提上日程，則很難在短時間內(nèi)有效參與國際競爭，甚至遭到淘汰。許多跨國公司的實(shí)踐證明，經(jīng)營管理人員的業(yè)務(wù)技能強(qiáng)、熟練掌握國際商務(wù)語言的經(jīng)營管理人才是中國跨國企業(yè)經(jīng)營成功的必要條件。因此，國內(nèi)期貨公司應(yīng)盡快重視人才培養(yǎng)，吸引懂得資本運(yùn)作、國際期貨交易規(guī)則及慣例的專業(yè)人士加入，或者通過與國際同行的合作，共同建立研發(fā)基地和人才培養(yǎng)基地，借此學(xué)習(xí)國外優(yōu)秀同行的經(jīng)驗(yàn)及技術(shù)。
（三）發(fā)展多元化業(yè)務(wù)
當(dāng)前國內(nèi)期貨公司還初入較低層次的傭金競爭發(fā)展模式，盈利來源單一。隨著國內(nèi)監(jiān)管的逐步放開，國內(nèi)期貨公司應(yīng)通過多種渠道實(shí)現(xiàn)盈利。多元化經(jīng)營也便于國內(nèi)期貨公司與國際接軌。如開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，不僅可以吸引國內(nèi)投資者廣泛參與，還會吸引大量境外投資者，從而提升我國金融行業(yè)的國際影響力。
（四）努力尋求制度創(chuàng)新及業(yè)務(wù)創(chuàng)新
進(jìn)入20世紀(jì)以來，隨著我國金融行業(yè)的飛速發(fā)展，為更好地服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)，政府的支持力度也大大增強(qiáng)。然而在期貨市場上，盡管國內(nèi)企業(yè)有強(qiáng)烈的參與期貨市場進(jìn)行套期保值或投資的意愿，但國內(nèi)交易所可交易的品種仍過于單一。因此仍需要國內(nèi)監(jiān)管局給予更多的政策支持，國內(nèi)交易所也應(yīng)大力進(jìn)行產(chǎn)品業(yè)務(wù)創(chuàng)新，為國內(nèi)期貨公司的國際化之路做好鋪墊。
參考文獻(xiàn)
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參與仿真測試的公司有10家左右，包括期貨公司、券商和銀行，試點(diǎn)內(nèi)容主要是中金所推出的國債期貨仿真合約的所有環(huán)節(jié)。銀河期貨有限公司（以下簡稱“銀河期貨”）正是試點(diǎn)公司之一。
“現(xiàn)在市場上絕大多數(shù)都是商品期貨。國債期貨的推出對于整個期貨品種，特別是金融期貨品種的豐富，意義非常大。股指期貨、國債期貨，再加上未來可能推出的外匯期貨，有了這三樣，我國的金融期貨市場體系就基本完備了。”銀河期貨副總經(jīng)理周雷告訴記者。
周雷最早是做結(jié)算和風(fēng)險控制出身，作為銀河期貨的副總經(jīng)理，他目前主要分管后臺的運(yùn)營，包括結(jié)算、風(fēng)控、IT技術(shù)、培訓(xùn)等。
初夏的下午，陽光灑在周雷的辦公桌上，整個交流的過程他都很放松，當(dāng)然，原因不只是陽光。在周雷看來，國債期貨仿真交易已經(jīng)進(jìn)入了一個平穩(wěn)運(yùn)行的階段，各方面功能和指標(biāo)的測試都非常理想。
虛擬交割
此次國債仿真期貨合約的一個重要特點(diǎn)，是“虛擬券交割”。
據(jù)了解，新國債期貨將采用虛擬債券做標(biāo)的，發(fā)行面額100萬元、票面利率3%的5年期國債作為合約中的標(biāo)的券種。
這樣的設(shè)計，正是吸取了“國債327事件”的教訓(xùn)，防止逼倉事件的發(fā)生。
周雷說，期貨市場運(yùn)行最重要的環(huán)節(jié)是交割環(huán)節(jié)?！捌谪浭袌鍪乾F(xiàn)有實(shí)體市場的衍生市場，所有功能的實(shí)現(xiàn)都有賴于交割機(jī)制?！蹦硞€合約到期后，由于需要實(shí)物的交割，期貨市場的價格必然要向現(xiàn)貨市場回歸。因此，投資者需要預(yù)測某一商品一段時間后在現(xiàn)貨市場的價格，這就是期貨市場價格的發(fā)現(xiàn)功能。
“327事件”發(fā)生時，我國國債現(xiàn)券市場流通規(guī)模不過1000億元，而截至2011年底，我國國債現(xiàn)券流通規(guī)模已經(jīng)達(dá)到6.4萬億元，是當(dāng)年的64倍。這些國債大部分在銀行和保險公司手里,它們并不做市場交割，而是將國債做固定收益，到期兌付。這樣，單一品種的期貨在市場上可流通的券就變得很少。根據(jù)供求關(guān)系，商品的供應(yīng)量少，價格自然飛漲，而到了交割環(huán)節(jié)，如果價格飛漲到一定程度，買的人很多，賣的人很少，市場就會非常危險。
采用虛擬債券，可以增加國債期貨的交易品種，發(fā)行4年或者7年的虛擬債券，充分利用現(xiàn)有國債市場的體量和規(guī)模，這樣，就避免了某一方對市場的操控，防止“327事件”這樣的逼倉形成。
定價基準(zhǔn)
價格發(fā)現(xiàn)和規(guī)避風(fēng)險是期貨市場的兩大功能。
在國債期貨市場上，所有的交易都是遠(yuǎn)期交易。交易過程中，期貨市場的報價是非常透明的，參與這個交易的人，基本上都是對國債有需求，或者對國債價格非常敏感的人，因此，市場信息的來源是非常廣泛的。這些不斷匯聚的信息，包括供求關(guān)系、經(jīng)濟(jì)形勢、未知因素等。所有的信息在某一刻進(jìn)行匯聚，形成了這一刻的期貨價格。
作為一個等級非常高的債券品種，國債的定價，特別是10年期國債的定價，在各國都是利率的定價基準(zhǔn)。這個價格對所有關(guān)注債券或者利率的人，意味著一個標(biāo)準(zhǔn)尺桿的存在—到那個時候，利率肯定是那個價格。
這個基準(zhǔn)定價出來后，所有的商業(yè)利率才會在上面浮動。正如周雷所說，“國債期貨推出后，這個價格會更加透明、更加有效率，對于整個利率的定價，這是非常重要的指標(biāo)。因此，國債期貨的推出不僅豐富了債券市場的買賣方式和投資手段，而且有望為債券市場提供有效的定價基準(zhǔn)，有助于利率市場化的推進(jìn)?！?/p>
工具本質(zhì)
3%的保證金是企業(yè)進(jìn)行國債期貨交易的一個門檻。
在國債期貨方案設(shè)計的研究過程中，設(shè)計者認(rèn)為，保證金率的設(shè)定要覆蓋相當(dāng)極端情況下的市場波動，考慮安全和效率的結(jié)合。正因如此，被市場看做“有點(diǎn)高”的3%的保證金率水平，恰好是合理的—首先要保證安全運(yùn)轉(zhuǎn)，然后再談效率。
周雷說：“這個保證金并不是特別貴，根據(jù)交易價格，大約就是5萬元左右，以現(xiàn)在的期貨市場來說，大宗商品的保證金基本就是這個水平。對于廣大投資者，國債期貨并不存在一個特殊的資金門檻。”
不高的門檻，并不意味著企業(yè)可以盡情涌入這個市場。
國債期貨的潛在交易對象由兩大部分組成：一是以銀行和保險資管公司為主體的金融機(jī)構(gòu)；二是有風(fēng)險對沖需求的實(shí)體企業(yè)。前者是國債市場的主體，手中持有大量實(shí)體國債，對于國債運(yùn)作的“游戲規(guī)則”已經(jīng)非常熟悉；而后者，則是這個游戲里的“新手”。
周雷特別提醒這些企業(yè)，國債期貨的本質(zhì)，就是一個金融工具，交易的是利率水品，這個工具本身無所謂好壞，也無所謂強(qiáng)弱，它在市場上的影響有多深遠(yuǎn)，重要的是看投資者如何使用這個工具?！捌髽I(yè)，尤其是他們的CFO，一定要有正確認(rèn)識，守住這個底線—國債期貨，不過是一種風(fēng)險對沖的工具，而非需要盈利的投資。”
在周雷看來，實(shí)體企業(yè)購買國債期貨，肯定是有某種需求，比如要規(guī)避利率波動對利潤的損害，是否投資、如何投資國債期貨產(chǎn)品，一定要看自己的需求。
交易策略
純粹從交易過程上看，國債期貨與其他期貨品種并沒有本質(zhì)區(qū)別。國債期貨的交易策略，要根據(jù)參與交易的主體而定。
周雷介紹說，國債期貨市場的參與者主要是三類人：第一類是有特別的風(fēng)險需求、需要化解某個風(fēng)險的投資者，即套期保值的操作者，大多數(shù)是銀行或者有特定需求的企業(yè)；第二類是所有市場上都會存在的投機(jī)交易者，這類人會根據(jù)自己的判斷，通過價格獲得利差；第三類，也是最重要的一類人，是套利操作者，這類人是溝通整個現(xiàn)貨市場和期貨市場的紐帶，他們會根據(jù)現(xiàn)貨市場和期貨市場的差異，通過交割程序，使得兩個市場的價格趨向合理與一致。這三類人的共同存在，保證了整個市場交易的順利進(jìn)行。
不同類型的參與者，有不同的交易策略。比如一個投機(jī)的投資者，一定會做基于主觀判斷的趨勢易：判斷這個產(chǎn)品要漲，我就會去買；判斷這個產(chǎn)品要跌，我會就去賣。套期保值操作者基本上是固定的，他們手中有大量國債，為了防止利率的變動，會做一次性買或者賣的操作，去鎖定利率波動風(fēng)險。套利者則根據(jù)現(xiàn)貨市場和期貨市場的價差，不斷進(jìn)行買賣操作。
周雷特別針對實(shí)體企業(yè)投資者提醒了一些注意事項(xiàng)。
首先，要對國債期貨有深刻的認(rèn)識。“國債期貨和商品期貨畢竟是不同的，它是一個金融衍生品，有其本身的特點(diǎn)、運(yùn)行規(guī)律、定價機(jī)制，如果對這些最基礎(chǔ)的東西都不了解，貿(mào)然參與交易，就會變得非常危險?！?/p>
其次，要注意資金管理上的風(fēng)險?！昂芏嗥髽I(yè)是因?yàn)槟撤N對沖風(fēng)險的需要進(jìn)場的，結(jié)果做著做著，就變成了某種投機(jī)。”周雷說，在這個市場里，人們看不出某個投資者的交易目的，是套利？或是對沖風(fēng)險？因此，他將這個市場的所有投資者都視為單邊投機(jī)。“無論是買或者賣，永遠(yuǎn)是一個方向。無論你在現(xiàn)貨市場有沒有真正的國債，或者只是從財務(wù)計劃角度做某種操作?！?/p>
在這個市場里，最讓人把握不住的，是保證金的杠桿作用。企業(yè)花100萬元進(jìn)行操作，根據(jù)3%的保證金率，就產(chǎn)生了33倍的杠桿，意味著它做的是3300萬元的交易。如果這100萬元是企業(yè)僅有的流動資金，3300萬元的交易就遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了其管控能力。
對于CFO來說，這意味著資金管控的風(fēng)險非常大。如果資金突然斷鏈，或者不能保證現(xiàn)金的持續(xù)交易，就會出現(xiàn)風(fēng)險。
周雷指出，實(shí)體企業(yè)最好不要選擇單一的風(fēng)險對沖工具，要有幾種工具或者幾個產(chǎn)品的組合?！八^單邊投機(jī)，真正對沖的風(fēng)險其實(shí)在對應(yīng)的那邊市場里，而市場中有太多不可知、不可預(yù)測的因素，會造成價格突然的扭曲或者放大。這個時候，你雖然用這個工具對沖了原來的風(fēng)險，但在那個市場里，你又遇到了新的風(fēng)險。所以在使用風(fēng)險對沖工具的時候，一定要把握好尺度，想清楚自己到底要做什么，要對沖哪一部分風(fēng)險，這樣才相對比較安全?！?/p>
【摘要】本文試圖通過對股指期貨定義及其特點(diǎn)的論述，然后基于對國外市場的實(shí)證研究分析了股指期貨的推出將會對我國證券市場產(chǎn)生的影響和可行性，最后對于股指期貨的合約設(shè)計應(yīng)該注意事項(xiàng)進(jìn)行簡要敘述。
【關(guān)鍵詞】股指期貨風(fēng)險轉(zhuǎn)移套期保值合約設(shè)計
一、股指期貨概述
股票指數(shù)期貨（簡稱股指期貨）是以股票價格指數(shù)為交易標(biāo)的物的金融期貨品種，是買賣雙方根據(jù)事先約定好的價格同意在未來某一特定時期進(jìn)行股票指數(shù)交易的一種協(xié)定。
和其它期貨合約不同，股指期貨合約的特點(diǎn)為：（1）交易方式特殊。它的交易標(biāo)的為股票指數(shù)，并以現(xiàn)金結(jié)算，而不是實(shí)物即股票交割，這主要是由于股指并不具備實(shí)物形式，交割時按點(diǎn)位將指數(shù)換算為貨幣形式，采用現(xiàn)金支付。因此，在交割期內(nèi)，投資者完全不必購買或者拋出相應(yīng)的股票來履行合約義務(wù)，這就避免了在交割期股票市場出現(xiàn)“擠市”現(xiàn)象。（2）高杠桿。即收取保證金的比例較低，可以突破傳統(tǒng)交易的“本金限制”。（3）交易成本低。在國外，標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約以及期貨市場的高度流動性使期貨交易只有股票交易成本的十分之一。
二、我國推出股指期貨的意義及可行性
回顧中國證券市場的發(fā)展歷程，還是一個非常不成熟的市場，受管理當(dāng)局監(jiān)管、利率及國債
發(fā)行量等宏觀政策調(diào)整，也受國際政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境、關(guān)鍵原材料供求等因素的影響。從2005年的1000點(diǎn)直升至2007年的6000點(diǎn)，如今腰斬到2000多點(diǎn)幾經(jīng)大起大落，我們可以看到中國證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險很大。歸結(jié)其原因，主要是我國的證券市場仍然存在種種不規(guī)范的現(xiàn)象，證券市場的發(fā)展受政策性因素的影響仍然比較大，廣大投資者對新的避險工具的呼聲越發(fā)強(qiáng)烈，而股指期貨作為有效的系統(tǒng)風(fēng)險規(guī)避工具已成眾望所歸。然而針對股指期貨，我們了解多少？它的推出對我國有哪些影響？我們又如何通過股指期貨進(jìn)行投資呢？
對市場而言，由于股指期貨具有交易成本低、杠桿性高以及現(xiàn)金交割等特點(diǎn)，其流動性遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過現(xiàn)貨市場，推出股指期貨將完善我國資本市場的交易機(jī)制，豐富投資者的投資產(chǎn)品，使其能迅速改變資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)行合理的資源配置，提高資源的配置效率，提升整個市場的總體流動性。同時，它還有益于平抑股市，促進(jìn)市場形成合理波動以防止暴漲暴跌，提供方便的賣空交易條件，結(jié)束“單邊獲利”，有利于規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險，培育和發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者。在做空機(jī)制下,投資者可以通過套期保值進(jìn)行風(fēng)險對沖，這就是股指期貨的風(fēng)險轉(zhuǎn)移功能。除此之外，股指期貨還有價格發(fā)現(xiàn)功能，實(shí)證研究表明，股指期貨價格一般領(lǐng)先于股票現(xiàn)貨市場的價格。
然而這諸多的好處在股指期貨推出之前都是我們的理想期望和假設(shè)，所以我們先分析海外已推出的股指期貨，以下為四個海外市場股指期貨推出前后指數(shù)的變動情況：
通過圖表，這四個市場推出股指期貨前推升指數(shù)，而推出之后壓低指數(shù)，但從總體看，并不影響股市的長期趨勢。
除日經(jīng)225指數(shù)期貨外，其它均降低或不影響股市的波動。
當(dāng)前，我國證券市場上市公司數(shù)量和股票總市值迅速擴(kuò)大，經(jīng)過十幾年的發(fā)展，我國期貨市場也逐漸走向成熟，先進(jìn)的大容量電腦處理系統(tǒng)，為發(fā)展股指期貨奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。其次，大量的國外成功開設(shè)各自股指期貨交易，積累了許多寶貴經(jīng)驗(yàn)，因此目前我國已具備了一些推出股票股指期貨交易的條件。雖然會產(chǎn)生一些消極影響，但為了使國內(nèi)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)更好的接軌，我國資本市場應(yīng)不斷國際化，應(yīng)推出股指期貨形成完整的股票衍生體系，同時也為了防止其他國家和地區(qū)首先推出以我國股票指數(shù)為標(biāo)的物的股指期貨帶來的金融安全問題，因此，對于股指期貨在我國的問世是市場本身的需求。
三、推出時機(jī)選擇及合約設(shè)計
既然推出股指期貨勢在必行，那這只懸在空中的“靴子”什么時候落地呢？我們?nèi)绾卧O(shè)計合約才能讓它安全落地？
自2006年9月8日中國金融期貨交易所成立以來，各界對股指期貨推出的預(yù)測一次次落空，又一次次被重新提起。對這個敏感問題，我們可以從不同的渠道聽到不同的說法，一種觀點(diǎn)認(rèn)為股指期貨推出可能引發(fā)股市大的調(diào)整，應(yīng)該在股指處于低點(diǎn)時推出。相反的，有些人認(rèn)為也許不需要在所有的條件都成熟了才推出股指期貨，其中爭論較大的是我國能否在缺乏股票賣空機(jī)制的情況下推出股指期貨。眾說紛紜之下，股指期貨何時推出的懸念依舊。
推行股指期貨，其準(zhǔn)備工作涉及面很廣，包括上市交易地點(diǎn)和標(biāo)的選擇、合約規(guī)模及交割結(jié)算制度的確定。期限種類、價格波動幅度、保證金水平及漲跌停板制度的建立更需周密的考慮和研究，管理制度和風(fēng)險防范措施的落實(shí)同樣也應(yīng)受到我們的重視。
通過對國際上股指期貨標(biāo)的指數(shù)的分析，首先，標(biāo)的指數(shù)應(yīng)是成分股指數(shù)，而不應(yīng)該是綜合指數(shù)，采用樣本股來編制股價指數(shù)，可以在一定時期內(nèi)保持樣本股固定不變從而保持了指數(shù)內(nèi)部結(jié)構(gòu)的相對穩(wěn)定性及指數(shù)前后的可比性，有利于投資者采用該樣本指數(shù)期貨進(jìn)行套期保值和指數(shù)基金構(gòu)造投資組合。其次，我們賦予某種成份股的權(quán)重必須恰當(dāng)，避免某種特定成份股的價格波動對指數(shù)的運(yùn)動造成不相稱的影響。最后，對于成份股的選取有特定的要求，選取的樣本股應(yīng)該具有較好的行業(yè)代表性，盡可能覆蓋國民經(jīng)濟(jì)的各個產(chǎn)業(yè)，并能夠充分反映國民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及其變化趨勢；樣本股應(yīng)該有一定的流動性，這樣才能方便進(jìn)行套利，建立穩(wěn)定合理的市場價格；選取的樣本股不應(yīng)該包括虧損股且最好能夠代表滬、深股市的綜合表現(xiàn)，其市值及流通金額應(yīng)該占較大的比重。
國際上股指期貨的交易所有三種選擇：期貨交易所，證券交易所以及在這兩個交易所分別進(jìn)行。從我國的情況來看，選擇在期貨交易所開設(shè)股指期貨交易比較合理，首先，這符合證券期貨法規(guī)的規(guī)定。其次，我國期貨交易所經(jīng)過10年的發(fā)展積累了較多的管理經(jīng)驗(yàn)并有了一套完整的期貨交易規(guī)章制度和風(fēng)險防范措施，專業(yè)技術(shù)水平較高。最后，在我國期貨與現(xiàn)貨運(yùn)作機(jī)制到監(jiān)管體制互不相容的特殊背景下，外匯在資本項(xiàng)目下自由兌換之前，混業(yè)經(jīng)營不是一個明智的選擇。
