發(fā)布時間：2023-03-02 15:04:51
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的債券風險論文樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
[論文摘要]巨災風險債券的契約條款是債券交易各方權利義務關系的載體。基于剩余索取權與控制權對應的一般原則，必須在理順債券運行中多方主體的權利義務關系，因為巨災風險債券的條款設計須解決的一個核心問題，也不例外的在于如何平衡債權債務雙方的權利義務關系，保證債券的順利運作。但是，在進行巨災風險債券契約條款設計時，必須比較巨災風險債券在現(xiàn)金流結構、信用結構和期權結構上與一般債券的異同，在債券契約條款設計中應包含一些限制性條款，以便巨災風險債券的契約條款的科學性。
無論何種融資契約，其合同條款只是表象，也即契約關系的外部載體，契約背后反映的實質上是其所承擔的權利義務關系。正因為如此，融資契約條款設計的目的也就是契約雙方(或多方)權利義務關系的平衡。巨災風險債券的條款設計須解決的一個核心問題，也不例外地在于如何平衡債權債務雙方的權利義務關系，保證債券的順利運作，達到雙方各自交易的初衷。本文基于剩余索取權與控制權對應的一般原則，對以履約保證機制為重點的巨災風險債券契約條款設計機制問題進行了一些探析。
一、巨災風險債券的契約條款設計概覽
巨災風險債券(CatastropheBond)是20世紀90年代以來全球巨災事故頻繁發(fā)生且損失幅度劇增的大背景催生出來的一種新型ART(AlternativeRiskTransfer)工具，它由(再)保險公司(或其設立或指定的SPV，即特殊目的機構SpecialPurposeVehicle)發(fā)行，收益取決于該公司或整個行業(yè)的巨災損失狀況。與普通債券不同的是，巨災風險債券本金的返還與否依賴于特定事件的發(fā)生：若在期內未發(fā)生約定的巨災事故，發(fā)行人按約向投資者還本付息；若發(fā)生預先規(guī)定的觸發(fā)事件(TriggeringEvent)，則發(fā)行人向投資者償付本金或利息的義務將部分乃至全部被免除，債券發(fā)行人將運用該筆基金進行理賠。作為一種新型的保險風險證券化工具，巨災風險債券的出現(xiàn)不僅增強了保險業(yè)的承保能力，也為投資者提供了一種從分散化投資組合中獲得較高收益的有效途徑，對保險業(yè)乃至整個金融業(yè)的發(fā)展產生了相當?shù)挠绊?，已成為迄今為止運作的最為成熟和廣泛的巨災風險證券化工具。我國自2006年起也開始初步籌劃相關的地震風險債券的運作。
根據(jù)企業(yè)契約理論中有關所有制、治理結構的一般論點，企業(yè)是一系列契約的組合，是個人之間交易產權的一種方式。企業(yè)治理結構設計的一般原則是剩余索取權與剩余控制權的對應。企業(yè)的融資活動深刻影響著企業(yè)的治理結構，因而融資契約的設計也理應遵守剩余索取權與剩余控制權相對應的原則。據(jù)此，又結合當前理論界主流的債務契約設計理論，企業(yè)融資契約要解決的核心問題就是如何設計一種能使剩余所有權和剩余控制權相匹配的最優(yōu)契約，以在投資者和股東之間合理地分配現(xiàn)金收益流，或在特定情況下及時地將企業(yè)的控制權由企業(yè)內部轉移到債權人手中，以保護債權人的合法利益，使投資者愿意提供足夠數(shù)量的資金滿足企業(yè)的投資需求。一言以蔽之，融資契約的條款設計要解決兩個問題：現(xiàn)金收益流的分配以及保證履約機制的設置。
由于巨災風險債券的發(fā)行主體SPV一般由政府或旨在通過巨災風險債券轉移巨災風險的(再)保險公司發(fā)起成立，其功能也被人為局限于充當巨災風險證券化活動的中介，不以營利為目的，更重要的是，如上述，債券最終的現(xiàn)金流流向存在著不確定性。再者，巨災風險債券在發(fā)行前都經過科學理算，原(再)保險公司繳納的保險費，投資者期初的投資支出及其累計額一般情況下能滿足偶然發(fā)生的巨災損失事故?；谝陨蟽牲c原因，收益現(xiàn)金流在股東和投資者之間的分配在巨災風險債券契約條款的設計中意義不大，巨災風險債券契約條款設計的重點在于對其履約保證機制的探討。
二、從條款設計看巨災風險債券的履約保證機制
根據(jù)債券契約條款設計理論的一般觀點，債券契約條款設計所應包含的一些因素包括現(xiàn)金流結構、信用結構與期權結構。以下結合巨災風險債券的特殊之處，試從這些方面來探討其契約條款設計較一般的債券的共通與特殊之處。
(一)現(xiàn)金流結構
即資金在何時，以何種數(shù)量，向哪方流動的結構，這是融資契約的最基本結構。包括三個方面：
1．期限問題。對一般債券而言，期限越長表明債券本身所包含的違約風險越大，從而要求的回報率就越高。對巨災風險債券而言這一基本原則也是成立的。特殊之處在于，巨災風險債券回報率的高低，還特別依賴于巨災事故發(fā)生的概率和本金利息的風險程度，即巨災事故發(fā)生概率越高，越有可能觸發(fā)債券對(再)保險人的支付，投資者對其本息的要求權越有可能喪失。當然，不同種類債券(本金保證型、本金利息均保證型及均不保證型)對本息的規(guī)定對于投資者本金的風險程度不同，要求的回報率自然也不同?？傊瑢IE災風險債券而言自然因素(巨災事故發(fā)生概率)與債券本身條款的設定對其收益率的影響相對于期限的影響更大，這是巨災風險債券相對于普通債券的一大區(qū)別。
2．利率問題。在利率問題上巨災風險債券類似于一個浮動利率債券，具體來說，在巨災事故即將發(fā)生或者已發(fā)生但尚未進行賠付的情況下，投資者預期債券的觸發(fā)支付在即，從而存在吞食自己本金和(或)利息的可能性，因而市場對其需求傾向于下降，為平衡供求關系，巨災風險債券的價格會傾向于上升，利率會傾向于下降。
3．還款方式。在此問題上，巨災風險債券和一般債券類似：它一般都是在期末一次性支付投資者本息(未發(fā)生巨災事故的情況下)。相對于定期支付本息的情況，一次性還款對發(fā)行人的有利之處在于可能最大限度地占用這筆資金。但是，也存在弊端：首先，債券到期需要支付一大筆現(xiàn)金，如果發(fā)行人現(xiàn)金短缺或安排不善有可能出現(xiàn)到期無法兌現(xiàn)的風險；其次，從投資者角度看，一次性還款等于是將應收利息再“強迫”投資于這種債券，從而使其本息面臨較大的信用風險。因此，本金保證型和本金利息保證型的巨災風險債券對投資者和發(fā)行人來說都有益處。
目前國內企業(yè)間的并購發(fā)展比較快，并購作為資本運營方式日益增多，其中出現(xiàn)了許多讓人關注的問題，尤其是其中存在的財務風險顯得尤為突出。因此，分析企業(yè)并購過程中可能存在的風險，研究相應的措施以防患于未然，對于企業(yè)并購將起到積極的指導作用。
1. 并購的含義和動因
企業(yè)并購，即企業(yè)之間的合并與收購行為。企業(yè)合并是指兩家或更多的獨立企業(yè)合并組成一家公司，常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的其他公司。收購是企業(yè)通過現(xiàn)金或股權方式收購其他企業(yè)產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業(yè)產權交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產權交易行為的方式取得對目標公司的控制權力為特征。企業(yè)并購一般以獲取被并購企業(yè)一定數(shù)量的產權和主要控制權為目的。
企業(yè)并購的動因：
一是謀求未來發(fā)展機會。
二是提高管理效率。
三是達到合理避稅的目的。
四是迅速籌集資金的需要。
2. 企業(yè)并購過程中的財務風險企業(yè)并購的財務風險是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業(yè)財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現(xiàn)嚴重負偏離而導致的企業(yè)財務困境和財務危機。它存在于企業(yè)并購的整個流程中。
2.1計劃決策階段的財務風險
在計劃決策階段，企業(yè)對并購環(huán)境進行考察，對本企業(yè)和目標企業(yè)的資金、管理等進行合理的評價。在此過程中存在系統(tǒng)風險和價值評估風險。
2.1.1系統(tǒng)風險。是指影響企業(yè)并購的財務成果和財務狀況的不確定外部因素所帶來的財務風險，包括：利率風險、外匯風險、通貨膨脹風險，等等。
2.1.2價值評估風險。價值評估風險包括對自身和目標企業(yè)價值的評估風險。企業(yè)在做出并購決策時，必須判斷自身是否有足夠的實力去實施并購，其風險主要體現(xiàn)在過高地估計了企業(yè)的實力或沒有充分地發(fā)掘企業(yè)的潛力;對目標企業(yè)價值的評估風險主要體現(xiàn)在對未來收益的大小和時間的預期，如果因信息真實或者在并購過程中存在****行為，則都會導致并購企業(yè)的財務風險和財務危機。
2.2并購交易執(zhí)行階段的財務風險
在并購實施階段，企業(yè)要決定并購的融資策略和支付方式，從而產生融資風險和支付風險。
[關鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略
工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經濟群體。隨著收入的增加和金融市場發(fā)展的成熟，作為社會經濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經濟條件和現(xiàn)實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產的增值都有較大的現(xiàn)實意義。
一、工薪階層證券投資的經濟條件
(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀
隨著社會經濟的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計，2005年我國城鎮(zhèn)居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數(shù)的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經濟條件。
(二)工薪階層的理財現(xiàn)狀
2005年底，我國金融機構人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內生產總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財?shù)闹饕绞剑莾π畹牡屠适怪疅o法為工薪階層帶來較高的收益。大量調查表明，工薪階層已經不滿足于單一儲蓄的理財現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產或實業(yè)投資，對股票、債券等金融產品不熟悉、投資專業(yè)知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。
二、工薪階層證券投資的主要產品
工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業(yè)論文 目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。
(一)債券
債券是經濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發(fā)行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。
(二)股票
1990年l2月上海證券交易所的開業(yè)，中國開始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關系?，F(xiàn)階段的中國股市還不規(guī)范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當?shù)拈e置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。
(三)基金
基金產品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。
股票型基金是最主要的基金產品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文 投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。
債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩(wěn)定的特點，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產品，在存續(xù)期內一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩(wěn)健的投資風格，在一定的投資期間內為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結構和運作原理的關系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產品的投資者。
三、工薪階層證券投資的風險與原則
(一)工薪階層證券投資的風險
作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財?shù)母鱾€渠道也具有風險，醫(yī)學論文 只是風險的特點與各種投資工具的類型有關。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經濟環(huán)境風險。
1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。以股票市場為例，在1997年的香港金融危機中，如果沒有國際炒家的投機活動，香港股市也不會有那么史無前例的波動。雖然香港最終戰(zhàn)勝了國際炒家，但畢竟付出了巨大的代價。2001年以來中國股市的低迷使無數(shù)股民損失慘重。
2．利率風險。利率是經濟發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實利率，導致相當?shù)膿p失。
3．流動性風險。流動性指資產的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強，利息損失很??；股票的變現(xiàn)比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。
4．經濟環(huán)境風險。經濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。
(二)工薪階層證券投資的原則
1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現(xiàn)金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財?shù)氖杖霘w根結底還要用于生活支出。
2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產安全，須根據(jù)自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現(xiàn)時收入和長期收入預期很高，而且還有相當?shù)囊还P閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現(xiàn)時收入和長期收入都比較穩(wěn)定，沒有多少閑錢，節(jié)余的錢主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項目。
3．合理規(guī)劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。
四、工薪階層證券投資的策略
(一)抓住時機。低價買進策略
“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文 每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經濟發(fā)展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發(fā)揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。
(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略
投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產品等適當分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長短期品種的結合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應的經濟收入。
(三)深入研究。領先一步策略
個人投資想盈多虧少，就必須在審時度勢、捕捉商機上高人一籌。很多人風潮一起就很快跟隨追漲，當然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動先人一步尋找信息，挖掘商機，并對此作出科學合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場的搏殺中處于主動地位。
(四)高低組合。成本平均策略
工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價證券時。通常總是按照預定的計劃根據(jù)不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。
(五)按需而變，時間分散化策略
根據(jù)投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養(yǎng)老費用的損失。
(六)委托理財。借“雞”生“蛋策略
如果有比較可靠的富有投資經驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資?，F(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。
(七)理性審視。風險轉移策略
對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉移投資風險。工作總結 如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉移出去。
[參考文獻]
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論文關鍵詞：財務杠桿，資本結構，影響
1 引言
杠桿效應，是指固定成本提高公司期望收益，同時也增加公司風險的現(xiàn)象，杠桿具有放大贏利波動性的作用。企業(yè)籌資方式的選擇往往會使企業(yè)產生固定性的籌資成本比如債務利息或優(yōu)先股股利。當企業(yè)現(xiàn)金流不能應付這些到期的固定性籌資成本時企業(yè)將喪失償債能力，這就是財務風險。例如2007年的美國次貸危機對我國很多企業(yè)造成了毀滅性的打擊，2008年上半年，全國就有6.7萬家規(guī)模以上中小企業(yè)倒閉。溫州30萬家制造企業(yè)中的20%處于停產和半停產狀態(tài)，并有4萬家企業(yè)倒閉；東莞關停、轉移外資企業(yè)就有405家，同比上升36.4%[2]。其深層次的原因是人們只盯住了杠桿的更大收益而忽視了由此帶來的風險，當風險釋放的時候企業(yè)無力承受。悲慘的事例教育我們不能盲目的追求杠桿效應的最大化經濟學論文，應將杠桿效應與風險因素綜合考慮，使企業(yè)能從容應對風險，不至于倒閉破產。什么樣的資本結構是企業(yè)最佳資本結構？這將是本文的介紹重點。
2 財務杠桿簡介
2.1財務杠桿定義
財務杠桿是指由于固定債務的存在而導致企業(yè)息稅前利潤變動引起普通股每股收益產生更大變動的杠桿效應。當企業(yè)存在債務融資時就會產生財務杠桿效應。如果負債經營使得企業(yè)每股利潤上升，便稱為正財務杠桿；如果使得企業(yè)每股利潤下降，通常稱為負財務杠桿[3]。財務杠桿的大小通常用財務杠桿系數(shù)表示，它是企業(yè)計算每股收益的變動率與息稅前利潤的變動率之間的比率。財務杠桿系數(shù)越小，表明財務杠桿作用越小，財務風險也就越小。
DFL==
式中：DFL——財務杠桿系數(shù)
EPS——普通股每股收益變動額
EPS——變動前的普通股每股收益
EBIT——息稅前盈余變動額
EBIT——變動前的息稅前盈余
上述公式可以推導為：
DFL =
式中：I——債務利息
PD——優(yōu)先股股利
T——所得稅稅率
2.2財務杠桿收益
A、B、C三家業(yè)務相同的公司，相關財務資料如下
由上表可以看出完全沒有負債融資的A公司相對于有債務融資的B、C公司，當息稅前利潤增加1倍時，每股收益也增加了1倍，說明每股收益與息稅前利潤同步變化，沒有顯現(xiàn)出財務杠桿效應。而B、C公司每股收益分別增長了116%和154%，顯示出財務杠桿效應。同時由于B、C公司資本結構的不同（B、C公司資產負債率為20%、50%），他們的每股收益變化率為116%和154%，說明資產負債率越高的公司財務杠桿效應越明顯。隨著債務利息的增加，企業(yè)面臨的現(xiàn)金危機也在增加，同時財務風險也增大。
企業(yè)是可以通過不同的籌資渠道來調整企業(yè)的負債比率，通過合理安排資本結構，適度負債經濟學論文，使財務杠桿利益抵消風險增大所帶來的不利影響。
3 資本結構簡介
3.1資本結構含義
企業(yè)資本由負債和權益構成，短期資金需要量和籌集方式經常變化，且在整個資金中所占比重不高，因此將短期資金作為營運資金管理。因此長期債務與權益資本的組合形成了企業(yè)的資本結構。債務融資一方面可以實現(xiàn)抵稅收益，但在增加債務的同時也會加大企業(yè)的風險，并最終要由股東承擔風險的成本。企業(yè)資本結構決策的主要內容是權衡債務的收益與風險，實現(xiàn)合理的目標資本結構，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。
3.2資本結構決策
資本結構決策有不同的方法，常用的方法有資本成本比較法與每股收益無差別點法，其中資本成本比較法以資本成本作為選擇標準，計算過程簡單，這種方法只是比較了各種融資組合方案的資本成本，而沒有考慮不同融資方案帶來的財務風險，本文重要介紹第二種方法即：每股收益無差別點法。
每股收益無差別點法以不同融資方案下企業(yè)的每股收益相等為基礎，通過比較在企業(yè)預期盈利下的不同融資方案的每股收益，進而選擇每股收益最大的融資方案。
每股收益無差別點的計算公式如下：
EPS==
式中：EPS——每股收益
N——籌資后的發(fā)行在外的普通股股數(shù)
以上述A公司為例，假定A公司息稅前利潤為15萬，需追加資本50萬，有三種籌資方式
一是全部發(fā)行普通股：增發(fā)25000股，每股20元經濟學論文，這時每股收益1.5元
二是全部發(fā)行長期債券：債務利率7%,利息35000元，這時每股收益1.725元
三是全部發(fā)行優(yōu)先股：優(yōu)先股股利10%，優(yōu)先股股利50000元1.25元
1、 計算第一、二種方案的無差別點
=
EBIT=105000萬
這時每股收益1.05元
2、計算第一、三種方案的無差別點
=
EBIT=200000
這時每股收益2.00元
由以上圖示可以看出當企業(yè)預期息稅前利潤大于10.5萬元時，采用長期債務融資比采用普通股融資的每股收益大，當企業(yè)預期息稅前利潤大于20萬元時，采用優(yōu)先股融資比采用普通股融資的每股收益大。同時可以看出無論企業(yè)息稅前利潤多大時，采用長期債務融資都比采用優(yōu)先股融資的每股收益大。由于A企業(yè)預期息稅前利潤15萬，通過對每股收益無差別點比較A企業(yè)應該采用發(fā)行長期債券融資方式。
每股收益無差別點法通過比較在不同籌資方式下企業(yè)每股收益的變化來指導企業(yè)籌資決策，哪種籌資方式會給企業(yè)帶來更大的每股收益就選哪種方式。但是在選擇的同時并沒有考慮到企業(yè)的整體價值大小。當每股收益的增長不足以彌補風險增加所需的報酬時，盡管每股收益在增加，但公司價值仍然會下降。企業(yè)管理目標并不是每股收益最大化而是企業(yè)價值最大化或股東權益最大化，那么怎么樣的籌資方式才是符合企業(yè)管理目標的方式？這就引出了最佳資本結構的概念。
3.3最佳資本結構
企業(yè)最佳資本結構應當是使企業(yè)的價值最大，而不是每股收益最大的資本結構，同時在這種使企業(yè)價值最大化的資本結構下，企業(yè)的資本成本也應該是最低的。
企業(yè)的市場價值V等于其股票的市場價值S加上長期債務的價值B。
V=S+B
假定企業(yè)長期債務的現(xiàn)值等于其面值；股票的現(xiàn)值等于企業(yè)未來凈收益按股東要求報酬率折現(xiàn)。企業(yè)經營利潤永續(xù)，股東要求回報率不變，則股票市場價值為：
S=
式中：Ke——權益資本成本（股東要求報酬率）
采用資本資產定價模型計算股票的資本成本Ke
Ke =RF+β(Rm-RF)
式中：RF——無風險報酬率
β——股票的貝塔系數(shù)
Rm——平均風險股票必要報酬率
公司資本成本用加權平均資本成本（KWACC）表示
K=K（1-T）()+K()
式中：Kd——稅前的債務資本成本
繼續(xù)以上述A公司為例，該公司預期息稅前利潤15萬，長期資本構成為普通股，無長期債券和優(yōu)先股經濟學論文，該公司認為目前的資本結構不合理，準備通過發(fā)行債券回購部分股票方式調整資本結構。經咨詢，目前的債務利率和權益資本成本情況如下：
根據(jù)上表資料以及前述公式計算不同長期債務規(guī)模下企業(yè)價值和加權平均資本成本如下：
以發(fā)行20萬長期債務為例計算過程如下：
債務市場價值等于其面值20萬
股票市場價值==100萬
企業(yè)市場價值=20+100=120萬
加權平均資本成本==9.38%
一般情況下個別資本占全部資本的比重按賬面價值計算，當賬面價值與市場價值差別過大時，計算結果會與實際有較大差距。因此如果能夠取得資本市場價值在計算過程中用市場價值計算權數(shù)會更準確，本例中長期債券取賬面價值，股票取市場價值。
從上表中可以得出當企業(yè)以發(fā)行20萬長期債券方式回購股票時公司的價值最大（V=120萬），同時公司的加權資本成本最低(KWACC=9.38%)
4 結論
企業(yè)籌資方式的選擇影響著企業(yè)價值的大小，選擇適當適度的籌資方式將財務杠桿效應發(fā)揮到最大將會給企業(yè)帶來更大的每股收益。但更大的每股收益與最大化的企業(yè)價值下企業(yè)資本結構往往并不一致。發(fā)行什么規(guī)模的債務來籌資從而達到最大的企業(yè)價值是本文論述的關鍵。我們在追求企業(yè)價值最大化的今天，籌資與投資決策至關重要，希望本文能引起你對籌資決策的思考。
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[摘要]隨著國民經濟的戰(zhàn)略性調整,我國的中小企業(yè)將越來越多,越來越活,這給中小企業(yè)的發(fā)展帶來了機遇,也帶來了競爭,我國經貿委對中小企業(yè)的現(xiàn)狀進行了調查,發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)目前面臨的主要困難是融資難,資金短缺經濟成為制約中小企業(yè)方發(fā)展的主要因素,如何改變這一瓶頸,是我國當前需要解決的一道難題。本論文從風險投資角度進行研究,結合目前中小企業(yè)的發(fā)展狀況為研究依據(jù),分析了中小企發(fā)展風險投資的問題和不足,提出了一系列的對策建議。
[關鍵詞]中小企業(yè)融資風險投資對策建議
中小企業(yè)發(fā)展的一個重要障礙是資本的缺乏，因此,外部融資成為中小企業(yè)發(fā)展的一個重要條件是對高新技術進行投資的一種金融行為,是高新技術產業(yè)的,孵化器,從投資行為的角度來講,風險投資是把資本投向蘊藏著失敗風險的高新技術及其產品的研究開發(fā)領域,從運作方式看,是指由專業(yè)人才管理下的投資中介向特別具有潛能的高新技術企業(yè)投入風險資本的過程,也是協(xié)調風險投資家,技術專家,投資者的關系,利益共享,風險共擔的一種投資機制從本質上講,風險投資是高新技術產業(yè)在投入資本并進行有效使用過程中的一個支持系統(tǒng),它加速了高新技術成果的化壯大了高新技術產業(yè),催化了知識經濟的蓬勃發(fā)展,這是它最主要的作用。除此之外，風險投資還可以促進科技創(chuàng)新體系的建立和完善、促進產業(yè)結構和經濟結構的調整、完善企業(yè)融資體系和優(yōu)化資本配置、提供大量的就業(yè)機會并增加國民財富。風險投資的重要作用，已經被人們所普遍認同。在市場經濟條件下，風險投資的發(fā)展主要依靠市場主體和市場力量的推動，但是，僅僅如此是不夠的。由于風險投資本身的特性以及,市場失靈,等現(xiàn)象的存在，需要政府在尊重市場規(guī)律的同時，采用一定的措施和手段，給風險投資提供一定的待遇和發(fā)展環(huán)境。中國要認真學習和研究國外經驗，但需要探索符合我國國情的道路。
一、風險投資的內涵
風險投資（VentureCapital）也常被稱為風險資本、創(chuàng)業(yè)投資，關于風險投資基本定義的界定，目前可謂仁者見仁，智者見智，因而研究風險投資之前對其內涵須有一個正確認識，這樣才有利于引導風險投資業(yè)在我國的發(fā)展。美國全美風險投資協(xié)會（NVCA，NationalVentureCapitalAssociation）2000年指出，風險投資企業(yè)是由專業(yè)投資者提供資金投資并參與管理的一種投資形式，該投資的投資對象為高速發(fā)展并蘊藏著有望成為某行業(yè)重要公司的潛力新興公司。經合組織（OECD）1996年定義風險投資為對常被大公司和傳統(tǒng)金融機構忽略，具有高風險和規(guī)模較小的高科技公司的投資，并提出風險投資亦可指那些對未上市的初創(chuàng)公司投資并參與管理的資本。我國人大副委員長成思危則指出，風險投資是指資金投向蘊藏著失敗風險的高技術及其產品的研究開發(fā)領域，旨在促進新技術成果盡快商品化，以取得高資本收益的一種投資行為。以上幾個概念區(qū)別在于：投資領域是否僅限于高科技領域及是否采用參與管理的投資方式。我們認為風險投資是將資金投入高風險、高潛力的行業(yè)或中小企業(yè)的并參與其管理的對企業(yè)而言是一種特殊形式的融資行為的股權投資。這樣的定義突出了風險投資的股權投資性質及參與管理，并且將其投資領域擴大至高科技領域之外。
二、風險投資對中小企業(yè)的發(fā)展所起的作用
1.風險投資的介入可以緩解中小企業(yè)的融資難題
風險投資可以股權投資形式，比如發(fā)行可轉換優(yōu)先股或可轉換債券的方式投資中小企業(yè)。投資的目的并不在于獲取短期的財務利潤，而為了企業(yè)進入成熟期股本增值之后的股權轉讓獲取一次性的中長期高額回報。
2.風險投資有利提高中小企業(yè)的管理水平
一般來說，風險投資家在投資一個企業(yè)時，首先考慮投入高增長的行業(yè)，同時企業(yè)的業(yè)務發(fā)展必須有一定的可持續(xù)性。企業(yè)要在本行業(yè)里發(fā)展，必須要能夠不斷挖掘新的機會，這就需要在管理人員方面也要有很好的配置?？赡芷髽I(yè)剛開始的時候有一個很好的產品，但是當這個企業(yè)發(fā)展壯大的時候就要考慮找好的管理者。風險投資家注資中小企業(yè)之后，出于把握企業(yè)發(fā)展的需要，必須參與管理。因為專業(yè)投資公司、多數(shù)風險投資機構在企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略及管理方面必然有著獨到見解，對經理人員的聘任、內部激勵機制的建議、財務體制的架構等將提供各種有效措施及策略。風險資本在提供資金和增值服務的同時，將自己的技術、管理、營銷等理念注入到企業(yè)當中，為企業(yè)提供一種完善治理的機制，還有后續(xù)服務的機制。風險投資機構的管理介入可以有效推動企業(yè)發(fā)展。
三、中小企業(yè)發(fā)展風險投資所面臨的問題
1.資金來源渠道窄，投資主體單一
目前我國風險投資主要來源于政府財政撥款和銀行科技開發(fā)貸款等，主角主要是政府，沒有充分利用個人、企業(yè)、金融和非金融機構等具有投資潛力的力量來共同建立一個有機的風險投資網絡。
2.資本有效供給不足，風險投資規(guī)模偏小
風險投資是創(chuàng)業(yè)投資，是一種市場行為。在我國風險投資業(yè)的發(fā)展中，由于風險資本的有效供給不足，出現(xiàn)了諸多弊端。一是由于規(guī)模較小，無法在激烈的市場競爭中形成規(guī)模經濟，取得規(guī)模效應；二是力量有限，無法形成投資組合，從而達不到分散風險的目的；三是沒有足夠的資金去投資于涉及高金額、高風險的項目，因而也就無法在高科技產業(yè)化方面起到主導作用。
3.融資難度大，而且所能籌到的資金總量也很小
在我國，銀行和非銀行等金融機構經常會對一些大企業(yè)爭貸,而對中小企業(yè)卻不愿借貸，并且對中小企業(yè)的貸款期限也很短，不能滿足企業(yè)發(fā)展的需求。這樣，由于經營規(guī)模較小，資金不足，風險投資業(yè)一開始就會面臨融資難度大、壁壘多、融資量小等問題。
四、加快中小企業(yè)利用風險投資的對策
1.建立良好的風險投資市場體系
建立良好的風險投資市場體系,關鍵在于建立多元化的風險投資主體和建立相應的風險投資市場機制，美國風險投資的主要來源是個人資本，養(yǎng)老基金，保險基金，大公司資金，國外資金等,形成了一個多元化，多層次,社會化的風險投資網絡,我國發(fā)展風險投資業(yè)的當務之急是要建立一批有實力高水準的風險投資管理公司,其資金來源除了加大政府投資力度以外,還應該設法鼓勵投資銀行,大型企業(yè)集團,上市公司等參與風險投資,允許商業(yè)銀行,保險公司,社會保障基金等機構投資參與組建風險投資管理公司,鼓勵外資成立風險投資管理公司,并積極鼓勵居民從事對科技型中小企業(yè)的風險投資,努力培育私人風險投資家,在退出機制方面,可建立高技術產權交易所,以提高交易水平,切實起到支持風險投資股權轉讓的作用
2.建立有效和便捷的中小企業(yè)風險投資退出機制
建立一套適合市場經濟和高技術產業(yè)發(fā)展特點的風險資本市場體系，提供風險資本融通渠道的,入口與出口,無疑是近期我國資本市場與產業(yè)經濟發(fā)展的重要目標。為此，應盡快采取如下措施：
盡快推出創(chuàng)業(yè)板市場，確保創(chuàng)業(yè)板在風險資本市場體系中的龍頭地位。已有專家指出，我國推出創(chuàng)業(yè)板市場的主要障礙不在技術面、不在基本面，而在認識層面。當前一種流行的觀點是決策層之所以不及時推出創(chuàng)業(yè)板市場，是因為擔心我國創(chuàng)業(yè)板受NASDAQ、香港創(chuàng)業(yè)板市場低迷的影響，擔心出師不利。其實，這種擔心是多余的。首先，我國近幾年的經濟發(fā)展前景將是創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展的堅實基礎；其次，國內外投資者對我國創(chuàng)業(yè)板市場的強烈需求將為其發(fā)展提供有力的市場支撐；第三，一個由眾多中小企業(yè)構成的科技板塊市場是不乏炒作基礎的。鑒于此，決策層不必過多考慮推出創(chuàng)業(yè)板的時機，一旦制度建設與技術準備到位，應在年內最遲在明年初推出創(chuàng)業(yè)板市場，充分發(fā)揮其在新一輪經濟結構調整中的助中小企業(yè)風險投資與發(fā)展對策研究是小柯通過網絡搜集，并由本站工作人員整理后的，中小企業(yè)風險投資與發(fā)展對策研究是篇質量較高的學術論文，供本站訪問者學習和學術交流參考之用，不可用于其他商業(yè)目的，中小企業(yè)風險投資與發(fā)展對策研究的論文版權歸原作者所有，因網絡整理，有些文章作者不詳，敬請諒解，如需轉摘，請注明出處小柯，如果此論文無法滿足您的論文要求，您可以申請本站幫您論文，以下是正文。推器作用。
3.加快風險投資專業(yè)人才的培養(yǎng)
風險投資的融資很大程度上取決于風險投資家的個人魅力。風險投資天生就具有,高風險、高收益的特征，要求投資主體具有很強的風險意識和抗風險意識，所以風險投資不僅要求從業(yè)人員是懂技術、管理、金融、財務等知識的復合型人才，而且還得具備敢于冒險，敢于創(chuàng)新的精神。所以在以后的風險投資發(fā)展中，要注重對風險投資人才的培養(yǎng)。
4.加大政府對風險投資的支持力度，改善投資環(huán)境，降低投資風險
政府通過財政資金投資:政府財政資金的投入要明確投資方式、管理辦法并做好投資評估。其中，在投資方式上可采取三種方法：第一種方法是提供R＆D資金。在這方面國家財政還應保持并加強。這種資金主要投放在基礎性、關鍵性的科學研究方面。它可以以政策為導向。事實上我國1986年開始實施的,863計劃,和1988年開始實施的火炬計劃,也可以看作是兩個由政府投資于種子期的風險投資計劃。第二種方法是提供投資擔保。如美國、英國、日本、臺灣均設有各種,投資擔保計劃。根據(jù)國外的經驗教訓，政府在操作中應控制投資方向。第三種方法是直接投資。如英國、日本、新加坡、以色列均有過政府直接投資風險投資資本的方式。這種投資與第一種方法不同，它應按市場型為導向。從比較研究中我們可以看出，政府的直接投資一方面應限定投資領域、投資階段。政府不要直接操作風險投資基金而應委托投資管理公司操作。另一方面，政府對其直接投資部分應加強監(jiān)管、評估。對管理政府投資的操作人員必須建立合理的、可操作的、類似于美國審慎人的評判規(guī)范。
5.拓寬資金來源渠道，實行投資主體多元化
結合中國國情，中國在解決風險投資資金短缺難題時，必須廣開投資渠道，做到：爭取政府投資。即政府有計劃地將用于技術創(chuàng)新的資助金轉變?yōu)轱L險投資主體的股本，然后由風險投資主體利用這筆資金對中小企業(yè)技術創(chuàng)新活動進行實際投資；爭取商業(yè)銀行的風險性貸款；發(fā)行股票、債券以籌集社會游資；在技術創(chuàng)新活動開始前，向保險公司擔保，借助保險機制，分散投資風險等。其中我國政策性投資主體的大部分資金應由政府通過財政撥款、發(fā)行特種債券以及向國外金融機構借款等方式來解決，其余部分可以運用股票市場向社會公眾籌集。商業(yè)性投資主體的資本金則毋需國有資本占主體，大可由社會公眾廣泛持股，國有資本進入其中不過是為了尋覓一處更為有利的投資場所；維持銀行貸款。原有的銀行科技貸款仍要繼續(xù)發(fā)放，使之成為風險資本一個相對穩(wěn)定的來源；吸引民間資金。要創(chuàng)造條件，吸引總量超過8萬億元的民間資本流向風險投資業(yè)，使民間資本成為中國風險投資的主要來源；引進國外資本。注意引進外資和國內信貸之間的時間、風險和權益的權衡。我國目前風險投資所引進的外資，大多數(shù)都是屬于擴張期的投資，即屬于后期投資。這個時候風險投資所經歷的高風險差不多都已經過去，只是等待秋收果實了，若這時國內的一些銀行能夠準確地瞄準時機，那么這顆碩果就不會與外國分享了。如深圳,金蝶,到了成熟期，外國人來投資了，也就是采摘熟果實了，如果當時國內的銀行能給,金蝶,提供貸款，分享果實的就是國內銀行了。所以，一方面，國內金融機構應提高自身的專業(yè)判斷能力，使之能夠在適當?shù)臅r間對風險投資企業(yè)進行投資，以便也能分享風險投資的成果；另一方面，應努力改善我國的風險投資環(huán)境，積極爭取外資在創(chuàng)業(yè)期的投資，使之收益與風險相均衡。
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論文提要:股權分置改革完成后，我國的資本市場得到極大的發(fā)展。公司債券1市場也面臨著全新的發(fā)展環(huán)境，2007年中國證監(jiān)會正式《實施公司債券發(fā)行試點辦法》。本文基于新的經濟發(fā)展形勢，探討公司債券市場發(fā)展的必要性、可行性，進而提出發(fā)展公司債券市場的建議。
近年來，全球金融形勢日益復雜多變，金融危機時有發(fā)生，成熟的債券市場，不僅是金融危機的避風港，更是經濟的穩(wěn)定器。我國股票市場自股權分置改革完成以來，實現(xiàn)了制度性變革，得到了極大的發(fā)展，然而債券市場特別是公司債券市場的發(fā)展依然滯后。為此，本文探討在當前有利的發(fā)展環(huán)境下，公司債券市場發(fā)展的新契機。
一、發(fā)展公司債券市場的必要性
（一）國際上，從金融危機看債券市場尤其是公司債券市場的“備用輪胎”2意義。
1997年爆發(fā)的東南亞金融危機，其原因是多方面的，但是這些東南亞國家無一例外都缺乏一個相對有效的資本市場，融資嚴重依賴銀行體系，短期融資（經常是外幣融資）過度，期限與幣種雙重錯配。當大量的資本流入突然逆轉時，便導致貨幣和銀行危機。在危機發(fā)生后，出現(xiàn)資產價格暴跌時，一個發(fā)達的公司債券市場能在銀行資本基礎受到急劇削弱，嚴重妨礙其放貸能力時，能夠作為公司融資的重要渠道，及時跟進，解決企業(yè)部門的燃眉之急，進而緩解經濟危機的影響。顯然東南亞國家由于缺乏由債券市場提供的減震機制，沒有債券市場能夠為投資者提供資金轉移的緩沖區(qū)域。
因此，正如戈登斯坦3所指出的那樣，新興國家防范和化解貨幣錯配風險的措施之一就是，應優(yōu)先發(fā)展本國債券市場，鼓勵發(fā)展可供使用的風險對沖保值工具。金融體系的多樣化可以避免金融領域的問題擴展到整個經濟領域。從實踐來看，危機之后，東南亞各國亡羊補牢，迅速發(fā)展了債券市場尤其是公司債券市場。例如韓國、馬來西亞公司債余額占GDP比重由1997年29.5％、16.53％上升到2001年的38.2％和31.74％。而我國公司債券市場的發(fā)展相對落后。
美國在上世紀80年代初以及80年代末90年代初，曾經發(fā)生過兩次銀行業(yè)危機，一次因拉美債務危機而起，另一次源自商業(yè)不動產危機。在這兩次危機中，美國銀行部門遭受了重大損失，其資本基礎受到急劇削弱，嚴重妨礙其放貸能力，此時，美國的債券市場在不同程度上，起到替代銀行體系，為企業(yè)融資發(fā)揮了重要作用。這就是債券市場對銀行體系的備用輪胎作用。
（二）在國內，發(fā)展公司債券市場是優(yōu)化資本市場結構、拓寬企業(yè)的籌資途徑、避免風險過度集中在銀行體系、并為投資者提供更多投資工具的有利措施。
目前我國的資本市場已初具規(guī)模，但是單一資本市場結構所暴露出來的一系列問題，如投資品種的匱乏和避險工具的缺乏，遠遠不能滿足投資者日益增長的對不同投資品種的需求，也不能滿足企業(yè)的融資需求。
長期以來，我國企業(yè)融資中銀行貸款的占比很高，銀行體系承擔了大量債務風險。銀行資金來源短期化，資金運用長期化趨勢明顯，資產負債期限錯配問題嚴重。由于存在人民幣升值預期，資產負債結構中的貨幣錯配現(xiàn)象也逐漸顯現(xiàn)。期限和貨幣的雙重錯配使得銀行體系面臨著較大的利率風險、匯率風險和流動性風險，不利于整個國家金融體系的穩(wěn)定。而公司債券的發(fā)行將風險分散到眾多投資者身上，且能通過二級市場更好的識別和量化風險變化，因此，公司債券市場能比銀行貸款分散更多的風險。
目前我國流動性充裕，而投資者缺乏投資途徑，除了低收益的儲蓄存款，只有高風險的股票市場和房地產市場，中間沒有過渡地帶，易受外部沖擊的影響。股權分置改革完成后，我國的股票市場由熊轉牛，資金大量流入股市，事實證明，非理性的操作導致了股票市場的大起大落，而一個發(fā)達的公司債券市場則能充當較好的資金轉移的避風港和緩沖地帶的角色。
發(fā)展公司債券市場，可以形成結構優(yōu)化的資本市場，促使企業(yè)在面對更大的投融資約束時，更理性地選擇風險最小、成本最低的融資渠道；投資者在面對這樣的市場時才能更加理性地投資和發(fā)掘資本價值。
二、發(fā)展公司債券市場的可行性
從市場前景出發(fā)，與國際資本市場相比，我國的公司債券市場有巨大的發(fā)展空間，為了加快資本市場改革發(fā)展，國家已經開始著手大力發(fā)展公司債券市場，現(xiàn)階段公司債券市場發(fā)展面臨著良好契機。
（一）宏觀經濟的持續(xù)高增長率和高儲蓄率,為公司債券市場的發(fā)展創(chuàng)造了良好的經濟環(huán)境
中國經濟20多年的快速增長引起了世界的矚目。盡管出現(xiàn)過較大的經濟波動，但近年來經濟保持了穩(wěn)定的增長。儲蓄水平不斷提高，經濟保持高速增長。從中長期趨勢看，中國金融市場將保持一個寬松的資金環(huán)境，這必將推動公司債券市場的大發(fā)展。其一：中國經濟的持續(xù)高增長奠定了保持高儲蓄的基礎，為債券市場提供充足的資金來源；其二：人口老齡化趨勢的加速，預防性儲蓄將增加，從而形成對債券市場穩(wěn)定的中長期需求；其三：需求約束、產能過度是中國經濟面臨的中長期挑戰(zhàn)，從商品市場轉移出的資金將轉向包括債券產品在內的金融投資；其四：隨著對商業(yè)銀行資本充足率考核逐漸嚴格，銀行資金運用將轉向能夠節(jié)約資本使用的債券投資方面，從而對債券投資形成較為強勁的需求。
（二）公司債券市場面臨的微觀金融環(huán)境有了一定改善
公司債券市場的微觀金融環(huán)境已在逐漸改善。一是投資主體不斷成熟。二是監(jiān)管理念和制度的創(chuàng)新。以銀行間債券市場為例，近年來這一市場之所以產品、交易方式、工具等不斷創(chuàng)新，一個重要原因就在于監(jiān)管理念和方式的變化；三是投資者保護制度逐漸完善，證券投資者保護基金以及保險保障基金已經設立，存款保險制度也在建立之中；四是社會信用體系逐漸改善，信用體系建設近年來獲得較快進展。與此同時,信用評級等中介服務也在逐漸規(guī)范和發(fā)展,這些都為準確披露和評估公司債券的風險創(chuàng)造了有利條件；五是隨著金融產品創(chuàng)新的發(fā)展，圍繞公司債券信用增級以及其它風險管理手段的創(chuàng)新也將不斷發(fā)展。公司債券作為一種具有信用風險的產品，除了通過信息披露和評級正確揭示風險外，還可借助各種金融產品和工具管理其風險。比如，創(chuàng)立由各類資產支持或擔保的公司債券、信用衍生產品(CDO、CDS等)，就可為公司債券的風險管理提供有效手段。
（三）發(fā)展公司債券市場的政策力度有了增強
股權分置改革完成以來，股票市場發(fā)生了制度性的變革，得到了極大的發(fā)展，而債券市場發(fā)展緩慢，與股票市場形成了鮮明的對比，這與我國構建多層次資本市場、優(yōu)化資本市場結構的設想是相悖的。因此，中央經濟工作會議提出要提高直接融資比重，指出資本市場的發(fā)展壯大，需要特別重視公司債券市場的發(fā)展。主管部門在經濟發(fā)展的良好環(huán)境下，適時推出許多鼓勵和支持公司債券市場發(fā)展的措施。其中2007年7月14日中國證監(jiān)會正式了《實施公司債券發(fā)行試點辦法》，為公司債券市場的快速健康發(fā)展提供了良好的法律基礎，使過去一些束縛公司債券市場發(fā)展的制度性因素得到解決，對其發(fā)展具有極大的推動作用。
1、市場化定價，利率無限制。債券發(fā)行的票面利率由發(fā)行人和保薦人(主承銷商)通過市場詢價協(xié)商確定。在升息周期中，公司債在票面利率的設計上，具有更為廣闊的創(chuàng)新空間。通過市場機制發(fā)現(xiàn)了債券發(fā)行人的信用價值，為今后公司債券科學、規(guī)范定價提供了參考。
2、發(fā)行程序簡化。以往公司債券的發(fā)行需要經過額度審批和發(fā)行審核兩道程序，而現(xiàn)在公司債的發(fā)行是由證監(jiān)會主導，采取隨報隨批的模式，發(fā)行審批程序相對簡單，審批速度較快。
3、募集資金用途。債券發(fā)行募集資金可用于償還借款、補充流動資金或股權(資產)收購，范圍較廣。
4、采用了“一次核準，分期發(fā)行”的方式，發(fā)行時間更為寬泛。一方面可以防止資金的閑置，降低資金使用成本；另一方面，發(fā)行人可以根據(jù)對市場利率水平判斷和資金需求狀況，進行有節(jié)奏的發(fā)行，有利于降低融資成本。
5、同時在固定收益平臺和競價交易系統(tǒng)上市流通。固定收益平臺適合機構投資者之間進行大宗債券交易，而交易所原有的交易系統(tǒng)具有實時、連續(xù)交易的特性，比較適合普通投資者參與債券交易。多種交易方式的有機結合，滿足了不同投資者交易的偏好，可引導建立分層次市場。
6、債券條款設計創(chuàng)新。債券可以對條款設計創(chuàng)新，比如設置回售條款，因此為投資者提供了較大的操作空間，提升了債券的價值，提高了債券的吸引力。
7、可以免擔保。原來《企業(yè)債券管理條例》第三十六條規(guī)定，“發(fā)行人在債券發(fā)行前應提供保證擔保，但中國人民銀行批準可免予擔保的除外。擔保工作經中國人民銀行認可后，方可發(fā)行債券?！倍F(xiàn)在公司債發(fā)行無強制性規(guī)定。
長江電力2007年第一期公司債券在2007年10月12日在上海證券交易所掛牌上市。長江電力公司債的順利發(fā)行和上市標志著公司債發(fā)展進入一個新的階段。超級秘書網
三、發(fā)展公司債券市場的建議
上文中探討了發(fā)展公司債券市場的必要性以及在新的經濟環(huán)境下，公司債券市場發(fā)展的新契機。但是是不是就意味著公司債券市場發(fā)展一定能夠成功呢？我們看到，雖然在發(fā)行制度上，現(xiàn)行法規(guī)已經極大地改變了過去受束縛的局面，改善了一些過去導致公司債券市場發(fā)展滯后的因素。但是仍然需要制度創(chuàng)新來解決債券的償付和流動性問題。可以從以下方面解決：一是繼續(xù)加快國債市場發(fā)展，建立一個健全的基準市場，完善基準收益率曲線。二是完善公司治理結構，加強約束機制，發(fā)展更多的合格發(fā)債主體。三是培育投資者隊伍，引進專業(yè)機構投資者。四是加快固定收益平臺建設，完善做市商機制，建立分層次市場，提高二級市場流動性。五是完善信用評級體系，鼓勵本土評級機構的發(fā)展。
綜上所述，公司債券市場的發(fā)展面臨著一個較好的時機，公司債券市場的發(fā)展，可以改變我國間接融資占主導地位、風險過度集中在銀行體系、企業(yè)融資渠道匱乏、資本市場結構不健全的局面，因此探討其發(fā)展是具有一定現(xiàn)實意義的。
注：
1由于在80年代我國的公司制度處于一個初創(chuàng)階段，用得更多的是企業(yè)這個概念，因此，發(fā)行的債券也叫企業(yè)債券。而經濟發(fā)展到今天，隨著公司治理結構的完善，我國公司債券的發(fā)展開始步入了一個嶄新的階段，業(yè)界和學術界都越來越多地使用公司債的名稱，因此在本論文中，對兩者不做區(qū)分，統(tǒng)一用公司債券這個名稱。
2格林斯潘于2000年創(chuàng)造了一個經常被引用的比喻，因債券市場在銀行體系癱瘓時可以發(fā)揮替補作用，將其稱為“備用輪胎”（sparetyre）。
3戈登斯坦：《貨幣錯配：新興市場國家的困境與對策》
參考文獻:
1.王一萱.《公司債券市場：理論、實踐、政策建議》深圳證券交易所網站
2.延紅梅.《我國企業(yè)債券市場發(fā)展緩慢的原因及對策》[J]濟南金融2006,(2)
【關鍵詞】韓國中小企業(yè)增信模式 利率走廊 信用利差 企業(yè)債券風險溢價
一、研究背景
我國中小企業(yè)普遍存在融資難和自有資金不足的問題，而直接融資還要考慮信用等級、資產評估、融資規(guī)模等指標，直接融資市場不宜成為中小企業(yè)融資渠道。這種融資缺陷的緣由既來源于內部原因也來源于外部原因。李戰(zhàn)杰（2009）通過對韓國P-CBO增信模式的研究提出該模式在我國具備推廣價值，在解決我國中小企業(yè)融資難問題上，從經驗、法律體系、評級機構技術及行業(yè)方面分析了借鑒意義。鄒煒，鄒曉云（2011）也對韓國P-CBO信用增級模式進行了研究，提出了要通過積極穩(wěn)妥推進中小企業(yè)集合債券標的資產多樣化、引入設立中間層債券模式、創(chuàng)新內部增級手段等措施，推動我國中小企業(yè)債券發(fā)展。本論文不僅對P-CBO進行了理論分析，還通過對中國現(xiàn)銀行間利率市場對債券定價的基準作用，研究出在多種影響因素下企業(yè)債券的定價趨勢，在增強機構與個人投資者對企業(yè)債券投資的信用風險判斷能力方面具有重大意義。不僅如此，還通過對國債收益率曲線的走勢提出現(xiàn)行債券發(fā)行機制與信用風險的缺陷，提出今后的改革方向。
二、研究方法，目的和意義
通過文獻檢索，個案研究，實地考察等方法對課題進行系統(tǒng)的，有價值的研究。分析當下企業(yè)債券募集資金機制對企業(yè)運營情況的影響，并系統(tǒng)了解債券融資鏈存在的許多缺陷，加以韓國中小企業(yè)債券融資模式再經過深刻探討和總結，提出對于中國中小企業(yè)信用增級模式的創(chuàng)新點，對于提高企業(yè)融資效率，完善金融市場等擔保機制，降低風險系數(shù)等具有重要意義。
三、中韓中小企業(yè)債券信用增級模式的對比
（一）對于韓國中小企業(yè)債券信用增級模式的分析
韓國的創(chuàng)新型信用增級模型P-CBO為初級債券抵押債券的一種ABS產品，它將垃圾債券打包成不同收益和風險的債券已滿足不同投資者的需求，由于非系統(tǒng)性風險極度分散，其分級模式的優(yōu)先級可達到信用度較高的投資性債券，其集合了資產證券化和中小企業(yè)集合債券的優(yōu)勢成為一種創(chuàng)新型融資產品。①
（二）對于我國中小企業(yè)集合債券信用風險的分析
對于中小企業(yè)集合債券擔保問題存在著信息不對稱，致使了大量劣質發(fā)債企業(yè)的出現(xiàn)；風險補償機制的缺乏，加上各級地方政府支持中小企業(yè)停留在一次性撥付擔保基金階段，尚未建立起?；鸬恼Ｑa償機制，使擔保機構謹慎惜保。②
四、中國利率市場化進程與債券信用增級的相關分析
（一）利率走廊的形成機制對泰勒法則的實行意義
利率走廊的上限是中央銀行對商業(yè)銀行發(fā)放貸款的利率，下限為商業(yè)銀行在中央銀行存款的利率，中間為商業(yè)銀行同業(yè)拆借利率。當中央銀行存貸款利率提高時，商業(yè)銀行拆借利率也會隨之升高，反之，商業(yè)銀行拆借利率下降。通過這種方法將直接管制與市場機制相結合的方法，中央銀行可以有效地將市場利率水平控制在自己的期望水平之內。③
下面是本課題組對122935南通債的部分收益率與全國CPI同比增長指數(shù)和貨幣市場利率進行的OSL統(tǒng)計分析而得出的相應關系式：
Y=10.87191+16.55851X1+1.419080X2
（0.779836） （26.04525） （0.294444）
T=（13.94127） （0.635759） （4.819516）
R^2=0.806109 F=14.55142 n=10
通過以上數(shù)據(jù)可以總結出債券利率與貨幣市場利率的關系存在相對獨立性，致此債券的投資模式將由配置為主轉變?yōu)榻灰仔蛡顿Y模式，債券收益率彈性有所增強，并有利于降低企業(yè)發(fā)債風險度。
（二）對現(xiàn)今國債收益率和企業(yè)風險溢價的分析
國債收益率的穩(wěn)定與錨作用對于企業(yè)債券風險溢價機制的研究有重要的標的作用。本課題組通過采用部分中債研究所的統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以總結出，短期內收益率曲線較陡，流動性溢價較大，改變了2015年國債收益率下行的趨勢，最高升至2.70以上，說明央行在以SLO.SLF.MLF等政策工具為輔助進行的逆回購操作起到了有效的作用，利率市場化的管制奏效，從信用債的收益率和質押回購利率方面來看，說明市場去杠桿化的進程加速，并且從股市分流的資金大量涌向債市而使信用債券收益率降低。從企業(yè)的信用利差變化情況來研究，雖然債券的風險定價機制進一步完善，但市場信用債發(fā)行量的稀缺，而流動性有較大的情況下使不同評級的信用利差收窄的情況出現(xiàn)。致此，在通過結合上市公司發(fā)行標準或采用分層發(fā)行的同時，在現(xiàn)今債券市場資金充裕的背景下，采用高效的電子化場外債券交易市場，靈活擴大債券供給量，加大風險擔保是大勢所趨。
五、對韓國債券信用增級模式與中國現(xiàn)行市場結構的有機結合
通過引用韓國中小企業(yè)的增信模式建立一個電子化市場交易平臺，由投資者選定一個利率水平，然后由銀行間市場篩選利率水平，限定在存款利率和常備借貸利率區(qū)間之間，之后大數(shù)據(jù)和評級機構根據(jù)企業(yè)資質與進行匹配，將不同風險類型的集合債券打包，類似于次級債券給投資者，并由保險機構根據(jù)這種打包債券的評級出售CDS.承擔風險，但超過一定的損失額度進而將超過的額度設計成分級債券由不同的機構認購，并對債券期限展期，利率相應提高一定水平已適合其風險溢價。其中優(yōu)先層直接分配給發(fā)債企業(yè)，另一部分除了其關聯(lián)企業(yè)由國有企業(yè)認購，等公司周轉好轉獲取收益。其中由于國債收益率穩(wěn)定，投資者或企業(yè)可利用CDS-基差進行保值和掉期交易，形成完整的融資鏈。
注釋
①李戰(zhàn)杰，韓國中小企業(yè)債券融資模式研究及對我國的啟示，中央財經大學學報，2009.03，34頁.
②李為章，中小企業(yè)集合債券信用增級模式及其改進，社會科學家，2014.6，74頁.
③南京市農村金融學調研組，利率走廊機制國際實踐及對我國的啟示，國際商貿，2016.1，40頁.
參考文獻
[1]李戰(zhàn)杰.韓國中小企業(yè)債券融資模式研究及對我國的啟示.中央財經大學學報.2009.03.
[2]中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會天津監(jiān)管局.韓國解決中小企業(yè)融資難問題的經驗與借鑒.華北金融.2014.04.
[3]胡星斗.集合債券的創(chuàng)新效應.新經濟導刊.2008.3.
[4]孫長坪.中韓中小企業(yè)集合債券信用增級模式比較.亞太經濟.2015.1.
[5]陳衛(wèi)靈.我國企業(yè)債券信用增級的現(xiàn)狀與對策研究.特區(qū)經濟.2010.01.
[6]鄒偉.韓國企業(yè)債券信用增級模式及其借鑒.上海金融學院學報.2011.02.
因此，經濟學家對中央銀行究竟該“有所為”還是“有所不為”一直存在較大爭議，一部分經濟學家認為，中央銀行應尊重經濟周期，克制自身行為，嚴守通脹目標，遵從單一規(guī)則，將自身對實體經濟的干擾程度降到最低。這種潔身自好的建議從理論層面尚不足以說服所有同行，更關鍵的是，它不符合危機時期的政治需要和民眾訴求。因此，更多的人傾向于認為，中央銀行相機抉擇，在危機時積極行動是有益的。
事實上，這種理念已被全球主要央行付諸行動。2007年次貸危機爆發(fā)以來，各主要央行均進行了一定程度的政策工具創(chuàng)新，最具代表性的就是美聯(lián)儲推出了三輪QE。從結果來看，QE使美國經濟走出衰退，并呈現(xiàn)出加速復蘇的態(tài)勢。但是，經濟學家很難確定這種強勢復蘇是經濟自身韌性使然，還是歸因于美聯(lián)儲的有所作為。
答案十分重要，因為這一方面將對未來各國貨幣政策在危機中的反應提供借鑒，另一方面也決定了2013年末開啟的QE退出對2014年美國經濟走向產生何種影響。遺憾的是，正如美聯(lián)儲三號人物Dudley在2014年初美國經濟學會/美國社會科學聯(lián)合會（AEA/ASSA）年會上所言：“經濟學家們還不完全了解QE如何奏效?！?/p>
雖然沒有形成統(tǒng)一、確定的答案，但還是有經濟學家對QE的作用機制進行了細致研究，西北大學Arvind Krishnamurthy教授就是其中最重要的一個。說到Krishnamurthy教授，他對“非常規(guī)貨幣政策的傳導”的研究已經受到廣泛重視，在著名的2013年度Jackson Hole會議上，組織者就把最重要的環(huán)節(jié)設置為他的發(fā)言。
那么，Krishnamurthy教授到底做了什么研究？為擯除新聞的干擾，筆者仔細研讀了Krishnamurthy及其合作者Annette Vissing-Jorgensen的重要論文《QE政策對利率的影響：渠道和政策含義》。這篇論文結合諸多經濟學家的前期研究和QE1與QE2的實際經驗，詳細剖析了QE政策的傳導機制。
在論文中，Krishnamurthy教授發(fā)現(xiàn)，由于QE1和QE2資產購買的結構不一樣，其對利率下行的作用機制也不盡相同。有三種機制同時作用于QE1和QE2：一是信號渠道（Signaling Channel），不管QE是否包含購買高風險債券的內容，QE本身都會被視作未來基準利率下降或維持低位的“信號”；二是安全溢價渠道（Safety Premium Channel），央行的購買會減少國債的有效供應，在市場主體對無風險資產存在習慣性偏好的背景下，國債收益率的相對降幅會更大；三是通脹渠道（Inflation Channel），QE推升通脹預期，進而導致實際利率的下降幅度要大于名義利率。此外，另有三種機制單獨作用于QE1，分別是風險溢價渠道（Risk Premium Channel）、違約風險渠道（Default Risk Channel）和流動性渠道（Liquidity Channel），和QE2只有純粹的國債購買不同，QE1包含了高風險債券購買的內容，進而產生了降低違約風險、深層改善市場流動性的額外作用。
