發(fā)布時間：2023-12-07 15:43:27
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
1科技成果資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵
1.1科技成果的內(nèi)涵科技成果是指通過相關(guān)科學(xué)技術(shù)活動取得具有一定學(xué)術(shù)意義和實用價值的成果統(tǒng)稱［6］。目前一般將科技成果分為科學(xué)理論成果、應(yīng)用技術(shù)成果和軟科學(xué)研究成果，而在科技成果轉(zhuǎn)化實踐意義上的科技成果主要指的是應(yīng)用技術(shù)成果，本文所討論的科技成果特指應(yīng)用技術(shù)成果。資產(chǎn)是指企業(yè)過去的交易或事項形成的，由企業(yè)擁有或者控制的，預(yù)期能給企業(yè)帶來經(jīng)濟(jì)利益的資源。一般來講，科技成果并不一定就是資產(chǎn)，比如科技成果僅僅以論文的形式發(fā)表在刊物上，或者以某種原型存儲在實驗室而沒有轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實的生產(chǎn)力，就不能稱之為資產(chǎn)，但是如果科技成果面臨交易和商業(yè)化，需要通過科技評估來量化其內(nèi)在價值時，應(yīng)該將其視為資產(chǎn)來看待，在現(xiàn)實的技術(shù)成果轉(zhuǎn)讓中我們都將其視為無形資產(chǎn)。本文所談的應(yīng)用技術(shù)成果都作為一種無形資產(chǎn)來處理。
1.2資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵資產(chǎn)證券化就是將缺乏流動性但具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過結(jié)構(gòu)重組和信用增級，發(fā)行可供資本市場投資的證券的一種融資方式［7］。然而從更廣義的角度來看，資產(chǎn)證券化應(yīng)該是一種資產(chǎn)價值標(biāo)準(zhǔn)化表述的過程。所謂資產(chǎn)價值標(biāo)準(zhǔn)化表述，就是資產(chǎn)證券化后使得原來的資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)特性從自然固化狀態(tài)(流動性差的狀態(tài))分離出來轉(zhuǎn)變成容易分割、組合的有價證券，可增加其流動性，不僅有效促進(jìn)商業(yè)化交易過程，而且也推動資產(chǎn)的現(xiàn)有價值向未來價值的延伸和融合，是資產(chǎn)價值形態(tài)的轉(zhuǎn)變。
1.3科技成果資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵科技成果資產(chǎn)證券化是一種更廣泛意義上的資產(chǎn)證券化。根據(jù)上述廣義的資產(chǎn)證券化內(nèi)涵，本文認(rèn)為科技成果資產(chǎn)證券化，就是將科技成果通過一定的交易結(jié)構(gòu)從流動性差固化狀態(tài)轉(zhuǎn)變?yōu)榭煞指畹摹⒘鲃有暂^強(qiáng)的有價證券的過程?？萍汲晒鳛橐环N無形資產(chǎn)，本來不易分割，流動性較差，但是通過證券化技術(shù)卻可以將其分割成流動性很強(qiáng)的有價證券，這不僅增強(qiáng)了技術(shù)成果市場上交易的活躍性，更重要的是為科技成果商業(yè)化帶來資金、技術(shù)、市場及管理上的支持?？萍汲晒C券化和傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化(如信貸資產(chǎn)證券化)是有區(qū)別的，其區(qū)別在于科技成果轉(zhuǎn)化過程中存在的高度不確定性和高風(fēng)險性，科技成果價值難以評估以及基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利狀態(tài)比較復(fù)雜等，所以科技成果的證券化需要更為完善的交易機(jī)制。
2科技成果資產(chǎn)證券化的4種途徑
科技成果資產(chǎn)證券化是一個廣義角度的概念，所以本文分別從狹義和廣義的角度對其進(jìn)行分類。從狹義的資產(chǎn)證券化角度來看，主要由證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類來決定科技成果資產(chǎn)證券化的分類。目前科技成果資產(chǎn)證券化的主要基礎(chǔ)資產(chǎn)是知識產(chǎn)權(quán)許可收益和科技成果質(zhì)押貸款，因而可以將科技成果資產(chǎn)證券化分為知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化和科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化兩類。而從廣義資產(chǎn)證券化的角度看，科技成果作價入股和創(chuàng)業(yè)資本入股都是將科技成果資產(chǎn)內(nèi)化成可以被轉(zhuǎn)讓的股份，這本身也是一種資產(chǎn)證券化。在這個角度上，除了知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化和科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化兩類之外，還可將科技成果資產(chǎn)證券化分為科技成果入股和創(chuàng)業(yè)投資入股兩種方式。4種途徑的具體比較見表1所示。
2.1科技成果入股科技成果入股是指科技成果的持有方(比如高校和研究所等)將成果使用權(quán)或者所有權(quán)賣給企業(yè)，企業(yè)則利用自己所擁有的股份而不是現(xiàn)金來購買這種所有權(quán)或者使用權(quán)。科技成果作價入股企業(yè)也是一種技術(shù)交易過程，不同的是這種交易是一種科技成果資產(chǎn)內(nèi)化成企業(yè)可轉(zhuǎn)讓股份的過程，在這一過程中科技成果資產(chǎn)的價值形態(tài)由無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭煞指睢⒔灰缀娃D(zhuǎn)讓的有價憑證。相對于之前在技術(shù)成果交易市場上科技成果直接買賣的科技成果轉(zhuǎn)化機(jī)制，通過科技成果入股這一機(jī)制，可以加強(qiáng)研究部門和生產(chǎn)部門建立強(qiáng)大的技術(shù)聯(lián)盟，充分發(fā)揮企業(yè)在科技成果轉(zhuǎn)化過程中的主體作用和研究部門的技術(shù)主體作用，有利于提高科技成果轉(zhuǎn)化成功率和自主創(chuàng)新能力，從而充分實現(xiàn)科技成果資產(chǎn)的內(nèi)在價值。我國科技成果入股最早出現(xiàn)在上個世紀(jì)90年代末期，發(fā)展至今以科技成果作價入股的公司已遍布全國各地，并為當(dāng)?shù)乜萍汲晒a(chǎn)業(yè)化作出重要貢獻(xiàn)。自1999年以來，中科院科技成果作價入股企業(yè)約580家，目前正常經(jīng)營的438家，已經(jīng)或正在注銷的137家［8］。但科技成果入股在快速發(fā)展的同時也存在著一些問題，比如科研機(jī)構(gòu)、高校所持股股權(quán)的歸屬問題，技術(shù)入股中的審批程序問題等。
2.2創(chuàng)業(yè)投資入股目前在我國創(chuàng)業(yè)資本市場上主要存在以下4種創(chuàng)業(yè)投資:風(fēng)險投資(VentureCapital，簡稱VC)、政府創(chuàng)業(yè)投資、天使投資以及公司創(chuàng)業(yè)投資(Cor-porateVentureCapital，簡稱為CVC)。政府創(chuàng)業(yè)投資和天使投資的投資資金分別來源于政府財政和個人，而風(fēng)險投資是由專業(yè)的風(fēng)險投資家對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進(jìn)行的以財務(wù)回報為目的股權(quán)投資活動。公司創(chuàng)業(yè)投資是指具有明確主營業(yè)務(wù)的非金融類企業(yè)出于戰(zhàn)略目的對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進(jìn)行的股權(quán)投資活動。其中，政府創(chuàng)業(yè)投資和天使投資主要投資于種子期和創(chuàng)業(yè)期的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而風(fēng)險投資和公司創(chuàng)業(yè)投資主要投資于創(chuàng)業(yè)期和成長期之后的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。與科技成果入股主要是解決科技成果轉(zhuǎn)化過程中的技術(shù)問題不同，創(chuàng)業(yè)投資入股企業(yè)不僅能為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供技術(shù)支持(CVC)和資金支持，而且還能為創(chuàng)業(yè)企業(yè)帶來強(qiáng)大的社會網(wǎng)絡(luò)資源以及相應(yīng)的咨詢與管理支持。創(chuàng)業(yè)投資興起于20世紀(jì)40年代，其誕生對于美國的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)(如硅谷和128公路)的崛起的重要性不言而喻。我國創(chuàng)業(yè)投資起步較晚，但是發(fā)展迅速，據(jù)統(tǒng)計，2012年全國創(chuàng)業(yè)投資管理資本總量達(dá)到3312.9億元，總投資額為318.5億元。我國創(chuàng)業(yè)投資的構(gòu)成如表2所示，資本來源結(jié)構(gòu)仍以未上市公司為主體，占總資本的34.03%，政府和國有獨資合計占比30.59%，個人及外資資本占比明顯提升［9］。我國創(chuàng)業(yè)投資的法律法規(guī)的日益完善和逐步向好的資本市場環(huán)境的形成，將為我國創(chuàng)投業(yè)提供進(jìn)一步的發(fā)展空間。
2.3知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化，是指發(fā)起人將具有預(yù)期現(xiàn)金流的知識產(chǎn)權(quán)(基礎(chǔ)資產(chǎn))通過一定的結(jié)構(gòu)安排對其風(fēng)險與收益要素進(jìn)行分離與重組轉(zhuǎn)移給特設(shè)載體，由后者發(fā)行一種基于該基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的可以出售和流通的權(quán)利憑證的過程［10］。其本質(zhì)是一種基于知識產(chǎn)權(quán)收益權(quán)的結(jié)構(gòu)性融資安排，是知識資本和金融資本發(fā)展到現(xiàn)階段的高度融合形式，同時是傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化技術(shù)發(fā)展到一定程度的產(chǎn)物，也是一種有效的知識產(chǎn)權(quán)開發(fā)利用模式。目前美國、英國和日本已經(jīng)是知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的主要實踐地，同時知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化也是這些國家促進(jìn)高新技術(shù)發(fā)展最重要的途徑之一。世界上第一起典型的知識產(chǎn)權(quán)證券化案例是1997年美國PullmanGroup公司以英國超級搖滾歌星大衛(wèi)鮑伊出版唱片的許可費收益權(quán)作為基礎(chǔ)發(fā)行有價證券，成功地從資本市場融資5500萬美元。知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化目前在我國還沒有實踐的案例，但是我國已經(jīng)積累大量的知識產(chǎn)權(quán)，根據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局知識產(chǎn)權(quán)發(fā)展研究中心的《2013年全國知識產(chǎn)權(quán)發(fā)展?fàn)顩r報告》顯示，2013年我國共受理發(fā)明專利申請82.5萬件，受理商標(biāo)注冊申請188.15萬件，著作權(quán)登記量達(dá)100.97萬件，大量的知識產(chǎn)權(quán)將為我國展開知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化實踐提供大規(guī)模的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
2.4科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化長期以來，因為需要科技成果轉(zhuǎn)化的企業(yè)與銀行等金融機(jī)構(gòu)信息不對稱以及可抵押的實物資產(chǎn)較少而很難獲取融資，以科技成果(如知識產(chǎn)權(quán))向銀行抵押獲取貸款是一種解決這類融資問題的新型方式。但是由于科技成果價值評估困難以及商業(yè)化的不確定性和高風(fēng)險性，銀行面臨較大的風(fēng)險，科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化可以有效地解決這一問題，通過質(zhì)押貸款基礎(chǔ)資產(chǎn)的“真實出售”、風(fēng)險隔離機(jī)制以及信用增級，銀行不僅可以將貸款的風(fēng)險轉(zhuǎn)移給廣大投資者而且可以及時回收資金減少流動性風(fēng)險和期限錯配風(fēng)險，而且企業(yè)也獲取的科技成果轉(zhuǎn)化所需的資金，將極大地促進(jìn)科技成果的商業(yè)化過程。目前我國科技成果質(zhì)押貸款主要是涉及知識產(chǎn)權(quán)的專利質(zhì)押貸款，據(jù)統(tǒng)計，2013年我國專利權(quán)質(zhì)押金額首次突破200億元，達(dá)254億元人民幣，比2012年增長80%?？梢?，作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的專利質(zhì)押貸款已經(jīng)形成一定規(guī)模，科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化在我國具有廣闊的應(yīng)用前景。
3技術(shù)創(chuàng)新和科技成果資產(chǎn)證券化
技術(shù)創(chuàng)新是指由技術(shù)的新構(gòu)想，經(jīng)過研究開發(fā)或技術(shù)組合，獲得實際應(yīng)用，并產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)、社會效益的商業(yè)化全過程的活動［11］。通常來說，技術(shù)創(chuàng)新可以分為3個階段:第1階段是新構(gòu)想的產(chǎn)生到研究開發(fā)階段，即研究與開發(fā)階段，主要是獲取新的技術(shù);第2階段是新產(chǎn)品的生產(chǎn)準(zhǔn)備階段，即中試階段，具體包括工業(yè)工程、為新技術(shù)產(chǎn)品或過程進(jìn)行的技術(shù)設(shè)計以及產(chǎn)品試制;第3階段是新產(chǎn)品的推廣與商業(yè)化階段，即大規(guī)模生產(chǎn)階段，技術(shù)創(chuàng)新開始產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)和社會效益。處在技術(shù)創(chuàng)新不同階段的企業(yè)面臨的風(fēng)險、科技成果的利用狀況以及資金的需求都不一樣，企業(yè)可以根據(jù)自身所處的技術(shù)創(chuàng)新階段選取合理的科技成果轉(zhuǎn)化方式，如表3所示。
3.1研究與開發(fā)階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略技術(shù)創(chuàng)新鏈條的最前端是研究與開發(fā)(R＆D)，研究與開發(fā)階段的主要目的是獲取知識以及運用這些知識為基礎(chǔ)去開發(fā)新的應(yīng)用。在研究與開發(fā)階段，技術(shù)成熟度不足，技術(shù)人員缺乏經(jīng)驗，產(chǎn)品性能不穩(wěn)定，市場前景不明朗，缺乏管理經(jīng)驗，資金需求大。由于剛獲取科技成果(包括涉及知識產(chǎn)權(quán)的技術(shù)秘密、專利等和非涉及知識產(chǎn)權(quán)的成果)，科技成果的價值并未馬上體現(xiàn)出來，而且存在極大的技術(shù)風(fēng)險，這時企業(yè)并不能直接利用科技成果獲得融資，只有政府創(chuàng)業(yè)投資和那些敢于承擔(dān)風(fēng)險和謀求高收益的天使投資人才愿意向研究與發(fā)展階段的企業(yè)提供股權(quán)性融資，而作為科技成果的生產(chǎn)者高校及科研機(jī)構(gòu)則可以通過科技入股的方式構(gòu)成產(chǎn)學(xué)研技術(shù)聯(lián)盟，不僅有效解決了科技成果和市場脫節(jié)的問題，而且減少了科技成果轉(zhuǎn)化的技術(shù)風(fēng)險，有利于促進(jìn)科技成果的轉(zhuǎn)化。
3.2中試階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略中試階段是科技成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，通過“技術(shù)中試”與“市場中試”可縮短科技成果和產(chǎn)業(yè)化之間的距離，解決科技成果轉(zhuǎn)化的障礙因素，促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新。在中試階段，企業(yè)資金需求量很大，依據(jù)發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗數(shù)據(jù)，技術(shù)創(chuàng)新活動各階段———研究與開發(fā)階段、中試階段與大規(guī)模生產(chǎn)階段的資金比例應(yīng)大致為1︰10︰100［12］，這樣的資金分配才能讓科技成果較為順利地進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化。在這個階段企業(yè)面臨的風(fēng)險主要是技術(shù)風(fēng)險和市場風(fēng)險，除了天使投資與政府創(chuàng)業(yè)投資之外，傳統(tǒng)創(chuàng)業(yè)投資和公司創(chuàng)業(yè)投資開始介入，同時企業(yè)還可以嘗試?yán)每萍汲晒|(zhì)押的方式進(jìn)行貸款融資。一般而言，企業(yè)沒有足夠的資信獲取抵押貸款，但是為了促進(jìn)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化，很多國家已經(jīng)通過政策性銀行為處于中試階段的企業(yè)提供科技成果(如專利、版權(quán)和商標(biāo)權(quán)等)質(zhì)押融資貸款，況且中試階段成果基本成熟，其實用性強(qiáng)、針對性強(qiáng)、市場明確，收益和投資估算比較準(zhǔn)確［4］，也有助于企業(yè)獲得科技成果質(zhì)押貸款。同時銀行也可以通過科技貸款的資產(chǎn)證券化來降低風(fēng)險，解決期限錯配及流動性問題。
3.3大規(guī)模生產(chǎn)階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略對于剛進(jìn)入大規(guī)模生產(chǎn)階段的企業(yè)，技術(shù)、產(chǎn)品都比較成熟，市場前景明朗，企業(yè)面臨的主要風(fēng)險是收益風(fēng)險，即工業(yè)化的產(chǎn)品能否帶來經(jīng)濟(jì)上的收益。企業(yè)的主要任務(wù)是加強(qiáng)管理能力與市場營銷能力，增加新的產(chǎn)品分銷渠道以增進(jìn)新產(chǎn)品的推廣并開拓新的市場。這時企業(yè)需要大規(guī)模配套設(shè)施進(jìn)行工業(yè)化批量生產(chǎn)，資金需求量達(dá)到技術(shù)創(chuàng)新鏈條的峰值，而除了創(chuàng)業(yè)資本和科技成果質(zhì)押貸款融資之外，企業(yè)還可以選擇知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的融資發(fā)展模式。處于大規(guī)模生產(chǎn)階段的企業(yè)一般已經(jīng)進(jìn)行了中小批量的產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售，在產(chǎn)品得到市場的認(rèn)可，競爭對手也開始模仿或者涉足該產(chǎn)品時企業(yè)已經(jīng)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，其基礎(chǔ)資產(chǎn)(如知識產(chǎn)權(quán)許可收費權(quán))已經(jīng)符合資產(chǎn)證券化的要求，故企業(yè)可以考慮知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資。而如果企業(yè)的技術(shù)能成為行業(yè)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)時，企業(yè)將獲取產(chǎn)品市場定價的主導(dǎo)權(quán)，其知識產(chǎn)權(quán)交易本身就可以為企業(yè)帶來不菲的收益;且通過證券化技術(shù)也可以獲取更多的資金，在上市之前企業(yè)也可以引入并購資本等私募股權(quán)投資來整合企業(yè)資源，提高公司治理水平，增加企業(yè)價值，為企業(yè)上市做準(zhǔn)備。
4結(jié)論與建議
科技成果資產(chǎn)證券化是一種利用科技成果本身的資產(chǎn)屬性來促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新的有效途徑，在歐美等發(fā)達(dá)國家已經(jīng)成為促進(jìn)科技成果商業(yè)化最重要的方法之一。本文討論的4種證券化途徑中科技成果入股與創(chuàng)業(yè)投資入股在我國已經(jīng)得到快速的發(fā)展，但也存在一些問題，而知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化與科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化還沒有實踐案例。目前我國正處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的關(guān)鍵時期，科技成果資產(chǎn)證券化應(yīng)該成為技術(shù)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型升級的重要推力。基于以上認(rèn)識，本文針對我國開展科技成果資產(chǎn)證券化提出以下幾點建議。
4.1進(jìn)一步完善科技成果評價體系本文所提出的4種資產(chǎn)證券化途徑實踐的前提都是要對科技成果進(jìn)行合理的評價，而目前我國對于應(yīng)用技術(shù)成果的評價方式主要還是以鑒定為主，科技成果鑒定對成果的評價主要是定性的，基本上不涉及對科技成果經(jīng)濟(jì)價值的量化估價，但是當(dāng)科技成果在技術(shù)市場中交易時，目前的這種鑒定辦法僅能證明科技成果存在與否及質(zhì)量好壞，難以滿足技術(shù)入股、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓中需要對科技成果作價的需求［13］。所以，為了滿足科技成果向現(xiàn)實生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化以及促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的要求，我國應(yīng)進(jìn)一步完善科技成果評價體系。
4.2繼續(xù)推進(jìn)和支持科技成果入股與創(chuàng)業(yè)投資的快速發(fā)展科技成果入股和創(chuàng)業(yè)投資在促進(jìn)科技成果商業(yè)化過程中所起的巨大作用早已為國內(nèi)外實踐所證明，但是目前這兩種證券化途徑在我國都存在著一些問題。對于科技成果入股存在的主要問題是科技成果資產(chǎn)管理辦法落后，給科研人員的激勵不足等，建議國家制定專門的科技成果類無形資產(chǎn)管理辦法來解決這類問題;而對于創(chuàng)業(yè)投資目前存在的問題，主要是相應(yīng)的法規(guī)制度不完善以及退出渠道不通暢，可行的辦法是在《公司法》、《合伙企業(yè)法》以及《證券法》等法律法規(guī)的基礎(chǔ)上制定出專門的《創(chuàng)業(yè)投資法》在規(guī)范創(chuàng)業(yè)投資的運行和發(fā)展，同時完善我國目前初具皺形的多層次資本市場，為創(chuàng)業(yè)投資順利退出創(chuàng)造良好條件。
4.3具有知識產(chǎn)權(quán)許可未來收益的企業(yè)可以嘗試知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化2013年3月15日證監(jiān)會《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》(以下簡稱《規(guī)定》)，按照此《規(guī)定》，資產(chǎn)證券化在審批程序、基礎(chǔ)資產(chǎn)種類、證券化交易結(jié)構(gòu)以及證券發(fā)行渠道上于之前相比都有了重大突破。《規(guī)定》不僅解決了知識產(chǎn)權(quán)證券化的合法性問題，也給證券化交易結(jié)構(gòu)的安排留下更多的可能性空間，加上證券發(fā)行渠道多樣化將為我國知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化實踐創(chuàng)造良好的條件。從企業(yè)的角度來說，經(jīng)過幾十年高速的經(jīng)濟(jì)增長，我國企業(yè)已經(jīng)積累了大規(guī)模的知識產(chǎn)權(quán)，具有知識產(chǎn)權(quán)許可收益的企業(yè)可以嘗試知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化，不僅可以獲得持續(xù)發(fā)展所需的融資，還可以促進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)的商業(yè)化進(jìn)程。
資產(chǎn)證券化對會計處理提出了新的要求，為此，財政部了《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》，對各相關(guān)機(jī)構(gòu)在實施信貸資產(chǎn)證券化時的會計核算和相關(guān)內(nèi)容的披露，進(jìn)行了規(guī)范。但隨著信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的正式展開，還會出現(xiàn)許多新情況和新問題，其會計規(guī)范將不斷走向成熟，并與國際會計慣例趨于一致。
重視資本監(jiān)管
資產(chǎn)證券化對傳統(tǒng)會計的沖擊，其核心主要表現(xiàn)在會計確認(rèn)方面，即資產(chǎn)證券化應(yīng)作為一項有擔(dān)保的融資業(yè)務(wù)而作表內(nèi)處理，還是應(yīng)確認(rèn)為一項銷售業(yè)務(wù)而作表外處理。該問題之所以關(guān)鍵，在于金融企業(yè)實行資產(chǎn)證券化目的，很大程度上在于將銀行資產(chǎn)以“真實出售”的方式，轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表外，減少銀行的風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)，從而在不增加資本的情況下，提高資本充足率。
當(dāng)然，如果風(fēng)險確實得以轉(zhuǎn)移，銀行就無須再為這部分資產(chǎn)計提監(jiān)管資本；但若還保留了相當(dāng)數(shù)量的風(fēng)險，就須計提相應(yīng)的監(jiān)管資本。事實上，目前大多數(shù)國家都將資本監(jiān)管作為監(jiān)管資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的核心內(nèi)容。
傳統(tǒng)上使用“風(fēng)險與報酬分析法”對資產(chǎn)進(jìn)行確認(rèn)，但該方法在資產(chǎn)證券化條件下，會存在由于概念內(nèi)涵不一致，而不能夠全面反映由于金融工具的發(fā)展，使風(fēng)險與報酬有效分解的狀態(tài)，同時過于依賴獲得資產(chǎn)的交易順序等問題，難以適應(yīng)越來越復(fù)雜化的金融環(huán)境。
面對環(huán)境壓力，美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會第125號財務(wù)會計準(zhǔn)則(SFAS-No1125)《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和服務(wù)以及債務(wù)解除的會計處理》，突破了傳統(tǒng)的會計處理方法，而采用“金融合成分析法”，把著眼點放在資產(chǎn)的控制權(quán)上，沒有像以前那樣強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)所有權(quán)和風(fēng)險。它的原則是，誰控制了資產(chǎn)，誰就該將資產(chǎn)記錄于其資產(chǎn)負(fù)債表上，不管誰對該資產(chǎn)承擔(dān)風(fēng)險，除非誰承擔(dān)風(fēng)險的問題，成為判斷誰是資產(chǎn)控制者的實質(zhì)因素。
顯然，金融合成分析法將轉(zhuǎn)讓與轉(zhuǎn)讓所附條件分別進(jìn)行處理，對“控制”、“風(fēng)險”、“收益”進(jìn)行相對獨立的反映，使對證券化交易的會計反映更加全面，對證券化交易實質(zhì)的揭示更加準(zhǔn)確。正由于“金融合成分析法”存在這些優(yōu)點，該方法也逐漸被國際會計準(zhǔn)則委員會認(rèn)同，并為大多數(shù)國家所接受。
在“金融合成分析法”下，“控制”標(biāo)準(zhǔn)的使用更偏向于把轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)視為銷售，而進(jìn)行表外處理，并對由此產(chǎn)生的新金融工具(金融合約)及時加以確認(rèn)和計量，實現(xiàn)表外處理(或表外附注形式披露)表內(nèi)化。
詳盡披露信息
由于在資產(chǎn)證券化過程中，復(fù)雜的合約安排能使資產(chǎn)的控制權(quán)與風(fēng)險、收益分離，并以各種相互獨立的衍生金融工具為載體，分散給不同持有方，為了揭示投資風(fēng)險，應(yīng)對證券化資產(chǎn)的收益和控制權(quán)進(jìn)行合理披露，應(yīng)在重視表內(nèi)列報的基礎(chǔ)上，重視表外披露。
鑒于此，國際會計準(zhǔn)則委員會對資產(chǎn)證券化的披露做出了詳盡規(guī)定，在IAS-No139中指出：“如果企業(yè)進(jìn)行了證券化或簽訂了回購協(xié)議，則應(yīng)就發(fā)生在當(dāng)前財務(wù)報告期的這些交易，和發(fā)生在以前財務(wù)報告期的交易形成的剩余留存利息，進(jìn)行單獨披露，披露的內(nèi)容包括:(1)這些交易的性質(zhì)和范圍，包括相關(guān)擔(dān)保的說明、有關(guān)用于計算新利息和留存利息公允價值的關(guān)鍵假設(shè)的數(shù)量信息。(2)金融資產(chǎn)是否已終止確認(rèn)?！?/p>
除了提供判斷特定金融工具余額和交易的特定信息外，IASC還鼓勵企業(yè)提供關(guān)于金融工具的使用范圍、相聯(lián)系的風(fēng)險、所服務(wù)的經(jīng)營目的和評述等相關(guān)信息。美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會也對證券化資產(chǎn)的披露做出規(guī)定，SFAS-No1140新的披露準(zhǔn)則不僅要求企業(yè)披露有關(guān)資產(chǎn)證券化有關(guān)的會計政策、數(shù)量、現(xiàn)金流量、確定保留權(quán)益公允價值的關(guān)鍵假設(shè)，及公允價值對關(guān)鍵假設(shè)變動的敏感程度，還要求企業(yè)披露以下內(nèi)容:(1)靜態(tài)資產(chǎn)組合的現(xiàn)狀及預(yù)計的損失；(2)反映由于提前支付、損失及折扣率的不利變化，可能對保留權(quán)益的公允價值減低的重點測試；(3)本期內(nèi)證券化特殊目的主體與轉(zhuǎn)讓人之間全部的現(xiàn)金流量；(4)轉(zhuǎn)讓人所管理的表內(nèi)和表外資產(chǎn)中，期末拖欠債務(wù)及本期的凈信用損失。
資產(chǎn)證券化對會計處理提出了新的要求,為此,財政部了《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》,對各相關(guān)機(jī)構(gòu)在實施信貸資產(chǎn)證券化時的會計核算和相關(guān)內(nèi)容的披露,進(jìn)行了規(guī)范。但隨著信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的正式展開,還會出現(xiàn)許多新情況和新問題,其會計規(guī)范將不斷走向成熟,并與國際會計慣例趨于一致。
重視資本監(jiān)管
資產(chǎn)證券化對傳統(tǒng)會計的沖擊,其核心主要表現(xiàn)在會計確認(rèn)方面,即資產(chǎn)證券化應(yīng)作為一項有擔(dān)保的融資業(yè)務(wù)而作表內(nèi)處理,還是應(yīng)確認(rèn)為一項銷售業(yè)務(wù)而作表外處理。該問題之所以關(guān)鍵,在于金融企業(yè)實行資產(chǎn)證券化目的,很大程度上在于將銀行資產(chǎn)以“真實出售”的方式,轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表外,減少銀行的風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn),從而在不增加資本的情況下,提高資本充足率。
當(dāng)然,如果風(fēng)險確實得以轉(zhuǎn)移,銀行就無須再為這部分資產(chǎn)計提監(jiān)管資本;但若還保留了相當(dāng)數(shù)量的風(fēng)險,就須計提相應(yīng)的監(jiān)管資本。事實上,目前大多數(shù)國家都將資本監(jiān)管作為監(jiān)管資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的核心內(nèi)容。
傳統(tǒng)上使用“風(fēng)險與報酬分析法”對資產(chǎn)進(jìn)行確認(rèn),但該方法在資產(chǎn)證券化條件下,會存在由于概念內(nèi)涵不一致,而不能夠全面反映由于金融工具的發(fā)展,使風(fēng)險與報酬有效分解的狀態(tài),同時過于依賴獲得資產(chǎn)的交易順序等問題,難以適應(yīng)越來越復(fù)雜化的金融環(huán)境。
面對環(huán)境壓力,美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會第125號財務(wù)會計準(zhǔn)則(SFAS-No1125)《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和服務(wù)以及債務(wù)解除的會計處理》,突破了傳統(tǒng)的會計處理方法,而采用“金融合成分析法”,把著眼點放在資產(chǎn)的控制權(quán)上,沒有像以前那樣強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)所有權(quán)和風(fēng)險。它的原則是,誰控制了資產(chǎn),誰就該將資產(chǎn)記錄于其資產(chǎn)負(fù)債表上,不管誰對該資產(chǎn)承擔(dān)風(fēng)險,除非誰承擔(dān)風(fēng)險的問題,成為判斷誰是資產(chǎn)控制者的實質(zhì)因素。
顯然,金融合成分析法將轉(zhuǎn)讓與轉(zhuǎn)讓所附條件分別進(jìn)行處理,對“控制”、“風(fēng)險”、“收益”進(jìn)行相對獨立的反映,使對證券化交易的會計反映更加全面,對證券化交易實質(zhì)的揭示更加準(zhǔn)確。正由于“金融合成分析法”存在這些優(yōu)點,該方法也逐漸被國際會計準(zhǔn)則委員會認(rèn)同,并為大多數(shù)國家所接受。
在“金融合成分析法”下,“控制”標(biāo)準(zhǔn)的使用更偏向于把轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)視為銷售,而進(jìn)行表外處理,并對由此產(chǎn)生的新金融工具(金融合約)及時加以確認(rèn)和計量,實現(xiàn)表外處理(或表外附注形式披露)表內(nèi)化。
詳盡披露信息
由于在資產(chǎn)證券化過程中,復(fù)雜的合約安排能使資產(chǎn)的控制權(quán)與風(fēng)險、收益分離,并以各種相互獨立的衍生金融工具為載體,分散給不同持有方,為了揭示投資風(fēng)險,應(yīng)對證券化資產(chǎn)的收益和控制權(quán)進(jìn)行合理披露,應(yīng)在重視表內(nèi)列報的基礎(chǔ)上,重視表外披露。
鑒于此,國際會計準(zhǔn)則委員會對資產(chǎn)證券化的披露做出了詳盡規(guī)定,在IAS-No139中指出:“如果企業(yè)進(jìn)行了證券化或簽訂了回購協(xié)議,則應(yīng)就發(fā)生在當(dāng)前財務(wù)報告期的這些交易,和發(fā)生在以前財務(wù)報告期的交易形成的剩余留存利息,進(jìn)行單獨披露,披露的內(nèi)容包括:(1)這些交易的性質(zhì)和范圍,包括相關(guān)擔(dān)保的說明、有關(guān)用于計算新利息和留存利息公允價值的關(guān)鍵假設(shè)的數(shù)量信息。(2)金融資產(chǎn)是否已終止確認(rèn)。”
除了提供判斷特定金融工具余額和交易的特定信息外,IASC還鼓勵企業(yè)提供關(guān)于金融工具的使用范圍、相聯(lián)系的風(fēng)險、所服務(wù)的經(jīng)營目的和評述等相關(guān)信息。美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會也對證券化資產(chǎn)的披露做出規(guī)定,SFAS-No1140新的披露準(zhǔn)則不僅要求企業(yè)披露有關(guān)資產(chǎn)證券化有關(guān)的會計政策、數(shù)量、現(xiàn)金流量、確定保留權(quán)益公允價值的關(guān)鍵假設(shè),及公允價值對關(guān)鍵假設(shè)變動的敏感程度,還要求企業(yè)披露以下內(nèi)容:(1)靜態(tài)資產(chǎn)組合的現(xiàn)狀及預(yù)計的損失;(2)反映由于提前支付、損失及折扣率的不利變化,可能對保留權(quán)益的公允價值減低的重點測試;(3)本期內(nèi)證券化特殊目的主體與轉(zhuǎn)讓人之間全部的現(xiàn)金流量;(4)轉(zhuǎn)讓人所管理的表內(nèi)和表外資產(chǎn)中,期末拖欠債務(wù)及本期的凈信用損失。
關(guān)鍵詞：金融市場 資產(chǎn)證券化 資本市場 方向
中圖分類號：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：B 文章編號：1006-1770(2007)08-048-02
資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性但可在未來某個時期產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過某種特殊的結(jié)構(gòu)性重組，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾箱N售和自由流通的證券，并據(jù)以融資的過程。在這一過程中，原始權(quán)益人將被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給特別目的載體（special purpose vehicle，SPV），SPV以該基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券，并用發(fā)行收入購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，最終以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償還投資者。作為資產(chǎn)證券化載體的證券化產(chǎn)品，實際屬于固定收益產(chǎn)品，但其風(fēng)險－收益特征要比國債、金融債、企業(yè)債等其他固定收益產(chǎn)品復(fù)雜，其一級證券由于支持的基礎(chǔ)資產(chǎn)較多，風(fēng)險要低于金融債和企業(yè)債，當(dāng)然收益也會隨之下降，而后續(xù)證券由于支持的基礎(chǔ)資產(chǎn)相對較少，風(fēng)險就會高于金融債和企業(yè)債，其收益也隨之上升。
資產(chǎn)證券化的歷史較短，20世紀(jì)70年代美國出現(xiàn)了首筆住宅抵押貸款證券化產(chǎn)品，經(jīng)過近40年的發(fā)展，目前已成為各大投資銀行的一般性業(yè)務(wù)，并遍及到企業(yè)的應(yīng)收賬款、租金、版權(quán)專利費、信用卡、應(yīng)收帳、汽車貸款應(yīng)收帳、消費品分期付款等領(lǐng)域。美國的資產(chǎn)證券化主要有兩種方式：抵押貸款支持的證券化（MBS）和以其他資產(chǎn)支持的證券化（ABS），前者主要以住宅抵押貸款為抵押資產(chǎn)的基礎(chǔ)，后者是以汽車消費貸款、學(xué)生貸款以及應(yīng)收款類資產(chǎn)等其它資產(chǎn)為基礎(chǔ)。美國擁有最大的資產(chǎn)證券化市場，其證券化規(guī)模已達(dá)到7.1萬億美元，為該國同期國債市場規(guī)模的2倍。其中，MBS和ABS占債券發(fā)行總額的53％，MBS總額超過4萬億美元、占全國住房抵押貸款75％以上，在固定收益?zhèn)袌稣紦?jù)很大份額。資產(chǎn)證券化作為一項重要的金融創(chuàng)新，在20世紀(jì)90年代已經(jīng)引起國際金融組織和世界其他國家金融業(yè)的廣泛關(guān)注。1995年，世界銀行屬下的國際金融公司以其在南美等發(fā)展中國家的長期資產(chǎn)為抵押發(fā)行了4億美元不可追索的證券。在亞洲，資產(chǎn)證券化同樣得到迅速發(fā)展，1994年，香港第一次發(fā)行了3.5億港元的抵押貸款債券，到1998年，亞洲資產(chǎn)證券化市場僅80億美元規(guī)模，2004年迅速上升到680億美元。
20世紀(jì)90年代我國也進(jìn)行了資產(chǎn)證券化的探索和試驗，但實際的發(fā)展較為緩慢。1992年三亞的地產(chǎn)投資證券實際就是一種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，但沒有使用“資產(chǎn)證券化”產(chǎn)品這一稱謂，直到2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》,才確定了在我國開展信貸資產(chǎn)證券化試點的基本法律框架，因此，直到2005年12月建元和開元資產(chǎn)證券化債券的發(fā)行，我國才開始正式將這一類的產(chǎn)品稱為“資產(chǎn)證券化”產(chǎn)品。
但是，盡管資產(chǎn)證券化得以“正名”，此后的2006年，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展卻出現(xiàn)了明顯的滯后，出現(xiàn)這種情況的原因主要有以下幾個：第一，我國現(xiàn)有的法律環(huán)境遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能夠支持資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)展，我國《公司法》中對公司注冊資本和發(fā)債條件的限制以及《破產(chǎn)法》中對債權(quán)人保護(hù)范圍的規(guī)定使得資產(chǎn)證券化中最為重要的一個中介――特設(shè)機(jī)構(gòu)（SPV）與資產(chǎn)的原所有人（即發(fā)行人）的地位構(gòu)成矛盾；同時，相關(guān)的法律法規(guī)對金融資產(chǎn)收益權(quán)沒有明確的說明，無法實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離功能；第二，現(xiàn)有的會計和稅收制度的一些規(guī)定也限制了資產(chǎn)證券化功能的發(fā)揮，例如表外處理問題、稅收優(yōu)惠問題等等；第三，我國的信用基礎(chǔ)薄弱，信用是資產(chǎn)證券化的核心。如果不從宏觀上改善信用環(huán)境的質(zhì)量，過分依賴微觀項目的包裝技術(shù)，就會將風(fēng)險和不對稱的收益預(yù)期轉(zhuǎn)移給投資者，從而會產(chǎn)生嚴(yán)重的后果，影響社會的穩(wěn)定；第四，我國在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管方面政出多門，人民銀行、證監(jiān)會、銀監(jiān)會、發(fā)改委以及財政部、稅務(wù)總局等都在不同的方面對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展具有相應(yīng)的監(jiān)管權(quán)力，要開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)就要經(jīng)過這些部門的層層審批，這就導(dǎo)致該項業(yè)務(wù)的發(fā)展受到較多的桎梏，相關(guān)政策很難得到有效實施；第五，目前我國資本市場投資工具比較單一，相應(yīng)的市場規(guī)范還沒有建立，投資者行為也不成熟，這一方面造成了很高的投資風(fēng)險，另一方面使市場資金愈發(fā)向儲蓄靠攏，使資本市場資金不足。正因為如此，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行后的交易很不活躍，沒有起到提升資產(chǎn)流動性的作用；第六，商業(yè)銀行作為最大的貸款資產(chǎn)所有者，其開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的興趣不大。目前可以用于資產(chǎn)證券化的貸款類別主要是居民消費類貸款，這樣的貸款在我國應(yīng)該是具有較高償還率的，貸款質(zhì)量相對較高，因此被商業(yè)銀行視為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，在目前存在一定流動性泛濫的情況下，商業(yè)銀行的存貸比日益降低，商業(yè)銀行并不愿意將這些資產(chǎn)進(jìn)行證券化融資。
雖然存在上述制約因素，但是，從中長期來看，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在我國的發(fā)展前途不可低估，將成為未來我國資本市場的一種重要的產(chǎn)品，我們可以從以下角度進(jìn)行分析。
首先，從資產(chǎn)證券化的發(fā)行需求看，我國將會出現(xiàn)資產(chǎn)證券化發(fā)展的原因在于：第一，我國存在大量可用于資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)，截至2006年底，我國居民的消費類貸款已經(jīng)達(dá)到4.22萬億元人民幣，這其中很大一部分是最容易進(jìn)行證券化的居民住房抵押貸款，其它具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的項目如高速公路、鐵路、橋梁等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目也是很多；第二，我國很多資產(chǎn)的所有者也有進(jìn)行資產(chǎn)證券化的內(nèi)在需求，目前，我國正在進(jìn)行農(nóng)村小城鎮(zhèn)建設(shè)和新農(nóng)村建設(shè)，這會帶來大量的資金需求，而高速公路以及高速鐵路等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)也是方興未艾，為解決如此龐大的資金需求，相應(yīng)資產(chǎn)的所有者通過將前期資金投入形成的資產(chǎn)進(jìn)行證券化以融資是一個十分現(xiàn)實的選擇；第三，資產(chǎn)證券化將成為解決銀行的資本充足率和不良資產(chǎn)問題的一種重要技術(shù)手段，我國的商業(yè)銀行在進(jìn)行股份制改革后，其資本金得到補(bǔ)充，資本充足率已經(jīng)達(dá)到國際水平，不良資產(chǎn)問題也正在逐步得到緩解。但是，隨著銀行業(yè)務(wù)的不斷擴(kuò)展和解決不良資產(chǎn)問題的需要，銀行對資本金的需求是一個不斷增加的過程，通過股票市場融通資本金會帶來一定的控制權(quán)損失，而且到了一定程度就會受到產(chǎn)業(yè)政策的制約而無法繼續(xù)通過股票市場融資，這時，將一部分貸款資產(chǎn)通過證券化的形式從銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中拿出去，就會成為銀行減輕對資本金需求壓力的重要手段，盡管消費類貸款可能還是商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，商業(yè)銀行也會產(chǎn)生將其進(jìn)行證券化的需要。
其次，從市場投資者的需求看，市場投資者特別是機(jī)構(gòu)投資者對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的需求會逐步加大，由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險－收益水平隨著不同的層級而不同，這就使得資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險－收益區(qū)間加大，能夠滿足不同投資者的投資需求，特別是對于機(jī)構(gòu)投資者來說，如果其規(guī)模足夠大，就可以根據(jù)其投資需求定制能夠滿足其需要的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的這種性質(zhì)使得機(jī)構(gòu)投資者能夠找到非常切合其資產(chǎn)負(fù)債狀況的投資品種。例如，按揭抵押型證券化產(chǎn)品為了與其原始長期按揭資產(chǎn)的期限配套，通常會發(fā)行中長期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，而且此類產(chǎn)品由于有資產(chǎn)包的支持，其風(fēng)險－收益狀況要好于一般的企業(yè)債和金融債，因此，市場投資者尤其是保險公司、養(yǎng)老基金等具有長期負(fù)債結(jié)構(gòu)的機(jī)構(gòu)投資者對此類產(chǎn)品的需求較大。與此同時，我國的股票市場經(jīng)過一段時間的發(fā)展，市場風(fēng)險將會逐漸積累，其上升速度會減緩，最終可能會導(dǎo)致大幅盤整。因此，市場投資者在經(jīng)過了短期的股票牛市之后，就會考慮合適的固定收益品種，而此時，能夠滿足不同投資者需求的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將會得到迅速發(fā)展。
最后，從資本市場中介機(jī)構(gòu)發(fā)展的角度看，中介機(jī)構(gòu)希望看到在我國的迅速發(fā)展。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)涉及到財務(wù)顧問業(yè)務(wù)、法律業(yè)務(wù)、會計處理和審計業(yè)務(wù)以及證券信用評級業(yè)務(wù)。因此，一個完整的資產(chǎn)證券化流程需要證券公司、信托公司、律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所以及證券評級機(jī)構(gòu)等眾多證券中介機(jī)構(gòu)的參與，而這些證券中介機(jī)構(gòu)也會在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的迅速發(fā)展中受益，所以，它們會大力配合甚至推動相關(guān)監(jiān)管部門加快資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展步伐，這將有利于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在我國的順利開展。
總之，資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展將對整個資本市場的發(fā)展帶來益處，有望讓發(fā)起人、金融中介機(jī)構(gòu)、投資者均從中獲益；他們在利益驅(qū)動下的理，又會反過來推動市場規(guī)模的不斷壯大。因此，在不遠(yuǎn)的將來，我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)會得到快速的發(fā)展，并且成為國債、金融債、股票之外的另一重要投資品種。
關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；終止確認(rèn)；后續(xù)涉入法；公允價值
資產(chǎn)證券化于20世紀(jì)70年代起源于美國，90年代迅速向全球擴(kuò)展，現(xiàn)在已成為各個國家和地區(qū)的企業(yè)進(jìn)行融資的新手段。資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)對傳統(tǒng)財務(wù)會計產(chǎn)生了巨大的沖擊，迫使人們對財務(wù)會計的基本概念進(jìn)行重新考慮，對會計確認(rèn)、會計計量以及會計信息的披露方式等方面進(jìn)行探索。美國先后由FASB了FAS NO.77、FAS NO.125《金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移、服務(wù)權(quán)以及金融負(fù)債解除的會計處理》、FAS NO.140《金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移、服務(wù)權(quán)以及金融負(fù)債的解除》等數(shù)條規(guī)范性文件來確認(rèn)資產(chǎn)證券化過程中的一系列會計問題。IASC則是通過制定有關(guān)金融工具確認(rèn)、計量和披露的綜合性會計準(zhǔn)則來規(guī)范、指導(dǎo)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，即IAS NO.32《金融工具：披露和列報》和IAS NO.39《金融工具：確認(rèn)和計量》。
我國財政部首次了對資產(chǎn)證券化所涉及的會計問題進(jìn)行詳細(xì)闡述的《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》。同時，在2006年頒布的新準(zhǔn)則中也包含一系列的金融會計準(zhǔn)則，即《金融工具確認(rèn)和計量》、《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》、《套期保值》及《金融工具列報和披露》四項金融工具會計準(zhǔn)則，這些會計準(zhǔn)則雖非專門的證券化會計規(guī)定，甚至沒有直接提及證券化，但對資產(chǎn)證券化所涉及的會計問題提出了明確的規(guī)定和會計處理方法。
本文比較《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》(以下簡稱規(guī)定)和《企業(yè)會計準(zhǔn)則第23號—金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》(以下簡稱準(zhǔn)則)，對資產(chǎn)證券化中發(fā)起人的主要會計處理作初步的探討。
一、資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的確認(rèn)
1 資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)
在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，發(fā)起人與特殊目的實體間的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的會計確認(rèn)涉及到采用表外處理還是表內(nèi)處理，而兩種處理方法對發(fā)起人的財務(wù)報表的影響重大，這使得證券化會計中資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的確認(rèn)問題，成為資產(chǎn)證券化會計業(yè)務(wù)處理的核心。
資產(chǎn)轉(zhuǎn)移可以確認(rèn)為擔(dān)保融資或資產(chǎn)出售，其主要的確認(rèn)依據(jù)是終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。如果證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移滿足終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)起人應(yīng)將其視為出售，將該資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)銷，轉(zhuǎn)讓利得確認(rèn)為收入或損失，即為表外處理方法；如果不滿足終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)起人應(yīng)將其視為擔(dān)保融資，該資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表中，而獲得資金應(yīng)列入負(fù)債，同時，不確認(rèn)轉(zhuǎn)入利得，即為表內(nèi)處理方法。資產(chǎn)轉(zhuǎn)移如果采用表外處理方法，發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中資產(chǎn)項目會發(fā)生變動，一般表現(xiàn)為風(fēng)險資產(chǎn)減少和現(xiàn)金資產(chǎn)增加，而負(fù)債項目不變，同時，因資產(chǎn)轉(zhuǎn)移所得確認(rèn)為收入或損失，故發(fā)起人的損益表中項目會發(fā)生變化；如果采用表內(nèi)處理方法，則發(fā)起人的資產(chǎn)項目除現(xiàn)金外其他資產(chǎn)金額不變，而負(fù)債總額增加，同時，不得確認(rèn)轉(zhuǎn)移利得因而損益表中的項目沒有變化。在兩種處理方法中．發(fā)起人的現(xiàn)金流量表中除了現(xiàn)金來源不同外，其他項目都相同。顯然，資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的兩種會計處理方法對發(fā)起人財務(wù)報表有著完全不同的影響。
2 規(guī)定和準(zhǔn)則的比較
對證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)定和準(zhǔn)則采用的方法是相同的。首先，用風(fēng)險與報酬法進(jìn)行判斷：如果發(fā)起機(jī)構(gòu)已將信貸資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有(通常指95％或者以上的情形)的風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移時，應(yīng)當(dāng)終止確認(rèn)該信貸資產(chǎn)；如果發(fā)起機(jī)構(gòu)保留了信貸資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬時，不應(yīng)當(dāng)終止確認(rèn)該信貸資產(chǎn)。其次，發(fā)起人既沒有轉(zhuǎn)移也沒有保留該金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬時．則使用金融合成法判斷控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移，如果發(fā)起人放棄對該信貸資產(chǎn)控制權(quán)的．終止確認(rèn)該信貸資產(chǎn)；如果發(fā)起人保留對該信貸資產(chǎn)控制權(quán)的，不終止確認(rèn)該信貸資產(chǎn)。最后，發(fā)起機(jī)構(gòu)仍保留對該信貸資產(chǎn)的控制權(quán)時，則采用后續(xù)涉人法判斷發(fā)起人的繼續(xù)涉入程度，按在轉(zhuǎn)讓日的繼續(xù)涉入程度確認(rèn)有關(guān)資產(chǎn)和相應(yīng)的有關(guān)負(fù)債。
但在一些具體問題上，準(zhǔn)則以規(guī)定為基礎(chǔ)進(jìn)行了一些補(bǔ)充。準(zhǔn)則對如何判斷金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬是否已經(jīng)轉(zhuǎn)移作了進(jìn)一步說明。在出現(xiàn)后續(xù)涉人情況下的金融資產(chǎn)出售問題準(zhǔn)則，具體說明了附回購協(xié)議情況下、保留次級權(quán)益情況下和提供信用擔(dān)保情況下如何進(jìn)行終止確認(rèn)。而規(guī)定則具體說明在提供擔(dān)保方式進(jìn)行后續(xù)涉人情況下的會計處理。
規(guī)定和準(zhǔn)則充分借鑒了IASC和FASB的判斷方法，運用風(fēng)險報酬法、金融合成法和后續(xù)涉入法來進(jìn)行判斷證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)。準(zhǔn)則第23號總則第3條提及的“企業(yè)對金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)入方具有控制權(quán)的，除在該企業(yè)財務(wù)報表基礎(chǔ)上運用本準(zhǔn)則外，還應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則—合并財務(wù)報表》的規(guī)定，將轉(zhuǎn)入方納入合并財務(wù)報表范圍”，采用的是金融合成分析法；準(zhǔn)則第23號第7條中的“企業(yè)已將金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移給轉(zhuǎn)入方的，應(yīng)當(dāng)終止確認(rèn)該金融資產(chǎn)”．叉體現(xiàn)了現(xiàn)行終止轉(zhuǎn)移確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)的依據(jù)是風(fēng)險報酬分析法。
3 資產(chǎn)轉(zhuǎn)移確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)的評價
雖然看來將這三種方法綜合運用會更加嚴(yán)謹(jǐn)，但是，有關(guān)的各個標(biāo)準(zhǔn)都存在難以量化的問題。風(fēng)險報酬分析法適用于較簡單的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移交易方式的會計處理．確認(rèn)原則主要依賴于發(fā)起人是否保留著證券化資產(chǎn)的全部收益與風(fēng)險。隨著新型金融工具的不斷涌現(xiàn)，使得證券化資產(chǎn)的風(fēng)險與收益被分散在各方持有人的手中，這使得風(fēng)險報酬分析法在實務(wù)中帶有形式重于實質(zhì)的傾向，這使判斷標(biāo)準(zhǔn)的重要性日益突出。雖然規(guī)定中給出判斷風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移的標(biāo)準(zhǔn)，準(zhǔn)則又進(jìn)一步說明以企業(yè)面臨的風(fēng)險是否因金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移發(fā)生實質(zhì)性改變來判斷金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬是否發(fā)生轉(zhuǎn)移．但這些標(biāo)準(zhǔn)還是比較籠統(tǒng)和模糊，比如，對企業(yè)面臨的風(fēng)險的判斷、如何界定風(fēng)險和報酬的95％、判斷風(fēng)險和報酬實質(zhì)上發(fā)生的轉(zhuǎn)移。這些規(guī)定不僅不利于實際操作，而且還會給發(fā)起機(jī)構(gòu)提供一定的操縱空間。
對資產(chǎn)證券化的終止確認(rèn)，后續(xù)涉人法更符合我國的國情。首先，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)還處于起步階段，業(yè)務(wù)人員專業(yè)判斷能力較弱，而后續(xù)涉入法巧妙地回避了具體量化的難題，在實際運用中簡便易行。后續(xù)涉入法的判斷標(biāo)準(zhǔn)是控制與有效經(jīng)濟(jì)控制，準(zhǔn)則從控制權(quán)的角度來定義控制的內(nèi)涵，即對控制的概念仍采用表決權(quán)識別的方法，業(yè)務(wù)人員從股權(quán)的變化中可以輕易的判斷出控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。其次，我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從一開始就具有發(fā)起人后續(xù)涉入的特征，如開元和建元都采用分檔次發(fā)行證券并持有次級證券的方式來對證券化資產(chǎn)繼續(xù)涉入。后續(xù)涉入法則著重考慮了后續(xù)涉入的問題。而且在以后資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展過程中，為了增強(qiáng)證券的投資價值，發(fā)起人會普遍運用持有次級證券等后續(xù)涉人方式來對證券進(jìn)行內(nèi)部增級。因此．后續(xù)涉入法會更適應(yīng)我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。
二、資產(chǎn)證券化的會計計量
關(guān)鍵詞資產(chǎn)證券化融資資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化企業(yè)價值
1企業(yè)資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵
資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人把未來能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)經(jīng)過結(jié)構(gòu)性重組形成一個資產(chǎn)集合(AssetPool)后，通過信用增級、真實出售、破產(chǎn)隔離等技術(shù)出售給一個遠(yuǎn)離破產(chǎn)的特別目的載體(SpecialPurposeVehicle，SPV)，由SPV向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券(Asset-backedSecurities，ABS)的一種融資方式。企業(yè)資產(chǎn)證券化是一種廣義的資產(chǎn)證券化，證券化的資產(chǎn)超過了傳統(tǒng)的“資產(chǎn)”范圍。主要包括一些應(yīng)收款、未來收益、特殊自然資源等有未來現(xiàn)金流的“資產(chǎn)”。它屬于表外融資，融資的基礎(chǔ)是被隔離的未來能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，信用基礎(chǔ)是企業(yè)的部分信用而不是整體信用。企業(yè)資產(chǎn)證券化既是對企業(yè)已有存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置，又能在不增加企業(yè)負(fù)債和資產(chǎn)的前提下實現(xiàn)融資計劃，而且企業(yè)資產(chǎn)證券化特有的交易結(jié)構(gòu)和技術(shù)實現(xiàn)了企業(yè)與投資者之間的破產(chǎn)隔離，使企業(yè)和投資者可以突破股權(quán)融資或債權(quán)融資所形成直接投資和被投資關(guān)系，在更大范圍內(nèi)滿足融資和投資需求，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。
2傳統(tǒng)融資方式下，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與企業(yè)價值的關(guān)系分析
資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化不僅有利于降低融資成本，提高企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險的能力，增加企業(yè)的市場價值，而且有利于擴(kuò)大融資來源，推動資本經(jīng)營的順利進(jìn)行。因而企業(yè)普遍面臨著如何通過融資方式的選擇確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值等相關(guān)因素的優(yōu)化平衡問題?，F(xiàn)代公司財務(wù)理論以企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價值最大化作為衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)。加權(quán)平均資本成本最低即總?cè)谫Y成本的最小化，或者是在追加籌資的條件下，邊際資本成本最低。在一定的稅率、破產(chǎn)風(fēng)險等條件下，企業(yè)價值可用公式表示為：
Vl=Vu+TD-PVbc-PVdc
其中：Vl—有負(fù)債企業(yè)價值；Vu—無負(fù)債企業(yè)價值：TD—稅盾效應(yīng)現(xiàn)值；PVbc—破產(chǎn)成本現(xiàn)值；PVdc—成本現(xiàn)值。
由上式可知，只有當(dāng)企業(yè)邊際抵稅成本等于邊際破產(chǎn)成本和邊際成本之和時，企業(yè)價值才達(dá)到最大化。這個等式可用圖1表示為：
3企業(yè)資產(chǎn)證券化對資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化和企業(yè)價值的影響
3.1融資總成本的降低
資產(chǎn)證券化的融資成本包括籌資成本、資金使用成本以及其他因素導(dǎo)致的潛在成本。其中籌資成本包括SPV搭建費用、支付承銷商、資信評估等中介機(jī)構(gòu)費用。資金使用成本即SPV發(fā)行證券的利率。一般情況下，SPV發(fā)行的證券信用級別越高，利率越低。證券化的資產(chǎn)通過信用增級后的信用明顯高于企業(yè)整體的信用，使得資金使用成本較低。同時資產(chǎn)證券化雖然涉及的中介機(jī)構(gòu)比較多，但由于規(guī)模效應(yīng)的作用，支付的中介費用較低，減少了企業(yè)的籌資成本。潛在成本包括破產(chǎn)成本、成本、信息成本等內(nèi)容。
（1）降低破產(chǎn)成本。一方面資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離安排，使證券化資產(chǎn)融資是以特定資產(chǎn)而不是企業(yè)整體的信用作為支付保證，這使得證券的還本付息不受企業(yè)破產(chǎn)的影響，降低了投資者的融資者信用風(fēng)險。根據(jù)風(fēng)險收益匹配原則，也降低了企業(yè)融資成本。另一方面，會計上允許企業(yè)把資產(chǎn)證券化融資作為表外處理，降低了資產(chǎn)負(fù)債率，提高了資產(chǎn)權(quán)益比率，從而降低了企業(yè)破產(chǎn)的可能性，間接降低了破產(chǎn)成本。
（2）降低信息成本。企業(yè)與投資者的信息不對稱，使得企業(yè)在融資過程中會產(chǎn)生“檸檬市場折扣”。企業(yè)資產(chǎn)證券化提供了一個解決檸檬問題的辦法。一方面，在企業(yè)資產(chǎn)證券化的過程中，通過企業(yè)與信用增級機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)等的合作，使得資產(chǎn)證券化在各個方面都更加標(biāo)準(zhǔn)化，達(dá)到投資級別，普通投資者可以免費享受這一評級結(jié)果，節(jié)約了信息成本。另一方面，資產(chǎn)證券化向市場傳遞了一個正向的信號，即證券化資產(chǎn)質(zhì)量較好。市場和投資者也把資產(chǎn)證券化作為一個積極信號，使得企業(yè)在資產(chǎn)證券化后，剩余資產(chǎn)價值不會減少甚至?xí)黾?，避免了傳統(tǒng)融資方式中存在的檸檬市場折扣。
（3）降低成本。企業(yè)資產(chǎn)證券化將一系列小額資產(chǎn)買給第三方SPV，減少了管理者對這些小額資產(chǎn)未來現(xiàn)金流的監(jiān)督成本，也使得這些現(xiàn)金流不會受經(jīng)理人的控制，減少了被經(jīng)理人浪費的可能性，作為一種機(jī)會成本的節(jié)約，降低了自由現(xiàn)金流的成本；而且，資產(chǎn)證券化將小額的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換成大額的、一次性支付的現(xiàn)金流，管理者可以根據(jù)年度財務(wù)預(yù)算了解經(jīng)理人使用現(xiàn)金流的動機(jī)，使得單一現(xiàn)金流的監(jiān)督更為有效，成本也更低。
3.2企業(yè)收益增長率的增加
一般來講，企業(yè)的市場價值Vm、賬面價值Vb與可持續(xù)增長率Rg、企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績之間存在以下關(guān)系：
■=■
即：Vm=■Vb
其中：ROE——權(quán)益資本收益率
以下我們將分別討論上述等式中企業(yè)市場價值的影響因素：
ROE=■=■=■=■=（1-t）ROA+（ROA-r）■
其中：P——凈利潤；EBIT——息稅前利潤；ROA——資產(chǎn)收益率；D——負(fù)債；E——所有者權(quán)益；R——利息；r——利息率；t——所得稅稅率。
資產(chǎn)證券化融資對ROE的影響有以下兩種情況：一是企業(yè)將資產(chǎn)證券化的現(xiàn)金流用于償還債務(wù)，企業(yè)ROA增加的幅度大于D/E降低的幅度，結(jié)果是ROE提高；二是企業(yè)將此現(xiàn)金流用于投資凈現(xiàn)值為正的新項目。由于新項目的凈現(xiàn)值為正，企業(yè)ROA提高，ROE也隨之提高?；蛘咂髽I(yè)采取靈活的策略，將所獲得的現(xiàn)金流部分用于償還債務(wù)，部分用于擴(kuò)大生產(chǎn)，同樣也會提高ROE。
Rg=■
其中：b——盈余留存比率。
企業(yè)實施資產(chǎn)證券化后，財務(wù)狀況的改善使企業(yè)為了獲得更長遠(yuǎn)的利益，往往會留存部分收益以滿足擴(kuò)大生產(chǎn)對資金的需要，因而會提高b。同時由上面的分析可知資產(chǎn)證券化后ROE提高，二者共同作用使企業(yè)的可持續(xù)增長比率相應(yīng)提高。
對資本成本Rc而言，由前文的分析可知，證券化后，企業(yè)融資總成本降低，即資本成本降低。
通過上述的分析表明：三者都對企業(yè)價值產(chǎn)生了正向的影響。所以較好的業(yè)績和較高的可持續(xù)增長率帶來了較高的市場價值。
3.3企業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險的降低
企業(yè)通過資產(chǎn)證券化可以提前將證券化的資產(chǎn)兌現(xiàn)，克服了未來市場的不確定性造成的損失，大大提高了資產(chǎn)的安全性。同時，一方面，企業(yè)通過資產(chǎn)證券化所獲得的現(xiàn)金流可以明顯的提高銷售收入，降低持有大量金融資產(chǎn)的需要，從而提高經(jīng)營效率。另一方面，資產(chǎn)證券化的真實出售和破產(chǎn)隔離技術(shù)使得投資者可以把證券化產(chǎn)生的現(xiàn)金流所暴露的風(fēng)險與企業(yè)的財務(wù)經(jīng)營風(fēng)險真正的分離開來，通過資產(chǎn)證券化交易分散了風(fēng)險，增加了投資收益。
3.4企業(yè)未來現(xiàn)金流的增加
企業(yè)資產(chǎn)的流動性是企業(yè)在市場經(jīng)濟(jì)中競爭發(fā)展的命脈。資產(chǎn)證券化將企業(yè)原來不易流動的存量資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動性極高的現(xiàn)金，實現(xiàn)了資金的提前回流，縮短了產(chǎn)品的商業(yè)周期，使同樣的資金獲得更充分的利用。同時，隨著可證券化資產(chǎn)的增加，企業(yè)可根據(jù)自身的需要實施資產(chǎn)證券化，相當(dāng)于提供了一種流動性的補(bǔ)充機(jī)制，可以滿足企業(yè)當(dāng)前和長期的經(jīng)營發(fā)展需要，提高了資本的利用效率，增加了企業(yè)未來現(xiàn)金流。
因此，資產(chǎn)證券化不僅降低了融資成本和資本風(fēng)險，而且提高了資產(chǎn)的流動性，增加了自由現(xiàn)金流，從而優(yōu)化了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，增加了企業(yè)價值。也就是說Vabs＞0，這使得V＞Vl。資產(chǎn)證券化對企業(yè)價值的提升見圖2。
4企業(yè)資產(chǎn)證券化對解決我國企業(yè)融資困難的意義
(1)資產(chǎn)證券化為企業(yè)提供了一種長期的資產(chǎn)流動性補(bǔ)充機(jī)制。一方面，它將不易流動或流動性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為高流動性的現(xiàn)金流，有利于盤活存量資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；另一方面，增加了用于生產(chǎn)經(jīng)營的資金，提高了企業(yè)的盈利能力和自我積累能力。
(2)企業(yè)通過資產(chǎn)證券化出售部分債權(quán)資產(chǎn)獲得現(xiàn)金流可以償還原有部分債務(wù)，在降低資產(chǎn)負(fù)債率的同時，減輕了企業(yè)的利息負(fù)擔(dān)，提高了企業(yè)權(quán)益資本收益率和資產(chǎn)報酬率。
(3)資產(chǎn)證券化為企業(yè)提供了一種成本較低的融資方式。一方面使得許多規(guī)模較小、信用水平一般的企業(yè)突破自身條件的約束進(jìn)入融資成本較低的資本市場；另一方面，即使是信用水平較高的上市公司也可以在不降低公司股權(quán)比例、稀釋股東權(quán)益的前提下獲得比較低成本的資金。
(4)資產(chǎn)證券化可以優(yōu)化我國企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)。我國債券市場不發(fā)達(dá)，銀行信貸缺乏靈活性，導(dǎo)致我國企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)以短期為主，企業(yè)資金使用的穩(wěn)定性不夠。資產(chǎn)證券化靈活的期限結(jié)構(gòu)和多樣化的分級結(jié)構(gòu)能夠彌補(bǔ)我國企業(yè)負(fù)債上的上述缺陷。
參考文獻(xiàn)
1沈藝峰,沈洪濤.公司財務(wù)理論主流[M].大連:東北財經(jīng)大學(xué)出版社，2004
資產(chǎn)證券化對傳統(tǒng)會計的沖擊，其核心主要表現(xiàn)在會計確認(rèn)方面,即資產(chǎn)證券化應(yīng)作為一項有擔(dān)保的融資業(yè)務(wù)而作表內(nèi)處理,還是應(yīng)確認(rèn)為一項銷售業(yè)務(wù)而作表外處理。該問題之所以關(guān)鍵，在于金融企業(yè)實行資產(chǎn)證券化目的，很大程度上在于將銀行資產(chǎn)以“真實出售”的方式，轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表外，減少銀行的風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)，從而在不增加資本的情況下，提高資本充足率。
當(dāng)然，如果風(fēng)險確實得以轉(zhuǎn)移，銀行就無須再為這部分資產(chǎn)計提監(jiān)管資本；但若還保留了相當(dāng)數(shù)量的風(fēng)險，就須計提相應(yīng)的監(jiān)管資本。事實上，目前大多數(shù)國家都將資本監(jiān)管作為監(jiān)管資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的核心內(nèi)容。
傳統(tǒng)上使用“風(fēng)險與報酬分析法”對資產(chǎn)進(jìn)行確認(rèn)，但該方法在資產(chǎn)證券化條件下，會存在由于概念內(nèi)涵不一致，而不能夠全面反映由于金融工具的發(fā)展，使風(fēng)險與報酬有效分解的狀態(tài),同時過于依賴獲得資產(chǎn)的交易順序等問題，難以適應(yīng)越來越復(fù)雜化的金融環(huán)境。
面對環(huán)境壓力，美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會第125號財務(wù)會計準(zhǔn)則(SFAS-No1125)《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和服務(wù)以及債務(wù)解除的會計處理》，突破了傳統(tǒng)的會計處理方法，而采用“金融合成分析法”，把著眼點放在資產(chǎn)的控制權(quán)上,沒有像以前那樣強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)所有權(quán)和風(fēng)險。它的原則是,誰控制了資產(chǎn),誰就該將資產(chǎn)記錄于其資產(chǎn)負(fù)債表上,不管誰對該資產(chǎn)承擔(dān)風(fēng)險,除非誰承擔(dān)風(fēng)險的問題，成為判斷誰是資產(chǎn)控制者的實質(zhì)因素。
顯然,金融合成分析法將轉(zhuǎn)讓與轉(zhuǎn)讓所附條件分別進(jìn)行處理,對“控制”、“風(fēng)險”、“收益”進(jìn)行相對獨立的反映,使對證券化交易的會計反映更加全面,對證券化交易實質(zhì)的揭示更加準(zhǔn)確。正由于“金融合成分析法”存在這些優(yōu)點，該方法也逐漸被國際會計準(zhǔn)則委員會認(rèn)同，并為大多數(shù)國家所接受。
在“金融合成分析法”下，“控制”標(biāo)準(zhǔn)的使用更偏向于把轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)視為銷售，而進(jìn)行表外處理,并對由此產(chǎn)生的新金融工具(金融合約)及時加以確認(rèn)和計量,實現(xiàn)表外處理(或表外附注形式披露)表內(nèi)化。
詳盡披露信息
由于在資產(chǎn)證券化過程中,復(fù)雜的合約安排能使資產(chǎn)的控制權(quán)與風(fēng)險、收益分離,并以各種相互獨立的衍生金融工具為載體,分散給不同持有方,為了揭示投資風(fēng)險,應(yīng)對證券化資產(chǎn)的收益和控制權(quán)進(jìn)行合理披露，應(yīng)在重視表內(nèi)列報的基礎(chǔ)上，重視表外披露。
鑒于此,國際會計準(zhǔn)則委員會對資產(chǎn)證券化的披露做出了詳盡規(guī)定,在IAS-No139中指出：“如果企業(yè)進(jìn)行了證券化或簽訂了回購協(xié)議,則應(yīng)就發(fā)生在當(dāng)前財務(wù)報告期的這些交易，和發(fā)生在以前財務(wù)報告期的交易形成的剩余留存利息，進(jìn)行單獨披露,披露的內(nèi)容包括:(1)這些交易的性質(zhì)和范圍,包括相關(guān)擔(dān)保的說明、有關(guān)用于計算新利息和留存利息公允價值的關(guān)鍵假設(shè)的數(shù)量信息。(2)金融資產(chǎn)是否已終止確認(rèn)?！?/p>
除了提供判斷特定金融工具余額和交易的特定信息外,IASC還鼓勵企業(yè)提供關(guān)于金融工具的使用范圍、相聯(lián)系的風(fēng)險、所服務(wù)的經(jīng)營目的和評述等相關(guān)信息。美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會也對證券化資產(chǎn)的披露做出規(guī)定,SFAS-No1140新的披露準(zhǔn)則不僅要求企業(yè)披露有關(guān)資產(chǎn)證券化有關(guān)的會計政策、數(shù)量、現(xiàn)金流量、確定保留權(quán)益公允價值的關(guān)鍵假設(shè)，及公允價值對關(guān)鍵假設(shè)變動的敏感程度,還要求企業(yè)披露以下內(nèi)容:(1)靜態(tài)資產(chǎn)組合的現(xiàn)狀及預(yù)計的損失；(2)反映由于提前支付、損失及折扣率的不利變化，可能對保留權(quán)益的公允價值減低的重點測試；(3)本期內(nèi)證券化特殊目的主體與轉(zhuǎn)讓人之間全部的現(xiàn)金流量；(4)轉(zhuǎn)讓人所管理的表內(nèi)和表外資產(chǎn)中，期末拖欠債務(wù)及本期的凈信用損失。
按美國證券交易委員會所下定義[3]，資產(chǎn)證券化是“將企業(yè)（發(fā)起人）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。在這一過程中，存量資產(chǎn)被賣給一個特設(shè)機(jī)構(gòu)（SpecialPurposeVehicle，SPV），然后SPV通過向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券以獲取資金?！?/p>
資產(chǎn)證券化操作的基本步驟是：（1）進(jìn)行資產(chǎn)組合。支持證券化的資產(chǎn)組合應(yīng)屬于同一種類，能夠產(chǎn)生可預(yù)見的現(xiàn)金流；（2）將資產(chǎn)組合出售給特殊目的機(jī)構(gòu)SPV。SPV通過發(fā)行以資產(chǎn)組合為支持的證券為購買該資產(chǎn)提供融資。設(shè)立SPV目的在于使發(fā)起人實現(xiàn)表外融資，隔離發(fā)起人與投資者法律上的關(guān)聯(lián)。在這一階段，信用評級機(jī)構(gòu)和信用增級機(jī)構(gòu)通常會為發(fā)起人提供咨詢，分析資產(chǎn)的信用質(zhì)量和設(shè)計交易的結(jié)構(gòu)；（3）服務(wù)人和受托人的參與。服務(wù)人通常為發(fā)起人負(fù)責(zé)收取資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的本息還款，扣除服務(wù)費后將其交給受托人。受托人根據(jù)信托契約代表投資者行使權(quán)利。
二、特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收問題及其影響因素
資產(chǎn)證券化主要涉及三個方面的稅收問題：第一，發(fā)起人的納稅問題。發(fā)起人向特殊目的機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，該轉(zhuǎn)讓行為在稅法上是屬于需要確認(rèn)收益和損失的銷售行為，還是只作為擔(dān)保融資。為了達(dá)到表外融資的目的，一般要求“真實出售”。第二，特殊目的機(jī)構(gòu)的納稅問題。就實體層面的納稅而言，是指發(fā)行資產(chǎn)支持證券的特殊目的機(jī)構(gòu)是否有納稅的義務(wù)。目前我國作為特殊目的機(jī)構(gòu)有信托形式和券商集合資產(chǎn)管理計劃兩種形式。根據(jù)《信托法》，設(shè)立信托作為特殊目的機(jī)構(gòu)是完全合法的，但是否必須作為稅收實體繳稅尚不明確；同樣問題也出現(xiàn)在券商集合資產(chǎn)管理計劃上，也沒有相應(yīng)的法律法規(guī)來規(guī)范其納稅行為。第三，投資者的納稅問題。一般來講，投資者持有證券的利息收入（債權(quán)性證券）和資本利得（權(quán)益性證券）應(yīng)當(dāng)繳納所得稅。特殊目的機(jī)構(gòu)是證券化中的核心機(jī)構(gòu)，其稅負(fù)的大小直接決定了證券化融資的成本，所以本文主要討論特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收問題。
為證券化而設(shè)計的特殊目的機(jī)構(gòu)最好能夠避免或減少被征收實體層面的稅款，因為任何形式的課稅都會增加證券化的成本，這有可能使證券化變得不經(jīng)濟(jì)。在諸多稅中，最重要的是企業(yè)所得稅。若不精心策劃，證券化所產(chǎn)生的一些或全部收入將要繳納兩次稅款：一次由持有資產(chǎn)的特殊目的機(jī)構(gòu)繳納企業(yè)所得稅，另一次由持有證券的投資者繳納個人所得稅，從而產(chǎn)生重復(fù)征稅。
為了使特殊目的機(jī)構(gòu)所得稅負(fù)最小化，需要考慮以下幾個因素：第一，特殊目的機(jī)構(gòu)盡量采取可以免征企業(yè)所得稅的企業(yè)組織形式，如在美國，有限合伙、信托、有限責(zé)任公司等均是避免實體層面稅負(fù)的理想形式。第二，所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券的類型也影響特殊目的機(jī)構(gòu)的稅負(fù)。如果特殊目的機(jī)構(gòu)發(fā)行債務(wù)類證券，它所支付的利息可以從應(yīng)稅收入中扣除；如果發(fā)行權(quán)益類證券，它所支付的股息和紅利則不能從應(yīng)稅收入中扣除。因此，發(fā)行債券可以更好地規(guī)避所得稅。關(guān)于前兩點，由于《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》已經(jīng)將資產(chǎn)證券化的方式限定在采用信托方式和發(fā)行債券的方式上。所以，整個資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)應(yīng)該是成本偏低化的。第三，由于企業(yè)所得稅是對企業(yè)的凈收入進(jìn)行征稅，因此，如能使特殊目的機(jī)構(gòu)的凈收入最小化，也可少交甚至免交企業(yè)所得稅。例如，可采取發(fā)行票據(jù)的方式使特殊目的機(jī)構(gòu)的利息和其他收入盡量等于票據(jù)利息和其他可扣除費用支出，從而使特殊目的機(jī)構(gòu)的凈收入為零或接近零。不過這樣一來，特殊目的機(jī)構(gòu)就無力吸收因債務(wù)人不履行或遲延支付本息而造成的損失，為此就需要采取相應(yīng)的資金流動性支持和信用增強(qiáng)措施。雖然采取流動性支持和信用增強(qiáng)措施的成本很高，但實踐證明這是一種很十分有效的方法。第四，資產(chǎn)支持證券發(fā)行對象也會影響特殊目的機(jī)構(gòu)的稅負(fù)。如果資產(chǎn)支持證券的發(fā)行對象是外國投資者，那么特殊目的機(jī)構(gòu)向投資者支付的利息部分就要繳納預(yù)提稅。第五，特殊目的機(jī)構(gòu)的設(shè)立地點也是一個可考慮的因素。特殊目的機(jī)構(gòu)最好設(shè)在沒有企業(yè)所得稅的地方。一種在國際證券化中雖然復(fù)雜但卻常見的避稅方法是利用海外“稅收天堂”[1]，即通過將特殊目的機(jī)構(gòu)設(shè)在沒有所得稅或在一段時間內(nèi)向發(fā)行人提供稅務(wù)延期繳納待遇的避稅天堂，從而避免或延緩繳納企業(yè)所得稅[4]。
三、特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收地位
之前提到重復(fù)征稅，這里要對特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收地位進(jìn)行探討。作為證券化載體和投資通道的特殊目的機(jī)構(gòu)，其基本業(yè)務(wù)內(nèi)容是消極地受讓并持有證券化資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)支持證券，委托專業(yè)機(jī)構(gòu)管理和處分證券化資產(chǎn)、收取資產(chǎn)現(xiàn)金流并分配到資產(chǎn)支持證券持有人。特殊目的機(jī)構(gòu)從事證券化相關(guān)業(yè)務(wù)需要各方面費用的支出，但其自身一般并不從事各項投資經(jīng)營活動獲取收益。在形式上，特殊目的機(jī)構(gòu)是一個法律實體，但實質(zhì)上這只是一種資產(chǎn)銷售的交易安排，而不是旨在從事普通的經(jīng)營貿(mào)易和投資活動。因為證券化交易其實并不是產(chǎn)生的一種新的交易，只是為了降低風(fēng)險、提升信用，對已存在的交易主體進(jìn)行一種轉(zhuǎn)換，從而將交易的執(zhí)行和交易結(jié)果的承擔(dān)加以分離。特殊目的機(jī)構(gòu)是為這種轉(zhuǎn)換和分離而設(shè)立。因此對特殊目的機(jī)構(gòu)按實體水平征稅，將會使證券化交易因成本過高而變得不可能。
實際上從所得稅角度來看，信托和券商集合資產(chǎn)管理計劃并不是獨立的應(yīng)稅單位，但運作過程中，可能存在特殊目的機(jī)構(gòu)受讓資產(chǎn)的現(xiàn)金流與向受益人還本付息的時間不相匹配，而需要再投資來獲得收益進(jìn)行還本付息，這就產(chǎn)生是否要對這種投資行為所產(chǎn)生的收益進(jìn)行征稅的問題，而特設(shè)機(jī)構(gòu)又不是稅收實體。本文認(rèn)為，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期,應(yīng)簡化稅收環(huán)節(jié)，特殊目的機(jī)構(gòu)進(jìn)行再投資的目的是為了還本付息，在規(guī)范其投資行為后，可把特殊目的機(jī)構(gòu)不作為稅收實體，而由投資者最終來繳納相應(yīng)稅收，從而簡化整個稅收過程。
另外，資產(chǎn)證券化是一項能夠給參與各方帶來利益的制度安排，特別是有助于金融機(jī)構(gòu)管理風(fēng)險資產(chǎn)，化解金融風(fēng)險。但對特殊目的機(jī)構(gòu)征收實體層面的所得稅將會提高資產(chǎn)證券化的成本，降低資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實可行性，甚至使其變得不經(jīng)濟(jì)而被扼殺。因此，如果僅僅因為稅收問題而使市場主體喪失了一種有益的制度選擇，這也是社會福利的減損。
總而言之，為特殊目的機(jī)構(gòu)提供免稅政策支持有其合理性和必要性。力求中性，避免重復(fù)征稅，最大限度地降低特殊目的機(jī)構(gòu)各個環(huán)節(jié)可能涉及的數(shù)量不菲的稅收支出，是使理想中的證券化設(shè)計方案變?yōu)楝F(xiàn)實的必由之路，也是通過減少投資者的稅收負(fù)擔(dān)增加其投資收益的必然要求。
四、總結(jié)
綜上所述，本文認(rèn)為，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，應(yīng)簡化稅收環(huán)節(jié)，可把特殊目的機(jī)構(gòu)不作為稅收實體，而由投資者最終來繳納相應(yīng)稅收，從而簡化整個稅收過程。當(dāng)然，不把特殊目的機(jī)構(gòu)作為稅收實體，但需要對其進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)范，以防止其利用稅收優(yōu)惠功能進(jìn)行避稅，具體包括：（1）規(guī)定資格，即對特殊目的機(jī)構(gòu)規(guī)定形式、規(guī)定持有資產(chǎn)性質(zhì)等；（2）規(guī)范投資行為，即嚴(yán)格限制特殊目的機(jī)構(gòu)的交易目的、交易范圍、交易品種等。通過嚴(yán)格規(guī)定使特殊目的機(jī)構(gòu)在享受稅收優(yōu)惠的條件下功能單純化，只是為資產(chǎn)證券化服務(wù)的一種機(jī)構(gòu)。
關(guān)鍵詞：稅收；資產(chǎn)證券化；特殊目的機(jī)構(gòu)
摘要：資產(chǎn)證券化是資本市場上創(chuàng)新性的投融資工具，作為投融資成本的稅收直接影響著其效率的發(fā)揮。特殊目的機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化的核心機(jī)構(gòu)，作為融資安排的通道，特殊目的機(jī)構(gòu)在主體上僅具有形式意義，不必作為納稅主體。我國應(yīng)給予特殊目的機(jī)構(gòu)必要的稅收優(yōu)惠政策支持以推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展。資產(chǎn)證券化起源于1970年代美國的抵押貸款證券化。1968年美國國民抵押協(xié)會為了緩解流動性不足，首次公開發(fā)行過手證券，它的推出使銀行一改資金出借者的身份為資產(chǎn)出售者，從而創(chuàng)造出一項新型融資技術(shù)[1]。如今，資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵、品種和方式發(fā)生了巨大的變化，它不僅僅作為商業(yè)銀行解決流動性不足的手段，并成為在金融市場投資者和籌資者有效聯(lián)結(jié)，促進(jìn)社會資源配置效率提高的有力工具。2005年我國信貸資產(chǎn)證券化試點正式啟動，而在之前我國資產(chǎn)證券化的實踐發(fā)展緩慢，稅收問題是阻礙證券化發(fā)展的重要因素之一。因為稅收直接決定了各參與主體的投融資成本，決定了證券化融資結(jié)構(gòu)是否有效[2]。為配合試點工作的開展，2006年2月財政部、國家稅務(wù)總局共同下發(fā)了《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》（簡稱《通知》）。不過《通知》只針對國內(nèi)銀行開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點而制定，另一個更活躍的券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)卻不在稅收優(yōu)惠對象之內(nèi)。因此在實施細(xì)則和新的規(guī)定出臺之前，本文著重對證券化過程中的核心機(jī)構(gòu)――特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收問題進(jìn)行探討。
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[1]海外“稅收天堂”大概可以分為三種：（1）沒有所得稅、法人稅的稅收天堂，如巴哈馬、百慕大、開曼群島等地；（2）雖在境內(nèi)所得有通常的納稅，但在境外所得免交或采低稅率的避難所，如香港、巴拿馬等地；（3）在特定領(lǐng)域方面有稅收優(yōu)惠政策的稅收勝地，如盧森堡等地。
