發(fā)布時(shí)間：2022-10-13 05:48:19
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的金融實(shí)證論文樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
摘要：截至2006年底，CAFTA成員國已積累8.5萬億美元國內(nèi)金融部門資產(chǎn)。企業(yè)融資需求和對(duì)金融服務(wù)要求逐漸擴(kuò)大，凸顯了高效金融中介的重要性，而作為重要金融中介的CAFTA證券市場(chǎng)還有很大改善的空間。提高證券市場(chǎng)的流動(dòng)性、大力發(fā)展公司債券、各國證券市場(chǎng)的合作、共同的證券市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制的建立將使CAFTA的證券市場(chǎng)更加完善。
關(guān)鍵詞：CAFTA；證券市場(chǎng)：公司債券
CAFTA的建設(shè)加強(qiáng)了中國與東盟的金融合作。鑒于CAFTA各成員國在經(jīng)濟(jì)制度、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)方面存在的巨大差異，目前CAFTA的融資體系難以為自由貿(mào)易區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供有效支撐，證券市場(chǎng)更是如此。CAFTA各國有必要采取一定的措施，使自由貿(mào)易區(qū)內(nèi)的證券市場(chǎng)更有效率，以支持自由貿(mào)易區(qū)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。
一、CAFTA框架下發(fā)展證券市場(chǎng)的重要性
東亞金融危機(jī)過后的這幾年里，CAFTA各國經(jīng)濟(jì)社會(huì)都發(fā)生了重大的變化，這些發(fā)展變化強(qiáng)調(diào)了在該地區(qū)建立更高效的金融中介的需要和可能。作為重要金融中介的CAFTA證券市場(chǎng)的重要性表現(xiàn)為下面幾個(gè)方面：
1、CAFTA有效的證券市場(chǎng)可以將區(qū)域金融資源中剩余的資金調(diào)動(dòng)起來并將之用于有益的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，從而達(dá)到社會(huì)生產(chǎn)資源的合理利用。
2、CAFTA有效的證券市場(chǎng)可以起到一個(gè)分化與減少經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的作用。發(fā)展程度較高的證券市場(chǎng)體系有利于風(fēng)險(xiǎn)的交易、風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)分散化和各交易主體的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。在證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國家，這種作用表現(xiàn)明顯，而在CAFTA的證券市場(chǎng)這種作用還不明顯。
3、CAFTA有效的證券市場(chǎng)有利于加強(qiáng)對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督和改善公司治理。大量金融中介和金融機(jī)構(gòu)的存在，降低了投資者獲取有關(guān)經(jīng)營(yíng)者信息的成本，同時(shí)投資者很容易通過股票價(jià)格以及股票市場(chǎng)上公布的其他公司信息來判斷管理者的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)進(jìn)行有效的監(jiān)督，從而促使經(jīng)營(yíng)者改善公司治理和調(diào)整企業(yè)戰(zhàn)略。
目前的CAFTA證券市場(chǎng)可以發(fā)揮比現(xiàn)在更重要的作用，因此我們應(yīng)該采取一定的措施，進(jìn)一步完善CAFTA證券市場(chǎng)，最大化地提高其效率。
二、CAFTA框架下證券市場(chǎng)場(chǎng)的現(xiàn)狀及存在問題
(一)CAFTA框架下證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀
1、證券市場(chǎng)規(guī)模明顯擴(kuò)大。CAFTA的股票市場(chǎng)自1997年以來已經(jīng)增長(zhǎng)2倍，2005年市場(chǎng)資本總額達(dá)到2.1萬億美元；同時(shí)CAFTA的債券市場(chǎng)也取得了相當(dāng)大的增長(zhǎng)，整個(gè)地區(qū)2005年債券總額達(dá)到了1萬多億美元，是1997年總額的2倍多(見表1)，政府債券引領(lǐng)債券市場(chǎng)增長(zhǎng)，公司債券市場(chǎng)不斷擴(kuò)大。
2、證券市場(chǎng)在公司融資中發(fā)揮著越來越重要的作用。CAFTA證券市場(chǎng)的金融資產(chǎn)的運(yùn)用，為區(qū)域內(nèi)公司融資提供了一定的金融支持。CAFTA成員國股票市場(chǎng)上公司新股籌資在2004年達(dá)到了320億美元，在2005年達(dá)到了310億美元，公司在股票市場(chǎng)上的籌資主要用于公司的擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)，這種直接融資方式減少了公司對(duì)銀行貸款的依賴，提高了資源配置的效率(見表2)。
3、區(qū)域債券市場(chǎng)獲得了發(fā)展。為增強(qiáng)東亞經(jīng)濟(jì)體的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，東亞各國在地區(qū)層面上已經(jīng)采取了一些具體的措施。根據(jù)東亞及太平洋地區(qū)中央銀行會(huì)議(EMEAP)的決定，利用部分EMEAP的國際儲(chǔ)備，推出了兩個(gè)亞洲債券基金。第一個(gè)是亞洲債券基金I(ABFI)——匯集10億美元的儲(chǔ)備，投資于東盟8國＋3國的以美元標(biāo)價(jià)的政府和準(zhǔn)政府債券；第二個(gè)亞洲債券基金(ABF2)——20億美元，投資于當(dāng)?shù)刎泿艠?biāo)價(jià)的和準(zhǔn)債券。其目的是為零散投資者和機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入該地區(qū)債券市場(chǎng)提供一個(gè)透明和經(jīng)濟(jì)的方式，而且通過機(jī)構(gòu)投資者、交易商和做市商的私募配售已經(jīng)得以擴(kuò)大。
(二)CAFTA框架下證券市場(chǎng)存在的問題CAFTA的證券市場(chǎng)面臨著廣泛的亟待解決的問題：證券市場(chǎng)的流動(dòng)性低、公司債券市場(chǎng)融資發(fā)展緩慢、分散的小規(guī)模無合作的債券市場(chǎng)、證券市場(chǎng)深化帶來的風(fēng)險(xiǎn)等等。
1、CAFTA各國的證券市場(chǎng)流動(dòng)性低。在自由貿(mào)易區(qū)內(nèi)的大部分國家，跨境投資者仍然不能擁有相當(dāng)大的股份。這說明在某些情況下只有一小部分股份是可供潛在投資者買賣的，這極大地抑制證券市場(chǎng)的流動(dòng)性和效率，CAFFA的證券市場(chǎng)的流動(dòng)性大大低于那些先進(jìn)工業(yè)國家。主要原因在于在該地區(qū)的一些國家，跨境投資者仍然不能擁有相當(dāng)大的股份。2004年底，外國投資者不能進(jìn)入菲律賓股票市場(chǎng)的約42％，中國的41％，泰國的36％。這一點(diǎn)加上某些經(jīng)濟(jì)體控股的相當(dāng)大份額的股份(中國約為28％，印尼是30％，菲律賓是40％和泰國是21％)，意味著在某些情況下只有一小部分股份是可供潛在投資者買賣的；相應(yīng)地，這會(huì)極大地抑制股票市場(chǎng)的流動(dòng)性和效率。
2、公司債券市場(chǎng)融資發(fā)展緩慢。目前CAFTA各國偏重政府部門融資的發(fā)展，而公司債券市場(chǎng)融資發(fā)展得較慢(表1)，公司債券市場(chǎng)可以在公司融資方面發(fā)揮比現(xiàn)在更大的作用。公司債券市場(chǎng)規(guī)模小的關(guān)鍵原因是缺乏二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性。證券市場(chǎng)流動(dòng)性的缺乏不僅關(guān)系到證券市場(chǎng)的效率，而且關(guān)系到市場(chǎng)的整體規(guī)模，因?yàn)橹靼迨袌?chǎng)的規(guī)模和二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性之間是雙向互動(dòng)的。投資者一般只有在市場(chǎng)有充足的流動(dòng)性、需要時(shí)可以容易地出售和退出時(shí)才愿意投資證券。而且，如果流動(dòng)性低，價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制不能發(fā)揮作用(參與的投資者一般會(huì)要求更高的利率或回報(bào)來補(bǔ)償?shù)土鲃?dòng)性)，這可能進(jìn)一步阻礙公司在股票交易所上市或發(fā)行債券。
3、CAFTA區(qū)內(nèi)證券市場(chǎng)規(guī)模小且分散，難以充分受益于發(fā)展成功的證券市場(chǎng)。CAFTA內(nèi)證券市場(chǎng)包括中國證券市場(chǎng)、新加坡證券市場(chǎng)、馬來西亞證券市場(chǎng)、中國香港證券市場(chǎng)等，這些規(guī)模更加小的證券市場(chǎng)很分散，相互之間沒什么合作，難以充分受益于發(fā)展成功的證券市場(chǎng)一般所具有的經(jīng)濟(jì)規(guī)模。
歐盟在證券市場(chǎng)合作上取得了一定成就。2000年以前的歐盟15個(gè)成員國都擁有自己的證券市場(chǎng)，通過布魯塞爾、巴黎和阿姆斯特丹證交所合并成為新歐洲證券交易所，德國法蘭克福證券交易所和英國倫敦證券交易所合并成為國際證券交易所，到目前二者代表著歐洲證券交易的主流，實(shí)現(xiàn)了規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益和資源流動(dòng)性的提高。歐盟證券市場(chǎng)一體化程度不斷加強(qiáng)，使東亞各國證券市場(chǎng)面臨著前所未有的沖擊和挑戰(zhàn)。因此，對(duì)于CAFTA成員國來說，解除跨境投資剩余阻礙的地區(qū)性合作非常有用，證券市場(chǎng)的合作顯得頗為必要。
4、證券市場(chǎng)快速發(fā)展帶來了風(fēng)險(xiǎn)的增加。隨著股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)在過去8年的顯著增長(zhǎng)，CAFTA內(nèi)證券市場(chǎng)的發(fā)展得以深化。金融領(lǐng)域越來越緊密相聯(lián)，以至于銀行、保險(xiǎn)和證券市場(chǎng)之間傳統(tǒng)的分業(yè)經(jīng)營(yíng)已經(jīng)被技術(shù)創(chuàng)新、解除管制和自由化所打破。例如信貸傳統(tǒng)形式(如抵押和商業(yè)貸款)的證券化，以及日益復(fù)雜的構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)、重新包裝風(fēng)險(xiǎn)和交易風(fēng)險(xiǎn)方式的增加，正在削弱股票、債務(wù)和貸款之間的差別。證券化將銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)，將銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)的抵押貸款轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)，這會(huì)增加證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。證券市場(chǎng)的發(fā)展將有助于拓寬金融系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)，但也有可能通過使用衍生工具和其他手段發(fā)生不適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，使風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到風(fēng)險(xiǎn)管理能力和監(jiān)管更薄弱的部門和機(jī)構(gòu)。而這些風(fēng)險(xiǎn)只靠一個(gè)成員國的單獨(dú)能力無法完全解決，需要所有成員國的共同努力協(xié)調(diào)。
三、CAFTA框架下證券市場(chǎng)完善之路
在2007年1月份結(jié)束的第二屆東亞峰會(huì)上，東盟的新加坡、馬來西亞等國的金融服務(wù)業(yè)對(duì)中國實(shí)行了開放，而中國金融業(yè)服務(wù)業(yè)保護(hù)期已過，已經(jīng)對(duì)外國進(jìn)行了開放。CAFTA金融業(yè)的相互開放有利于CAFTA證券市場(chǎng)的進(jìn)一步完善，當(dāng)然CAFTA證券市場(chǎng)的完善還需要采取一定的措施。
(一)提高證券市場(chǎng)的流動(dòng)性“一個(gè)關(guān)鍵的挑戰(zhàn)是證券市場(chǎng)，特別是債券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展”，“深度和高效的證券市場(chǎng)將會(huì)為滿足日益復(fù)雜成熟的需要和改善金融部門的回彈力做出重要貢獻(xiàn)”，這是世界銀行新報(bào)告《東亞金融：通向健全市場(chǎng)之路》主要作者斯瓦蒂.高士2006年9月14日在新加坡報(bào)告時(shí)所強(qiáng)調(diào)的內(nèi)容。CAFTA證券市場(chǎng)效率不高的主要因素是證券市場(chǎng)有限的流動(dòng)性。為了提高證券市場(chǎng)的流動(dòng)性，我們需采取下面的措施：
1、改善證券定價(jià)的信息基礎(chǔ)。及時(shí)準(zhǔn)確的信息對(duì)于流動(dòng)性是非常重要的，根據(jù)這種信息，流動(dòng)性可以通過對(duì)基本面意見不同的投資者的活動(dòng)來產(chǎn)生，從而促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的過程。在改善證券定價(jià)的信息基礎(chǔ)的過程中，一個(gè)基本的因素是繼續(xù)強(qiáng)化公司治理和信息披露。在受危機(jī)影響的國家中，馬來西亞在改革其法律、法規(guī)和實(shí)務(wù)方面走得最快，緊隨其后的是泰國；在印尼和菲律賓仍然有相當(dāng)大的余地來加強(qiáng)公司治理；最近，中國也開始強(qiáng)化公司治理。
2、降低交易成本。交易成本高的市場(chǎng)交易量少，對(duì)相關(guān)新聞做出反應(yīng)的價(jià)格變動(dòng)較少，因此流動(dòng)性低、效率低。影響外在和內(nèi)在交易成本的因素包括預(yù)扣稅和費(fèi)用、中介的效率、市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施和制度安排以及“輔助”基礎(chǔ)設(shè)施。
3、開發(fā)廣泛的投資者。開發(fā)更廣泛和多元化的投資者基礎(chǔ)，具有不同偏好和胃口的投資者的參與，有助于增加交易量和流動(dòng)性，有助于提高市場(chǎng)效率。
(二)大力發(fā)展公司債券公司債券市場(chǎng)是一國金融體系的重要組成部分，是健全的證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中不可缺少的一個(gè)方面。大力發(fā)展公司債券市場(chǎng)，使公司債券市場(chǎng)在公司融資方面發(fā)揮重大的作用。建立區(qū)域信用擔(dān)保設(shè)施為自由貿(mào)易區(qū)成員國的公司債券發(fā)行者提供債券還本付息的擔(dān)保；通過將本地債券按風(fēng)險(xiǎn)和期限進(jìn)行搭配組合，然后加以證券化，以符合投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受力。另外推動(dòng)發(fā)行以本地貨幣或本地貨幣構(gòu)成的一籃子貨幣計(jì)價(jià)的公司債券，完善債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施，如債券交易、結(jié)算和托管體系等。
(三)加強(qiáng)CAFTA框架下證券市場(chǎng)的合作證券市場(chǎng)的更深一體化，尤其是跨境證券市場(chǎng)的一體化，能產(chǎn)生巨大的效用。
1、成立區(qū)域證券交易所。隨著CAFTA一體化進(jìn)程的加速，11國之間的國際投資與國際貿(mào)易與日俱增，必然帶來國際結(jié)算額的大幅上升。這就需要一個(gè)各國認(rèn)可的區(qū)域性跨國金融中心，方便區(qū)域內(nèi)金融結(jié)算的解決、金融事務(wù)的協(xié)調(diào)、金融外交的談判。證券交易所的成立將為資金供求雙方找到一個(gè)最佳的交匯點(diǎn)。
（一）財(cái)政穩(wěn)定與利率自由化
麥金農(nóng)（1997）指出，金融自由化改革實(shí)踐受挫并不是金融自由化理論及其政策問題，而是一個(gè)排序問題，尤其是在未能夠?qū)崿F(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定之前引入金融自由化。由于信息不對(duì)稱普遍存在于信貸市場(chǎng)之中，而資金稀缺又是發(fā)展中國家最為根本的特征，因此，信貸配給在發(fā)展中國家是最為常見的現(xiàn)象。如果在宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定之際實(shí)行利率自由化，高的通貨膨脹率將會(huì)使得事后方可以實(shí)現(xiàn)的存貸款實(shí)際利率變得愈發(fā)難以確定。在事后實(shí)際利率不確定的情況下，銀行為了吸收存款，必將提高名義存款利率。而存款利率的提高將會(huì)誘發(fā)銀行從事較高風(fēng)險(xiǎn)的投資，從而加劇了銀行自身的道德風(fēng)險(xiǎn)，銀行道德風(fēng)險(xiǎn)的加劇反過來則會(huì)誘發(fā)存款人的逆向選擇行為，兩者相互作用，最終將導(dǎo)致銀行的名義存款利率的嚴(yán)重偏高、存款供給減少和銀行信用危機(jī)。從銀行自身來說，由于高的通貨膨脹率導(dǎo)致貸款事后實(shí)際利率的不確定性以及嚴(yán)重偏高的名義存款利率，為使其貸款事后方可實(shí)現(xiàn)的實(shí)際收益不至于下降，銀行必將提高名義貸款利率。而名義貸款利率的提高不僅會(huì)導(dǎo)致申請(qǐng)貸款者平均質(zhì)量的下降和逆向選擇行為的加??；同時(shí)也會(huì)誘發(fā)和加劇借款人的道德風(fēng)險(xiǎn)以及借款人拖欠與破產(chǎn)可能性的提高。由此可見，在一個(gè)存在信息不對(duì)稱和成本的信貸市場(chǎng)中，伴隨通貨膨脹和貸款利率的提高，銀行的成本將上升，實(shí)際收益將可能下降，逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)將加劇，最終將會(huì)導(dǎo)致銀企債務(wù)危機(jī)、銀行恐慌與金融危機(jī)。
正是由于宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定與違約風(fēng)險(xiǎn)之間存在正相關(guān)，故而對(duì)發(fā)展中國家而言，內(nèi)部?jī)r(jià)格水平的穩(wěn)定是獲得金融實(shí)際利率高增長(zhǎng)而又不至于引起嚴(yán)重金融恐慌和崩潰等過度風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)必要條件（麥金農(nóng)，1997）。此外，利率自由化改革將會(huì)加劇發(fā)展中國家金融同業(yè)之間的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)和非價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，使得金融部門的贏利空間縮小和競(jìng)爭(zhēng)成本上升，由此會(huì)引發(fā)銀行部門的不良資產(chǎn)的比例和信貸市場(chǎng)上的道德風(fēng)險(xiǎn)加劇，再加之金融監(jiān)管改革滯后或放松和政府隱性存款保險(xiǎn)的存在，從而使得發(fā)展中國家出現(xiàn)嚴(yán)重的銀行過度放貸和企業(yè)過度借款的現(xiàn)象，加劇了發(fā)展中國家的金融脆弱性，誘發(fā)了銀行危機(jī)（McKinnon &Pill ，1996、1998）。
（二）財(cái)政穩(wěn)定與資本項(xiàng)目的開放
麥金農(nóng)（1997）指出，在宏觀經(jīng)濟(jì)不定情況下，發(fā)展中國家必須實(shí)行有效的匯率管理和國際資本流動(dòng)的限制，以確保政府增加稅收、維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。如果政府在宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情形下放開資本項(xiàng)目控制，必然將會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的資本外逃現(xiàn)象和貨幣替代問題，使得通貨膨脹稅的稅基縮減和通貨膨脹率的相應(yīng)提高，從而導(dǎo)致貨幣危機(jī)的爆發(fā)，故而主張資本項(xiàng)目開放是經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化的最后一步。
貨幣危機(jī)理論認(rèn)為，在固定匯率制下，當(dāng)一國宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定時(shí)，資本項(xiàng)目的開放將會(huì)使其貨幣受到國際游資的攻擊，引發(fā)貨幣危機(jī)。貨幣危機(jī)理論的第一代模型（Krugman ，1979）認(rèn)為，由于發(fā)生危機(jī)國家政府所奉行的赤字或?qū)捤韶泿耪呤沟眯刨J規(guī)模以一定的速度擴(kuò)張，故而導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目的赤字，由此而引發(fā)政府國際儲(chǔ)備的流失，當(dāng)國際儲(chǔ)備減少到某一個(gè)最低水平時(shí)，投機(jī)者必將對(duì)其貨幣發(fā)生攻擊，從而造成其匯率體系的崩潰。因此，貨幣危機(jī)產(chǎn)生的根本原因是固定匯率政策和赤字融資政策之間內(nèi)在的不一致性，而流動(dòng)性困難、集體行動(dòng)、羊群行為以及道德風(fēng)險(xiǎn)等諸多問題在金融市場(chǎng)中的存在，則會(huì)進(jìn)一步加劇和惡化貨幣危機(jī)。
貨幣危機(jī)理論是從國際資本流動(dòng)角度揭示了金融自由化改革中貨幣危機(jī)的成因，而貨幣替論則從資產(chǎn)替代角度揭示了在宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情況下，資本項(xiàng)目的開放則會(huì)引發(fā)嚴(yán)重的貨幣替代現(xiàn)象，同樣也會(huì)引發(fā)貨幣危機(jī)。貨幣替代是指在開放經(jīng)濟(jì)和貨幣可兌換條件下，由于本幣貶值使本國居民對(duì)本幣失去信心，從而產(chǎn)生本幣的貨幣職能部分或全部被外國貨幣所替代的現(xiàn)象。拉丁美洲、前蘇聯(lián)以及東歐等在其金融自由化歷程都發(fā)生過不同程度的貨幣替代現(xiàn)象，尤其以拉丁美洲國家的"美元化"現(xiàn)象最為典型。貨幣替代不僅使得這些國家的匯率出現(xiàn)頻繁的波動(dòng)和通貨膨脹現(xiàn)象的加劇，同時(shí)也嚴(yán)重地削弱了這些國家貨幣政策的實(shí)施效果。首先，由于貨幣實(shí)際收益率等于名義利率減通貨膨脹率，故而匯率水平高低則取決于兩國的貨幣供給、名義利率差異和通貨膨脹率差異。若兩國貨幣的名義利率不變，那么兩國通貨膨脹率的差異將決定匯率水平的變化，故而可以將兩國通貨膨脹率差異視為匯率的預(yù)期變化，因此，財(cái)政不穩(wěn)定和高的通貨膨脹率所引發(fā)的嚴(yán)重的貨幣替代則會(huì)加劇匯率不穩(wěn)定。其次，貨幣替代將使一國貨幣量變得難以估計(jì)，進(jìn)而影響貨幣政策的效果。如果中央銀行試圖通過實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策和財(cái)政政策刺激國內(nèi)的投資與消費(fèi)需求，經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期通脹率將會(huì)上升，故而會(huì)立即將部分增加的貨幣余額轉(zhuǎn)換為幣值穩(wěn)定的外幣，貨幣替代必將削弱貨幣政策和財(cái)政政策的效力。第三，在通貨膨脹期間，由于外幣資產(chǎn)的存在提供了一種高效廉價(jià)的逃稅方法，貨幣替代的存在將會(huì)降低國內(nèi)居民本幣的需求量，使得通貨膨脹稅的稅基減少。若要彌補(bǔ)因貨幣替代所導(dǎo)致通脹稅收入的損失，唯一的辦法就是提高通貨膨脹率。由此可知，兩者博弈的最終結(jié)果是貨幣替代進(jìn)一步加劇了一國通貨膨脹率水平及其發(fā)生的頻率。
二、中國財(cái)政現(xiàn)狀及其穩(wěn)定性狀況分析
（一）中國的財(cái)政現(xiàn)狀
中國的稅收制度歷經(jīng)了多次重要變革，總的來看，自1994年之后，中國財(cái)政狀況有所好轉(zhuǎn)，徹底遏制了1994年以前財(cái)政收入占GDP 的比重持續(xù)下跌的不利局面，基本實(shí)現(xiàn)了"兩個(gè)比重"同時(shí)提高的1994年稅制改革目標(biāo)，國家財(cái)政收入占GDP 的比重和中央財(cái)政收入占全國財(cái)政收入的比重分別由1993年的12.56%和22.0%回升到1999年13.97%和51.1%（見表1和表2）。但自1994以來，中國財(cái)政支出始終保持著較高的增長(zhǎng)速度，故而財(cái)政支出占GDP 的比重也同樣保持上升的態(tài)勢(shì)（見表1），結(jié)果導(dǎo)致了財(cái)政赤字逐年擴(kuò)大，尤其是近幾年，速度之快是改革以來從所未有的。在1978～1999年期間，財(cái)政赤字的年均增速為299.22億元／年；而在1994～1999年期間，財(cái)政赤字的年均增速822.31億元／年，為1978～1999年的年均增速的2.75倍。為了考察中國財(cái)政赤字快速增加的源頭以及中國財(cái)政增長(zhǎng)的原因，筆者在此將財(cái)政赤字在中央財(cái)政和地方財(cái)政之間進(jìn)行了分解，同時(shí)考察了財(cái)政債務(wù)收入分別占財(cái)政收入和GDP 的比重。
第一，在1994年之后，中國政府財(cái)政收入占GDP 的比重止跌回升。從表面上看，這似乎是1994分稅制改革的結(jié)果，但在財(cái)政收入占GDP 的比重回升的背后卻是財(cái)政債務(wù)收入和國內(nèi)債務(wù)收入的急劇攀高（見圖1）?？梢?，政府財(cái)政收入占GDP 的比重在1994年之后回升主要的支撐是財(cái)政的債務(wù)收入增加和非稅收收入的增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在1978年，財(cái)政收入占GDP 的比重、財(cái)政債務(wù)收入占財(cái)政收入的比重和國內(nèi)債務(wù)占財(cái)政收入的比重分別為24.18%、10.35%和4.14%；1994年三者分別為11.16%、22.52%和19.71%，1999年三者分別是13.97%、32.46%和32.35%（注：由于中國當(dāng)前的財(cái)政收入統(tǒng)計(jì)中不包括財(cái)政的債務(wù)收入，因此中國的財(cái)政債務(wù)收入占財(cái)政收入的比重以及國內(nèi)債務(wù)占財(cái)政收入的比重要比國際同類比重高。）。
資料來源：歷年的《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》，下文表格中未注明資料出處的皆來自于歷年的《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》。
第二，中央財(cái)政收入占全國財(cái)政收入的比重在1994年之后出現(xiàn)了明顯的好轉(zhuǎn)，始終在50%左右，徹底改變了1994年以前那種中央財(cái)政占全國財(cái)政收入的比重嚴(yán)重偏低、中央財(cái)力不足的不利局面，中央財(cái)政的宏觀調(diào)控職能得以加強(qiáng)。但中央財(cái)力狀況好轉(zhuǎn)主要由財(cái)政債務(wù)收入的增加支撐，而不是稅收收入增加的結(jié)果（注：雖然中國當(dāng)前財(cái)政收入統(tǒng)計(jì)中不包括財(cái)政的債務(wù)收入，但財(cái)政的債務(wù)收入使得中央財(cái)政支出有了重要而可靠的來源，故而使其收支狀況得以改善。）。因?yàn)橹袊胤秸两裆袥]有地方政府債券的發(fā)行權(quán)，故而國債收入自然而然就構(gòu)成中央財(cái)政收入，并成為其財(cái)政支出的重要來源。這在一定程度上也揭示了中國金融機(jī)構(gòu)為什么會(huì)出現(xiàn)日漸擴(kuò)大的、正的存貸差以及中國近年來的貨幣政策效果不理想的原因所在。由于國債實(shí)際利率一般都高于同期的銀行存款的實(shí)際利率，并且具有一定的流動(dòng)性和低風(fēng)險(xiǎn)性，在當(dāng)前國企效益普遍不理想而銀行貸款責(zé)任約束機(jī)制加強(qiáng)的前情形下，銀行部門理所當(dāng)然地成為國債主要持有者之一，故而在銀行存貸差加大的背后，則是銀行部門的有價(jià)證券資產(chǎn)的增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1995年，金融機(jī)構(gòu)購買債券余額為3064.2億元，到了1999年，金融機(jī)構(gòu)有價(jià)證券和投資的余額為12505.8億元，為1995年的4.08倍?？梢?，中國的貨幣政策與財(cái)政政策應(yīng)該如何協(xié)調(diào)的問題應(yīng)該引起有關(guān)政府部門的高度重視。筆者一直認(rèn)為，赤字財(cái)政政策就如同運(yùn)動(dòng)員所服用的"興奮劑"，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的成效固然顯著，但只能是一種權(quán)宜之計(jì)，否則，財(cái)政赤字貨幣化和"滯漲"現(xiàn)象的發(fā)生必將是難以避免。
第三，在1994年之后，中央財(cái)政不僅有效地遏制了逆差，而且順差逐年擴(kuò)大，由1994年1152.07億元增加到1999年的1696.88億元。但是地方財(cái)政卻在1994年之后赤字驟然上升且逐年攀高，由1994年的-1726.59億元增加到1999年的-3440.47億元，中國財(cái)政赤字也在最近幾年快速增長(zhǎng)?？梢姡袊?cái)政赤字的主要源頭是地方財(cái)政而非中央財(cái)政。之所以如此，一方面是由于中央政府擁有債券發(fā)行權(quán)而地方?jīng)]有，另一方面則是由于中央與地方之間的財(cái)政收入與財(cái)政支出存在嚴(yán)重的不對(duì)稱性。中央財(cái)政收入1994年以來所占的比重始終在50%左右，而中央財(cái)政支出所占的比重自1978年改革以來卻逐年下降，1994年以來一直徘徊在30%左右；與此同時(shí)，地方財(cái)政收入的比重1994年以來已經(jīng)降至50%左右，但是地方財(cái)政支出的比重卻是逐年上升，1994以來一直徘徊在70%左右，這種顯著的不對(duì)稱已經(jīng)使得許多地方政府財(cái)政尤其是鄉(xiāng)級(jí)財(cái)政處境極度困難，出現(xiàn)嚴(yán)重赤字也就在所難免。
（二）中國財(cái)政穩(wěn)定性分析
財(cái)政穩(wěn)定這一概念包含3重含義：（1）政府如果能夠長(zhǎng)期保持財(cái)政收支平衡，則政府財(cái)政處于穩(wěn)定狀態(tài)；（2）盡管在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)不能實(shí)現(xiàn)財(cái)政收支平衡，但政府卻能通過發(fā)行國債為赤字財(cái)政融資，則政府財(cái)政依然可以說處于穩(wěn)定狀態(tài)；（3）如果在經(jīng)濟(jì)中存在一種機(jī)制，當(dāng)財(cái)政脫離穩(wěn)定狀態(tài)之后，經(jīng)濟(jì)變量之間的相互作用可以是財(cái)政狀況恢復(fù)或趨于穩(wěn)定狀態(tài)，則政府的財(cái)政狀況也可以說是穩(wěn)定的（余永定，2000）?？梢?，財(cái)政穩(wěn)定的核心內(nèi)涵就是在一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)政府不需要通過貨幣的財(cái)政發(fā)行而能夠保持財(cái)政收支平衡。
首先，中國財(cái)政總體狀況不容樂觀，盡管1994年之后中國的財(cái)政收入占GDP 的比重有所上升，但是，中國的財(cái)政赤字狀況明顯惡化。財(cái)政赤字增長(zhǎng)過快的原因主要是地方財(cái)政收支狀況惡化所致，這說明中國當(dāng)前的分稅制的財(cái)政制度與現(xiàn)行的5級(jí)政府的行政制度之間存在內(nèi)在的不協(xié)調(diào)，突出地表現(xiàn)為各級(jí)政府的事權(quán)與其財(cái)權(quán)存在顯著的不對(duì)稱性。其次，中國政府的行政支出費(fèi)用一直占有較大的比重，尤其是近幾年在精簡(jiǎn)機(jī)構(gòu)、節(jié)儉開支的改革力度加大的情形下，政府的行政支出費(fèi)用卻一直在12.50%徘徊，始終處于中國改革以來的最高水平，這表明中國政府近年來的精簡(jiǎn)機(jī)構(gòu)改革并沒有取得實(shí)質(zhì)性的成功。第三，從債務(wù)依存度來看，在1994年分稅制改革以前，中國財(cái)政的債務(wù)依存度一直都比較低，從沒有超過20%，并且大部分年度的債務(wù)依存度都在15%以下。而1994年分稅制改革之后，債務(wù)依存度不僅沒有降低，反而快速上升，近兩年已經(jīng)達(dá)到30%左右，這一方面表明中國的分稅制改革并沒有提高稅收對(duì)財(cái)政收入的貢獻(xiàn)率，分稅制改革是否成功現(xiàn)在還不能予以肯定；另一方面也表明赤字財(cái)政政策已經(jīng)成為中國宏觀調(diào)控政策的主導(dǎo)。如果債務(wù)依存度過高，最不利的影響則是可能誘發(fā)利息率的提高，從而抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。如果政府不想提高債務(wù)依存度，同時(shí)還寄希望利用擴(kuò)張性財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)，那么，政府只能降低國債的發(fā)行利率和提高平均稅率，而平均稅率的提高則會(huì)抑制企業(yè)與居民的消費(fèi)需求和投資需求，從而抵消了擴(kuò)張性財(cái)政政策的政策效果。由此可見，債務(wù)依存度的提高，則會(huì)迫使政府為增加自主性支出而過度舉債。第四，再從償債率來看，中國的償債率自1994年以來，同樣也是居高不下，近兩年已經(jīng)超過了30%.償債率升高則意味著在既定財(cái)政支出條件下國家的自主性支出減少，如果政府要增加自主性支出，在既定的稅制條件下，舉債可能是其最佳的選擇。這也就是說，償債率越高，政府增加發(fā)行國債的壓力也就越大，財(cái)政赤字狀況也將會(huì)更加惡化，最終可能將導(dǎo)致財(cái)政赤字貨幣發(fā)行。據(jù)中國財(cái)政部長(zhǎng)項(xiàng)懷誠的2002年的財(cái)政預(yù)算報(bào)告，2002年中國預(yù)算赤字將高達(dá)3098億元，相比2001年的2598億元將增長(zhǎng)19.24%，超過GDP 的3%，是中國經(jīng)濟(jì)改革開放后第一次逾越國際公認(rèn)的赤字警戒線。
注：債務(wù)依存度是財(cái)政債務(wù)收入占財(cái)政支出的百分比；負(fù)債率是財(cái)政債務(wù)收入占財(cái)政收入的百分比；償債率是財(cái)政債務(wù)的還本付息支出占財(cái)政支出的百分比（注：通常情況下，依賴度是指在一國的中央財(cái)政預(yù)算中，國債收入占財(cái)政支出的比重；償債率是指在財(cái)政收入中用于支付國債利息支出占財(cái)政支出的比重。由于中國財(cái)政債務(wù)收入不僅來自國債收入，同時(shí)還包括向金融機(jī)構(gòu)的借款，因此，本文中債務(wù)收入不僅僅包括國債收入，還包括其他形式的債務(wù)收入。）。
盡管中國財(cái)政收入的增長(zhǎng)幅度有所上升（注：據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國財(cái)政收入的增長(zhǎng)幅度，1998年為14.2%，1999年為15.9%，2000年為17%，2001年增加到22.2%.），但是目前中國財(cái)政收入占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重只有16%，低于發(fā)展中國家25%左右的平均水平，更低于發(fā)達(dá)國家40%左右的平均水平。同時(shí)，中國財(cái)政尚存在著一定程度上的不穩(wěn)定，尤其在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)緊縮的形勢(shì)下，中國政府面臨著巨大的增加舉債的壓力，中國財(cái)政赤字存在著進(jìn)一步惡化的態(tài)勢(shì)。值得注意的是，在1998～2001年期間，中國財(cái)政支出增長(zhǎng)率平均為20%左右，但是在這一期間中國GDP 的增長(zhǎng)一直是一位數(shù)。以20%左右的財(cái)政支出增長(zhǎng)率和超過高速增長(zhǎng)的財(cái)政赤字來支持7%左右的總需求增長(zhǎng)率，這是否是一種可持續(xù)的增長(zhǎng)方式？值得人們深思！如果再考慮到政府需承擔(dān)的銀行國有不良資產(chǎn)、社保資金等隱性負(fù)債，中國的財(cái)政狀況不容樂觀?？梢姡瑢?shí)現(xiàn)財(cái)政穩(wěn)定是金融市場(chǎng)化改革首先必須解決的一個(gè)重大課題。
三、中國現(xiàn)行財(cái)政條件下的金融穩(wěn)定性分析
（一）中國財(cái)政赤字與貨幣供給的相關(guān)性分析
自1978年經(jīng)濟(jì)體制改革以來，盡管中國的GNP 始終保持著較高的增長(zhǎng)率，但是國家財(cái)政收入占GNP 的比重卻呈現(xiàn)出逐年下降的態(tài)勢(shì)，并且除個(gè)別年份之外，絕大多數(shù)年份都存在不同程度上的財(cái)政赤字，財(cái)政赤字呈逐年擴(kuò)大之態(tài)勢(shì)（見圖2）。據(jù)統(tǒng)計(jì)，國家財(cái)政收入占GNP的比重已由1978年的31.24%降至1999年的13.97%；而財(cái)政赤字卻由1978年的-356.35億元快速增至1999年的-1743.59億元。
前文已經(jīng)指出，發(fā)展中國家宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的一個(gè)重要原因財(cái)政赤字的貨幣化，在中國是否也存在財(cái)政赤字貨幣化？是否會(huì)引發(fā)通貨膨脹？為此，我們?cè)诖艘载泿殴┙o量（）作為因變量，以財(cái)政赤字（DF）作為自變量，對(duì)1978～1999年期間的財(cái)政赤字（DF）與貨幣供給量（）之間的相關(guān)性進(jìn)行線性回歸檢驗(yàn)，結(jié)果如方程1和圖3所示：
由方程1和圖3可知，中國貨幣供給量（）與財(cái)政赤字存在顯著的線性相關(guān)，這意味著財(cái)政赤字每增加1億元，中國貨幣供給量就會(huì)相應(yīng)地增加30.95億元，可見，中國存在較為嚴(yán)重的財(cái)政赤字貨幣化問題。但是，中國在財(cái)政赤字和貨幣供給量"雙增"的情況下，中國的零售物價(jià)指數(shù)并沒有隨之出現(xiàn)上漲的趨勢(shì)，反而呈現(xiàn)出下滑的態(tài)勢(shì)（見圖2），中國的物價(jià)水平與財(cái)政赤字、貨幣供給量（）之間并沒有出現(xiàn)理論上那種相關(guān)性，麥金農(nóng)（1997）將中國在財(cái)政下降的同時(shí)保持價(jià)格水平穩(wěn)定的現(xiàn)象稱為"中國之謎".麥金農(nóng)（1997）認(rèn)為，中國之所以能夠做到在財(cái)政下降的同時(shí)保持價(jià)格水平穩(wěn)定，最重要的是擁有可以控制的國家銀行體系，中國政府通過國家銀行體系向非銀行公眾借入公開的或隱蔽的債務(wù)彌補(bǔ)財(cái)政赤字，實(shí)現(xiàn)了非通脹融資。但是"中國政府不可能無限期地依賴于如此嚴(yán)重的借款，因?yàn)榫用褚呀?jīng)不再是'低貨幣化的'了，并且中國的/GNP也不可能會(huì)升到無限高"."當(dāng)居民流動(dòng)資產(chǎn)與收入的比例過了高峰，甚至在這之前，如果國有部門繼續(xù)借入，就可能發(fā)生金融危機(jī)"."解決的辦法在經(jīng)濟(jì)上是很明顯的，……，中央政府必須很快建立一個(gè)能夠直接對(duì)所有工業(yè)——中央的、地方的和私人的——以及農(nóng)業(yè)部門征稅的內(nèi)部稅收機(jī)構(gòu)"（麥金農(nóng)，1997）。
由此可見，在財(cái)政收入占GNP 的比重逐年遞減而財(cái)政赤字又逐年高速攀升之際，實(shí)行以利率市場(chǎng)化為突破口的金融市場(chǎng)化必將會(huì)使得潛在的通貨膨脹危機(jī)顯現(xiàn)化，其產(chǎn)生的不利影響我們從阿根廷、墨西哥、智利等國家金融自由化實(shí)踐就可略知一二。中國若在如此財(cái)政背景之下進(jìn)行以利率市場(chǎng)化為突破口的金融市場(chǎng)化改革，高通脹率、高利率、日益擴(kuò)大的財(cái)政赤字、日趨沉重的政府債務(wù)利息負(fù)擔(dān)以及政府向銀行體系強(qiáng)制融資等問題也就難免。因此，當(dāng)前必須要解決的首要問題就是如何實(shí)現(xiàn)財(cái)政收支均衡，否則，以利率市場(chǎng)化為突破口的金融市場(chǎng)化改革只會(huì)讓我們付出更為慘重的代價(jià)。
（二）中國資本外逃與貨幣替代狀況
伴隨著中國經(jīng)濟(jì)和中國居民收入的快速增長(zhǎng)，居民和企業(yè)的外幣需求以及外幣資產(chǎn)的持有量都有不同程度上的增加。盡管中國目前對(duì)資本項(xiàng)目仍然實(shí)施嚴(yán)格的管制，隔絕了中國與國際資本之間的自由流動(dòng)，使得中國可以成功避免亞洲金融危機(jī)對(duì)中國的直接沖擊。但是不可否認(rèn)，中國尚存在一定程度上的資本外逃和貨幣替代現(xiàn)象。
自1992年，中國資本國際化的進(jìn)程明顯加快，流入中國的國外資本平均每年以28.9%的速度增長(zhǎng)，至1997年底，中國累計(jì)利用外資3479.4億美元，其中，國際直接投資2201.8億美元，中國已經(jīng)成為僅次于美國的世界第二大吸引外資國（中國社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所宏觀課題組，1999）。大量的資本流入，不僅可以彌補(bǔ)中國國內(nèi)資本的不足，同時(shí)也帶來了國外的先進(jìn)的技術(shù)、知識(shí)、管理和制度，促進(jìn)了中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。但在流入中國的國際資本不斷增加的同時(shí)，中國資本外逃現(xiàn)象也比較嚴(yán)重，據(jù)估計(jì)，在1992～1996年期間，中國資本外逃規(guī)模為875.3億美元，平均每年為175億美元（李揚(yáng)，1998）；在1994～1998年期間，中國資本外逃規(guī)模為1966億美元，平均每年為393億美元（俞喬，1999）。在中國的"外資內(nèi)流"和"內(nèi)資外流"這一似乎矛盾的現(xiàn)象之背后，則是中國現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)政策和經(jīng)濟(jì)制度的內(nèi)在缺陷的外在表現(xiàn)。"內(nèi)資外流"的一部分原因是有貶值預(yù)期和投資信心動(dòng)搖所致。自1995年之后，中國經(jīng)濟(jì)開始處于周期性下滑階段，1997年之后，通貨緊縮趨勢(shì)加劇，財(cái)政赤字?jǐn)U大，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性增強(qiáng)，從而動(dòng)搖了投資者的信心，影響了其預(yù)期；另一方面，東南亞金融危機(jī)之后，受沖擊的國家的匯率開始大幅度貶值，而中國政府對(duì)外承諾人民幣不貶值，人民幣名義匯率基本保持不變，這反而加重投資者的顧慮，貶值預(yù)期也隨之加重與擴(kuò)散。兩種因素相互作用，最終導(dǎo)致和加速了國內(nèi)資本通過各種渠道大量流出。據(jù)宋文兵（1999）測(cè)算，在1997年，中國資本外逃總額達(dá)到474.41億美元，超過同期在中國的直接投資的國際資本（當(dāng)年為453億美元）。此外，中國還存在大量的"過渡性"的資本外逃（宋文兵，1999），這種資本外逃原因是由于內(nèi)外資所享受的政策優(yōu)惠不同所致，通過"迂回投資"方式以獲得外資投資的各種優(yōu)惠政策。當(dāng)然，也不可否認(rèn)，非法收入的資本外逃也是造成中國"內(nèi)資外流"的一個(gè)重要原因。
此外，中國還存在一定程度上的貨幣替代現(xiàn)象。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2001年末，中國境內(nèi)中資金融機(jī)構(gòu)外匯各項(xiàng)存款余額為1348.8億美元，比上年末增長(zhǎng)5.2%，全年各項(xiàng)存款累計(jì)比上年增加61.2億美元。企業(yè)外匯存款余額為452.9億美元；其中，企業(yè)活期外匯存款為157.9億美元，比上年增加18.3億美元，同比多增15.4億美元。居民外匯儲(chǔ)蓄存款余額為815.6億美元，比上年末增長(zhǎng)11.8%，全年累計(jì)新增82.4億美元；其中，定期外匯儲(chǔ)蓄存款余額為739.1億美元，占全部居民外匯儲(chǔ)蓄存款余額的比重為90.6%，比上年末增加52.6億美元。盡管F/D指標(biāo)和F/指標(biāo)均顯示中國的貨幣替代程度整體水平較低（F/D ≤14%，F(xiàn)/≤7%）（王國松、張鵬，2001），但由此可以看出，人們對(duì)人民幣的幣值穩(wěn)定尚存在一定程度上的顧慮，中國的貨幣替代不是以狹義貨幣間替代為主，而是以準(zhǔn)貨幣間替代為主，即存款貨幣之間替代。由此可推知，外幣替代本幣的職能，在中國境內(nèi)主要是貯藏職能的替代而非交易媒介職能替代，這說明形成中國貨幣替代的主要原因還是規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，也就是說，匯率風(fēng)險(xiǎn)是中國外幣資產(chǎn)需求的主要原因。
綜上所述，由于宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定可能導(dǎo)致通貨膨脹、本幣的頻繁貶值以及對(duì)本幣的需求下降都將引起資本外逃和貨幣替代的發(fā)生，因此，防止資本外逃和貨幣替代現(xiàn)象產(chǎn)生的一個(gè)重要前提條件就是消除或降低通貨膨脹、維系宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和提高本國貨幣的實(shí)際收益率，使得公眾對(duì)持有本國貨幣的信心增強(qiáng)。由此可見，中國應(yīng)當(dāng)采取穩(wěn)健的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，使通貨膨脹保持在較低的水平上，提高人民幣的實(shí)際收益率和較為穩(wěn)定的真實(shí)匯率，將有助于改善公眾對(duì)人民幣幣值的預(yù)期，以此削弱資本外逃和貨幣替代的動(dòng)力，這對(duì)于防止可能產(chǎn)生的嚴(yán)重的資本外逃和貨幣替代將起到積極的防治作用。
四、實(shí)現(xiàn)中國財(cái)政穩(wěn)定的對(duì)策與建議
由前文已經(jīng)指出，實(shí)現(xiàn)財(cái)政穩(wěn)定是中國今后經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步開放和金融自由化改革最為重要的前提條件。雖然1994年建立的以分稅制為基礎(chǔ)的分級(jí)財(cái)政管理體制在理順中央與地方之間、政府與企業(yè)之間的分配關(guān)系、增強(qiáng)中央政府的宏觀調(diào)控能力等方面取得了一定的成功，但由于當(dāng)時(shí)的改革重點(diǎn)是通過重新界定中央與地方之間事權(quán)和財(cái)權(quán)的范圍以達(dá)到增強(qiáng)中央政府的宏觀調(diào)控能力的目標(biāo)，未能深入而及時(shí)地界定?。ㄊ校┘?jí)政府與其以下地方各級(jí)政府之間的財(cái)權(quán)與事權(quán)，因而導(dǎo)致現(xiàn)行?。ㄊ校┘?jí)以下地方各級(jí)政府的財(cái)權(quán)與事權(quán)的嚴(yán)重不對(duì)稱，地方財(cái)政出現(xiàn)嚴(yán)重困難。正是由于財(cái)政制度缺陷使得中國財(cái)政出現(xiàn)了嚴(yán)重的不穩(wěn)定因素，因此，必須進(jìn)行制度創(chuàng)新，消除這種集權(quán)政體與分權(quán)經(jīng)濟(jì)體制的矛盾，方可實(shí)現(xiàn)財(cái)政穩(wěn)定。
（一）實(shí)行制度創(chuàng)新，重新界定地方政府的財(cái)權(quán)與事權(quán)，實(shí)現(xiàn)財(cái)權(quán)與事權(quán)相統(tǒng)一
中央政府集中財(cái)權(quán)是實(shí)現(xiàn)分稅制為基礎(chǔ)的分級(jí)財(cái)政管理體制最為常用的辦法，符合中央政府自上而下轉(zhuǎn)移支付宏觀調(diào)控職能的要求。但是，在中國，這種自下而上的集中財(cái)權(quán)模式卻被地方各級(jí)政府廣泛地采用，使得財(cái)政資金層層向上級(jí)政府集中，而與此不對(duì)稱的是，基本事權(quán)卻反向移動(dòng)，層層向下轉(zhuǎn)移，從而造成地方各級(jí)政府的財(cái)權(quán)與事權(quán)的高度不對(duì)稱，尤其是縣鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）兩級(jí)政府這種矛盾表現(xiàn)得尤為突出。因?yàn)榘凑帐聶?quán)劃分的原則，地方性公共產(chǎn)品理應(yīng)由相應(yīng)的地方政府提供，同時(shí)現(xiàn)行中國各級(jí)地方政府還需要承當(dāng)支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的"義務(wù)"，使得中國各級(jí)地方政府在事權(quán)上呈現(xiàn)出高度的剛性，沒有任何與上級(jí)政府討價(jià)還價(jià)的余地。但是在財(cái)權(quán)方面，由于財(cái)權(quán)集中的層層集中，而地方各級(jí)政府又不具有發(fā)行地方政府債券和地方立法征稅的權(quán)力，現(xiàn)行的分稅制又沒有確定?。ㄊ校┘?jí)以下地方各級(jí)政府獨(dú)享的稅基，使得其財(cái)政收入失去穩(wěn)定而可靠的收入來源，從而出現(xiàn)了無相應(yīng)財(cái)權(quán)支撐的剛性事權(quán)，地方政府財(cái)政出現(xiàn)嚴(yán)重困難必然是不可避免。由此可見，要解決目前地方政府的財(cái)政困難這種處境，必須從兩個(gè)方面入手，首先必須按照事權(quán)與財(cái)權(quán)相對(duì)稱的原則，重新界定各級(jí)政府的事權(quán)與財(cái)權(quán)，賦予地方各級(jí)政府相應(yīng)而必要的稅種選擇、稅率調(diào)整、立法收稅以及發(fā)行地方債券的財(cái)權(quán)，使得各級(jí)政府的事權(quán)必須有相應(yīng)的穩(wěn)定而可靠的財(cái)權(quán)作支撐；其次，進(jìn)行行政體制改革，減少政府分級(jí)層次。目前中國政府的5級(jí)層次已經(jīng)造成政府機(jī)構(gòu)臃腫、人浮于事和政府行政支出逐年攀升的弊端，因此，適當(dāng)?shù)乜s減政府層次，精簡(jiǎn)政府機(jī)構(gòu)，不僅又有利于分稅分級(jí)財(cái)政管理制度的改革與實(shí)施，使得財(cái)政分級(jí)層次與政府分級(jí)層次相對(duì)應(yīng)，同時(shí)也有利于提高政府的運(yùn)作效率和財(cái)政支出的效用。
（二）加速稅制改革，嚴(yán)肅稅收紀(jì)律，提高稅收收入對(duì)財(cái)政收入的貢獻(xiàn)率
自1985年之后，中國稅收收入占總的財(cái)政收入的比重呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)，1985年稅收收入所占的比重為97.43%，1994年降到80.16%，1999年已經(jīng)降到70.47%；而與此同時(shí)，財(cái)政的債務(wù)收入占總的財(cái)政收入的比重卻呈現(xiàn)逐年攀升的態(tài)勢(shì)，由1985年的4.29%，上升到1994年的18.38%，再上升到1999年的24.51%（見圖4）。
造成稅收收入所占比重減少的原因較多：一是近年來，中央在保持稅制基本穩(wěn)定的前提下，先后出臺(tái)了減征、停征固定資產(chǎn)投資方向調(diào)節(jié)稅、降低關(guān)稅稅率、減免農(nóng)業(yè)稅、下調(diào)證券交易印花稅稅率等政策，并且繼續(xù)清理取消了部分不合理、不合法的收費(fèi)和基金項(xiàng)目；二是由于經(jīng)濟(jì)緊縮，企業(yè)尤其是國有企業(yè)效益有所下降；三是稅收?qǐng)?zhí)法人員的執(zhí)法不嚴(yán)，"尋租"行為及其自身素質(zhì)低下等原因所導(dǎo)致企業(yè)與個(gè)人的偷稅、逃稅、避稅等現(xiàn)象嚴(yán)重，這一點(diǎn)從中國實(shí)施的"金稅工程"和"金關(guān)工程"所取得的階段性成績(jī)中可見一斑；四是中國現(xiàn)行的支付體系不發(fā)達(dá)、公眾偏愛現(xiàn)金支付以及現(xiàn)金管理制度存在的缺陷等原因?qū)е露愂帐杖胗绕涫撬枚愂杖氲拇罅苛魇?。由此可見，要提高稅收收入?duì)財(cái)政收入的貢獻(xiàn)率，一方面要大力提高稅收?qǐng)?zhí)法人員素質(zhì)，依法加大稅收征管力度，堅(jiān)決打擊偷稅、漏稅、逃稅和非法避稅等各種違法犯罪行為，擴(kuò)大稅基，同時(shí)加快稅制改革，對(duì)某些已經(jīng)不合時(shí)宜的稅種和收率進(jìn)行重新調(diào)整與修改，擴(kuò)大稅基，重新界定各級(jí)政府所應(yīng)享受的稅種，充分調(diào)動(dòng)各級(jí)政府在稅收征管的積極性和主動(dòng)性，提高稅收征管效率與征管力度，在稅負(fù)的公平與公正的前提下確保稅收收入穩(wěn)定增長(zhǎng)。
圖4中國稅收入與財(cái)政債務(wù)收入對(duì)總的財(cái)政收入的貢獻(xiàn)度（注：這里"總的財(cái)政收入"等于現(xiàn)行統(tǒng)計(jì)上的財(cái)政收入與財(cái)政債務(wù)兩者之和。）
（三）轉(zhuǎn)變觀念，理性認(rèn)識(shí)積極財(cái)政的擴(kuò)張效應(yīng)
由前文分析可知，中國的財(cái)政赤字和債務(wù)余額占GDP 的比重尚在安全線以內(nèi)，截止到2001年底，中央財(cái)政赤字占GDP 的比重為2.7%，債務(wù)余額占GDP 的比重為16.3%.從上述指標(biāo)來看，中國實(shí)施積極的財(cái)政政策尚有一定空間。但是，中國目前的經(jīng)濟(jì)緊縮并非簡(jiǎn)單的需求不足所導(dǎo)致的，而是一種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不協(xié)調(diào)和各種有關(guān)居民的收入、就業(yè)、養(yǎng)老、醫(yī)療、住房和教育等改革政策在短期內(nèi)同時(shí)出臺(tái)共同作用的結(jié)果，故而那種寄希望于依靠積極的財(cái)政政策解決當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)緊縮問題是不可行。首先，在既定的社會(huì)積累資金不變的條件下，政府舉債的增加則意味著社會(huì)公眾可支配的積累資金減少，財(cái)政的"擠出效應(yīng)"是必然的。其次，從資金使用效率來看，由于道德風(fēng)險(xiǎn)的存在，政府的資金使用效率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于社會(huì)公眾的資金使用效率，這已為學(xué)術(shù)界的共識(shí)。第三，中國已經(jīng)加入WTO ，降低關(guān)稅已經(jīng)成為必然，這意味著中國財(cái)政收入的增長(zhǎng)幅度將有所減緩。目前中國的債務(wù)依存度和財(cái)政赤字率都已經(jīng)達(dá)到一個(gè)比較高的水平，積極的財(cái)政政策不僅將增加政府的還本付息的債務(wù)負(fù)擔(dān)，同時(shí)也意味著政府自主性支出的減少。如果政府希望能夠保持原有的自主性支出水平，其最終的結(jié)果正如前分析所指出的那樣，舉債規(guī)模日趨擴(kuò)大、財(cái)政赤字也日趨惡化，財(cái)政赤字貨幣化將會(huì)成為不可避免的事實(shí)。但是，中國目前理論界和實(shí)踐界都十分推崇的積極財(cái)政政策，這種對(duì)積極財(cái)政政策"情有獨(dú)鐘"的過度偏好無論在理論上還是在實(shí)踐上都是立不住腳的，也是十分危險(xiǎn)的。
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畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）的時(shí)間不得少于 12周（包括答辯和評(píng)分在內(nèi)），提倡將畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）的開始時(shí)間提前，以便讓學(xué)生盡早介入教師的科研課題。
畢業(yè)設(shè)計(jì)應(yīng)重視培養(yǎng)學(xué)生的創(chuàng)新意識(shí)和創(chuàng)新精神，并完成以下基本能力的培養(yǎng):
l、資料、信息的獲取及分析、綜合的能力；
2、方案論證、分析比較的能力；
3、實(shí)驗(yàn)、建模和動(dòng)手的能力；
4、使用網(wǎng)絡(luò)和計(jì)算機(jī)（包括索取信息、計(jì)算機(jī)繪圖、數(shù)據(jù)處理、基本軟件應(yīng)用等）的能力；
5、撰寫報(bào)告（論文）的能力。
全文初擬主要目錄
第一章 金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：理論回顧和實(shí)證述評(píng)
1.1金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系問題的提出
1.2 國外研究綜述
1.3 國內(nèi)學(xué)者對(duì)中國問題研究現(xiàn)狀分析
1.4 實(shí)證檢驗(yàn)方法述評(píng)
1.5 本文的結(jié)構(gòu)安排
第二章 金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相互作用機(jī)制
2.1 金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的五種可能
2.2 金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相互作用機(jī)制
2.3 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)金融發(fā)展的需求拉動(dòng)
2.4 小結(jié)
第三章 中國經(jīng)濟(jì)改革與金融發(fā)展演進(jìn)和現(xiàn)狀
3.1我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融發(fā)展的聯(lián)系紐帶
3.2中國經(jīng)濟(jì)改革與金融發(fā)展三階段
3.3 我國的金融化進(jìn)程
3.4中國金融監(jiān)管的國際比較
第四章 中國金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系實(shí)證檢驗(yàn)
第五章 實(shí)證結(jié)果的經(jīng)濟(jì)解釋與比較分析
賀曉宇
四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院， 四川 成都 610064
【摘 要】通過CoVaR實(shí)證方法利用4家國有銀行和2家私有銀行的股權(quán)收益率值求得中國銀行相對(duì)其他銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出值和各銀行相對(duì)中國銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出值、各銀行相對(duì)整體銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)度。結(jié)論：中國銀行與招商銀行的關(guān)聯(lián)程度最高，中國銀行與建設(shè)銀行和工商銀行的關(guān)聯(lián)程度較低。同時(shí)招商銀行對(duì)于銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)率最高，說明了私有銀行在發(fā)展私人業(yè)務(wù)上與投資民眾聯(lián)系更緊密。
【關(guān)鍵詞】CoVaR法；風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)率；審慎監(jiān)管
一、引言
隨著2008年金融危機(jī)爆發(fā)以來，關(guān)于金融機(jī)構(gòu)之間風(fēng)險(xiǎn)傳播的研究也逐漸增多，尤其是銀行等傳統(tǒng)資機(jī)構(gòu)在危機(jī)爆發(fā)時(shí)對(duì)于整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)傳染貢獻(xiàn)程度，而巴塞爾協(xié)議也將審慎性監(jiān)管劃為銀行監(jiān)管的主要形式。
在衡量監(jiān)管必要性條件中，巴塞爾協(xié)議主要集中于考察金融機(jī)構(gòu)的資本充足率，資產(chǎn)負(fù)債率和損失準(zhǔn)備金率等指標(biāo)。在理論上衡量審慎監(jiān)管的必要性條件，Adrain和Brunnermeier（2008）的working paper中提到了利用計(jì)量條件風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的增量和其對(duì)總體風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)率來衡量。
二、本論文研究對(duì)象、數(shù)據(jù)處理和采用的原理
（一）研究對(duì)象和其數(shù)據(jù)選取
由于我國銀行的特殊性，大規(guī)模的上市銀行基本為國有，其對(duì)于整個(gè)銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性具有很大的影響力，所以本論文選取了中國幾大國有銀行。農(nóng)業(yè)銀行的上市時(shí)間較晚，數(shù)據(jù)的量不能滿足本論文的實(shí)證需求，舍去農(nóng)業(yè)銀行，確定以中國銀行、工商銀行，建設(shè)銀行和交通銀行為研究對(duì)象。同時(shí)為方便計(jì)量，添加兩家資本規(guī)模最大且上市時(shí)間較早的股份銀行，招商銀行和中信銀行。
論文的數(shù)據(jù)選取范圍：2008-20112年。受到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)報(bào)表限制，本論文研究數(shù)據(jù)的性質(zhì)是季度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。
（二）本論文選取采用的原理方法
1、風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值
本論文的計(jì)算基礎(chǔ)是風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值。風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值指在一定的置信水平下，某一金融資產(chǎn)在未來一段時(shí)間內(nèi)的最大可能損失：VaRa=inf {v|P（WT￡W-v）31-a}（公式1）。
其中a表示一定的置信度水平，WT表示T時(shí)刻期望財(cái)富量，W-v表示最大損失量及在險(xiǎn)價(jià)值。
我們也可以采用Jorion（1996）[2]中提出通過數(shù)學(xué)的標(biāo)準(zhǔn)化計(jì)算可以得到一個(gè)計(jì)算VaR水平的公式：（公式3），其中 是標(biāo)準(zhǔn)化后的股票收益率分布，且其置信度水準(zhǔn)是a。 是收益率標(biāo)準(zhǔn)差， 是計(jì)算的時(shí)間區(qū)間。
2、q分位數(shù)回歸
（公式4）
公式4中，Qy（τ|x）為關(guān)于x的條件分位數(shù)，Qμ（τ）為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的分位數(shù)。對(duì)于分位數(shù)回歸模型，則可采取線性規(guī)劃法（LP）估計(jì)其最小加權(quán)絕對(duì)偏差，從而得到解釋變量的回歸系數(shù)。得：（公式5）
本文中由于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值是定義在一定置信的度水平下的最小損失量，所以采用此回歸方法。
3、關(guān)于CoVar方法的具體討論
定義P（Xi
公式6表示在a的置信水平下如果i銀行的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值為VaRia，則基于這一水準(zhǔn)下的j銀行的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值為CoVaRaji|xi= VaRia。
i對(duì)j風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)率可用：ΔCoVaRj|iq = CoVaRj|iq -VaRj （公式7） 表示。
如果j表示的是整體銀行的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，則公式（7）就表示某一i銀行對(duì)于銀行系統(tǒng)整體的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)程度。
三、實(shí)證過程結(jié)果分析
（一）實(shí)證過程
在處理股權(quán)收益率時(shí)選擇每季度結(jié)束日的收盤股價(jià)價(jià)，計(jì)算收益率公式為：Ln（Pt/Pt-1），其中Pt為計(jì)算日股票收盤價(jià)，Pt-1為股票計(jì)算日前一期股票收盤價(jià)。為增強(qiáng)計(jì)算準(zhǔn)確率，將算得的收益率擴(kuò)大十倍。選取95%的置信度水平，并且收益率服從正態(tài)分布，因此得到Za的值為1.658。利用公式（3）進(jìn)一步得到各個(gè)銀行單獨(dú)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，留備用。本文以中國銀行為例，見表1，得到中國銀行對(duì)其他每家銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)和其他每家銀行對(duì)于中國銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)。
（二）實(shí)證結(jié)果分析
單個(gè)銀行對(duì)其他銀行以及系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)中首先分析中國銀行對(duì)于其他銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出影響，在中國銀行陷入困境時(shí)建設(shè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值最大，即建設(shè)銀行此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)絕對(duì)值是最大的，再之是招商銀行，工商銀行，交通銀行和中信銀行。再考慮中國銀行對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)溢出的貢獻(xiàn)程度，中國銀行對(duì)于招商銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)率是最大的，再之是交通銀行，中信銀行和工商銀行和建設(shè)銀行。這種風(fēng)險(xiǎn)溢出的貢獻(xiàn)率程度最大化也說明兩者銀行之間的關(guān)聯(lián)性是比較高的。
再之，分析每家銀行對(duì)于中國銀行的影響。發(fā)現(xiàn)如果當(dāng)招商銀行陷入困境時(shí)其對(duì)于中國銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)是最大的，其次是中信銀行，交通銀行，建設(shè)銀行和工商銀行。通過上述，得知國有銀行之間的關(guān)聯(lián)程度反而相對(duì)較低，而大型國有銀行和大型的私有銀行之間的關(guān)聯(lián)度是非常高的。
若考慮每家銀行對(duì)于整體銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)值，可發(fā)現(xiàn)招商銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)絕對(duì)值是最大的，其次則是交通銀行，中信銀行，建設(shè)銀行，工商銀行和中國銀行。如果再進(jìn)一步考慮風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)的相對(duì)值即風(fēng)險(xiǎn)溢出貢獻(xiàn)率。
另外一個(gè)方面也說明我國股份銀行已經(jīng)逐漸在實(shí)力和整體重要性上有趕上并且超越眾多國有銀行的趨勢(shì)。實(shí)證對(duì)于審慎監(jiān)管有一定的警示作用，即監(jiān)管機(jī)構(gòu)在選擇那些重要性銀行進(jìn)行重點(diǎn)監(jiān)測(cè)時(shí)應(yīng)該考慮各方面因素，考察其風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)值而非風(fēng)險(xiǎn)溢出的絕對(duì)值，同時(shí)注重銀行的業(yè)務(wù)與投資者等民眾的緊密程度而非只是資產(chǎn)規(guī)模的大小。
參考文獻(xiàn)：
[1]Jorion， Philippe， 1997， “Financial Futures： Risk Management”， Published by Irwin Professional， Chicago.
[2]毛奉君，2011：系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管問題研究》，《國際金融研究》第9期。
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【摘要】美國教育財(cái)政協(xié)會(huì)前任主席奧德( Odd) 等于2000 年對(duì)研究學(xué)校/ 學(xué)區(qū)規(guī)模和教育成本關(guān)系的研究進(jìn)行了回顧， 得出: 絕大部分的證據(jù)都不支持繼續(xù)進(jìn)行學(xué)校和學(xué)區(qū)的整合， 應(yīng)該使那些根據(jù)學(xué)校規(guī)模而劃撥教育經(jīng)費(fèi)的州再次認(rèn)識(shí)到學(xué)校整合缺乏實(shí)證支持。
【關(guān)鍵詞】研究學(xué)校/ 學(xué)區(qū)規(guī)模和教育、教育成本關(guān)系的研究
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【正文】
2000 年西維吉尼亞州的交通費(fèi)用比1990 年增加了10%， 占全州教育總經(jīng)費(fèi)的7%， 位于全美之首。查伯( Chamber) 的研究也顯示: 學(xué)校規(guī)模與生均費(fèi)用呈U 字形的關(guān)系。他認(rèn)為: 最小的學(xué)校也能通過增加生源來實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。然而， 在校學(xué)生人數(shù)較多的學(xué)校中， 師生間或?qū)W生間的交流、互動(dòng)、合作的機(jī)會(huì)較少， 從而會(huì)影響學(xué)生的學(xué)業(yè)成就， 如畢業(yè)率等一些指標(biāo)都會(huì)有所下降。此外， 美國教育財(cái)政協(xié)會(huì)前任主席奧德( Odd) 等于2000 年對(duì)研究學(xué)校/ 學(xué)區(qū)規(guī)模和教育成本關(guān)系的研究進(jìn)行了回顧， 得出: 絕大部分的證據(jù)都不支持繼續(xù)進(jìn)行學(xué)校和學(xué)區(qū)的整合， 應(yīng)該使那些根據(jù)學(xué)校規(guī)模而劃撥教育經(jīng)費(fèi)的州再次認(rèn)識(shí)到學(xué)校整合缺乏實(shí)證支持。倡導(dǎo)學(xué)校整合的第二個(gè)假設(shè)就是: 因大型學(xué)校內(nèi)有較多需求相似的學(xué)生， 學(xué)校就能提供特定的教學(xué)設(shè)置來滿足他們的需求。而小型學(xué)校卻不能在核心課程之外， 向有能力差異的學(xué)生提供更多的選擇。所有的學(xué)生， 除了那些嚴(yán)重殘疾的外， 都要接受一樣的學(xué)術(shù)課程。然而， 研究發(fā)現(xiàn): 在實(shí)踐中， 較少的課程選擇反而有利于學(xué)生的學(xué)業(yè)， 特別是那些能力有限的學(xué)生。李( Lee) 、布萊克( Bryk) 等在對(duì)研究有效中學(xué)的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理后得出: 并沒有明確的證據(jù)證明增加課程的專業(yè)化是有利的， 并指出一些證據(jù)顯示在向?qū)W生提供更多的專業(yè)教學(xué)計(jì)劃的學(xué)校中， 學(xué)生的學(xué)業(yè)成績(jī)差異是因其能力差異引起的。大量的研究都表明: 小型學(xué)校和小型學(xué)區(qū)的學(xué)生畢業(yè)率較高，而輟學(xué)率則較低; 小型學(xué)校中的暴力行為和故意破壞公物的現(xiàn)象較少， 而學(xué)生的歸屬感較強(qiáng)， 出勤率較高; 社區(qū)成員， 包括學(xué)生家長(zhǎng)對(duì)學(xué)校事務(wù)及活動(dòng)的參與都較為積極。還有研究證明: 小型學(xué)校能有效地降低貧困對(duì)學(xué)生的影響。社區(qū)貧困程度越高， 小型學(xué)校對(duì)學(xué)生學(xué)業(yè)成就的積極影響就越明顯。然而， 財(cái)政上的壓力使決策者們都傾向于整合小型學(xué)校， 使建立大型學(xué)校從而實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益， 節(jié)約經(jīng)費(fèi)。他們同時(shí)聲稱: 整合小型學(xué)校可以使他們以較低的生均花費(fèi)來提供更為專業(yè)化的教職員工、更多的非教學(xué)支援服務(wù)以及程度更深的課程。
【文章來源】/article/74/6238.Html
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如：《現(xiàn)代商業(yè)》 論我國金融改革及其未來發(fā)展
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關(guān)鍵詞：對(duì)外承包工程，完成額，實(shí)證分析
隨著改革開放的不斷深入、加入WTO，中國經(jīng)濟(jì)得到了快速的發(fā)展，對(duì)外承包工程事業(yè)也得到矚目的成就。國際承包工程市場(chǎng)的快速發(fā)展，為中國對(duì)外承包工程提供的新的機(jī)遇，但同時(shí)也帶來了新的挑戰(zhàn)。
中國的對(duì)外承包工程事業(yè)起步比較慢，是在過去對(duì)外援助的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，自1978年到現(xiàn)在已經(jīng)經(jīng)歷了三十年了。在這過去的30年里，對(duì)外承包公司的數(shù)量從一開始的4家到2008年2300多家，入選美國《工程新聞?dòng)涗洝?ENR)全球最大的225家中國企業(yè)也從沒有到2008年51家。截至2008年底，我國累計(jì)完成對(duì)外承包工程營(yíng)業(yè)額2630億美元,簽訂合同額4341億美元。新簽合同額和完成營(yíng)業(yè)額分別從1979年的3352萬美元和3000萬美元增長(zhǎng)到2008年的1046億美元和566億美元。論文格式，實(shí)證分析。。
下面我們先來了解一下，近十年來，中國對(duì)外承包工程取得的驕人成績(jī)。論文格式，實(shí)證分析。。
1995-2007對(duì)外承包工程基本數(shù)據(jù)
年份 新簽合同額（單位：億美元） 新簽合同數(shù)(單位;份) 完成額（單位：億美元） 入選225企業(yè)（單位：家） 新簽合同額在1億美元以上的項(xiàng)目（單位：份）
論文關(guān)鍵詞：長(zhǎng)株潭,城市群,建設(shè),國家,區(qū)域性
長(zhǎng)株潭作為我國中部核心城市之一，到底是否有可能建設(shè)形成國家區(qū)域性金融中心，以推動(dòng)中部崛起和“兩型社會(huì)”建設(shè)呢？本課題擬以因子分析法來對(duì)此進(jìn)行實(shí)證分析。
一、分析的模型與數(shù)據(jù)來源
1.因子模型分析模型的基本思想
因子分析是通過對(duì)多個(gè)變量間相關(guān)系數(shù)矩陣的內(nèi)部聯(lián)系與依賴性的關(guān)系研究，從多個(gè)先是變量中的概括出少數(shù)幾個(gè)抽象的變量，這些變量能最大限度的解釋觀測(cè)變量，這些變量通常稱為因子。因子對(duì)比初始變量有以下幾個(gè)特點(diǎn)：第一，因子分析中得出并運(yùn)用的因子往往大大少于初始變量。第二，因子的概括性很強(qiáng)，能反映初始變量的絕大部分信息。第三，各因子之間的不存在顯著的線性關(guān)系。第四，因子能獲得對(duì)客觀實(shí)際的新的解釋能力。因此因子分析的目的就在于減少變量的數(shù)目，用較少的因子代替所有變量去分析整個(gè)經(jīng)濟(jì)問題。
2.樣本的選取與數(shù)據(jù)來源
根據(jù)上面金融中心形成的基本條件可知，國內(nèi)區(qū)域性金融中心必須建立在經(jīng)濟(jì)，金融實(shí)力比較強(qiáng)，具備區(qū)位優(yōu)勢(shì)，擁有良好商業(yè)環(huán)境和充足的人力資本的城市?；诖耍菊n題以全國30個(gè)省會(huì)城市(除拉薩市)為樣本，采集這些城市2007年的21個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)的截面數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于《2008年中國城市統(tǒng)計(jì)年鑒》和各個(gè)城市的統(tǒng)計(jì)年鑒，以及《中國城市競(jìng)爭(zhēng)力年鑒2008》。用統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17.0對(duì)全國30個(gè)省會(huì)城市構(gòu)建金融中心的競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行實(shí)證分析，并最后給出綜合實(shí)力評(píng)價(jià)。
二、KMO和球型Bartlett檢驗(yàn)
在SPSS中，可以通過Bartlett球形檢驗(yàn)，從相關(guān)系數(shù)矩陣來判斷各初始變量是否具有相關(guān)性。只有變量間彼此相關(guān)，才能提取公因子。而KMO檢驗(yàn)用于檢驗(yàn)變量間的偏相關(guān)性，取值越接近于1，變量間的偏相關(guān)性越強(qiáng),即變量間的共同因素越多，越適合進(jìn)行因素分析，因子分析越好。根據(jù)Kaiser的觀點(diǎn)，如果KMO的值小于0.5時(shí)，不適合進(jìn)行因子分析，大于0.5并且小于0.7可以嘗試因子分析，大于0.7適合因子分析。檢驗(yàn)結(jié)果見表1。
表1KMOandBartlett'sTest
Kaiser-Meyer-Olkin Measure of Sampling Adequacy.
0.811
Bartlett's Test of Sphericity
Approx. Chi-Square
1138.781
df
210
關(guān)鍵詞：會(huì)計(jì)研究；研究方法；現(xiàn)狀
中圖分類號(hào)：F23文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2008）01-0205-01
1 版塊
《會(huì)計(jì)研究》分為十個(gè)版塊，每年分類略有不同。具體版塊情況如表1所示：
數(shù)據(jù)表明隨著企業(yè)所處環(huán)境與有關(guān)政策的不斷更新，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)范疇中的理論研究與方法需要不斷地創(chuàng)新與演變，為我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供理論支撐，為會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)操作提供理論依據(jù)，故傳統(tǒng)會(huì)計(jì)研究在我國會(huì)計(jì)研究中占主導(dǎo)地位。
2 作者
在977篇論文中，平均每篇論文的作者數(shù)與國內(nèi)其他會(huì)計(jì)刊物相比要稍高，與國外會(huì)計(jì)研究刊物相仿，顯示出合作研究是國內(nèi)外學(xué)術(shù)活動(dòng)的主流，也說明高水平論文通常需要大家共同合作努力完成。如表2所示：
3 理論研究方法
《會(huì)計(jì)研究》1992年～2001年的1130篇文章，規(guī)范性研究的有1040篇；實(shí)證研究的有90篇，對(duì)比2001-2006年的數(shù)據(jù)可以看出，在研究方法上實(shí)證研究的份量在逐漸加大，且實(shí)證會(huì)計(jì)研究方法的應(yīng)用在近兩年有顯著發(fā)展，其在2001-2006年各年度的情況如表3所示：
總體來看規(guī)范研究仍處絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，人們?cè)跁?huì)計(jì)理論與方法研究方面仍偏好規(guī)范研究。實(shí)證研究的相對(duì)不足，一方面因?yàn)閷?shí)證研究在我國還處于起步階段；一方面數(shù)據(jù)資源相對(duì)不足，會(huì)計(jì)學(xué)者的會(huì)計(jì)應(yīng)用數(shù)學(xué)知識(shí)匱乏等因素也限制了實(shí)證研究方法的應(yīng)用。
4 理論研究對(duì)象
從5年來《會(huì)計(jì)研究》目錄看我國會(huì)計(jì)研究的熱點(diǎn)問題。
4.1 關(guān)于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的研究
2004-2006年可謂中國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則討論的高峰期，其中2004-2005年主要討論國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，因當(dāng)前我國處于快速國際化的進(jìn)程，加入WTO以及越來越多企業(yè)跨國經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的確立，急需我們學(xué)習(xí)國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，適應(yīng)世界范圍內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)。此階段關(guān)于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則研究主要集中在這幾方面：我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國際化協(xié)調(diào)進(jìn)程問題；國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下的價(jià)值相關(guān)性比較；我國會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)與國際會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)的差異分析及國際趨同；會(huì)計(jì)準(zhǔn)則法律定位問題。具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則研究包括我國中期財(cái)務(wù)報(bào)告會(huì)計(jì)準(zhǔn)則問題、債務(wù)重組會(huì)計(jì)準(zhǔn)則研究、無形資產(chǎn)準(zhǔn)則研究、特殊行業(yè)特殊業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)及其準(zhǔn)則研究，其中又包括金融機(jī)構(gòu)會(huì)計(jì)及其準(zhǔn)則研究、農(nóng)業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則研究、政府及非營(yíng)利組織會(huì)計(jì)及其準(zhǔn)則研究等。這些文章中大都介紹比較國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，但對(duì)具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則研究方面尚有欠缺。
4.2 關(guān)于企業(yè)內(nèi)部控制研究
我國內(nèi)部控制研究的高峰期出現(xiàn)在2001年（10篇）、2004年（10篇）和2005年（10篇），這些內(nèi)部控制研究熱都伴隨一些重大內(nèi)控失敗事件的發(fā)生。國內(nèi)有“鄭百文”、“銀廣廈”、“中航油事件”，國外有“安然事件”、“世通”公司舞弊案、巴林銀行倒閉案等。這些事件促使我國理論界和政府管理部門開始高度重視內(nèi)部控制制度建設(shè)和內(nèi)部控制管理問題，同時(shí)這也極大地激發(fā)了我國會(huì)計(jì)審計(jì)界對(duì)內(nèi)部控制問題的研究興趣，于是大量研究力量進(jìn)入到內(nèi)部控制研究領(lǐng)域，導(dǎo)致研究文獻(xiàn)在這幾年出現(xiàn)了前所未有的“井噴”現(xiàn)象。2001年前后對(duì)內(nèi)部控制的研究主要集中在對(duì)內(nèi)部控制概念及框架的研究，其中關(guān)于概念的論文有3篇，關(guān)于框架的論文有3篇。研究的內(nèi)容有：內(nèi)部控制的概念研究、企業(yè)內(nèi)部會(huì)計(jì)控制目標(biāo)構(gòu)造及其分層設(shè)計(jì)、內(nèi)部控制框架的構(gòu)建、建立和完善內(nèi)部控制的思考、關(guān)于我國內(nèi)部控制規(guī)范建設(shè)的思考、現(xiàn)代企業(yè)內(nèi)控制度:概念界定與設(shè)計(jì)思路等。2004-2005這個(gè)高峰期主要集中在內(nèi)部控制制度的效果研究（3篇）、內(nèi)部控制環(huán)境研究（3篇）、公司治理與內(nèi)部控制研究（3篇）、內(nèi)部控制新視野研究（3篇）等。這些研究為我國內(nèi)控理論的發(fā)展貢獻(xiàn)了巨大的成果，為我國制定內(nèi)部控制準(zhǔn)則做了較好的理論鋪墊。
4.3 關(guān)于會(huì)計(jì)新領(lǐng)域與新問題研究
隨著社會(huì)的不斷進(jìn)步、經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，人們漸趨關(guān)注新事物。會(huì)計(jì)新領(lǐng)域及新問題的研究成為會(huì)計(jì)學(xué)家們研究的重點(diǎn)，2001-2006年期間發(fā)表在《會(huì)計(jì)研究》上的關(guān)于會(huì)計(jì)新領(lǐng)域的文章主要有：環(huán)境會(huì)計(jì)（16篇）、人力資源會(huì)計(jì)（6篇）、衍生金融工具會(huì)計(jì)（2篇）、通貨膨脹會(huì)計(jì)（0篇）、無形資產(chǎn)會(huì)計(jì)（6篇）與知識(shí)產(chǎn)權(quán)會(huì)計(jì)（2 篇）等。其中，關(guān)于環(huán)境會(huì)計(jì)的研究以2002年最多（9篇）。從數(shù)量上看，會(huì)計(jì)學(xué)家對(duì)這些新領(lǐng)域新問題的研究還尚待加強(qiáng)，還應(yīng)該不斷完善新理論體系，為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供新的會(huì)計(jì)支持。從發(fā)展來看，會(huì)計(jì)新領(lǐng)域新問題的研究正處于新興發(fā)展之中，越來越多的會(huì)計(jì)學(xué)家致力從事這些問題的研究，在2006年9月《會(huì)計(jì)研究》上中國會(huì)計(jì)學(xué)會(huì)對(duì)“會(huì)計(jì)新領(lǐng)域與新問題”的研究征稿，足以說明這類問題的研究已成為我國會(huì)計(jì)研究的一個(gè)新方向，同樣在2007年上半年的《會(huì)計(jì)研究》論文中也可以得以印證。
從《會(huì)計(jì)研究》中透視出的熱點(diǎn)問題還有很多，比如關(guān)于會(huì)計(jì)信息失真及其監(jiān)督的研究、公司治理問題研究、股權(quán)改革研究等等，對(duì)這些熱點(diǎn)問題深入細(xì)致的研究為我國相關(guān)會(huì)計(jì)政策的制定提供了政策建議，為我國新時(shí)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了強(qiáng)有力的會(huì)計(jì)支持。
參考文獻(xiàn)
