發(fā)布時(shí)間：2023-01-24 20:16:11
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的房地產(chǎn)基金樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)證券化；房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）發(fā)展建議
一、房地產(chǎn)證券化概述
房地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化主要是以股票、債券、信托基金或者收益憑證的形式把房地產(chǎn)投資的收益權(quán)分配給不同的投資者，使其獲得收益權(quán)利的同時(shí)轉(zhuǎn)嫁相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)。與傳統(tǒng)的融資方式不同，房地產(chǎn)證券化不需要考察融資發(fā)起人的資信水平，主要考量融資人部分資產(chǎn)的未來收入能力。資產(chǎn)本身的償付能力和資金需求者本身的資信能力是完全割裂的
二、房地產(chǎn)證券化類型
房地產(chǎn)投資參與的形式的方法多種多樣，可以是股權(quán)形式、債券形式，收益憑證等，同樣，房地產(chǎn)證券化的形式也是豐富多彩，形式大體分為房地產(chǎn)抵押貸款債權(quán)的證券化和房地產(chǎn)投資權(quán)益的證券化兩種形式。
房地產(chǎn)抵押貸款債權(quán)的證券化是指以一級市場即發(fā)行市場上的抵押貸款組合為基礎(chǔ)， 通過不同抵押貸款的組合發(fā)行抵押貸款類型證券進(jìn)行融資的方式，從而使債權(quán)證券化，提高流通性。而房地產(chǎn)投資權(quán)益的證券化，又稱商業(yè)性房地產(chǎn)投資證券化，它是以房地產(chǎn)投資信托為基礎(chǔ)，將房地產(chǎn)直接投資轉(zhuǎn)化為有價(jià)證券，這樣就使得投資者與投資標(biāo)的物之間的物權(quán)關(guān)系變?yōu)閾碛杏袃r(jià)證券的債權(quán)關(guān)系，從而增加了房地產(chǎn)投資的流動性，分散了風(fēng)險(xiǎn)。
一方面，從金融機(jī)構(gòu)的角度出發(fā)，銀行及其他擁有的房地產(chǎn)債權(quán)的金融機(jī)構(gòu)將資產(chǎn)分割成小單位面值的有價(jià)證券出售給廣大投資者，在資本市場上籌集資金，再把籌集來的資金用以再發(fā)放房地產(chǎn)貸款或再投資，提高了資金的流動性；另一方面，從非金融機(jī)構(gòu)出發(fā)，房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營企業(yè)將房地產(chǎn)這種固定資本形態(tài)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為具有流動的證券商品，通過發(fā)售這種證券商品在資本市場上籌集資金，減少債務(wù)比例，同時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)。
房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)就是將占用資金量巨大的房地產(chǎn)動產(chǎn)化、細(xì)分化，發(fā)揮證券市場的功能，利用股票、債券、信托等有價(jià)證券，實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)資本的投資大眾化，使商業(yè)經(jīng)營專業(yè)化的同時(shí)分散風(fēng)險(xiǎn)。通過房地產(chǎn)證券化的操作為房地產(chǎn)市場提供充足的資金，借助金融市場的力量和運(yùn)作方式，推動房地產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的發(fā)展。它既是一種金融創(chuàng)新，更是全球金融民主化發(fā)展的重要組成部分。
三、房地產(chǎn)證券化特征
（一）極大增強(qiáng)了房地產(chǎn)市場的資金流動性，有利于房地產(chǎn)產(chǎn)權(quán)運(yùn)行機(jī)制的建立
房地產(chǎn)市場是一個(gè)占用資金巨大的市場，動輒十幾億元、幾十億元、甚至上百億元的資金；需要的資金除了部分自籌以外，大多數(shù)需要銀行貸款，會對開發(fā)企業(yè)造成較大的資金壓力。而如果進(jìn)行房地產(chǎn)證券化，則可以減少開發(fā)單位的資金占用，這樣可以提高發(fā)起人的資本充足率。如果以股權(quán)投資的方式存在，同時(shí)還可以降低開發(fā)企業(yè)的負(fù)債率，使其可以放更多的經(jīng)歷專注于專業(yè)性的管理，分散產(chǎn)權(quán)的同時(shí)細(xì)化專業(yè)分工。
（二）安全系數(shù)高，風(fēng)險(xiǎn)分散
不管是股權(quán)、債券或者信托基金等方式，在投資分散的同時(shí)，都不同程度地分散了房地產(chǎn)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。由于證券化風(fēng)險(xiǎn)隔離的設(shè)計(jì)，投資者的風(fēng)險(xiǎn)只取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的收入自身，而不是以發(fā)起人的整體信用為擔(dān)保，且和發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，和SPV（特設(shè)機(jī)構(gòu)）的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，這就保證了投資人是該地產(chǎn)項(xiàng)目的未來受益人，即未來現(xiàn)金流，風(fēng)險(xiǎn)獨(dú)立且分散。
（三）房地產(chǎn)證券化的實(shí)施將大大降低資金進(jìn)入的“門檻”，且種類多樣。
傳統(tǒng)的房地產(chǎn)行業(yè)有著多種的準(zhǔn)入限制和資金要求，這使得中小投資者無法參與其中獲得相應(yīng)的收益，而房地產(chǎn)證券化根據(jù)不同投資者的喜好設(shè)計(jì)出了投資產(chǎn)品種類多樣，例如債券、信托基金、過手證券、轉(zhuǎn)付證券、收益憑證等，利于中小投資者參與到房地產(chǎn)行業(yè)。
四、房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的重要形式--REITs
房地產(chǎn)投資信托基金，英文名Real Estate Investment Trust，縮寫為REITs，屬于房地產(chǎn)證券化的一種重要方式。從國際范圍來講，房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）是以發(fā)放收益憑證方式籌集特定多數(shù)投資者的資金，并由特定的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資的管理，并定期將房地產(chǎn)經(jīng)營的收益按照比例分配給投資者的一種信托基金。這種信托基金在國際上大多是公募，屬于開放式。REITs在美國和歐洲大多是上市的，面向大眾投資人。在中國，REITs僅限于私募的方式進(jìn)行，類似于封閉式基金。
（一）REITs的運(yùn)作方式
REITs運(yùn)作主要分為兩種方式，第一種先成立特殊目的載體公司（SPV）， 由SPV向投資者發(fā)行收益憑證，然后將所募集資金集中投資于寫字樓、商場等商業(yè)地產(chǎn)，并將經(jīng)營這些商業(yè)物業(yè)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流用來向投資者還本歸息；第二種是項(xiàng)目發(fā)展人或者開發(fā)商將旗下部分或全部經(jīng)營性物業(yè)資產(chǎn)打包設(shè)立專門的REITs，以其每年的租金、按揭利息等收益作為標(biāo)的資產(chǎn)，均等地分割成若干份出售給投資者，然后定期派發(fā)收益紅利，實(shí)際上這種方式提供的是一種類似債券的投資方式。就目前房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展情況而言，寫字樓、商場等商業(yè)地產(chǎn)的現(xiàn)金流的穩(wěn)定性遠(yuǎn)較傳統(tǒng)住宅地產(chǎn)的現(xiàn)金流強(qiáng)，所以，REITs一般只適用于商業(yè)地產(chǎn)。
另外，從國際上來看，幾乎所有REITs的經(jīng)營模式都是現(xiàn)行收購商業(yè)地產(chǎn)產(chǎn)權(quán)并出租，靠租金回報(bào)投資者，開發(fā)性投資的REITs存在微乎其微。因此，REITs和一般意義上的房地產(chǎn)項(xiàng)目融資是不同的，它出售的是未來地產(chǎn)項(xiàng)目穩(wěn)定的現(xiàn)金流收益。
（二）REITs的融資優(yōu)勢
REITs所吸納的資金來源廣泛，并且后期的投資選擇及運(yùn)作管理都是由專業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行運(yùn)作，因此在資金規(guī)范管理、投資策略的制定上都具有先決的優(yōu)勢條件。REITs 對于投資者而言風(fēng)險(xiǎn)較低，低于股票投資的風(fēng)險(xiǎn)，回報(bào)相對穩(wěn)定。首先，一般REITs是由專業(yè)的房地產(chǎn)公司發(fā)起并進(jìn)行管理的，可以合理地選擇資質(zhì)較好的投資項(xiàng)目，并對其進(jìn)行較為專業(yè)的管理，所以，它可以從經(jīng)營管理上降低投資風(fēng)險(xiǎn)。其次，可以廣泛投資于各種類型的房地產(chǎn)項(xiàng)目，通過這種操作模式，分散了投資風(fēng)險(xiǎn)。再次，REITs投資可以獲得穩(wěn)定的租金收入，有一筆持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，且收益率比較可觀。最后，對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，不同于債務(wù)融資，REITs是以股權(quán)形式的進(jìn)行投資，這種方式不會增加企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)。如果是采取銀行貸款的方式進(jìn)行融資，那么房地產(chǎn)企業(yè)就要到期還款，財(cái)務(wù)壓力較大，而且針對于那些短期內(nèi)回報(bào)低的項(xiàng)目，房地產(chǎn)企業(yè)也難以就向銀行申請貸款；同時(shí)，REITs采用分散投資的策略以及降低風(fēng)險(xiǎn)的投資原則，并且規(guī)定針對一個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)的投資不會超過基金凈值的規(guī)定比例，這樣的設(shè)計(jì)有利于保護(hù)企業(yè)對于項(xiàng)目的控制權(quán)和經(jīng)營權(quán)。
五、我國房地產(chǎn)證券化的意義和發(fā)展REITs建議
意義：
首先，房地產(chǎn)信托基金等證券化的方式把資金通過發(fā)行有價(jià)證券的形式融入到房地產(chǎn)市場，是對銀行為手段的間接融資的極大補(bǔ)充。其次，房地產(chǎn)證券化有利于金融安全，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。最后，疏通了房地產(chǎn)行業(yè)的資金流動，可以緩解中國金融體系的錯(cuò)配問題。
建議：
（一）進(jìn)一步完善與房地產(chǎn)證券化相關(guān)的法規(guī)和政策
目前我國資產(chǎn)證券化實(shí)行中存在著法律、會計(jì)和稅收制度不健全的問題，需要在中國現(xiàn)有市場條件下逐步地去摸索，進(jìn)一步完善，借鑒美國和日本等證券化發(fā)展較為成熟的經(jīng)驗(yàn)，健全我國的相關(guān)政策和法規(guī)，用法治的手段保護(hù)各方的利益不受損害。政府在證券化的過程中做好定位，該市場發(fā)揮作用的方面利用市場的自發(fā)功能調(diào)節(jié)，該進(jìn)行規(guī)范的領(lǐng)域做出相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)及配套，奠定證券化發(fā)展的基礎(chǔ)。
（二）建立和完善信托企業(yè)的信用制度
建立信托企業(yè)信用制度，把相關(guān)規(guī)定納入法律體系；建立信托企業(yè)征信體制，對信托企業(yè)信息類型進(jìn)行劃分，逐步實(shí)現(xiàn)征信數(shù)據(jù)的開放；發(fā)展信用中介機(jī)構(gòu)；建立標(biāo)準(zhǔn)化的信托企業(yè)征信數(shù)據(jù)庫；建立健全失信懲罰制度；規(guī)范發(fā)展信用評級行業(yè)；通過各種努力完善信托企業(yè)的信用機(jī)制，以維護(hù)信托企業(yè)的健康發(fā)展。
（三）規(guī)范信息披露制度
金融投資公司應(yīng)在企業(yè)年報(bào)中披露各類風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)管理情況以及公司治理等各種信息，并保證各類信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、及時(shí)性以及完整性，并在會計(jì)附注中披露關(guān)聯(lián)交易的總量及重大關(guān)聯(lián)交易的情況等。避免向關(guān)聯(lián)公司注資、或由關(guān)聯(lián)公司進(jìn)行擔(dān)保等使投資者陷于風(fēng)險(xiǎn)的情況發(fā)生。
關(guān)鍵詞:房地產(chǎn);投資基金;統(tǒng)計(jì)分析
中圖分類號:F830.9文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A文章編號:16723198(2010)01017901
目前,在香港上市的房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金一共有五支,其中以我國內(nèi)地房地產(chǎn)為題材的房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金只有一支――越秀;故此,本文將選擇以內(nèi)地房地產(chǎn)為題材的越秀作為分析對象,一方面,房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金在我國屬于初級階段,將來我國推行房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金將遵循循序漸進(jìn),逐步成熟的策略,其投資對象在一定地區(qū)范圍內(nèi),所以選擇以內(nèi)地房地產(chǎn)為題材的房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金符合這一策略。另一方面,通過對越秀做出統(tǒng)計(jì)分析,也是為我國將來發(fā)展房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金所做出的一項(xiàng)基礎(chǔ)性的工作。[JP]
1 分析對象簡介
越秀基金代碼為000405,擁有廣州天河中心區(qū)寫字樓、零售及其他商業(yè)用途樓,其中包括白馬大廈4. 9萬平米商鋪、倉庫和寫字樓;財(cái)富廣場 4.04萬平米零售和寫字樓;城建大廈4.24萬平米零售和寫字樓;越秀大都會8.6萬平米商業(yè);維多利廣場裙樓8.96萬平米寫字樓:亞太世紀(jì)廣場商業(yè);珠江新城西塔商業(yè)發(fā)展中的物業(yè)有優(yōu)先購買權(quán)。整個(gè)物業(yè)估值為40.05億港元。
2 越秀房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金基本狀況統(tǒng)計(jì)分析
越秀基金經(jīng)過四年的經(jīng)營,到2008年12月31日,物業(yè)整體出租率已達(dá)98. 8%,全年總營業(yè)收入約為369475000港元,總可分派收入約為206683000港元,每個(gè)基金單位的分派約0. 2067港元,比預(yù)測高出約2. 8%,各項(xiàng)業(yè)務(wù)營運(yùn)均表現(xiàn)理想,呈現(xiàn)出持續(xù)向上、穩(wěn)步發(fā)展的良好勢頭:首先,出租率穩(wěn)步提升。于2008年12月31日,物業(yè)在租總面積為158144. 4平方米,與2007年末的物業(yè)在租總面積相比,凈增11390. 4平方米,物業(yè)整體出租率由2007年末約95. 5%進(jìn)一步提高至2008年12月31日約98. 8%,增加約3. 3個(gè)百分點(diǎn)。其中,維多利廣場單位、白馬大廈單位分別保持接近100%或?qū)嶋H100%出租率,財(cái)富廣場單位的出租率由90. 2%上升至約99. 5%,城建大廈單位的出租率由92. 6%增至約96. 0%,該兩項(xiàng)出租率分別上升了約9. 3及約3. 4個(gè)百分點(diǎn)。其次,租戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化,增強(qiáng)核心競爭力。一方面,白馬大廈八、九樓改造提升后,引入了30多個(gè)國內(nèi)外知名服裝品牌,進(jìn)一步強(qiáng)化了白馬大廈在廣州乃至全國服裝批發(fā)市場的龍頭地位。同時(shí),財(cái)富廣場及城建大廈兩個(gè)寫字樓物業(yè)分別保持約61. 57%及80. 53%的較高續(xù)約率;在穩(wěn)定現(xiàn)有租戶的同時(shí),財(cái)富廣場通過爭取匯豐集團(tuán)擴(kuò)租2000平方米,使金融類企業(yè)在該大廈中所占面積比重進(jìn)一步提高至40%。此外, 維多利廣場在推進(jìn)天河商圈差異化競爭策略上邁出成功一步,新租約的平均租金水平亦較原租約上升約20%。國美電器擴(kuò)租后,其在維多利廣場的總經(jīng)營面積將達(dá)到11366. 34平方米。國美電器的經(jīng)營目標(biāo)是打造國美電器中國第一店,因此形成維多利廣場與天河
商圈其它商場錯(cuò)位競爭的格局,令維多利廣場更具市場競爭力。最后,積極推進(jìn)增值工程,提升物業(yè)回報(bào)率。物業(yè)整體出租率己經(jīng)達(dá)到一個(gè)比較理想的水平,為提升資產(chǎn)的回報(bào)率,2006年,重點(diǎn)提高白馬大廈的資產(chǎn)值,2006年四月份如期完成了白馬大廈八樓及九樓的翻新改造,增加了批發(fā)、零售樓面面積,新增商鋪、寫字間均通過公開競標(biāo)方式一次性租出,租賃單價(jià)較預(yù)測約高出20%,實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)增值的目標(biāo)。另外,對白馬大廈的消防系統(tǒng)、電梯、大堂客戶服務(wù)中心等一系列設(shè)施合共斥資12876000港元,實(shí)施了改造和完善,大大改善了大廈的設(shè)備設(shè)施及經(jīng)營購物環(huán)境。2007年,將利用預(yù)算余款對大廈局部電纜系統(tǒng)進(jìn)行改造,對部分樓層通道進(jìn)行翻新,以進(jìn)一步改善大廈的基礎(chǔ)設(shè)施,保持白馬大廈的競爭力。
3 房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)模型分析
房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)影響因素由于經(jīng)濟(jì)周期處于不同的階段、投資者心理預(yù)期、不同的基金公司的表現(xiàn)、投資的房地產(chǎn)及其他外界影響因素的不同在不同的時(shí)期表現(xiàn)出不同的結(jié)果。
3.1 房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)模型介紹
假設(shè)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的收益率為r,收益率的方差為δ(r),表現(xiàn)為收益率的波動,既為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的資產(chǎn)規(guī)模(x1)、財(cái)務(wù)負(fù)債結(jié)構(gòu)(x2)、資產(chǎn)利用程度(x3)、流動性風(fēng)險(xiǎn)(x4)、股東資本(x5)與現(xiàn)金收入流入的穩(wěn)定程度(x6)作為影響房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的因素。從而建立模型δ(r)= a1 x1+a2 x2 +a3 x3 +a4 x4 +a5 x5 +a6 x6,以此測算房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)。
3.2 越秀房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)模型建立
依據(jù)上表,可以得出特制性風(fēng)險(xiǎn)測算方程δ(r)=0.0216 x2-0.0294 x3-0.1026 x4,從以上檢驗(yàn)結(jié)果來看,x2,x3,x4系數(shù)均表現(xiàn)出了抵御風(fēng)險(xiǎn)的符號,但是x5, x6卻出現(xiàn)了錯(cuò)誤的符號方向,而x1,x5,x6的檢驗(yàn)也未通過。
3.3 越秀房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)分析結(jié)論
資產(chǎn)規(guī)模對于一支房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金來說,是至關(guān)重要的。但對于這種新型的金融資產(chǎn)來說,投資者更容易被其高比例的利潤率、相對穩(wěn)定投資標(biāo)的所吸引,而沒有對其資產(chǎn)有太多考慮,在進(jìn)行綜合風(fēng)險(xiǎn)測算的時(shí)候,t檢驗(yàn)沒有通過。對于任何一家基金公司,其財(cái)務(wù)杠桿的作用不可忽視,但對于越秀這樣一家剛剛成立四年多一點(diǎn)的基金公司,其財(cái)務(wù)杠桿相對較小,沒有較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),從而相關(guān)系數(shù)也較低。資產(chǎn)利用程度與流動性風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)變量無論從符號方向、相關(guān)程度大小還有統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn),在風(fēng)險(xiǎn)測算時(shí)均體現(xiàn)出正確性。在這兩個(gè)方面,屬于金融研究中基本的財(cái)務(wù)分析,而結(jié)果的正確性也說明房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的金融性是十分明顯的。對于股東資本與現(xiàn)金流入的穩(wěn)定性來說,它們與風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的變化方向與預(yù)期是錯(cuò)誤的,在綜合測算時(shí)也沒有通過檢驗(yàn)。這與香港整體金融環(huán)境有密不可分的關(guān)系。越秀在香港上市,其中一段時(shí)間香港整體金融走跌,房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金也不可避免的受其影響,包括越秀在內(nèi)的五支房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金均出現(xiàn)了收益波動較大局面,而與此同時(shí),越秀在廣州的經(jīng)營的卻蒸蒸日上,不但有一定的股本累計(jì),而且現(xiàn)金流入上也因?yàn)楦己玫墓芾聿坏可嫌兴黾?而且也更加穩(wěn)定。從而導(dǎo)致了上述問題的產(chǎn)生。[JP]
總之,伴隨我國的經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,房地產(chǎn)市場的繁榮,越秀基金的基本物業(yè)狀況表現(xiàn)良好,2007年底己比2006年底的狀況大有提高,而2008年底則在在2007年的狀態(tài)良好的情況下進(jìn)一步鞏固個(gè)方面的業(yè)務(wù),并對新的房地產(chǎn)進(jìn)行投資。以越秀目前的發(fā)展?fàn)顩r來看,我國內(nèi)地其他可以發(fā)展類似固定資產(chǎn)管理形式的城市、物業(yè)均有豐富的資源,并且可以有良好的經(jīng)營效果。相信在房產(chǎn)資源與經(jīng)濟(jì)的良好發(fā)展的前提下,在我國內(nèi)地發(fā)展房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金是有良好的前景。
參考文獻(xiàn)
[1]任紀(jì)軍.房地產(chǎn)投資基金.組織、模式與策略[M].北京:經(jīng)濟(jì)管理出版社,2009.
［關(guān)鍵詞］房地產(chǎn) 投資基金 SWOT法
房地產(chǎn)行業(yè)是資金密集型行業(yè)，這一特點(diǎn)決定了房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)質(zhì)上是一個(gè)準(zhǔn)金融行業(yè)，因此對于房地產(chǎn)行業(yè)來說，獲取資金和拓寬融資渠道是房地產(chǎn)業(yè)健康運(yùn)行的關(guān)鍵。相對于發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)業(yè)融資渠道來說，我國的房地產(chǎn)金融市場不完備，我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資主要途徑通過銀行貸款，資本市場和其他融資渠道相對落后，在這樣的情況下我國房地產(chǎn)市場存在著相當(dāng)大的金融風(fēng)險(xiǎn)。因此，剖析中國房地產(chǎn)金融現(xiàn)狀和存在的問題并提出解決方案，是解決房地產(chǎn)企業(yè)融資困難，化解銀行房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)我國房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展，提高人民生活水平的關(guān)鍵所在。
一、當(dāng)前房地產(chǎn)金融的風(fēng)險(xiǎn)
由于房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道較窄，當(dāng)前我國房地產(chǎn)金融暗藏六大風(fēng)險(xiǎn)：
第一，部分地區(qū)房地產(chǎn)市場過熱存在市場風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)價(jià)格上漲過快容易造成市場價(jià)格過分偏離其真實(shí)價(jià)值，從而產(chǎn)生泡沫。一旦泡沫破滅房地產(chǎn)價(jià)格下跌，作為抵押物的房地產(chǎn)就會貶值甚至大幅縮水，給銀行帶來不小的損失。
第二，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)高負(fù)債經(jīng)營隱含財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。我國房地產(chǎn)開發(fā)商通過各種渠道獲得的銀行資金占其資產(chǎn)的比率在70%以上。以北京為例，2000―2002年北京市房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率為81.2%。
第三，“假按揭”凸顯道德風(fēng)險(xiǎn)。假按揭已成為個(gè)人住房貸款最主要的風(fēng)險(xiǎn)源頭。據(jù)中國工商銀行消費(fèi)信貸部門估計(jì)，該行個(gè)人住房貸款中的不良資產(chǎn)，有80％是因“假按揭”造成的。
第四，基層銀行發(fā)放房地產(chǎn)貸款存在操作風(fēng)險(xiǎn)。
第五，土地開發(fā)貸款有較大信用風(fēng)險(xiǎn)。
第六，房地產(chǎn)貸款法律風(fēng)險(xiǎn)加大。最高人民法院2004年10月26日了《最高人民法院關(guān)于人民法院民事執(zhí)行中查封、扣押、凍結(jié)財(cái)產(chǎn)的規(guī)定》，其中第六條規(guī)定，“對被執(zhí)行人及其所撫養(yǎng)家屬生活所必需的居住房屋，人民法院可以查封，但不得拍賣、變賣或者抵債”，這意味著如果貸款買房者拒不還款，銀行也不能將其居住的房屋變賣以回收貸款，增大了商業(yè)銀行的房貸風(fēng)險(xiǎn)。
二、房地產(chǎn)投資基金分析
房地產(chǎn)投資基金是通過集合社會閑散資金，使用專業(yè)人士投資、經(jīng)營管理，不僅可以解決房地產(chǎn)公司的外部融資渠道單一和融資難問題，而且也可以促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)的資金結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，并為中小投資者參與房地產(chǎn)投資和收益分配提供了現(xiàn)實(shí)途徑，是房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一條較好的融資渠道。下面就結(jié)合我國房地產(chǎn)市場發(fā)展現(xiàn)狀，用SWOT方法對房地產(chǎn)投資基金進(jìn)行分析。
1．房地產(chǎn)投資基金的優(yōu)勢分析（S）
（1）房地產(chǎn)投資基金具有房地產(chǎn)融資的靈活性。房地產(chǎn)投資基金通常在房地產(chǎn)項(xiàng)目已經(jīng)開發(fā)完成、并能產(chǎn)生穩(wěn)定收益階段才會介入。因此，在各種資金供給者中，房地產(chǎn)投資基金所扮演的是一個(gè)“接盤者”的角色，可為房地產(chǎn)開發(fā)前期投入的各種資金提供一個(gè)有效的退出通道。
（2）房地產(chǎn)投資基金具有較高的流動性。它是一種房地產(chǎn)的證券化產(chǎn)品，通常采用服務(wù)或受益憑證的形式，使房地產(chǎn)這種不動產(chǎn)流動起來。在國外大多數(shù)REITS能像股票那樣在證券交易所上市交易、變現(xiàn)，對其投資具有較高的流動性優(yōu)勢。而房地產(chǎn)直接投資，出售物業(yè)的難度大，交易成本高，流動性差。
（3）房地產(chǎn)投資基金投資組合多元化風(fēng)險(xiǎn)較小。它可以通過多元化投資組合投資于不同類別的房地產(chǎn)項(xiàng)目，同時(shí)房地產(chǎn)投資基金有義務(wù)定期向外界公布各期財(cái)務(wù)報(bào)表、財(cái)務(wù)運(yùn)作情況，有較高的透明度。因此，它可以有效地回避投資風(fēng)險(xiǎn)，投資回報(bào)相對較高，并有定期的股息收益。房地產(chǎn)直接投資，受各種變化的影響大；投資風(fēng)險(xiǎn)大。
（4）建立房地產(chǎn)投資基金不僅可以為房地產(chǎn)業(yè)提供新的融資渠道，客觀上也可以促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)部的優(yōu)勝劣汰，實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。同時(shí)，深化資本市場，減低房地產(chǎn)貸款集中在銀行體系的負(fù)擔(dān)，化解房地產(chǎn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。目前我國的社會大眾資本因?yàn)橥顿Y渠道狹窄而沒有得到有效運(yùn)用。房地產(chǎn)投資基金的出現(xiàn)將房地產(chǎn)投資由實(shí)物投資轉(zhuǎn)向證券產(chǎn)品，可以提高長期收益性地產(chǎn)的流動性，同時(shí)房地產(chǎn)信托具有專家理財(cái)特征，為社會大眾資本介入房地產(chǎn)業(yè)提供有利條件。
2．房地產(chǎn)投資基金的劣勢（W）
（1）客戶選擇上的兩難。盡管目前銀行收緊了對房地產(chǎn)開發(fā)的信貸供給，但一些信譽(yù)較好的大型房地產(chǎn)公司仍能較易獲得銀行貸款的支持和從其他渠道滿足自己的資金需求，信托公司在向這些對象提供貸款支持時(shí)，與銀行相比并不存在優(yōu)勢；而對存在融資困難的中小房地產(chǎn)公司提供融資又具有很大的風(fēng)險(xiǎn)，這就形成了一個(gè)在確定客戶對象上的兩難問題。
（2）缺乏專業(yè)人才運(yùn)作房地產(chǎn)投資基金。房地產(chǎn)基金的成功運(yùn)作，需要大量既懂房地產(chǎn)專業(yè)知識，又掌握投資銀行業(yè)務(wù)和相關(guān)法律法規(guī)的復(fù)合型人才，而現(xiàn)階段國內(nèi)能夠符合這些條件的人才并不多，基金管理人員往往擅長單一的專業(yè)領(lǐng)域，很難適應(yīng)大規(guī)模房產(chǎn)投資基金的經(jīng)營運(yùn)作，所以發(fā)展我國房地產(chǎn)投資基金迫切需要更多相關(guān)專業(yè)人才。
3． 房地產(chǎn)投資基金的機(jī)會（O）
（1）投資對象分析。房地產(chǎn)投資基金主要的資本投向是房地產(chǎn)業(yè)及與其緊密聯(lián)系的項(xiàng)目（比如城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)）、房地產(chǎn)的股票、債券等。房地產(chǎn)投資基金關(guān)注的是基金投資所能夠帶來的基金收益狀況和資本增值能力，它是以資本為中心的，就是房地產(chǎn)投資基金的投資是以基金凈值最大化為目標(biāo)，關(guān)注這一最大化過程的可持續(xù)性。
（2）市場分析。目前，我國有許多民間資本大量流入到房地產(chǎn)開發(fā)中，房地產(chǎn)投資者民間資金的來源主要有3個(gè)方面：自有閑置資金、企業(yè)資金、民間借貸和股權(quán)集資。這種不規(guī)則投資房地產(chǎn)，加重了房地產(chǎn)的市場風(fēng)險(xiǎn)。建立房地產(chǎn)信托基金，不僅可以疏散房地產(chǎn)炒作中集中的過多資金，同時(shí)可以降低房地產(chǎn)市場的風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)，對社會的安定團(tuán)結(jié)也能起到積極作用。
（3）需求分析。目前，我國融資渠道單一，房地產(chǎn)金融體系不健全，銀行嚴(yán)格控制銀行貸款。建立房地產(chǎn)投資基金可以拓寬房地產(chǎn)的融資渠道，減少房地產(chǎn)投資公司的高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。目前我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源有55%來自銀行貸款，這本身對房地產(chǎn)企業(yè)就是一種很大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦金融體系政策有變更，房地產(chǎn)企業(yè)就很難避免金融風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)展房地產(chǎn)投資基金就可以緩解這種風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)金融政策有變動的時(shí)候，不至于直接影響到房地產(chǎn)的發(fā)展。
4． 房地產(chǎn)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)分析（T）
（1）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指房地產(chǎn)投資基金運(yùn)行過程中，在規(guī)范運(yùn)作的前提下由于不可準(zhǔn)確預(yù)知的因素所造成的收益下降。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)主要是由項(xiàng)目選擇風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成。項(xiàng)目選擇風(fēng)險(xiǎn)是指由于對投資項(xiàng)目選擇的失誤而造成的損失。如果房地產(chǎn)投資基金的規(guī)模較小，項(xiàng)目的選擇工作也隨之較少，基金公司和基金管理公司可以集中精力把工作做好。但與此同時(shí)，房地產(chǎn)投資基金的規(guī)模小，就會給組合投資帶來較大的難度，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)很難分散，一旦項(xiàng)目選擇失誤，就有可能造成對房地產(chǎn)投資基金的致命打擊；有些房地產(chǎn)投資基金的規(guī)?？赡鼙容^大，投資的回旋余地就大，有利于進(jìn)行組合投資，從而分散風(fēng)險(xiǎn)。但不利的一面是，資金量大給經(jīng)營管理又帶來了難度，眾多項(xiàng)目要一一篩選。這些由于風(fēng)險(xiǎn)投資基金本身規(guī)模所帶來的風(fēng)險(xiǎn)，我們稱之為“規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)”。
（2）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。各種風(fēng)險(xiǎn)因素綜合作用的結(jié)果，其具體表現(xiàn)為房地產(chǎn)企業(yè)資本不足問題能否得到解決，投資能否按期收回并獲得令人滿意的利潤；是否會出現(xiàn)較高的拖欠風(fēng)險(xiǎn)、流通風(fēng)險(xiǎn)和期限風(fēng)險(xiǎn)。為此，被投資企業(yè)應(yīng)建立健全財(cái)務(wù)制度，加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理，房地產(chǎn)投資基金公司也應(yīng)健全財(cái)務(wù)制度。
（3）環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)是指由于外部環(huán)境的不確定性而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，主要有以下兩個(gè)方面的內(nèi)容：一是政策風(fēng)險(xiǎn)，由于地方政府或中央政府對待房地產(chǎn)投資基金的政策引起的對收益的影響。二是法律風(fēng)險(xiǎn)，由于現(xiàn)行有關(guān)法律法規(guī)等的不完善，以及執(zhí)法部門執(zhí)法不力等造成對房地產(chǎn)投資基金損害的可能性。
三、發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的政策建議
1.我國的房地產(chǎn)投資信托在理論上幾乎還是空白，必須加強(qiáng)對房地產(chǎn)投資理論的研究探索，并推動政策的市場化。我國的現(xiàn)狀與日本的上世紀(jì)80年代后期比較相似，銀行大量的資金流向房地產(chǎn)，并且很多已經(jīng)成為銀行的不良資產(chǎn)，給銀行的經(jīng)營造成了很大風(fēng)險(xiǎn)。我們應(yīng)該盡快建立一套房地產(chǎn)投資基金體系，完善房地產(chǎn)投資基金的具體操作，減輕銀行的壓力。
2.在政策上，建立完善的法律體系，保證和維持整個(gè)市場的公平、公正、公開和透明，來推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托業(yè)健康、理性地發(fā)展。要建立完善的法律體系，僅僅只頒布單一的《信托法》、《投資基金法》是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。還必須配備一些相關(guān)的法規(guī)，例如制定一些房地產(chǎn)投資信托基金的專項(xiàng)管理措施，如對投資渠道、投資比例的限制等等。使我國的房地產(chǎn)投資信托基金從一開始就以較規(guī)范的形式發(fā)展。此外，還需對目前的稅法進(jìn)行改革，避免雙重征稅問題，為其發(fā)展創(chuàng)造良好的稅收環(huán)境。
3.創(chuàng)造條件，加快培養(yǎng)大量的機(jī)構(gòu)投資者。保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者資金量大而且信息靈通，投資技術(shù)高，能夠?yàn)榉康禺a(chǎn)投資基金提供穩(wěn)定的資金。我國目前還沒有真正意義上的機(jī)構(gòu)投資者，這對于房地產(chǎn)投資基金的發(fā)展非常不利，所以加快培育機(jī)構(gòu)投資者勢在必行。
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一、房地產(chǎn)投資信托基金的概述
1.房地產(chǎn)投資信托基金的簡介房地產(chǎn)投資信托基金是一種房地產(chǎn)證券化產(chǎn)品，通常以股票、受益憑證的形勢募集資金，其中募集的資金又專業(yè)的人士統(tǒng)一集中管理，用來長期投資不動產(chǎn)來獲取收益，然后將收益分給各投資人。不用繳納所得稅是其一大優(yōu)勢。房地產(chǎn)投資信托是一種十分有效地市場化融資工具，可以說企業(yè)不需要上市就能享受在公開市場上募集資金的通道，其模式主要是通過合作經(jīng)營或者收購物業(yè)，打包上市，以達(dá)到盤活存量資產(chǎn)的目的，這樣不僅能夠加快資金周轉(zhuǎn)，也減輕了企業(yè)大量持有存量物業(yè)的資金壓力，對促進(jìn)商辦物業(yè)的發(fā)展具有劃時(shí)代的意義，可以說能夠直接推動行業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。
2.房地產(chǎn)投資信托基金的特點(diǎn)具有多元化的優(yōu)勢，可以說幾乎各類資產(chǎn)都可以通過房地產(chǎn)投資信托予以盤活，包括住宅、公寓、商業(yè)、酒店、工廠、倉庫、辦公樓、醫(yī)院等等，且既可以投資其中的一項(xiàng)，也可以多項(xiàng)組合。具有股權(quán)、債券兼具的優(yōu)勢，可以說既有股權(quán)中投資者風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的優(yōu)勢，也就是所有投資人一起承擔(dān)投資的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)；也有債券中相對穩(wěn)定的特點(diǎn)，對投資者有一定的保障。具有流動性佳的特點(diǎn)，房地產(chǎn)投資信托基金核心優(yōu)勢之一就是盤活投資者的資產(chǎn)，提升其資金的流動性。
3.房地產(chǎn)投資信托基金的運(yùn)作房地產(chǎn)投資信托基金有兩種形式：一是信托；二是股份公司。以發(fā)行股票、收益憑證的形勢募集投資者的資金，將這些資金進(jìn)行房地產(chǎn)投資，或者房地產(chǎn)抵押貸款投資，并將這些資金委托給專業(yè)的人員、專業(yè)的機(jī)構(gòu)來進(jìn)行經(jīng)營和管理。基金發(fā)起方面：絕大部分的房地產(chǎn)投資信托基金是由房地產(chǎn)公司、商業(yè)銀行、人壽保險(xiǎn)公司、獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人、聯(lián)營公司等發(fā)起，即發(fā)起人是組織或者機(jī)構(gòu)。資金來源方面：主要有股票融資和金融市場融資兩個(gè)方面。前者由養(yǎng)老基金組織、人壽保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者和股民認(rèn)購，后者以發(fā)行債券、銀行借入、商業(yè)票據(jù)等。管理形式方面：基金參與者包括投資者、管理者和經(jīng)營者。其中董事會（或受托人委員會）為管理者，負(fù)責(zé)制訂房地產(chǎn)投資信托基金的業(yè)務(wù)計(jì)劃，并指導(dǎo)實(shí)施。經(jīng)營機(jī)構(gòu)方面：包含內(nèi)部經(jīng)營和外部經(jīng)營。內(nèi)部經(jīng)營結(jié)構(gòu)和股份公司相似，由基金自身的經(jīng)營公司負(fù)責(zé)，公司CEO由董事會任命；外部經(jīng)營結(jié)構(gòu)與共同基金相類似，由董事會聘請或委托獨(dú)立的經(jīng)營公司(或投資顧問公司)負(fù)責(zé)。兩者相同之處是都要在董事會的監(jiān)督下進(jìn)行。經(jīng)營決策與管理方面：房地產(chǎn)信托基金受經(jīng)濟(jì)環(huán)境、市場環(huán)境、區(qū)域發(fā)展不均衡、項(xiàng)目自身差異化等多種因素的影響，因此對投資時(shí)機(jī)、管理能力均有較高的要求，一旦房產(chǎn)的出租率不佳、運(yùn)營成本過高的情況出現(xiàn)，對基金的業(yè)績和價(jià)值均有較大的影響。因此，一般房地產(chǎn)投資信托基金會聘用顧問公司和經(jīng)理人來專業(yè)化運(yùn)作、多元化投資、差異化布局，以降低投資的風(fēng)險(xiǎn)，獲取穩(wěn)健且較高的投資回報(bào)。
4.房地產(chǎn)投資信托基金的分類房地產(chǎn)信托基金的分類有多種角度，不少研究報(bào)告也有詳細(xì)的闡述。本文主要從投資對象的視角來進(jìn)行分類，房地產(chǎn)投資信托基金主要分為權(quán)益型、抵押型和混合型。權(quán)益型房地產(chǎn)投資信托基金是收益類房地產(chǎn)，且兼具所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，也基本上是狹義的房地產(chǎn)投資信托基金所指，包括房地產(chǎn)的開發(fā)經(jīng)營、物業(yè)管理服務(wù)、租賃管理等等。房地產(chǎn)信托基金最大的特點(diǎn)就是要開發(fā)、收購和持有房地產(chǎn)，同時(shí)將三者納入自己的投資組合中，而不是簡單的開發(fā)-銷售型的開發(fā)模式。抵押型房地產(chǎn)投資信托基金是指向房地產(chǎn)所有者、開發(fā)商提供直接融資，或者通過購買抵押貸款或抵押貸款支持證券間接提供融資。從美國的經(jīng)驗(yàn)看，這一模式主要針對已經(jīng)開發(fā)建成的房地產(chǎn)項(xiàng)目。混合型房地產(chǎn)投資信托基金是權(quán)益型房地產(chǎn)投資信托基金和抵押型房地產(chǎn)投資信托基金的混合體，既持有并經(jīng)營房地產(chǎn)，同時(shí)也向房地產(chǎn)所有者和開發(fā)商提供資金。
二、發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的意義
我國商品房總量短缺的時(shí)代已經(jīng)過去，未來將逐漸轉(zhuǎn)向存量商品房的時(shí)代，因此，開發(fā)企業(yè)依靠開發(fā)-銷售回籠資金的難度加大，因此，房地產(chǎn)企業(yè)的資金問題將逐漸成為核心問題。在國內(nèi)現(xiàn)有的融資渠道單一的形勢下，發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金將具有其獨(dú)特的優(yōu)勢。一是可以拓寬房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的融資渠道。現(xiàn)階段，我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的融資渠道相對單一，且上市融資、發(fā)行債券等對企業(yè)要求較高，以至于房企對銀行貸款的依賴度過高。房地產(chǎn)投資信托基金兼具參與一級、二級市場的優(yōu)勢，是發(fā)展房地產(chǎn)金融市場的重要手段，也是房地產(chǎn)金融發(fā)展的重要標(biāo)志。通過房地產(chǎn)投資信托基金能夠直接從市場上融資用于房地產(chǎn)企業(yè)，明顯可以減輕房企對于銀行信貸的依賴。二是可以降低房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)。從房地產(chǎn)企業(yè)的融資現(xiàn)狀看，融資途徑的過于單一，對銀行和房企來說，都存在著極大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。引入房地產(chǎn)投資信托基金，可以有利地化解這一風(fēng)險(xiǎn)，提升房地產(chǎn)金融的安全性。三是可以疏通房企的資金循環(huán)通道。現(xiàn)階段，受過于依賴銀行貸款的印象，關(guān)于信貸政策的變動對房企的影響巨大。比如信貸政策的收緊，將對迫切依賴于信貸自己的房企資金循環(huán)造成極大的沖擊。這一模式可以有效避免環(huán)境波動對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)造成的影響。
三、我國房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展現(xiàn)狀
2015年中在深圳，面世了第一只國內(nèi)公募房地產(chǎn)投資信托基金——鵬華前海萬科房地產(chǎn)投資信托基金，也打破了十多年來國內(nèi)房地產(chǎn)投資信托基金毫無進(jìn)展的僵局?？梢哉f，自房地產(chǎn)業(yè)開始迅猛發(fā)展依賴，關(guān)于房地產(chǎn)投資信托的提議就開始出現(xiàn)，特別是對國外城市房地產(chǎn)市場研究較多的專家持續(xù)呼吁，但受多種復(fù)雜因素的影響，特別是金融市場尚不完善和政策限制等方面的影響，房地產(chǎn)投資信托基金停滯不前。其實(shí)在十年前，建設(shè)銀行、越秀地產(chǎn)等銀行和地產(chǎn)公司都有所探索，但基本上屬于曇花一現(xiàn)，關(guān)注度頗高但很快就悄無聲息了。2013年，開元酒店信托基金在香港問世，業(yè)內(nèi)給予了極大的希望，認(rèn)為將具有極大的帶動意義，但隨后兩年仍然沒有太多的動靜，對商業(yè)地產(chǎn)、辦公樓、酒店都沒有形成積極的帶動作用，房地產(chǎn)投資信托基金依然是舉步維艱。《關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知》《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的指導(dǎo)意見》政策均提出支持房地產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)，為這一模式嘗試提供了政策支持。鵬華基金聯(lián)手萬科共同推出的公募基金項(xiàng)目是在2015年6月8日獲批的，公示顯示：這一封閉式混合基金的總規(guī)模為30億元人民幣，已經(jīng)完成了注冊，不少機(jī)構(gòu)投資者對鵬華前海萬科基金興趣極大?；饘⒂幸徊糠滞顿Y于萬科前海公關(guān)公館這一優(yōu)質(zhì)超甲級寫字樓公館。預(yù)計(jì)將來會為基金帶來一定的現(xiàn)金流保障。
對于首只公募基金的面世，可以說業(yè)界為之一片振奮，不少專家認(rèn)為三五年內(nèi)房地產(chǎn)投資信托基金將在國內(nèi)規(guī)?；陌l(fā)展，這將是國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)、辦公樓、酒店能持有型物業(yè)的破局的利器。另外，萬達(dá)近兩年開始提出輕資產(chǎn)化，王健林在公開嘗試不止一次的表示：萬達(dá)要開啟輕資產(chǎn)化的戰(zhàn)略計(jì)劃，這也很容易理解，過去多年萬達(dá)靠著以售帶租的方式，快速擴(kuò)張，短短幾年內(nèi)，在國內(nèi)多個(gè)城市開了超過100座萬達(dá)廣場，這種快速發(fā)展的模式幾乎就是靠著萬達(dá)自帶的公寓、住宅項(xiàng)目的回現(xiàn)支撐的。在地價(jià)高企、商業(yè)地產(chǎn)供應(yīng)嚴(yán)重過量、百貨業(yè)受到重大沖擊的形勢下，萬達(dá)持有的大量的萬達(dá)廣場類的重資產(chǎn)將難以承受資金壓力，因此，輕資產(chǎn)化是萬達(dá)必須要選擇的一條道路。2015年6月，萬達(dá)集團(tuán)參與一款類房地產(chǎn)投資信托的產(chǎn)品，名為“穩(wěn)賺1號”，同時(shí)也是一款眾籌理財(cái)產(chǎn)品。其投資門檻較低為1000元。這一產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)是萬達(dá)廣場，募集資金全部投資于萬達(dá)持有的萬達(dá)商業(yè)廣場。就國內(nèi)眾籌的環(huán)境看，仍有募集人數(shù)的限制，因此對于資金規(guī)模大的產(chǎn)品，仍然需要解決這一問題，特別是門檻較低、資金規(guī)模較大的產(chǎn)品。萬科、萬達(dá)兩大地產(chǎn)巨頭，一個(gè)住宅地產(chǎn)的龍頭，一個(gè)商業(yè)地產(chǎn)的老大，可以說在2015年均實(shí)現(xiàn)了在國內(nèi)公募領(lǐng)域的破冰之旅，這也幾乎指出了未來房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資發(fā)展的一大方向，將助推國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)快速轉(zhuǎn)型升級。不少業(yè)界專家都預(yù)計(jì)未來三五年，房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品有望實(shí)現(xiàn)在A股上市。
四、我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的建議
1.健全法律體系和稅收體系國內(nèi)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）發(fā)展相對遲緩的原因之一就是配套的法律體系不健全，這種新型的房地產(chǎn)投資工具，亟需建立完善的法律體系，來保證和維持市場的公平、公正、公開、透明。在《信托法》《公司法》之外，根據(jù)房地產(chǎn)投資信托基金的具體實(shí)際，專門制定相應(yīng)的專項(xiàng)管理措施，確保從一開始就規(guī)范化發(fā)展。另外在稅收體系上也要相應(yīng)配套。
2.加快專業(yè)人才的培養(yǎng)目前REITs在國內(nèi)仍處于起步階段，摸索中發(fā)展，因此，尚未形成專業(yè)的基金管理和運(yùn)營團(tuán)隊(duì)，既要了解房地產(chǎn)市場，又要熟悉基金業(yè)務(wù)的運(yùn)作，還要熟悉投資市場的規(guī)范。要想實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)投資信托基金的快速發(fā)展，亟需加快房地產(chǎn)和基金跨界人才的培養(yǎng)。
3.完善信用制度由于房地產(chǎn)投資信托基金存在著信息不對稱的問題，投資人對管理公司難以全面了解，因此，需要建立信托企業(yè)的信用制度，促進(jìn)市場誠信的建設(shè)，從而保證信托市場的健康發(fā)展，包括政府可以建立企業(yè)征信體制、失信懲戒制度等。
央行正在考慮對國內(nèi)的房地產(chǎn)基金放行
據(jù)了解，中國人民銀行金融市場司將中信證券股份有限公司和聯(lián)華國際信托投資有限公司列為房地產(chǎn)基金的試點(diǎn)單位。目前。這兩家機(jī)構(gòu)已經(jīng)上報(bào)相關(guān)房地產(chǎn)基金試點(diǎn)方案的材料。“如果方案最終獲得人民銀行的認(rèn)可，那么試點(diǎn)就有可能在年內(nèi)成行。”熟悉情況的有關(guān)人士推測。
這位人士稱，為改變國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)可能蘊(yùn)涵的金融風(fēng)險(xiǎn)積聚于銀行的現(xiàn)狀，中國人民銀行一直都在考慮開辟房地產(chǎn)基金等直接融資渠道，但受制于產(chǎn)業(yè)投資基金法沒有出臺而無法成行。房價(jià)波動開始加劇，越來越大的市場風(fēng)險(xiǎn)正在累積，這些促使了央行去拓展直接融資渠道。
信托公司VS證券公司
上報(bào)方案的兩家機(jī)構(gòu)――中信證券與聯(lián)華信托分別是所在行業(yè)的龍頭。
目前，這兩家機(jī)構(gòu)都處于比較緊張的狀態(tài)。央行目前只是確定允許這兩家公司上報(bào)方案，并未明確表示兩家是否都可以成為試點(diǎn)。可能的情況是，對這兩家機(jī)構(gòu)進(jìn)行比較，誰的方案獲得認(rèn)可，誰就成為試點(diǎn)機(jī)構(gòu)。
在具體的操作中，由于中國目前在這方面的法律制度包括資產(chǎn)管理制度、稅收制度、證券監(jiān)管體制并不完善，因此，試點(diǎn)不會采用在美國普遍存在的公司制REITS，而會參考香港和新加坡經(jīng)驗(yàn)發(fā)展信托型封閉式房地產(chǎn)基金，該基金最終在銀行間市場發(fā)行。
“這種模式的特點(diǎn)就是以受托人、投資管理人、托管人資格管理為核心，特別關(guān)注房地產(chǎn)基金投資行為中的風(fēng)險(xiǎn)管控。監(jiān)管者希望通過試點(diǎn)為今后房地產(chǎn)基金立法提供基礎(chǔ)。”信托業(yè)人士稱。
目前，能夠操作信托型封閉式房地產(chǎn)基金的機(jī)構(gòu)只有信托公司和證券公司。因此，對于聯(lián)華信托與中信證券而言，誰能成為試點(diǎn)者，不只涉及這兩家企業(yè)的各自業(yè)務(wù)拓展，更涉及到其所處的行業(yè)誰能更早地進(jìn)入這一領(lǐng)域。
房地產(chǎn)直接融資
業(yè)內(nèi)人士分析，央行金融市場司積極推進(jìn)房地產(chǎn)基金的試點(diǎn)主要出發(fā)點(diǎn)源于對房地產(chǎn)市場波動引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。
在2006年10月30日的《中國金融穩(wěn)定報(bào)告(2006)》中，中國人民銀行發(fā)出警告指出，當(dāng)前房地產(chǎn)市場前景尚不明朗。房地產(chǎn)市場的調(diào)整將分別影響到投資和消費(fèi)，進(jìn)而對經(jīng)濟(jì)增長和金融穩(wěn)定產(chǎn)生負(fù)面影響。
該報(bào)告進(jìn)一步假設(shè)，如果房價(jià)出現(xiàn)較大幅度下跌，銀行自身持有的房地產(chǎn)抵押價(jià)值將會降低，沖抵銀行自有資本，銀行資本的下降會使銀行減少對房地產(chǎn)的信貸投放，推動房價(jià)更大幅度地下降?！斑@種銀行與房價(jià)的連鎖反應(yīng)引起了監(jiān)管層的擔(dān)憂?！毙磐袑＜覍O立認(rèn)為。
目前，個(gè)別地區(qū)出現(xiàn)的房價(jià)增速下跌的情況正在傳遞出這樣一個(gè)信號，發(fā)展能夠自主承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)直接融資渠道成為亟待考慮的問題。
但對這樣的一種嘗試，有業(yè)內(nèi)人士分析，央行的試點(diǎn)不大可能在短時(shí)間內(nèi)成行。
一方面，央行將房地產(chǎn)基金放到銀行間市場上，此舉固然有利于為銀行間市場增加更多投資品種，但卻不大可能很好實(shí)現(xiàn)將風(fēng)險(xiǎn)帶離銀行體系的目的。
此外，主導(dǎo)權(quán)也有可能成為試點(diǎn)的制約。畢竟，《產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)管理辦法》未能出臺，誰將成為產(chǎn)業(yè)投資基金的監(jiān)管者還是未知數(shù)，目前，包括央行、證監(jiān)會、銀監(jiān)會、國家發(fā)改委等機(jī)構(gòu)都與其相關(guān)。
2006年的最后一天，由發(fā)改委主導(dǎo)社保基金、中國人壽等多家大機(jī)構(gòu)參與的渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司揭牌。
而證監(jiān)會官員也多次公開表態(tài)支持券商未來開展類似商業(yè)物業(yè)租賃等相關(guān)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，并逐步開拓交易所上市的通道。
關(guān)鍵詞 房地產(chǎn)信托投資基金 融資 監(jiān)管
一、國外房地產(chǎn)信托投資基金介紹
房地產(chǎn)投資信托基金(RealEstate Investment Trusts，簡稱REITs)，是指信托公司通過制訂信托投資計(jì)劃，與投資者(委托人)簽訂信托投資合同，通過發(fā)行信托受益憑證或股票，受托投資者資金，然后進(jìn)行房地產(chǎn)投資或房地產(chǎn)抵押貸款投資，并委托、聘請專業(yè)機(jī)構(gòu)和人員實(shí)施具體經(jīng)營管理的一種資金信托投資方式，一般以股份公司或者封閉式契約型信托的形式出現(xiàn)。REITs是金融創(chuàng)新的結(jié)果，它的出現(xiàn)促進(jìn)了資本市場的發(fā)展，提高了金融體系的效率，有利于金融結(jié)構(gòu)的改善和優(yōu)化，是一種重要的房地產(chǎn)金融投資工具。
REITs起源于美國，1965年首只REITs在紐約證券交易所國際經(jīng)濟(jì)合作2010年第5期上市交易。經(jīng)過四十多年的發(fā)展，REITs在美國已形成了相當(dāng)?shù)囊?guī)模。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2006年底美國共有183只REITs在證券交易市場上市，總市值達(dá)到4000多億美元。此外，RElTs在歐洲、澳大利亞、日本、新家坡、韓國、香港等國家和地區(qū)也形成了一定的規(guī)模。
(一)REITs的分類
REITs根據(jù)資金使用的不同可以分為權(quán)益型REITs、抵押型REITs以及混合型REITs。其中權(quán)益型REITs(Equity REITs)是指直接投資并擁有房地產(chǎn)，靠經(jīng)營房地產(chǎn)來獲得收入，收入來源包括租金以及房地產(chǎn)自身增值的收益；抵押型REITs(Mortgage REITs)是指投資房地產(chǎn)抵押貸款和房地產(chǎn)貸款支持債券(MBS)，收入主要來源于房地產(chǎn)貸款的利息以及發(fā)放抵押貸款所獲得的手續(xù)費(fèi)等；此外還有一種是混合型的RE-ITs(Hybrid REITs)，它兼有權(quán)益型REITs和抵押型REITs的特點(diǎn)，投資領(lǐng)域既包括房地產(chǎn)同時(shí)也包括房地產(chǎn)貸款。據(jù)統(tǒng)計(jì)，權(quán)益型REITs在整個(gè)REITs市場中占據(jù)著主導(dǎo)的地位，例如在美國，權(quán)益型REITs從數(shù)量上和市值上都占絕對的多數(shù)，2006年總市值達(dá)到4380億美元REITs中，有138只為權(quán)益型REITs， 占總發(fā)行量的75.4％，市值達(dá)到了4007億美元，占總市值的91.4％；38只為抵押型REITs，市值為291.95億美元，占總市值的6.62％；只有7只為混合型REITs，市值僅有81.3億美元。
根據(jù)投資對象的不同，RE－ITs也可以根據(jù)不同的物業(yè)類型進(jìn)行分類，隨著市場條件的變化以及REITs自身模式的成熟等原因，REITs的投資范圍也在不斷地?cái)U(kuò)展。再以美國為例，1994年以前，其投資只局限于公寓、寫字樓、酒店等物業(yè)，隨后REITs的快速發(fā)展大大地拓寬了投資的范圍，現(xiàn)在幾乎涵蓋了所有的物業(yè)類型，其中，零售業(yè)、住宅、工業(yè)／辦公地產(chǎn)等項(xiàng)目的投資占據(jù)了絕大部分，總計(jì)超過了總投資的74％。
(二)REITs的特點(diǎn)
1 拓寬了中小投資者的投資渠道。由于房地產(chǎn)投資一般來講都需要大量的資金，投資的門檻比較高，而REITs的出現(xiàn)使得廣大的民眾用小額的資金也可以投資房地產(chǎn)，用較少的資金獲得較高的收益，有利于激發(fā)投資者的投資熱情。此外，從國外的一些法律規(guī)定來看，REITs比較注重保護(hù)中小投資者的利益，如美國規(guī)定，股東的人數(shù)在100人以上，前五大股東持有股份不能超過總股份的50％；新加坡規(guī)定股東持有5％以上的股份，需要通知REITs的管理人；韓國規(guī)定單個(gè)股東不可以持有10％以上的股份等，為民眾進(jìn)行此類投資奠定了良好的制度環(huán)境，有利于保護(hù)中小投資者的權(quán)益。
2 收益率比較高。REITs是一種收益與風(fēng)險(xiǎn)介于股票和債券之間并且其收益與股票和債券的收益的相關(guān)性都比較低的投資產(chǎn)品。如表2顯示，據(jù)美國REITs協(xié)會統(tǒng)計(jì)，從1995年6月到2005年11月的十年間，與股票指數(shù)相比，REITs的長期收益率高于羅素2000指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)，但波動率明顯低于大多數(shù)股票指數(shù)。其中，REITs十年間平均年化收益率為14.29％，而同期標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)和債券值數(shù)的平均年化收益率分別為11.41％，10.40％和5.07％。
3 資產(chǎn)流動性強(qiáng)。房地產(chǎn)屬于固定資產(chǎn)，變現(xiàn)的能力很有限。但是，REITs作為房地產(chǎn)證券化的產(chǎn)品，可以像其他股票一樣在證券交易所上市交易，使得投資者可以按照自己的情況來處置自己持有的REITs股份，大大提高了REITs產(chǎn)品的流動性。
4 REITs具有許多的稅收優(yōu)惠。許多國家立法都強(qiáng)調(diào)REITs的高分紅比例，一般占90％以上，如果REITs將收益分給投資者，就可以避免雙重征稅，只有股東被征稅，而公司則可以避免同時(shí)納稅，此外一些國家對REITs的交易也具有稅收優(yōu)惠。這些稅收優(yōu)惠的頒布實(shí)施既促進(jìn)了RE.ITs的發(fā)展，同時(shí)有利于提高投資者的收益。
5 對于產(chǎn)地產(chǎn)開發(fā)商來說，REITs也是一個(gè)良好的融資工具。除了通過銀行、證券市場外，通過資金信托的方式也可以為房地產(chǎn)開發(fā)籌集到大量的資金，在融資渠道得到拓展的同時(shí)也因?yàn)楦偁帣C(jī)制的引入減少了相關(guān)的融資成本。并且，權(quán)益型的REITs還可以改變房地產(chǎn)開發(fā)商的經(jīng)營模式，由以前短期的投資開發(fā)向長期的自主經(jīng)營管理轉(zhuǎn)變，增加房地產(chǎn)的盈利周期。
二、我國房地產(chǎn)信托投資基金的現(xiàn)狀分析
(一)我國房地產(chǎn)融資情況分析
隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速增長，人均收入水平的提高，消費(fèi)需求結(jié)構(gòu)也在升級，住宅需求成為耐用消費(fèi)品需求熱后新的消費(fèi)和投資熱點(diǎn)，而中國城市化的快速演進(jìn)也對房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供了長期的動力，房地產(chǎn)業(yè)在我國具有良好的發(fā)展前景。由于房地產(chǎn)業(yè)與相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈長，關(guān)聯(lián)度高，對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)大，已成為我國國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，2007年房地產(chǎn)增加值占我國GDP比重超過5％，在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮了支柱產(chǎn)業(yè)的重要作用。
在我國，間接融資是企業(yè)最主要的融資方式，對于房地產(chǎn)企業(yè)也不例外。長期以來，房地產(chǎn)開
發(fā)大量依靠銀行貸款，2003年全國房地產(chǎn)開發(fā)資金中銀行對開發(fā)商發(fā)放的貸款占23.86％，企業(yè)自籌占28.69％，定金及預(yù)收款占38.82％，而定金及預(yù)收款中大部分又是銀行對購房者發(fā)放的個(gè)人住房貸款，因此，房地產(chǎn)開發(fā)資金中約有60％是來源于銀行貸款。股票融資對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，可以通過資本市場在較短的時(shí)間內(nèi)獲得大量的資金，也是國際上通行的房地產(chǎn)企業(yè)融資的重要途徑之一，但是，這種方式本身對于房地產(chǎn)企業(yè)有著較高的要求，并且隨著2008年經(jīng)濟(jì)形勢的急劇變化，國內(nèi)許多房地產(chǎn)企業(yè)的上市計(jì)劃紛紛擱淺。項(xiàng)目融資可以有效地分散風(fēng)險(xiǎn)，但是有限追索的特點(diǎn)使得這一方式對于不大適合當(dāng)前的國情?？偟膩碚f，許多房地產(chǎn)商面臨著資金缺乏的問題，而房地產(chǎn)業(yè)無論是住宅性項(xiàng)目還是商業(yè)性地產(chǎn)項(xiàng)目都有著廣闊的前景，隨著國家宏觀政策對國際經(jīng)濟(jì)合作2010年第5期于房地產(chǎn)企業(yè)銀行融資的收緊，房地產(chǎn)信托成為越來越多企業(yè)的選擇。
(二)REITs現(xiàn)狀
目前國內(nèi)有關(guān)房地產(chǎn)信托的項(xiàng)目很多，但是這些信托產(chǎn)品同國際意義上的REITs存在著很大的區(qū)別。首先，在國外，RE―ITs主要是投資于商業(yè)性房地產(chǎn)，如購物中心、寫字樓等，因?yàn)檫@部分物業(yè)的投資對開發(fā)商的資金要求較高，而大部分物業(yè)也只能以租賃為主，因此，投資回收期較長。REITs可以成為這些項(xiàng)目投資長期的、穩(wěn)定的、低成本的資金來源。而我國目前的許多房地產(chǎn)信托產(chǎn)品主要以短期融資為主，期限較短，大多提供了明顯的預(yù)期收益，類似于中短期貸款。其次，我國已經(jīng)出現(xiàn)了一些類似于國際標(biāo)準(zhǔn)的房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品，如2002年由上海國際信托投資公司推出的新上海國際大廈項(xiàng)目資金信托，市場反映十分良好。但是，目前我國所推出的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品大多集中在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等領(lǐng)域，對于純的房地產(chǎn)項(xiàng)目投資較少。最后，由于政策法規(guī)的限制，金融體系的不完善等，造成了我國房地產(chǎn)信托項(xiàng)目所籌集的資金有限，流動性差，與國際相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)差距甚遠(yuǎn)。
(三)推出REITs的條件已經(jīng)成熟
1 國家政策支持。早在2004年，銀監(jiān)會就啟動了對REITs基礎(chǔ)制度的研究。2005年，商務(wù)部在向國務(wù)院遞交的全國商業(yè)地產(chǎn)調(diào)查報(bào)告中明確提出要“打通內(nèi)地REITs融資渠道”的建議。證監(jiān)會也在2007年上半年成立了REITs專題研究小組，籌劃在交易所市場推出標(biāo)準(zhǔn)化的REITs產(chǎn)品。2007年4月中旬，央行指定聯(lián)華信托和中信證券兩家作為內(nèi)地REITs候選試點(diǎn)機(jī)構(gòu)。2008年12月21日，國務(wù)院國公廳發(fā)出關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)健康發(fā)展的若干意見，其中重點(diǎn)提到“支持房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)合理的融資需求”，而在具體的措施方面，也明確表示“開展房地產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)，拓寬直接融資渠道。”
2 我國已積累了為REITs業(yè)務(wù)開展的經(jīng)驗(yàn)。從2003年以后信托公司開始推出房地產(chǎn)信托計(jì)劃、準(zhǔn)證券化等相關(guān)業(yè)務(wù)品種，特別是近兩年銀行對房地產(chǎn)企業(yè)貸款越來越緊，使得2008年房地產(chǎn)信托熱不斷升溫。據(jù)國內(nèi)理財(cái)產(chǎn)品獨(dú)立評價(jià)機(jī)構(gòu)――普益財(cái)富統(tǒng)計(jì)，2008年1-8月，國內(nèi)共有55只房地產(chǎn)融資信托產(chǎn)品成立，超過2007年全年的房地產(chǎn)融資類產(chǎn)品總額，而在9月份房地產(chǎn)信托規(guī)模急劇增加，當(dāng)月成立的房地產(chǎn)融資信托產(chǎn)品達(dá)16只，融資額度達(dá)110.58億元，10月的發(fā)行量仍然保持高位。
3 我國居民的投資需求迫切。我國居民擁有數(shù)量龐大的銀行儲蓄，但是目前證券市場的投資產(chǎn)品卻存在著風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)不合理、高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品較多的情形，與廣大投資者的理財(cái)需求不相匹配；低風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品品種，如國債、企業(yè)債，又存在著規(guī)模較小、流動性差等缺點(diǎn)，不能很好地滿足廣大民眾的需求。而REITs的風(fēng)險(xiǎn)較低，收益較高，投資所需要的資金要求也較低，鑒于我國房地產(chǎn)業(yè)面臨著良好的發(fā)展前景，它的推出對于拓寬居民投資渠道，促進(jìn)我國證券市場產(chǎn)品的合理化有著積極的作用。
三、我國房地產(chǎn)信托投資基金的發(fā)展方向
從各方面的情況來看，RE-ITs在我國呼之欲出，但由于次貸危機(jī)的出現(xiàn)，使得相關(guān)的管理部門對于這一項(xiàng)計(jì)劃仍然存在著許多顧慮。但是，應(yīng)該看到REITs是房地產(chǎn)融資的一個(gè)重要發(fā)展方向，在學(xué)習(xí)各國經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)之上，注重風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)控和管理，推行REITs對我國房地產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展是具有重大意義的。
(一)加快REITs相關(guān)法律法規(guī)建設(shè)。
我國目前的法律制度方面存在著許多障礙，如我國的《信托法》對信托合同存在著200份的限制，信托計(jì)劃存在有著公募的限制，沒有對信托產(chǎn)品的證券進(jìn)行定義等。此外，從國外的經(jīng)驗(yàn)來看，稅收優(yōu)惠是推動REITs發(fā)展的重要驅(qū)動力之一，如美國的《1960年美國國內(nèi)稅收法案》規(guī)定如果REITs將每年盈余的大部分以現(xiàn)金紅利的方式回報(bào)投資者則無需繳納公司所得稅，新加坡一直鼓勵外國公司將境外的房地產(chǎn)透過新加坡REITs架構(gòu)在新加坡上市，也提供了一系列的優(yōu)惠措施，而我國目前還沒有相關(guān)的稅收優(yōu)惠政策，并且存在著雙重征稅的行為，不利于REITs的發(fā)展，所以，加強(qiáng)法律法規(guī)的建設(shè)是在在推行REITs前首先需要解決的問題。
(二)加強(qiáng)對RElTs的監(jiān)管。
次貸危機(jī)產(chǎn)生的重要原因之一是缺乏有效的監(jiān)管，因此，在金融創(chuàng)新的過程中加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)的防范是十分重要的。但縱觀這次金融危機(jī)，對REITs來說并沒有產(chǎn)生任何大的負(fù)面影響，由此可以看出REITs是具有一定的抗風(fēng)險(xiǎn)能力的。在REITs的運(yùn)行過程中，涉及投資方、房地產(chǎn)信托投資公司、房地產(chǎn)開發(fā)商、銀行等眾多機(jī)構(gòu)，關(guān)系十分復(fù)雜，因此，建立起良好的監(jiān)管體系十分必要。從目前來看，對REITs的管理主要有美國和亞洲RElTs兩種模式。美國模式注重從稅收的角度確立REITs符合稅收優(yōu)惠的條件，而REITs行業(yè)則根據(jù)稅法和市場狀況，在結(jié)構(gòu)、經(jīng)營策略等方面作出相應(yīng)的決策，這種模式屬于在稅收法律條款下的市場型模式。而亞洲模式在借鑒美國模式的基礎(chǔ)上，從這些國家經(jīng)濟(jì)條件、稅收環(huán)境等具體條件出發(fā)，強(qiáng)調(diào)對REITs產(chǎn)品提供更高的標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管要求。在當(dāng)前我國的市場環(huán)境下，市場環(huán)境遠(yuǎn)沒有美國的成熟，因此，應(yīng)加強(qiáng)REITs專項(xiàng)法規(guī)的建設(shè)，對RE-ITs的設(shè)立、結(jié)構(gòu)、投資資產(chǎn)、收入及其分配等予以明確的規(guī)定，加強(qiáng)REITs的退出機(jī)制以及流通渠道建設(shè)，建立起完整的RE-ITs監(jiān)管體系。
1.1 房地產(chǎn)投資的形式
房地產(chǎn)投資包含直接投資和間接投資兩種形式。其中直接投資包括開發(fā)投資和房地產(chǎn)置業(yè)投資，這兩個(gè)方面從狹義地角度考慮就是房屋銷售方與買方各自的投資。間接投資包括房地產(chǎn)企業(yè)股票投資、房地產(chǎn)企業(yè)證券投資、房地產(chǎn)投資信托基金投資以及住房抵押支持證券的購買等投資方式。本文主要分析的是房地產(chǎn)投資信托基金，這是間接投資當(dāng)中較為新型的一種投資方式，也是擴(kuò)大房地產(chǎn)融資渠道的途徑之一。
1.2 房地產(chǎn)投資信托基金的含義
所謂的房地產(chǎn)投資信托基金指的是以收益憑證的發(fā)行為匯集資金的主要方式，并通過專門的投資機(jī)構(gòu)或信托公司將投資的綜合收益分配給投資者的一種信托基金投資方式。這是一種非公司組織的投資方式，其收益股份的組成也是可以轉(zhuǎn)換的，是一種封閉性的投資基金。其英文縮寫是REITs。這一投資方式在國外興起較早，在我國仍處于發(fā)展不夠成熟的階段。
2 房地產(chǎn)投資信托基金的風(fēng)險(xiǎn)類型
2.1 客觀風(fēng)險(xiǎn)(系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn))
2.1.1 政策風(fēng)險(xiǎn)
政策風(fēng)險(xiǎn)指的是在進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托基金的過程中由于國家的政策變動而對房地產(chǎn)投資信托基金的收益產(chǎn)生不同程度的影響。涉及到房地產(chǎn)投資信托基金收益狀況的國家政策主要分為三類。首先最為直接的是國家政策對于房地產(chǎn)投資基金管理的相關(guān)條例的制定。如果國家政策對房地產(chǎn)投資資金進(jìn)行較為緊縮性的管理，則有可能導(dǎo)致房地產(chǎn)投資信托基金的收益減少。其次是國家政策對于房地產(chǎn)開發(fā)方面的影響。如果國家政策對于房地產(chǎn)的開發(fā)采取限制性政策，則有可能導(dǎo)致房地產(chǎn)投資信托基金的收益減少。除此之外還有國家政策對于房屋價(jià)格的調(diào)整，房屋的價(jià)格決定房地產(chǎn)企業(yè)的盈利情況，也就對信托基金的投資者具有一定的影響。
2.1.2 法律風(fēng)險(xiǎn)
房地產(chǎn)投資信托基金的法律風(fēng)險(xiǎn)指的是在進(jìn)行房地產(chǎn)信托基金投資的過程中，由于房地產(chǎn)信托基金的管理是由專門的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行的資金的統(tǒng)計(jì)和支配，因此在這個(gè)過程中鮮少具有較為完善的保障。在我國的法律當(dāng)中，目前只有《信托法》、《信托公司管理辦法》等條例對信托機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，而沒有較為具體的針對房地產(chǎn)投資信托基金設(shè)立的相關(guān)條例，保障呈現(xiàn)出不夠完善的狀態(tài)。但出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因與房地產(chǎn)投資信托基金的成熟性有著密不可分的關(guān)系，隨著立法的完善這一風(fēng)險(xiǎn)會逐漸趨于減小。
2.1.3 金融風(fēng)險(xiǎn)
金融狀況的好壞對于各個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域都有著較大的影響。房地產(chǎn)投資作為一種投資量巨大的投資方式，受到金融的影響是十分顯著的。對于房地產(chǎn)行業(yè)來說，無論是直接投資還是間接投資都會受到金融狀況較大的影響。例如，在國家的金融狀態(tài)趨向于緊張的時(shí)候，人們的購買力降低，這種情況將會形成房屋銷售的重大瓶頸。這就會導(dǎo)致房地產(chǎn)商的房屋收益無論是從時(shí)間上還是從總體收益狀況來說都會受到極大的打壓，從而影響到房地產(chǎn)投資信托基金投資者的收益情況，產(chǎn)生投資風(fēng)險(xiǎn)。
2.2 主觀因素造成的風(fēng)險(xiǎn)(非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn))
2.2.1 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)
在房地產(chǎn)項(xiàng)目籌建的前期，都會涉及到一些問題，例如土地及貸款等方面的問題，房地產(chǎn)投資信托基金雖然是房地產(chǎn)融合資產(chǎn)的重要方式，但一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目的籌建資金只靠一種方式進(jìn)行融資是不夠的。因此，其他融資渠道或者是因?yàn)閲彝恋卣叩母淖儗Ψ康禺a(chǎn)項(xiàng)目的籌備和推進(jìn)所起到的影響，都有可能成為房地產(chǎn)投資信托管理基金不穩(wěn)定的情況，項(xiàng)目的不穩(wěn)定性甚至?xí)绊懲顿Y收益或直接導(dǎo)致出現(xiàn)虧損。
2.2.2 經(jīng)營和管理風(fēng)險(xiǎn)
房地產(chǎn)企業(yè)在房地產(chǎn)的建設(shè)過程中不僅要在項(xiàng)目的籌建方面付出很大的艱辛和努力，而且在房地產(chǎn)建設(shè)的過程中，房地產(chǎn)企業(yè)對于整個(gè)建設(shè)工程的經(jīng)營和管理也是影響房地產(chǎn)收益的重要因素之一。在房屋建設(shè)經(jīng)營過程中，有可能由于施工過程的管理不當(dāng)而導(dǎo)致房屋建設(shè)工程的成本過高或者是出現(xiàn)一系列的房屋質(zhì)量問題，這些經(jīng)營和管理過程中出現(xiàn)的影響房屋銷售的因素都會對房地產(chǎn)投資信托基金的收益產(chǎn)生較為直接的影響。除此之外，市場信息的不斷變動也是造成房產(chǎn)商經(jīng)營過程出現(xiàn)問題的主要原因之一，可能導(dǎo)致房屋的滯銷，從而影響收益。因此房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營和管理不當(dāng)以及市場的不穩(wěn)定性是導(dǎo)致信托基金產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的重要因素。
2.2.3 流動性風(fēng)險(xiǎn)
所謂的流動性風(fēng)險(xiǎn)就是指在投資過程中，由于投資產(chǎn)品的流動性和靈活性不強(qiáng)而導(dǎo)致的一種風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)象。這一現(xiàn)象普遍存在于土地、房屋等固定事物的投資方面。在進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托基金投資的時(shí)候，由于房屋及房屋所處的土地均屬于不可移動和流動的投資物體，屬于一種固態(tài)資產(chǎn)形式。由于這種投資形式的限制，如果房地產(chǎn)企業(yè)在房地產(chǎn)建設(shè)過程中出現(xiàn)困損，無力償還投資的本金的時(shí)候，投資方無法變現(xiàn)信托基金，則有可能導(dǎo)致此處所提及的流動性風(fēng)險(xiǎn)。
3 風(fēng)險(xiǎn)防范的方式
3.1 信托公司加強(qiáng)內(nèi)部的管理和控制
信托公司指的是在房地產(chǎn)投資信托基金的融入過程中起到將信托基金進(jìn)行管理、統(tǒng)計(jì)并負(fù)責(zé)將收益下放給投資人的一種專門的投資機(jī)構(gòu)。前文提到，房地產(chǎn)投資信托基金的法律保障是在進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托基金投入的時(shí)候?qū)π磐袡C(jī)構(gòu)安全性的保護(hù)。使信托公司嚴(yán)格按照法律規(guī)定對投資者的投資基金進(jìn)行管理和分配。當(dāng)然，這一過程的完成除了需要靠法律規(guī)制之外，還需要信托公司對自身的員工進(jìn)行一定程度的培訓(xùn)和訓(xùn)練，使其在工作的過程中能夠做到遵法守法。除此之外還應(yīng)當(dāng)完善信托公司內(nèi)部的監(jiān)督控制管理機(jī)制，對每個(gè)員工的工作態(tài)度進(jìn)行監(jiān)督，對投資基金進(jìn)行謹(jǐn)慎妥善的處理。
3.2 建立完善的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制
風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制的建立主要也是針對信托公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防范提出的相應(yīng)的措施和建議。在進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托基金的投資之前，雖然部分風(fēng)險(xiǎn)是不可預(yù)計(jì)的，但是同樣也存在許多風(fēng)險(xiǎn)是可以預(yù)計(jì)的。例如，信托公司可以對融資的房地產(chǎn)企業(yè)以往的房地產(chǎn)建設(shè)經(jīng)營狀況以及企業(yè)本身的資金狀況進(jìn)行一定程度的了解，以對經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行一定的評估，然后再進(jìn)行投資。除此之外，信托公司也應(yīng)當(dāng)對市場等可能存在潛在風(fēng)險(xiǎn)的因素進(jìn)行相應(yīng)的了解，以通過這種方式對可能遇到的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行估計(jì)，并針對這些潛在風(fēng)險(xiǎn)建立相應(yīng)的較為完善的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制。
3.3 分散進(jìn)行多樣化組合投資
在進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托基金投資的過程中，其投資方式往往是針對單一的投資項(xiàng)目而進(jìn)行的投資方式。此類投資方法雖然可以更加直觀方便地了解到所投資的房地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目情況及相關(guān)的經(jīng)營情況，但企業(yè)可能由于在房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目經(jīng)營的過程中方法不當(dāng)而造成較大的利益損失。因此，在投資者進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托基金投資的過程中可以對多個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行投資，以此來分散在投資過程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。
3.4 增加信托產(chǎn)品的流動性
前文提到由于房屋和土地的流動性相對較差導(dǎo)致其在投資過程中所存在的風(fēng)險(xiǎn)較大。因此為了解決這一流動性風(fēng)險(xiǎn)，信托公司可以在進(jìn)行信托基金管理的時(shí)候?qū)疬M(jìn)行合理的分配，以此來增強(qiáng)信托公司所信托產(chǎn)品的流通性。除此之外，風(fēng)險(xiǎn)一旦發(fā)生，則具有不可逆轉(zhuǎn)的特點(diǎn)。因此，信托公司還應(yīng)當(dāng)積極與銀行及其他金融機(jī)構(gòu)合作，為投資人進(jìn)行質(zhì)押或擔(dān)保服務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)在一定程度上減少投資人虧損的風(fēng)險(xiǎn)。
3.5 進(jìn)行合理的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)設(shè)計(jì)
上文提到將投資渠道多元化是進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的重要方式之一，但是實(shí)際上在房地產(chǎn)投資的過程中，如果整個(gè)項(xiàng)目產(chǎn)生虧損，承擔(dān)虧損的并不只是投資者個(gè)人，而是由房地產(chǎn)企業(yè)、信托公司、商業(yè)銀行、第三方擔(dān)保機(jī)構(gòu)以及保險(xiǎn)公司等多方面的相關(guān)單位對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行共同承擔(dān)。但是由于這些相關(guān)方所承擔(dān)的責(zé)任及各自經(jīng)濟(jì)實(shí)力的差距，因此在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的過程中應(yīng)當(dāng)進(jìn)行合理的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)設(shè)計(jì)方案，盡量使其趨于各自的承受能力范圍。
3.6 房地產(chǎn)企業(yè)對房屋建設(shè)過程進(jìn)行合理的管理
要想減小投資方在進(jìn)行房地產(chǎn)投資過程中所需要面臨和承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，除了需要投資方及信托公司進(jìn)行相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測及防范之外，房地產(chǎn)企業(yè)對于房地產(chǎn)工程建設(shè)過程的管理以及對于整個(gè)銷售進(jìn)程的推進(jìn)都對房地產(chǎn)投資信托基金的收益具有重要影響。因此，實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)企業(yè)對房屋建設(shè)進(jìn)程合理地經(jīng)營和管理，也是控制房地產(chǎn)投資信托基金風(fēng)險(xiǎn)的重要方式之一。
3.7 政府機(jī)關(guān)合理制定房地產(chǎn)投資信托基金的管理規(guī)則
由于房地產(chǎn)投資信托基金投資方式具有較大的風(fēng)險(xiǎn)性。因此，在進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托基金投資的過程中，國家政府機(jī)關(guān)也應(yīng)當(dāng)從投資者的利益角度出發(fā)制定相應(yīng)的房地產(chǎn)投資信托基金的管理規(guī)則，并通過這種規(guī)則對我國房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道當(dāng)中信托基金所占的比重進(jìn)行一定程度的規(guī)定，使個(gè)人投資者受到的影響和面臨的風(fēng)險(xiǎn)不至于太大。除此之外，在規(guī)則制定的借鑒方面，應(yīng)當(dāng)選取與我國經(jīng)濟(jì)類型及國情相似的國家進(jìn)行借鑒，而不應(yīng)當(dāng)過度借鑒美英等與我國經(jīng)濟(jì)具有較大差異的國家。
【關(guān)鍵詞】 房地產(chǎn)投資信托基金;住宅;寫字樓;商業(yè)地產(chǎn);因子分析
自從改革開放以來,伴隨國民經(jīng)濟(jì)的長期、穩(wěn)定、高速發(fā)展,第三產(chǎn)業(yè)的興起,居民生活水平的提高,各類房地產(chǎn)都經(jīng)歷了蓬勃發(fā)展的時(shí)期,是全社會存量資產(chǎn)的主要表現(xiàn)形式。在房地產(chǎn)開發(fā)、建設(shè)、銷售的同時(shí),必須同時(shí)具有穩(wěn)定的資金循環(huán),才能使整個(gè)產(chǎn)業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。地產(chǎn)資產(chǎn)都是REITs的可能投資對象,本文將在分析REITs的特點(diǎn)以及在我國的發(fā)展現(xiàn)狀之后,針對住宅、寫字樓、商業(yè)地產(chǎn)分別進(jìn)行市場分析。
一、文獻(xiàn)綜述
從2002年開始,國內(nèi)有部分學(xué)者開始關(guān)注房地產(chǎn)投資基金并且做了相關(guān)研究。毛志榮(2004)對海外REITs 的發(fā)展作了較全面的介紹,對REITs產(chǎn)品進(jìn)行和國際比較,包括REITs的兩種發(fā)展模式比較、REITs結(jié)構(gòu)的比較以及REITs的上市條件比較。在可行性方面,吳嬋君等人(2003)考慮到我國現(xiàn)階段的國情,提出引進(jìn)REITs從宏觀上可以深化我國的資本市場,減低房地產(chǎn)貸款集中在銀行體系的負(fù)擔(dān),引導(dǎo)市場資金回流銀行體系;從微觀上可以吸引大量的民間個(gè)人投資者。欒光旭和費(fèi)淑靜(2009)提出了次貸危機(jī)對于房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的影響。楊廣軍(2004)分析了美國REITs的發(fā)展概況,重點(diǎn)介紹REITs在公寓、寫字樓、零售場所、工業(yè)設(shè)施、酒店、醫(yī)院采用法律規(guī)范推動REITs發(fā)展的成功經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn),并且定性分析了我國住宅、寫字樓以及零售場所的特點(diǎn)以及REITs的發(fā)展前景。本文試圖在前人研究的基礎(chǔ)上定量地對我國主要房地產(chǎn)細(xì)分市場從供給、需求、成長性及投資收益和風(fēng)險(xiǎn)等方面進(jìn)行分析,并針對當(dāng)前狀況提出每個(gè)細(xì)分市場REITs的發(fā)展空間。
二、我國房地產(chǎn)細(xì)分市場基本情況分析
1.住宅市場基本情況分析。住宅分為為高檔住宅、普通住宅和低檔住宅。住宅房地產(chǎn)一般采用出售的方式,即使有住宅租賃的存在,也是租賃商先向房地產(chǎn)開發(fā)商購買后進(jìn)行租賃,一般不存在房地產(chǎn)商直接進(jìn)行住宅租賃的現(xiàn)象,普通住宅開發(fā)量占住宅開發(fā)總量比重最大。就增長速率來看,開發(fā)總量比重居中的高檔住宅發(fā)展速度最快,其投資完成額增長率及新開工面積增長率均領(lǐng)先于普通住宅,逐漸成為住宅類房地產(chǎn)發(fā)展的生力軍。高檔住宅的發(fā)展波動較大,因而投資于高檔住宅的風(fēng)險(xiǎn)較大。屬于低檔住宅的經(jīng)濟(jì)適用房在開發(fā)總量及增長速率上都處于末位,在一些年份還出現(xiàn)負(fù)增長的狀態(tài)。就銷售面積而言,高檔住宅的增長快于普通住宅的增長,而普通住宅平均價(jià)格的上漲速率則高于高檔住宅的平均價(jià)格。由此反映出,高檔住宅市場的需求量增長是最快的,而普通住宅依舊是需求最旺盛。
2.寫字樓市場基本情況分析。寫字樓是指公司或企業(yè)從事各種業(yè)務(wù)經(jīng)營活動的建筑物及其附屬設(shè)施的相關(guān)的場地。它是典型的經(jīng)營性物業(yè),具有高投資、高收益、高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)。寫字樓往往采取只租不售的方式,開發(fā)商要通過招商租賃來獲取穩(wěn)定利益回報(bào)。自2005年以來寫字樓的新開工面積波動比較大。房地產(chǎn)總體市場是寫字樓市場生存和發(fā)展的基礎(chǔ),房地產(chǎn)市場會對寫字樓市場產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。寫字樓市場有以下幾個(gè)特點(diǎn):市場波動幅度大;寫字樓需求變化大,調(diào)整迅速;寫字樓需求逐漸向二線城市轉(zhuǎn)移;寫字樓市場受地域的影響比較明顯。
3.商業(yè)地產(chǎn)市場基本情況分析。商業(yè)地產(chǎn)的運(yùn)營特點(diǎn)為:經(jīng)營方式多種多樣,以租賃經(jīng)營為主;收益來源主要是租金收入;投資回收期長,投資風(fēng)險(xiǎn)大;經(jīng)營管理要求高。從反映供給狀況的投資完成額的數(shù)據(jù)來看,商業(yè)地產(chǎn)的投資規(guī)模不斷擴(kuò)大,并且增長率在2002～2004均保持在30%的高位增長狀態(tài),2005～2007年其增長率也依舊維持在15%左右。商業(yè)地產(chǎn)的需求近年呈現(xiàn)不斷擴(kuò)張的趨勢,影響商業(yè)地產(chǎn)需求的因素主要有以下幾點(diǎn):城市化進(jìn)程推動;消費(fèi)者對商業(yè)功能需求的變化;商業(yè)企業(yè)的市場化擴(kuò)張;地產(chǎn)開發(fā)商的運(yùn)營策略變化;外資對商業(yè)零售業(yè)市場大舉進(jìn)入。對商業(yè)地產(chǎn)的需求近幾年一直保持平穩(wěn)上升的態(tài)勢,并且近兩年增幅較大。
三、我國房地產(chǎn)細(xì)分市場成長性分析
成長性是投資者衡量投資價(jià)值的重要因素之一,它主要強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)市場潛在需求與潛在供給共同營造的投資空間,這種投資空間主要來自房地產(chǎn)市場成長中萌發(fā)的投資機(jī)會?；谝陨戏治?本文主要從以下幾個(gè)方面來考慮各種房地產(chǎn)細(xì)分市場的投資潛力。
本文在衡量市場成長性指標(biāo)時(shí)選取了1998年～2008年的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本。通過對不同年份的指標(biāo)做因子分析,提取它們的公共因子,再以每個(gè)因子的方差貢獻(xiàn)率作為全書對各個(gè)因子的得分進(jìn)行加權(quán)以構(gòu)造綜合得分函數(shù)。Pi=Ai1*Fi1+Ai2*Fi2
根據(jù)因子分析得出的衡量成長性的分?jǐn)?shù)以及其增長率,可計(jì)算出住宅成長性綜合指標(biāo)的平均增長率為23.14%,根據(jù)相同的計(jì)量方法,可得到寫字樓的成長性綜合指標(biāo)平均增長率為10.78%,商業(yè)地產(chǎn)的成長性綜合指標(biāo)的平均增長率為18.55%。
四、我國房地產(chǎn)細(xì)分市場投資收益及風(fēng)險(xiǎn)分析
相對于其他房地產(chǎn)細(xì)分市場,住宅是人們的基本生活需求,其收入和價(jià)格彈性相對較小,住宅投資具有收益比較穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)小的特點(diǎn)。在分析萬科、金地、保利地產(chǎn)等多家典型住宅上市公司的數(shù)據(jù)之后發(fā)現(xiàn),典型住宅上市公司的凈資產(chǎn)收益較高,并且住宅產(chǎn)業(yè)盈利狀況比較穩(wěn)定,也存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。就住宅市場的租賃價(jià)格指數(shù)來看,經(jīng)歷了2007年的高峰以及2008年的低谷之后,在2009年至2010年初,其租賃價(jià)格指數(shù)又呈現(xiàn)較高的上升勢頭。相對于住宅產(chǎn)業(yè),寫字樓具有收益和風(fēng)險(xiǎn)都比較高的特點(diǎn),受宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響很大。金融街、陸家嘴等典型寫字樓房地產(chǎn)上市公司的數(shù)據(jù)顯示,從2007年到2009年,其凈資產(chǎn)收益率都保持在10%左右,營業(yè)利潤率卻有較大幅度的增長。與住宅市場的相關(guān)數(shù)據(jù)相比較,雖然其凈資產(chǎn)收益率低于住宅市場,營業(yè)利潤率在2008年和2009年都高于住宅市場。根據(jù)寫字樓租賃價(jià)格指數(shù)顯示,寫字樓市場的價(jià)格波動較頻繁并且幅度較大,由此也可看出寫字樓市場的相對高風(fēng)險(xiǎn)。寫字樓受宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展影響大,并有一定的放大效應(yīng);客戶不穩(wěn)定,具有較強(qiáng)的流動性,經(jīng)營管理成本較高;對品牌和物業(yè)服務(wù)水平要求高,新的投資者進(jìn)入壁壘較住宅要高一些。
商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展取決于人口構(gòu)成、恩格爾系數(shù)、消費(fèi)信心和購物方式。相對于住宅產(chǎn)業(yè),商業(yè)地產(chǎn)具有收益和風(fēng)險(xiǎn)都比較高的特點(diǎn),尤其是高檔商業(yè)地產(chǎn)受宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢影響很大。典型商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率自2007年到2009年呈不斷下降的趨勢,2008年和2009年的凈資產(chǎn)收益率和住宅與寫字樓相比較低,說明其自有資金的利用效率較低。其主營業(yè)務(wù)利潤里高于住宅市場,但低于寫字樓市場,處于中間位置。根據(jù)商業(yè)地產(chǎn)租賃價(jià)格指數(shù)顯示,2008年前其租賃價(jià)格一直處于高位小幅波動,金融危機(jī)使租賃價(jià)格大幅度下降,在09年下半年,又逐漸上升至金融危機(jī)前的高位。可見,商業(yè)地產(chǎn)的租賃價(jià)格和宏觀經(jīng)濟(jì)狀況有著明顯的關(guān)聯(lián)關(guān)系。
商業(yè)地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)主要來源于以下幾個(gè)因素:企業(yè)管理內(nèi)容涉及商業(yè)和地產(chǎn)兩個(gè)行業(yè)和多個(gè)經(jīng)營階段;跟政府部門合作多,不可控因素多;合作企業(yè)多,協(xié)調(diào)統(tǒng)一管理有難度;商業(yè)物業(yè)銷售和租賃方式特殊,技巧和手段要求高;商業(yè)物業(yè)建設(shè)和運(yùn)行需要覺資金,融資還款風(fēng)險(xiǎn)高;回報(bào)形式組合多樣,收益的風(fēng)險(xiǎn)評估難度高;在商業(yè)地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)鏈中涉及利益方眾多;需要有符合行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的高素質(zhì)人員,存在人員能力風(fēng)險(xiǎn)等方面的風(fēng)
五、結(jié)論
房地產(chǎn)投資信托基金是一種具有高收益率、高流動性并且能夠產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)的房地產(chǎn)金融產(chǎn)品。在我國還沒有一只真正意義上的房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品出現(xiàn),不論是信托公司還是房地產(chǎn)企業(yè)都已經(jīng)通過各種方式涉足該領(lǐng)域,也取得了不錯(cuò)的成效。2009年1月6日的國務(wù)院新聞辦新聞會上,中國人民銀行金融市場司副司長霍穎勵透露,央行已經(jīng)形成房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)初步試點(diǎn)總體構(gòu)架,并將在上報(bào)國務(wù)院后進(jìn)行試點(diǎn)。隨著政策的進(jìn)一步放寬以及房地產(chǎn)市場的不斷完善,REITs將會在房地產(chǎn)融資市場上有很大的發(fā)展空間。
由于REITs和其它融資產(chǎn)品的差別,其對投資對象也有一定的要求。在住宅市場上,由于2008年12月13日,國務(wù)院辦公廳《關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》并指出普通住宅項(xiàng)目是不能以房地產(chǎn)投資信托基金形式上市的。高檔住宅以其高速的發(fā)展趨勢和巨大的發(fā)展?jié)摿Τ蔀樽詈线mREITs投資的對象之一。目前,北京、上海等一些大中城市中已經(jīng)出現(xiàn)了一批商務(wù)人士和外籍工作人員,他們的生活和工作具有一定的流動性,并且對生活品質(zhì)要求較高,傾向于租住社區(qū)環(huán)境好、服務(wù)水平高的高級公寓,隨著這部分人群數(shù)量的增加,高檔住宅出租市場將會得到進(jìn)一步的發(fā)展。在寫字樓市場上,目前國內(nèi)許多寫字樓的直接開發(fā)商并不是通過出租獲得利潤,而是直接出售。一方面是為了加快資金回流,另一方面也是因?yàn)闆]有專業(yè)化的團(tuán)隊(duì)對寫字樓進(jìn)行日常經(jīng)營。寫字樓的出售將會使其產(chǎn)權(quán)被分解,會給以后的物業(yè)帶來很多的問題,也會削弱整體價(jià)值。由于REITs資金規(guī)模大,可以減小資金回流慢帶來的風(fēng)險(xiǎn);REITs以其專業(yè)化的操作水平和策劃能力能夠使寫字樓的日常經(jīng)營問題得以解決,REITs在寫字樓市場上將有很大的發(fā)展空間。
在商業(yè)地產(chǎn)市場上,由于商業(yè)地產(chǎn)的資金投入規(guī)模巨大,許多開發(fā)商考慮到“退出”的困難不愿涉足于此。而REITs為商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商提供了較好的“退出通道”。同時(shí)根據(jù)前文的分析,商業(yè)地產(chǎn)的在供給和需求上的增速已超過住宅和寫字樓,逐漸成為房地產(chǎn)市場中的一支主力軍。隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展,人們消費(fèi)水平的不斷提高,商業(yè)地產(chǎn)的需求量還會進(jìn)一步增長,加之在我國發(fā)行的一些準(zhǔn)REITs也主要以商業(yè)地產(chǎn)為投資對象因而有一定的經(jīng)驗(yàn),這些都將為REITs的發(fā)展提供一個(gè)更好的機(jī)遇。
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