發(fā)布時間：2022-02-16 10:25:52
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的企業(yè)價值評估論文樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
市場價值;現(xiàn)金流量;EVA
業(yè)價值評估是指為分析和衡量企業(yè)的價值并提供有關(guān)信息,以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策的一種經(jīng)濟評估方法。企業(yè)價值評估是企業(yè)財務(wù)管理中的重要內(nèi)容,至少在對外投資、企業(yè)并購、管理決策方面有重要意義。
一、企業(yè)價值評估的方法
在財務(wù)學(xué)的發(fā)展過程中,學(xué)者們根據(jù)不同的角度,提出了不同的價值評估方法。我們可以把它們分成以下幾類。
(一)賬面價值調(diào)整法。根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表的賬面價值進行估算。但是,賬面價值并不能反映企業(yè)的價值。第一,物價的變動,使得資產(chǎn)和負(fù)債賬面價值不等同于它們的市場價值。必須對賬面價值利用通貨膨脹率進行調(diào)整。第二,技術(shù)的進步可能使某項資產(chǎn)提前報廢或貶值,使得賬面價值偏離其市場價值,這方面也必須根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)的實際情況進行調(diào)整。第三,因為企業(yè)的價值是企業(yè)整體的價值,而非單項資產(chǎn)的簡單相加。所以,在考慮系統(tǒng)原來的基礎(chǔ)上,必須考慮其協(xié)同價值,即1+1>2。因為企業(yè)是一個完整的整體,其人力、物力、財力組成了一個組織系統(tǒng),該組織的運轉(zhuǎn)會產(chǎn)生比其自身資產(chǎn)賬面價值更大的價值。
(二)重置成本法。重置成本法是比較常用的企業(yè)價值評估方法。類似于會計計量中的重置成本法,重置成本更好的反映了現(xiàn)時市場的價值。這一方法消除了歷史成本法帶來的因為時間差異面產(chǎn)生的賬面價值與市場價值的嚴(yán)重偏離。
(三)清算價值法。清算價值法認(rèn)為公司的價值等于公司進行清算并償還債務(wù)后的價值。很明顯,這一方法忽略了持續(xù)經(jīng)營對企業(yè)價值的影響。同時,清算價值同樣也忽略了公司的人為組織因素,也不一定存在完善的清算市場。
(四)Tobin-Q法。Q=公司市場價值/公司重置成本,而重置成本比較難計算,所以一般用近似值,即Q=股票市值/凈資產(chǎn)。而公司價值=資產(chǎn)重置更新成本+增長的期權(quán)價值。
(五)市盈率模型。市盈率模型是利用公司的市盈率與可比公司的市盈率進行比較,以確定企業(yè)價值的方法。最大的問題是能否存一個可比的公司,公司價值是否可比。因而,一般可比公司實際是選擇所在行業(yè)的平均數(shù)量為基準(zhǔn),主要為平均的市盈率。所以,目標(biāo)企業(yè)每股價值=可比企業(yè)平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)的每股凈利。另一個問題是,市場的波動會影響市盈率。因而,此模型一般比較適合于β值接近于1的企業(yè)。
(六)市凈率模型。和上述市盈率模型相似,此模型主要利用市凈率與可比企業(yè)進行比較,以確定目標(biāo)企業(yè)的價值。這種方法適合于擁有大量資產(chǎn)、且凈資產(chǎn)為正的企業(yè)。
(七)市銷率模型。市銷率模型主要利用銷售收和可比企業(yè)進行對比以確定目標(biāo)企業(yè)的價值。因此,此方法適合于銷售成本趨向于行業(yè)平均的企業(yè)。目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價值=可比企業(yè)市銷率×目標(biāo)企業(yè)的銷售收入。其中市銷售率=股價/每股銷售收入。
(八)現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法。
利用模型:
價值=
現(xiàn)金流量是指t是指各期的預(yù)期現(xiàn)金流量?？梢赃x擇三種不同的現(xiàn)金流量:股利現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量和實體現(xiàn)金流量。這一模型的重點在于預(yù)計各期現(xiàn)金流量、資本成本和期限。一般采取持續(xù)經(jīng)營假設(shè),即n為無窮大?，F(xiàn)金流量的預(yù)測一般根據(jù)企業(yè)的生命周期分為幾個階段,如快速增長期,平穩(wěn)增長期,穩(wěn)定期等,因而可以結(jié)合增長率進行預(yù)測。資本成本一般采用市場上無風(fēng)險利率,如國債利率進行預(yù)測。
(九)EVA/REVA模型。EVA指經(jīng)濟價值增加模型,REVA是指修正后的經(jīng)濟價值增加模型。EVA/REVA主要用經(jīng)濟利潤的觀點。其基本思想是,不管是權(quán)益資本還是債務(wù)資本,所有資本都有成本。只有企業(yè)創(chuàng)造的利潤超過所有資本的成本,才是真正創(chuàng)造的價值,即EVA。EVA基本計算公式:
EVA=稅后凈營業(yè)利潤-資本投入額×加權(quán)資本成本率
而企業(yè)價值的計算為:企業(yè)實體價值=期初投資資本+EVA現(xiàn)值。EVA現(xiàn)值的計算同樣可以采用現(xiàn)金流量模型進行折現(xiàn),計算可持續(xù)經(jīng)營下EVA的現(xiàn)值。REVA是在EVA基礎(chǔ)上進行修正,REVA認(rèn)為創(chuàng)造價值的資本不是資本的賬面價值,而是其市場價值。
(十)MM杠桿公司價值模型。F.Modigliani和M.H.Miller教授在建立資本結(jié)構(gòu)的MM理論過程中,利用了公司價值的概念。其公式是
其中:V為企業(yè)價值;Vu為非杠桿公司現(xiàn)值;Tc為公司稅;Tps為持有股份所得而征收的個稅稅率;TpB 為持有債券所得而征收的個稅稅率;B為公司負(fù)債。
上式說明,在無個稅時,企業(yè)價值即為V=Vu+Tc•B;即企業(yè)負(fù)債越大公司價值越大。在無公司稅時,企業(yè)價值即為V=Vu.即企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價值。
(十一)Black-Scholes期權(quán)模型。借自此模型,我們可以認(rèn)為,公司是否繼續(xù)經(jīng)營,其實是一項期權(quán),因而可以用此模型進行預(yù)測公司的價值?？梢园压镜慕?jīng)營看成是一項看漲期權(quán)。
二、對各種價值評估方法的比較與評價
據(jù)巴菲特的觀點,只有貼現(xiàn)金流量模型才是唯一正確的估值模型。原因是只有貼現(xiàn)現(xiàn)金模型才能比較準(zhǔn)確的評估持續(xù)競爭優(yōu)勢企業(yè)的內(nèi)在價值。筆者持相同的觀點,因為價值評估更多的時候所評價的是企業(yè)未來的價值,而非歷史價值。另外,貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型所使用的數(shù)據(jù)主要是企業(yè)現(xiàn)金流量,不受會計量方法的影響,防止了會計操縱對估值的影響。另外,體現(xiàn)了對宏觀經(jīng)濟的反映。能更好的體現(xiàn)企業(yè)的內(nèi)在價值。
參考文獻:
[1]相龍慧.我國企業(yè)并購中目標(biāo)企業(yè)價值評估研究,2007年碩士論文
[2]陳作華.企業(yè)價值評估理論在我國的適用性研究,2005年碩士論文
1 企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險概述
1.1 企業(yè)并購的概念
企業(yè)并購是企業(yè)兼并或收購的統(tǒng)稱，是并購企業(yè)實現(xiàn)自身擴張和增長的一種方式，一般以企業(yè)產(chǎn)權(quán)作為交易對象，并以取得被并購企業(yè)的控制權(quán)作為目的。以現(xiàn)金、有價證券或者其他形式購買被并購企業(yè)的全部或者部分產(chǎn)權(quán)或者資產(chǎn)作為實現(xiàn)方式。
1.2 企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險的概念
企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是指在并購活動的過程中所存在的各種不確定因素，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的可能性，是并購價值預(yù)期與價值實際嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機。
在某種意義上，企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險是一種價值風(fēng)險，是各種并購風(fēng)險在價值量上的綜合反映，是貫穿企業(yè)并購全過程的不確定因素對預(yù)期價值產(chǎn)生的負(fù)面作用和影響。
2 企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的分類
2.1 目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險
所謂目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險是指在并購過程中，由于對目標(biāo)企業(yè)價值的評估而導(dǎo)致并購企業(yè)財務(wù)狀況出現(xiàn)損失的可能性。目標(biāo)企業(yè)的價值評估是并購交易的精髓，目標(biāo)企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)未來收益的大小和時間預(yù)期。
導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險的因素主要包括：
第一，財務(wù)報表風(fēng)險。財務(wù)報表是企業(yè)價值評估的重要依據(jù)，如果目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報表本身不夠真實或者經(jīng)過粉飾美化，那么計算出來的目標(biāo)企業(yè)的價值就沒有太大的參考價值。
第二企業(yè)管理論文，利潤預(yù)測風(fēng)險。目標(biāo)企業(yè)以前年度的財務(wù)數(shù)據(jù)對了解該企業(yè)的經(jīng)營狀況有很重要的借鑒作用，但是，并購企業(yè)真正關(guān)注的是目標(biāo)企業(yè)的未來收益能力，并以此為主來對目標(biāo)企業(yè)進行價值評估。
第三，貼現(xiàn)系數(shù)風(fēng)險。通過預(yù)測企業(yè)未來價值增值的方法來評估企業(yè)價值，貼現(xiàn)率的估計就是一個關(guān)鍵問題，而這種估計由于存在很強的主觀性，往往會造成結(jié)果的不正確。
2.2 流動性風(fēng)險
并購占用并購企業(yè)大量的流動性資源，將導(dǎo)致并購企業(yè)資產(chǎn)的流動性降低。并購后，并購企業(yè)可能由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難。當(dāng)并購企業(yè)采取現(xiàn)金收購時，首先考慮的是資產(chǎn)的流動性。流動資產(chǎn)和速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力越強，并購企業(yè)越能順利、迅速地獲取收購資金論文開題報告范例。這同時也說明，并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了并購企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。
2.3 融資風(fēng)險
并購的融資風(fēng)險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行，如何利用企業(yè)內(nèi)部和外部的資金渠道在短期內(nèi)籌集到所需的資金是關(guān)系到并購活動能否成功的關(guān)鍵。并購對資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。
如果企業(yè)進行并購只是暫時持有，待適當(dāng)改造后重新出售，這就需要投入相當(dāng)數(shù)量的短期資金才能達到此目的。這時可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負(fù)擔(dān)較重，可能會陷入財務(wù)危機。如果買方是為了長期持有目標(biāo)公司，就要根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營的資金需求，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業(yè)應(yīng)針對目標(biāo)企業(yè)負(fù)債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。
2.4 整合風(fēng)險
在整合期間，財務(wù)風(fēng)險的形成是各種因素綜合作用的結(jié)果。根據(jù)其表現(xiàn)形式可分為：
第一，企業(yè)財務(wù)組織機制風(fēng)險。是指并購企業(yè)在整合期內(nèi)由于相關(guān)的企業(yè)財務(wù)機構(gòu)設(shè)置、財務(wù)職能、財務(wù)管理制度、財務(wù)組織更新、財務(wù)協(xié)力效應(yīng)等因素的影響，使并購企業(yè)實現(xiàn)的財務(wù)收益與預(yù)期財務(wù)收益發(fā)生背離，因而有遭受損失的可能性。
第二，資本運營風(fēng)險。并購?fù)瓿珊笃髽I(yè)在進行資產(chǎn)經(jīng)營過程中，要對企業(yè)的資產(chǎn)、成本、財務(wù)運作、負(fù)債、盈利等財務(wù)職能按照協(xié)同效益最大化的原則實施財務(wù)整合和科學(xué)監(jiān)控，以實現(xiàn)企業(yè)的并購目的。但由于宏觀環(huán)境和具體環(huán)境的不可確定性，以及企業(yè)內(nèi)部財務(wù)行為的管理失誤企業(yè)管理論文，而使企業(yè)并購后未能實現(xiàn)預(yù)期的并購目的，會導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險和財務(wù)危機。
第三，盈利能力風(fēng)險。實施并購后企業(yè)資本是否能實現(xiàn)保值增值、能否帶來預(yù)期的投資回報是并購企業(yè)最為關(guān)心的問題。企業(yè)并購后的盈利能力風(fēng)險，不僅關(guān)系到企業(yè)的持續(xù)生存問題，同時也關(guān)系到管理者和其他股東的未來收益與債權(quán)人長期債權(quán)的風(fēng)險程度。
3 企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的控制與防范
3.1 盡量獲取目標(biāo)企業(yè)全面準(zhǔn)確的信息，降低企業(yè)估價風(fēng)險
中小企業(yè)對并購前財務(wù)風(fēng)險的防范，應(yīng)采取以下對策：
3.1.1 對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報表進行審查。
目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報表是并購過程中首要信息來源與重要價值評估依據(jù)。其數(shù)據(jù)的真實性對評估結(jié)果有著重要作用。因此，為了防范價值評估風(fēng)險，首先就要對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報表審查。對目標(biāo)企業(yè)的各項資產(chǎn)、負(fù)債進行清理。評價目標(biāo)企業(yè)的會計計量和確認(rèn)及會計處理方法是否符合相關(guān)準(zhǔn)則和規(guī)定，財務(wù)狀況、財務(wù)比率是否恰當(dāng)，是否有人為操縱利潤的情況。
3.1.2 采用恰當(dāng)?shù)墓纼r方法合理確定目標(biāo)企業(yè)的價值。
目標(biāo)企業(yè)的估值定價是非常復(fù)雜的．一般需要各種估價方法進行綜合運用，采用不同的價值評估方法對同一目標(biāo)企業(yè)進行評估，可能會得到不同的并購價格。并購企業(yè)可根據(jù)并購動機、并購后目標(biāo)企業(yè)掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。常用的方法有清算價值法、市場價值法、現(xiàn)金流量法?？傊瑢δ繕?biāo)企業(yè)的價值評估應(yīng)當(dāng)根據(jù)并購的特點，選擇較為恰當(dāng)?shù)牟①徆纼r模型。
3.2 合理確定融資結(jié)構(gòu)
在企業(yè)并購中，合理確定融資結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)將風(fēng)險控制放在首位，然后考慮成本最小化。因為一旦融資失敗，將會導(dǎo)致企業(yè)并購的財務(wù)危機，這樣成本最小化也就失去了意義。并購融資結(jié)構(gòu)中的自有資本、債務(wù)資本和權(quán)益資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?，但在選擇融資方式時要考慮擇優(yōu)順序。
具體而言：(1)測算企業(yè)可利用自有資金的數(shù)量和時間。準(zhǔn)確預(yù)測企業(yè)可以利用的自有資金的數(shù)量和時間，對于合理使用自有資金，優(yōu)化企業(yè)并購融資結(jié)構(gòu)至關(guān)重要。(2)推算企業(yè)償債的能力和負(fù)債融資的風(fēng)險臨界規(guī)模。準(zhǔn)確測算企業(yè)的償債能力，并根據(jù)償債能力確定融資的風(fēng)險臨界規(guī)模，對于合理確定負(fù)債融資規(guī)模和避免財務(wù)風(fēng)險具有重要作用。(3)確定并購的股權(quán)融資規(guī)模。
3.3 增強杠桿收購中目標(biāo)企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性杠桿
收購的特征決定了償還債務(wù)的主要來源是整合后目標(biāo)企業(yè)未來的現(xiàn)金流量。首先，目標(biāo)企業(yè)必須是經(jīng)營風(fēng)險小，產(chǎn)品有較為穩(wěn)固的需求和市場，發(fā)展前景較好，才能保證收購以后有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。其次，收購前并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的長期債務(wù)都不宜過多，這樣才能保證預(yù)期較穩(wěn)定的現(xiàn)金流量能夠支付經(jīng)常性的利息支出論文開題報告范例。最后，并購企業(yè)最好在日常經(jīng)營中能提取一定的現(xiàn)金作為償債基金以應(yīng)付債務(wù)高峰的現(xiàn)金需要，避免出現(xiàn)技術(shù)性破產(chǎn)而導(dǎo)致杠桿收購的失敗。
3.4．整合期財務(wù)風(fēng)險的防范
企業(yè)實施并購后，財務(wù)必須實施一體化管理。目標(biāo)企業(yè)必須按并購企業(yè)的財務(wù)管理模式進行整合。中小企業(yè)并購后財務(wù)整合的必要性體現(xiàn)在以下方面：
首先，財務(wù)整合的必要性來自于財務(wù)管理在公司運營中的重要作用。任何企業(yè)如果沒有一套健全高效的財務(wù)管理體系，就不可能健康成長。許多中小企業(yè)之所以被并購，正是由于財務(wù)管理不善企業(yè)管理論文，成本費用居高不下，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，反映到產(chǎn)品成本上便是無競爭優(yōu)勢。
其次，財務(wù)整合是發(fā)揮企業(yè)并購所具有的財務(wù)協(xié)同效應(yīng)保證。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)主要是指并購給企業(yè)財務(wù)方面帶來的各種效益。一般表現(xiàn)在：通過并購實現(xiàn)合理避稅，預(yù)期效應(yīng)對并購的巨大刺激作用。這些都需要在財務(wù)整合的基礎(chǔ)上得以實現(xiàn)。
最后，財務(wù)整合是實現(xiàn)并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)有效控制的途徑，更是實現(xiàn)并購戰(zhàn)略的重要保障。并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營實施有效控制，并做出及時、準(zhǔn)確的決策，重要的前提是具有充分的信息。一般而言，并購雙方的會計核算體系、定額體系、考核體系、財務(wù)制度等并不完全一致．因此并購企業(yè)客觀要求統(tǒng)一會計口徑，才能實施有效控制。
[關(guān)鍵詞]企業(yè)價值評估；編寫依據(jù)；設(shè)計思路
一、《企業(yè)價值評估》教材的編寫背景
人類進入新世紀(jì)以來，企業(yè)環(huán)境變化更加顯著，知識化、信息化、經(jīng)濟全球化的趨勢日益加劇，企業(yè)經(jīng)營面臨更多、更復(fù)雜的風(fēng)險，這必然導(dǎo)致企業(yè)管理面臨更多、更大的挑戰(zhàn)。在這種背景之下，對企業(yè)價值的衡量和管理，已經(jīng)成為企業(yè)投資者和管理者的一項十分重要的經(jīng)常性工作。投資者通過價值評估，可以正確分析企業(yè)的價值，合理預(yù)測發(fā)展前景，從而作出收購、兼并、出售等有關(guān)資本運營的重要決策；企業(yè)管理者通過價值評估可以以價值提升為行動的標(biāo)桿，增強企業(yè)價值管理意識，從而提升企業(yè)市場價值。
企業(yè)價值評估自20世紀(jì)50年代產(chǎn)生以來，在歐美等西方發(fā)達國家得到了很大的發(fā)展，企業(yè)價值評估理論的研究已經(jīng)比較成熟并被廣泛運用于實踐中；但是在中國，企業(yè)價值評估還是一個新的評估領(lǐng)域，還沒有形成一個完整的評估理論體系。如果說企業(yè)價值最大化是投資者和管理者不懈追求的目標(biāo)，那么合理確定企業(yè)的價值則將成為價值評估師和投資分析師的重要責(zé)任和評估發(fā)展方向。
根植于現(xiàn)代經(jīng)濟的企業(yè)價值評估與傳統(tǒng)的單項資產(chǎn)評估有著很大的不同，它是建立在企業(yè)整體價值分析和價值管理的基礎(chǔ)上，把企業(yè)作為一個經(jīng)營整體并主要依據(jù)企業(yè)未來現(xiàn)金流量來評估企業(yè)價值的評估活動。企業(yè)價值評估考慮的因素更全面、更復(fù)雜，不但涉及到企業(yè)的“外環(huán)境”，它包括外部宏觀環(huán)境、行業(yè)發(fā)展情況、市場結(jié)構(gòu)、市場需求等因素，還涉及到企業(yè)內(nèi)部的“硬資源”，如廠房設(shè)備、土地、原材料等，以及企業(yè)內(nèi)部的“軟資源”，如核心技術(shù)、戰(zhàn)略思想、組織文化、品牌和商標(biāo)、經(jīng)營模式、銷售渠道等。因此，在資產(chǎn)管理(專門化)專業(yè)教材體系中單獨編寫一本《企業(yè)價值評估》教材就顯得完全有必要。
《企業(yè)價值評估》教材在資產(chǎn)評估(專門化)專業(yè)人才培養(yǎng)過程中的地位與作用十分明確。這是由于，與西方發(fā)達資本主義國家相比，在我們國家企業(yè)價值評估事業(yè)才剛剛起步，將企業(yè)價值評估作為完整的理論與方法體系加以研究，只是近十年的事情。企業(yè)價值評估完整的理論體系尚未形成，企業(yè)價值評估實踐面臨許多問題與新的課題，企業(yè)價值評估方法的運用上也仍然處于模仿階段，迫切需要進行理論上的升華、實踐上的總結(jié)和方法上的創(chuàng)新，建立符合我國國情的企業(yè)價值評估理論和方法體系。
基于這一現(xiàn)實，《企業(yè)價值評估》教材的編寫具有重要意義，它屬于資產(chǎn)評估專業(yè)的基礎(chǔ)課程教材，將全面系統(tǒng)地介紹資產(chǎn)評估重要分支――企業(yè)價值評估的基本理論與基本方法，為培養(yǎng)我國資產(chǎn)評估行業(yè)未來高端人才奠定基礎(chǔ)。同時《企業(yè)價值評估》教材也可作為財務(wù)管理專業(yè)、會計學(xué)專業(yè)、金融學(xué)專業(yè)全面學(xué)習(xí)與應(yīng)用企業(yè)價值評估知識和技能的通用教材。
二、國內(nèi)外《企業(yè)價值評估》教材的比較研究
目前國外的企業(yè)價值評估教材種類繁多，層次不一，應(yīng)用較為普遍的是美國布瑞德福特康納爾的《公司價值評估――有效評估與決策的工具》(2001)、美國阿斯沃思?迭蒙德理的《價值評估：證券分析、投資評估與公司理財》(2003)、美國湯姆?科普蘭等的《價值評估――公司價值的衡量與管理(第3版)》(2005年)、瑞典戴維?弗里克曼等人的《公司價值評估》(2006)。應(yīng)該說，國外的這些教材系統(tǒng)介紹了企業(yè)價值評估的主流方法，如折現(xiàn)現(xiàn)金流量法、相對價值評估法、期權(quán)定價評估法，并不追求面面俱到；強調(diào)企業(yè)價值評估的動機，并指出企業(yè)管理者應(yīng)該重視價值評估和價值管理；突出企業(yè)價值評估的應(yīng)用，穿插了大量的實例。這些都可以成為我們借鑒的地方。
當(dāng)然，國外教材也具有一些局限性，主要體現(xiàn)在兩個方面：其一，未結(jié)合中國國情。國外教材所介紹的方法和所舉的實例并不完全適用于中國企業(yè)價值評估的實踐，比如有人就曾質(zhì)疑過資本資產(chǎn)定價模型在中國資本市場應(yīng)用的可行性。其二，未形成完整的理論和方法體系。國外教材的編寫并不追求體系的完整性，而是往往著眼于某一種或某幾種企業(yè)價值評估方法應(yīng)用的原理與流程，這未必符合我國國情。
由于我國的企業(yè)價值評估理論和實踐才剛剛起步，因此有關(guān)企業(yè)價值評估的教材也比較少。主要具有代表性的包括：俞明軒主編的《企業(yè)價值評估》(2004)、汪海粟主編的《企業(yè)價值評估》(2005)、王少豪著的《企業(yè)價值評估：觀點、方法與實務(wù)》(2005)、成京聯(lián)、阮梓坪：《企業(yè)價值評估》(2006)。應(yīng)該說這些教材各有千秋，有的強調(diào)理論和方法體系的完整性，有的注重實務(wù)的操作和案例的點評，有的緊密結(jié)合了中國資產(chǎn)評估協(xié)會的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》的內(nèi)容。
但總體來看，國內(nèi)現(xiàn)行教材的編寫存在以下問題：第一。定位問題。在編寫企業(yè)價值評估教材之前，首先需要確定教材的閱讀對象，現(xiàn)行的教材在這一問題上不夠明確，導(dǎo)致內(nèi)容要么太多、要么太深，其實有些研究性的內(nèi)容可放在研究生層次再探討。第二，體系問題。一本適合于資產(chǎn)評估專業(yè)本科生學(xué)習(xí)的企業(yè)價值評估教材，究竟應(yīng)該建立什么樣的內(nèi)容體系，是按照評估流程還是突出方法介紹?現(xiàn)行教材并沒有就這一問題達成共識。第三，應(yīng)用問題。目前我國大學(xué)本科教學(xué)存在的最大問題就是動手操作、獨立分析和解決問題的能力較弱，現(xiàn)有的教材大部分注重的是理論的介紹，而不是理論在實踐中的應(yīng)用，導(dǎo)致理論與實踐結(jié)合不夠緊密。第四，創(chuàng)新問題。一本好的教材應(yīng)該與時俱進，反映國內(nèi)外本課程理論與實務(wù)的最新進展。現(xiàn)有的教材有的注意了，有的沒有注意。第五，大部分教材的編寫形式不夠靈活，缺乏生動性，難以吸引現(xiàn)在的80后、90后大學(xué)生的眼球。
三、《企業(yè)價值評估》教材的設(shè)計思路
《企業(yè)價值評估》教材編寫的總體目標(biāo)是：為資產(chǎn)評估專業(yè)本科生編一本系統(tǒng)、實用、創(chuàng)新的企業(yè)價值評估教材。為實現(xiàn)這一總體目標(biāo)，我們力求達到如下要求：
1、搏采眾長。既要學(xué)習(xí)和借鑒發(fā)達國家企業(yè)價值評估理論研究成果，又要總結(jié)和考慮中國企業(yè)價值評估實務(wù)成功經(jīng)驗。在教材編寫的過程中，我們需要廣泛參考和吸取國內(nèi)外相關(guān)教材的優(yōu)點，盡量做到既反映國際企業(yè)價值評估發(fā)展潮流，又切實體現(xiàn)中國企業(yè)價值評估的實際狀況。
2、強調(diào)應(yīng)用。鑒于企業(yè)價值評估是一門技術(shù)含量高、實用性強的課程，我們在編寫教材的過程中，盡量做到結(jié)合中國國情，有選擇地引入一些實際案例，既有貫徹整章的大案例，又有解釋某一知識點的小案例，同時專門設(shè)計一板塊，以體現(xiàn)我國企
業(yè)價值評估相關(guān)最新制度規(guī)范的內(nèi)容，反映我國企業(yè)價值評估實務(wù)中的難點問題。
3、突出創(chuàng)新。我們力爭在參考和借鑒已有國內(nèi)外企業(yè)價值評估教材的基礎(chǔ)上，在教材體系、內(nèi)容和形式等方面有所創(chuàng)新。在體系上，追求完整系統(tǒng)；在內(nèi)容上，既反映國際最新發(fā)展趨勢，又反映中國實踐現(xiàn)狀；在形式上，改變過去教材編寫注重模型推導(dǎo)的傳統(tǒng)，強調(diào)模型蘊涵的原理和應(yīng)用的過程，并通過一些小欄目(如名人名言、背景知識)的設(shè)計提高學(xué)生學(xué)習(xí)的興趣，促進學(xué)生的思考。
本教材的編寫思路是：以中國資產(chǎn)評估協(xié)會于2005年初的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》以及其他相關(guān)制度規(guī)范為依據(jù)，以我國現(xiàn)階段企業(yè)為對象，在反思我國過去企業(yè)價值評估以成本法為中心的評估理論和實踐的基礎(chǔ)上，既強調(diào)企業(yè)價值評估基本方法和原理的介紹，又進一步拓展企業(yè)價值評估中的難點、熱點問題，因此我們將教材的全部內(nèi)容劃分為企業(yè)價值評估理論、企業(yè)價值評估技術(shù)和企業(yè)價值評估應(yīng)用三大板塊。
第一板塊：企業(yè)價值評估理論。首先回顧了企業(yè)價值評估產(chǎn)生和發(fā)展歷史，介紹企業(yè)價值評估國內(nèi)外最新動態(tài)；從企業(yè)理論、企業(yè)價值創(chuàng)造理論和企業(yè)價值類型三個方面分別闡述了企業(yè)本質(zhì)，界定了企業(yè)價值評估定義，明確了企業(yè)價值評估目標(biāo)；在此基礎(chǔ)上，介紹企業(yè)價值評估地位與作用、企業(yè)價值評估種類與內(nèi)容。
第二板塊：企業(yè)價值評估技術(shù)。本板塊一方面注重介紹企業(yè)價值評估操作程序及其細(xì)節(jié)問題，同時針對我國企業(yè)價值評估實務(wù)中暴露出的一些難點問題進行了探討；另一方面著重闡述了目前較為流行的三種主要方法，包括基于現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估、基于EVA的企業(yè)價值評估、基于價格比率的企業(yè)價值評估等方法的基本原理和應(yīng)用程序，同時引入相應(yīng)的案例，以進一步掌握這三種方法的應(yīng)用。
第三板塊：企業(yè)價值評估應(yīng)用。本板塊是對以上企業(yè)價值評估理論和技術(shù)的拓展應(yīng)用，主要圍繞我國企業(yè)價值評估中的熱點問題，探索了特殊情形的企業(yè)價值評估、國有企業(yè)改制中的企業(yè)價值評估、企業(yè)價值管理與企業(yè)價值評估等三個專題。
《企業(yè)價值評估》教材在體系構(gòu)建、內(nèi)容闡述和形式設(shè)計方面將體現(xiàn)以下特色：
第一，系統(tǒng)性。本教材提出了一個相對完善的適用于我國國情的企業(yè)價值評估理論與方法體系，包括企業(yè)價值評估基礎(chǔ)、企業(yè)價值評估實務(wù)和企業(yè)價值評估應(yīng)用三大板塊，體現(xiàn)了基礎(chǔ)與應(yīng)用相結(jié)合、理論與實際相聯(lián)系。
第二，基礎(chǔ)性。本教材不搞“大而全”，避免“面面俱到”，而是以中國資產(chǎn)評估協(xié)會于2005年初的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》以及其他相關(guān)制度規(guī)范為依據(jù)，強調(diào)企業(yè)價值評估基本概念、基本方法、基本原理和基本流程的介紹。
論文摘要：本文在初步探討并購含義及價值評估意義的畢牛，介紹了四種并購中評括目標(biāo)企業(yè)價值的方法，也括成本法、市場法、協(xié)同效益價值法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。
公司并購是公司兼并和收購的總稱，它是市場經(jīng)濟的產(chǎn)物，也是市場經(jīng)濟發(fā)展的必然要求。企業(yè)按照自愿、有償?shù)脑瓌t，兼并收購其他企業(yè)，既是一種重要的投資行為，也是實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的一種重要途徑，更是實現(xiàn)企業(yè)資源在全社會范圍內(nèi)重新配置的重要手段。
企業(yè)并購的目的是實現(xiàn)價值創(chuàng)造，企業(yè)并購中價值創(chuàng)造的形式主要有以下幾種:一是并購被市場低估的企業(yè)，通過整合包裝，變現(xiàn)其應(yīng)有價值;二是發(fā)現(xiàn)企業(yè)的潛在價值，通過并購，尋求優(yōu)勢互補，實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，達到“1 +1 >2”的價值增值目的;三是通過并購實現(xiàn)市場和規(guī)模效應(yīng)，增強并購方企業(yè)的市場主導(dǎo)力，提高其盈利能力，實現(xiàn)價值創(chuàng)造?？梢钥闯觯瑑r值概念貫穿于企業(yè)并購始終，價值評估則是首要環(huán)節(jié)，是實現(xiàn)價值創(chuàng)造和增值的基礎(chǔ)，也是并購成敗與否的重要影響因素。因此，如何評估企業(yè)價值成為企業(yè)并購理論需要不斷探討的問題。本文主要討論了企業(yè)并購中價值評估的四種方法，希望對讀者有所啟發(fā)。
一、成本法
成本法適用于擁有較多有無形資產(chǎn)，且資產(chǎn)價值比較容易確定的目標(biāo)公司，通過確定目標(biāo)公司凈資產(chǎn)來評估目標(biāo)公司價值的方法。成本的選擇有三類:賬面價值、重置成本和清算價值。
賬面價值是會計上的概念，它等于總資產(chǎn)減去總負(fù)債后的凈額，在會計中，許多資產(chǎn)都是以歷史成本人賬。因此，此時的賬面價值實質(zhì)上是凈資產(chǎn)的歷史成本。采用賬面價值法評估企業(yè)價值時常采用如下公式:
企業(yè)價值=凈資產(chǎn)賬面價值x(1十調(diào)整系數(shù))
這種方法操作簡單，易于理解，但是不能反映企業(yè)的實際獲利能力，會計估計和會計政策的選擇，存在很大的主觀性和可操作空間，會對資產(chǎn)的帳面價值產(chǎn)生重大影響，進而影響企業(yè)價值評估結(jié)果。
重置成本是以目標(biāo)企業(yè)的各項實體資產(chǎn)為價值評估單位，以單項資產(chǎn)的全新重置成本為評估基礎(chǔ)，以資產(chǎn)存在實體性貶值、功能性貶值和經(jīng)濟性貶值為理論基礎(chǔ)，采用如下公式確定各單項資產(chǎn)的價值:
單項資產(chǎn)的評估價值=重置成本一實體性貶值一功能性貶值一經(jīng)濟性貶值
企業(yè)的評估價值=e單項資產(chǎn)的評估價值
以重置成本為基礎(chǔ)評估企業(yè)價值，方法簡單易懂，但是三項貶值的確定則需要很多專業(yè)判斷，需要利用大量專家的工作。因此，這種方法評估評估成本可能較高，更適用于專業(yè)性較強的資產(chǎn)的評估。
二、市場法
市場法又稱為市場比較法，是指通過與市場上相同或相似的企業(yè)進行比較、修正來評估目標(biāo)企業(yè)價值的方法。采用市場法進行目標(biāo)公司價值評估，評估結(jié)果準(zhǔn)確與否，主要取決于選擇于兩個方面:一是選擇可比公司的可比性強弱，可比性強，準(zhǔn)確性就高;二是選擇的比較指標(biāo)反映目標(biāo)企業(yè)價值的程度，指標(biāo)越能體現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)價值，評估價值的準(zhǔn)確性越高;三是調(diào)整系數(shù)越科學(xué)，就越能夠縮小評估誤差。采用比較法確定企業(yè)價值的基本模型如下:
v:目標(biāo)企業(yè)價值;
x;目標(biāo)企業(yè)可觀測變量;
v,:可比企業(yè)價值;
x,:可比企業(yè)可觀測變量。
v:可以是市場價值，或者是公允的交易價格，x，可以是每股收益、資源儲量、客戶量、凈資產(chǎn)的賬面價值、同類機器臺數(shù)等可比指標(biāo)，x是口標(biāo)企業(yè)的相應(yīng)指標(biāo)。
這種方法所依據(jù)的一個特有假設(shè)前提是，評估對象v:與x，的比例與可比企業(yè)的v與x的比例相同。因此，在實際應(yīng)用時，挑選與企業(yè)價值v具有高相關(guān)性的評價指標(biāo)x成為價值評估的一個關(guān)鍵步驟。一般而言，x的選取應(yīng)與資產(chǎn)的價值存在著因果關(guān)系。調(diào)整系數(shù)可以根據(jù)根據(jù)影響企業(yè)價值的非重要因素存在的差別確定。
市場法中所采用的指標(biāo)和參數(shù)都比較容易獲得，在一定程度上更加接近現(xiàn)實，市場價值的引人，涵蓋了宏觀環(huán)境、行業(yè)環(huán)境等股值信息，調(diào)整系數(shù)的引人則能否反映企業(yè)管理效率、資源察賦等差異。市場法是一種比較科學(xué)全面的企業(yè)價值評估方法。但是這種方法對市場的有效性要求較高，選擇可比公司、設(shè)置代表性指標(biāo)也有一定難度。
三、協(xié)同效益價值法
權(quán)重法的理論前提是，企業(yè)并購能夠產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)、實現(xiàn)優(yōu)勢互補，提高企業(yè)整體價值。權(quán)重法的基本思想是把并購和被并購企業(yè)看成一個整體，通過測算整體企業(yè)價值，再根據(jù)兩個企業(yè)凈資產(chǎn)各自占整體企業(yè)凈資產(chǎn)的比重來確定目標(biāo)企業(yè)價值。估值模型如下:
凈資產(chǎn)的確定可以由合并雙方的財務(wù)報表計算獲取，合并后企業(yè)整體價值則需要假設(shè)企業(yè)能夠產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，然后估算得出企業(yè)整體價值。
權(quán)重法適用于以實現(xiàn)優(yōu)勢互補、產(chǎn)生協(xié)同效益為目的企業(yè)并購定價。這種定價的基本思想是，目標(biāo)企業(yè)單獨的價值不代表并購價值，其真正價倩在于并購后所產(chǎn)生協(xié)同效益時的價值。因此，目標(biāo)企業(yè)價值取決于并購后企業(yè)整體的價值。但是，這種方法存在著很大的局限性。首先，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)只是并購的目的，并購后能否產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)、協(xié)同效應(yīng)的效果都存在重大的不確定性，其次，并購后企業(yè)整體的價值也難以確定，因為涉及太多的主觀估計和不確定因素，這會使計算結(jié)果的科學(xué)性大打折扣。但是，權(quán)重法的引人為我們指明了一條重新審視目標(biāo)企業(yè)價值，挖掘目標(biāo)企業(yè)潛在價值的思路，值得我們?nèi)ニ伎己腕w會。
在現(xiàn)實的并購實踐中，并購雙方都可以運用這種方法。從并購方來說，如果能夠認(rèn)識到目標(biāo)企業(yè)能夠帶來協(xié)同效應(yīng)的潛在價值，則有利于減少誤據(jù)并購方案的風(fēng)險。從目標(biāo)企業(yè)來說，如果能夠從產(chǎn)生協(xié)同效益的角度去認(rèn)識自身價值，或許可以提高自己的談判能力，避免賤賣白己所帶來的損失。因此，這種方法的積極意義應(yīng)該大于其消極因素。
四、現(xiàn)金流折現(xiàn)法
現(xiàn)金流折現(xiàn)法是從企業(yè)價值的實質(zhì)出發(fā)，從未來現(xiàn)金流量和風(fēng)險兩個緯度綜合考慮目標(biāo)企業(yè)價值。企業(yè)并購是并購方并購目標(biāo)企業(yè)的凈資產(chǎn)而不是總資產(chǎn)。因此，在并購中，用現(xiàn)金流折現(xiàn)法評估的是目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益價值或者說公司價值，而不是實體價值?；诖耍F(xiàn)金流折現(xiàn)法模型如下:
并購企業(yè)價值二并購公司預(yù)測期歸屬于股東的現(xiàn)金流量現(xiàn)值+預(yù)測期后的現(xiàn)金流量現(xiàn)值
在應(yīng)用這種方法評估目標(biāo)企業(yè)價值時，需要關(guān)注企業(yè)所處的行業(yè)特點以及企業(yè)自身的生命周期。行業(yè)不同、企業(yè)所處的生命周期階段不同，企業(yè)所產(chǎn)生現(xiàn)金流的特點也就各異。折現(xiàn)率的選擇則需要綜合考慮資金成本、風(fēng)險、其他投資機會等因素。
關(guān)鍵詞：企業(yè) 價值評估 DCF
企業(yè)價值評估，是指對評估基準(zhǔn)日特定目的下的企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行分析、估算。企業(yè)價值評估在企業(yè)經(jīng)營決策中極其重要，能夠幫助管理當(dāng)局有效改善經(jīng)營決策。價值評估可以用于投資分析、戰(zhàn)略分析和以價值為基礎(chǔ)的管理；可以幫助經(jīng)理人員更好地了解公司的優(yōu)勢和劣勢。企業(yè)價值評估方法選擇合適與否對企業(yè)價值判斷具有重要的作用。
一、企業(yè)價值評估方法選擇
（一）企業(yè)價值評估方法類別、原理及使用范圍
1.成本法
（1）原理
成本法是指在被評估資產(chǎn)現(xiàn)時重置成本的基礎(chǔ)上，扣減其各項損耗價值，從而確定被評估資產(chǎn)價值的方法。
被評估資產(chǎn)評估值=重置成本-實體性貶值-功能性貶值-經(jīng)濟性貶值。
（2）適用范圍
原則上說，對于一切以資產(chǎn)重置、補償為目的的資產(chǎn)業(yè)務(wù)都適用。具體而言，除單項資產(chǎn)和特殊用途資產(chǎn)外，對于那些不易計算未來收益的特殊資產(chǎn)及難以取得市場參照物的資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)都可用此法進行評估。
2.市場法
（1）原理
市場法是按所選參照物的現(xiàn)行市場價格，通過比較被評估資產(chǎn)與參照資產(chǎn)之間的差異并加以量化，以調(diào)整后的價格作為資產(chǎn)評估價值。
（2）適用范圍
只適用于以市場價值為基礎(chǔ)的資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)。只要滿足市場法的3個前提條件就可以運用市場法。但下列情況不宜采用市場法：（1）因資產(chǎn)具有特定用途或性質(zhì)特殊，很少在公開市場出售，以致沒有公開市場價格的資產(chǎn)，如專用機器設(shè)備，或無法重置的特殊設(shè)備都不宜采用市場法；（2）對于大多數(shù)無形資產(chǎn)而言，因其具有保密性、不確定性及不可重復(fù)性等特點，所以其交易價格資料往往不對外公開，評估人員無法收集其價格資料，因此不宜采用市場法。
3.收益法
（1）原理
收益法是通過預(yù)測被評估資產(chǎn)的未來收益并將其折現(xiàn)，以各年收益折現(xiàn)值之和作為資產(chǎn)的評估價值，是以資產(chǎn)未來收益的折現(xiàn)值作為計價尺度。
（2）適用范圍
一般適用于企業(yè)整體價值的評估，或者能夠預(yù)測未來收益的單項資產(chǎn)或者無法重置的特殊資產(chǎn)的評估活動，如企業(yè)整體參與的股份經(jīng)營、中外合作、中外合資、兼并、重組、分立、合并均可以采用收益法。此外，可以單獨計算收益的房地產(chǎn)、無形資產(chǎn)也可以應(yīng)用此法。
（二）不同評估方法的選擇
1.符合以下條件的評估項目一般選擇成本法：
a.被評估資產(chǎn)的實體特征、內(nèi)部結(jié)構(gòu)及其功能必須與假設(shè)的重置全新資產(chǎn)具有可比性；
b.應(yīng)當(dāng)具備可利用的歷史資料。成本法的應(yīng)用是建立在歷史資料的基礎(chǔ)上的，如復(fù)原重置成本的計算、成新率的計算等，要求這些歷史資料可以收集；
c.形成資產(chǎn)價值的各種損耗是必要的；
d.被評估資產(chǎn)必須是可以再生的或者是可以復(fù)制的。被評估資產(chǎn)能夠繼續(xù)使用并且在持續(xù)使用中為潛在所有者或控制者帶來經(jīng)濟利益。
2.符合以下條件的評估項目一般選擇市場法：
a.有一個充分發(fā)育活躍的資產(chǎn)市場；
b.公開市場上存在在功能、面臨的市場條件上與被評估資產(chǎn)可比的資產(chǎn)及交易活動（參照物），且參照物成交時間與評估基準(zhǔn)日時間間隔不長。參照物與被評估資產(chǎn)可比的指標(biāo)、技術(shù)參數(shù)等資料是可以收集到的。
c.參照物的基本數(shù)量至少為3個，參照物成產(chǎn)成交價格必須真實，參照物成交價應(yīng)是正常交易的結(jié)果，參照物與被評估資產(chǎn)之間大體可替代。
3.符合以下條件的評估項目一般選擇收益法：
a.被評估資產(chǎn)未來預(yù)期收益可以預(yù)測并可以用貨幣計量。要求被評估資產(chǎn)與其經(jīng)營收益之間存在著較為穩(wěn)定的比例關(guān)系。
b.資產(chǎn)的擁有者獲得預(yù)期收益所承擔(dān)的風(fēng)險也是可以預(yù)測并可以用貨幣計量。
c.被評估資產(chǎn)預(yù)期獲利年限可以預(yù)測。
（三）高科技企業(yè)特點及價值評估方法選擇
1.高科技企業(yè)的特點
（1）高科技企業(yè)中無形資產(chǎn)的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于有形資產(chǎn)，而無形資產(chǎn)的評估對有形資產(chǎn)較為困難。作為知識密集型企業(yè)，高科技企業(yè)主要以技術(shù)、專利、商譽、科研人員的創(chuàng)新能力等無形資產(chǎn)為價值核心，無形資產(chǎn)的重要性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過有形資產(chǎn)與實物資產(chǎn)。同時，由于其自身的不可復(fù)制性以及不確定性，無形資產(chǎn)的評估成為高科技企業(yè)價值評估的重點。
（2）高科技企業(yè)在市場中很難找到具有可比性的企業(yè)。由于高科技千差萬別，一般很難找到行業(yè)、技術(shù)、規(guī)模環(huán)境及市場都相當(dāng)且可比的企業(yè)，這會給評估師利用可比企業(yè)信息進行企業(yè)價值評估帶來更大的難度。
（3）高科技企業(yè)的收入確認(rèn)方面還存在問題。由于高科技企業(yè)產(chǎn)品銷售和服務(wù)的特殊性可能導(dǎo)致賬面收入與實際收入不符，從而在評估時對企業(yè)歷史或現(xiàn)有的收入進行確認(rèn)增加了難度。
（4）高科技企業(yè)的不確定性太大，對風(fēng)險缺乏有效測量，難以估計企業(yè)的未來收益，即使進行估計，主觀因素也占據(jù)著主導(dǎo)地位，這也是高科技企業(yè)價值評估的一個重要特點。
2.高科技企業(yè)價值評估的方法選擇
（1）采用期權(quán)定價法對初創(chuàng)期企業(yè)進行價值評估
初創(chuàng)企業(yè)資產(chǎn)基本不能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流量，完全由專利或?qū)Ｓ屑夹g(shù)期權(quán)組成是期權(quán)定價法應(yīng)用的特例。初創(chuàng)期企業(yè)往往是沒有取得銷售收入或銷售收入比例很小的企業(yè)，凈現(xiàn)金流量為負(fù)，以單一的技術(shù)及產(chǎn)品為主，可采用期權(quán)定價模型進行評估。
（2）取得一定銷售收入、但凈現(xiàn)金流不一定為正的企業(yè)，可將研發(fā)費用資本化，采用凈利潤法評估
在一般的會計處理中，自創(chuàng)無形資產(chǎn)研發(fā)費用一般作為管理費用列支，在形成無形資產(chǎn)之前不作資本化處理。高科技企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新能力（科研機構(gòu)、持續(xù)投入等）是企業(yè)獲利能力延續(xù)保證。研發(fā)費用應(yīng)視為為取得未來收益所進行的投資，將其作為長期投資，直接進行資本化，在適當(dāng)?shù)哪晗迌?nèi)攤銷，計算出當(dāng)期凈利潤，這樣有利于估測企業(yè)利潤增長趨勢。
（3）對實現(xiàn)凈現(xiàn)金流為正、較為成熟的高科技企業(yè)，凈現(xiàn)金流貼現(xiàn)法仍是較為適用的
凈現(xiàn)金流貼現(xiàn)法符合資產(chǎn)經(jīng)營中不斷追加投資和回收投資的動態(tài)過程，比較真實的模擬企業(yè)在未來經(jīng)營中收益的實現(xiàn)途徑和過程。該方法對于凈現(xiàn)金流為負(fù)的企業(yè)評估誤差較大。
3.降低高科技企業(yè)價值評估風(fēng)險的主要途徑
（1）根據(jù)高科技企業(yè)所處階段，選擇合適的評估方法。
（2）對高科技企業(yè)估值模型進行修正如對研究開發(fā)費用的調(diào)整、利用收入指標(biāo)如價格銷售比模型、修正的市盈率模型等。
二、DCF估值方法講解
（一）DCF估值方法簡介
DCF估值方法又叫做現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型，是由美國西北大學(xué)阿爾弗雷德?拉巴波特于1986年提出，目前應(yīng)用極為廣泛?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法原理是通過評估未來的現(xiàn)金流和其風(fēng)險，并把風(fēng)險評估納入分析，然后找到現(xiàn)金流的現(xiàn)存價值，來完成現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。
（二）DCF估值模型的建立
該模型是依據(jù)未來收益折現(xiàn)法建立的。模型公式為：
V=Ci/（1+r）i + Cj×（1+g）/（r-g）/ （1+r）j （i=1，2，3……n，j=n）
其中，V 是企業(yè)的評估價值，Ci為公司第i年自由現(xiàn)金流量，r為預(yù)定折現(xiàn)率，g為公司的永續(xù)增長率。r是由加權(quán)平均資本即WACC確定，g是根據(jù)行業(yè)未來發(fā)展前景結(jié)合本公司的實際情況確定，Ci根據(jù)公司的財務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)確定。
1.r的確定
r=WACC=KiWi+KeWe
其中Ki 、Ke分別為債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本，Wi 、We分別為債務(wù)資本和權(quán)益資本在公司長期資本結(jié)構(gòu)中的比率。
（1）Wi、We的確定
Wi=有息債務(wù)/（有息債務(wù)+公司所有者權(quán)益）
We=公司所有者權(quán)益/（有息債務(wù)+公司所有者權(quán)益）
（2）Ki的確定
Ki= Kd×（1-T），其中T為企業(yè)所得稅稅率，Kd為債務(wù)的稅前成本。
Kd=KdlWdl+KdsWds，其中Kdl、Kds分別為長、短期債務(wù)的資本成本，Wdl、Wds分別為長、短期債務(wù)占的比重。
（3）Ke的確定
Ke=Rf +β×（Rm-Rf），其中Rf為市場無風(fēng)險收益率，Rm為市場預(yù)期收益率，β為某一股票的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)，β系數(shù)值為所考察股票的收益與整個市場股票組合M收益的協(xié)方差和M收益的方差之比，整個股票市場收益的β值等于1。
如果某一股票的β系數(shù)大于1，表示其收益的波動幅度大于整個市場收益的波動幅度，因而其風(fēng)險也大于整個市場的風(fēng)險水平；如果它的β值小于1，表示其收益的波動幅度小于市場收益的波動幅度，風(fēng)險水平也低于整個市場的風(fēng)險水平。
2.g的確定
g為公司的永續(xù)增長率，在穩(wěn)定狀態(tài)下，公司的銷售收入增長率與永續(xù)增長率是相同的。根據(jù)競爭均衡理論，后續(xù)期的銷售收入增長率大體等于宏觀經(jīng)濟的名義增長率。如果不考慮通貨膨脹因素，宏觀經(jīng)濟的增長率大多在2%-6%之間。
3.自由現(xiàn)金流量Ci的確定
Ci=凈利潤Ci1+折舊Ci2+攤銷Ci3+利息Ci4-資本支出Ci5-凈營運資本增加額Ci6
利潤表是根據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制原則來編制的，因此在計算自由現(xiàn)金流量時要加上計算凈利潤時已扣除但實際上并沒有資金流出的折舊、攤銷；財務(wù)費用一般為債務(wù)利息，屬于籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，它減少了凈利潤，而不減少經(jīng)營活動現(xiàn)金流量，所以計算自由現(xiàn)金流量時應(yīng)當(dāng)從凈利潤中加回；資本支出是投資廠房、機器設(shè)備等耐用品所需的支出，計算自由現(xiàn)金流量時要扣除；凈營運資本增加額是公司增加的投資，在計算自由現(xiàn)金流量時要扣除。
（三）DCF估值模型構(gòu)架圖
（四）附錄 相關(guān)參數(shù)確定依據(jù)
1.Rf一般采用相對應(yīng)期限國債的收益來估計無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率。
2.Rm一般采用證券市場平均凈資產(chǎn)收益率。
3.β=COV（Ri，Rm）/σ2（Rm），其中COV（Ri，Rm）為股票i的收益率Ri與市場組合收益率Rm的協(xié)方差，σ2（Rm）為市場組合收益率的方差，COV（Ri，Rm）=E{[Ri- E（Ri）]*[Rm- E（Rm）]}， σ2（Rm）= E{[Rm- E（Rm）]2}。
參考文獻：
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內(nèi)容摘要：價值評估是一種“分析”方法，要通過符合邏輯的分析來完成?？茖W(xué)的分析來源于充分的理解，而充分的理解建立在正確的概念框架基礎(chǔ)上。文章首先介紹了公司估值的概念，其次對一般的價值評估原理進行簡要介紹，特別對相對估值方法的模型進行了分析，最后以實證來進一步檢驗股票相對估值法理論。
關(guān)鍵詞：股票估值 相對估值法 市盈率模型
在引入估值方法的概念之前，本文先對企業(yè)價值評估的意義加以闡釋。企業(yè)價值評估簡稱價值評估或企業(yè)估值，目的是分析和衡量一個企業(yè)或一個經(jīng)營單位的公平市場價值，并提供有關(guān)信息以幫助投資人的管理當(dāng)局改善決策。
價值評估是一種“分析”方法，要通過符合邏輯的分析來完成?？茖W(xué)的分析來源于充分的理解，充分的理解建立在正確的概念框架基礎(chǔ)之上。企業(yè)價值評估涉及大量的信息，有了合理的概念框架，可以指導(dǎo)評估人正確選擇模型和有效地利用信息。因此，必須正確理解企業(yè)價值的有關(guān)概念。如果不能全面地理解價值評估原理，隨意套用模型是不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)摹?/p>
價值評估模型分類
應(yīng)用較廣泛的估值方法很多，但總的來說可分為兩大流派：內(nèi)在價值法和相對價值法。另外一些學(xué)者根據(jù)因素分析和計量統(tǒng)計衍生出的估值方法，主要包括信息觀估值理論、計量觀估值理論和期權(quán)估值理論等。下面主要介紹內(nèi)在價值法與相對價值法。
（一）內(nèi)在價值法
內(nèi)在價值法亦稱貼現(xiàn)法，主要包括公司貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（DCF）、現(xiàn)金分紅折現(xiàn)法（DDM），該理論最早可以追溯到艾爾文·費雪（Irving Fisher）的資本價值理論。費雪在其1906年的著作《資本與收入的性質(zhì)》（The Nature of Capital and Income）中，完整地論述了收入與資本及價值的關(guān)系。他認(rèn)為資本能帶來一系列的未來收入，因而資本的價值實質(zhì)上就是未來收入的貼現(xiàn)值。從估值原理的角度來看，相對估值法反映的是市場供求決定的股票價格，而內(nèi)在價值法體現(xiàn)的是內(nèi)在價值決定價格—即先通過對企業(yè)估值，然后根據(jù)股份的大小估算出股票的價值。
（二）相對估值法
相對估值法亦稱可比公司法，是指對股票進行估值時，對可比較的或者有代表性的公司進行分析，特別要關(guān)注有著相近業(yè)務(wù)公司的新近發(fā)行以及相似規(guī)模的其他公司的首次公開發(fā)行，以獲得估值基礎(chǔ)。主承銷商審查可比較的發(fā)行公司的初次定價和它們的二級市場表現(xiàn)，然后根據(jù)發(fā)行公司的特質(zhì)進行價格調(diào)整，為新股發(fā)行進行估價。在運用可比公司法時，可以采用比率指標(biāo)進行比較，比率指標(biāo)包括P/E（市盈率）、P/ B （市凈率）、P/S（市銷率）、EV/ EBITDA （企業(yè)價值與利息、所得稅、折舊、攤銷前收益的比率）等。其中比較常用的比率指標(biāo)是市盈率和市銷率。下文著重就相對估值法模型進行介紹。
相對估值法模型
（一）市盈率估價法（P/E）
市盈率P/E一般表示為：
（1）
在諸多相對估值法中，市盈率估值法是使用頻率最高的。優(yōu)點如下：它是一個將股票價格與當(dāng)前公司盈利狀況聯(lián)系在一起的一種直觀的統(tǒng)計比率；對大多數(shù)股票來說，市盈率易于計算并容易得到，這使得股票之間的比較變得較為簡單；它能作為公司其他一些重要特征（包括風(fēng)險性與成長性）的代表。
但是在使用P/E進行估價時存在以下問題：首先，當(dāng)每股收益為負(fù)值時，市盈率是沒有什么意義的；其次，公司收益的波動常會引起市盈率在不同時期出現(xiàn)戲劇性的變動。對周期性公司而言，盈利水平隨著整個宏觀經(jīng)濟狀況的變動而變動，但價格反映的卻是投資者對公司未來的預(yù)期。因此，一家周期性公司的市盈率在經(jīng)濟衰退期會處于頂峰，而在經(jīng)濟繁榮期會處于谷底，這種情況并不罕見；最后，在缺乏未來成長性、收益不確定性的正確預(yù)測條件下，市盈率只是從相對盈利性角度對可比公司進行比較的一個指標(biāo)或參數(shù)，最多是相對價值所依賴的價值尺度之一，市盈率法必須和其他方法結(jié)合使用。
（二）市凈率估值法（P/B）
市凈率P/B一般表示為：
（2）
市凈率估值法的使用頻率也較高，這主要是由于P/B比例在使用中具有如下優(yōu)點：帳面價值提供了一個對價值的相對穩(wěn)定和直觀的量度，投資者可以將其作為與市場價格比較的依據(jù)； P/B提供了一種合理的跨公司的比較標(biāo)準(zhǔn)；即使是盈利為負(fù)，從而無法使用P/E進行估價的公司也可以使用P/B比率進行估價；對于非持續(xù)經(jīng)營的公司，也較適用于用帳面價值進行估價；因為每股帳面價值比EPS更穩(wěn)定，當(dāng)EPS過高、過低或變動性較大時，P/B比P/E更有現(xiàn)實意義。
但市凈率在使用中也存在一定的局限性：由于會計計量的局限，一些對企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營而言比較重要的資產(chǎn)沒有確認(rèn)入帳，比如說商譽、人力資源等；當(dāng)公司在資產(chǎn)負(fù)債上存在顯著的差異時，作為一個相對值，P/B可能會對信息使用者有誤導(dǎo)作用；多數(shù)國家的會計制度規(guī)定，資產(chǎn)的帳面價值等于最初的購買價格減去折舊。由于通貨膨脹及技術(shù)進步，可能使得帳面價值對市場價值存在較大的背離，這將使得各公司之間的P/B缺乏可比性。
（三）市銷率估值法（P/S）
市銷率P/S一般表示為：
（3）
市盈率（P/E）和市凈率（P/B）是估價中最常用的兩個比率。然而，近年來，分析家越來越多地轉(zhuǎn)向使用市銷率（P/S）進行估價。和其他估值比率一樣，市銷率在使用方面也存在一定的優(yōu)點和局限性。
優(yōu)點： P/E和P/B為負(fù)值時會變得毫無意義，而P/S估價法不存在上述問題；與利潤和帳面價值不同，銷售收入不受折舊、存貨和非經(jīng)常性支出所采用的會計政策的影響；它比較穩(wěn)定，不像P/E那樣易變動；在檢驗公司定價政策和其他一些戰(zhàn)略決策變化所帶來的影響方面，它是一個比較便利的工具；收入確認(rèn)會計政策也可能受到人為的操縱。
局限性：價格/銷售收入乘數(shù)的分母是銷售收入，銷售收入位于利潤表的頂端，換言之，該乘數(shù)可能會因為無法識別各個公司在成本控制、利潤等方面的差別，而導(dǎo)致錯誤的評價。尤其是當(dāng)使用該乘數(shù)對有著負(fù)利潤和負(fù)帳面值的處境艱難的公司進行估價時。所以分析師不能僅僅依靠價格/銷售收入乘數(shù)對公司進行評價和比較，而是需要結(jié)合價格/收益乘數(shù)、價格/股權(quán)自由現(xiàn)金流乘數(shù)等指標(biāo)綜合判斷。
應(yīng)用實證分析
通過上述理論分析，本文以上市公司長信科技（300088）為例，采用較常用的市盈率估值模型對其進行估價。
長信科技系2000年4月10日成立的中外合資高新技術(shù)企業(yè)，2006年1月整體變更為蕪湖長信科技股份有限公司，目前公司注冊資本為人民幣9400萬元。長信科技自成立以來一直從事高技術(shù)含量和高附加值的電子顯示材料—ITO導(dǎo)電膜玻璃的研發(fā)生產(chǎn)經(jīng)營。
主營業(yè)務(wù)：生產(chǎn)、銷售各種規(guī)格的超薄玻璃、ITO導(dǎo)電膜玻璃和其他高科技薄膜產(chǎn)品；真空應(yīng)用技術(shù)咨詢、服務(wù)；相關(guān)配套設(shè)備、零配件及原輔材料（國家限制、禁止類產(chǎn)品及有專項規(guī)定的產(chǎn)品除外）生產(chǎn)銷售。所屬行業(yè)：電子元器件制造業(yè)。
長信科技于2010年5月26日在深圳證券交易所上市，該企業(yè)首發(fā)股數(shù)為3150萬股，首發(fā)價格為24元，上市首日收盤價為36.12元。
下文根據(jù)市盈率模型進行估價：
首先，要選擇電子元器件行業(yè)內(nèi)與長信科技相近的股票，選擇的依據(jù)為股票的驅(qū)動因素。在市盈率模型中，驅(qū)動因素有增長潛力、股利支付率和風(fēng)險（股權(quán)資本成本的高低與其風(fēng)險有關(guān)），其中主要的驅(qū)動因素為增長潛力。為了反映增長潛力這一主要驅(qū)動因素，本文選擇每股凈資產(chǎn)增長率及貝塔值作為篩選股票的標(biāo)準(zhǔn)。貝塔值為衡量個股與市場相對風(fēng)險的指標(biāo)，若貝塔值大于1，則個股風(fēng)險大于市場風(fēng)險，其收益也相對較高，一般被稱為進攻型證券；同理，貝塔值小于1的證券被稱為防守型證券，貝塔值等于1的證券被稱為中立型證券。本文根據(jù)長信科技的每股凈資產(chǎn)增長率與貝塔值來選擇行業(yè)內(nèi)相似的股票：長信科技的每股凈資產(chǎn)增長率約為4.87%；由長信科技的招股說明書，“隨著國內(nèi)平板顯示行業(yè)的發(fā)展，特別是國家對打造平板顯示產(chǎn)業(yè)鏈的高度重視，平板顯示行業(yè)的關(guān)鍵基礎(chǔ)材料得以快速發(fā)展，公司亦隨之持續(xù)快速發(fā)展”，筆者認(rèn)為長信科技屬于進攻型證券，貝塔值估計為大于1。根據(jù)以上兩個指標(biāo)，從電子元器件行業(yè)選出萊寶高科等13只股票作為參考股票，具體情況見表1。
其次，根據(jù)上述數(shù)據(jù)，計算得到行業(yè)內(nèi)市盈率平均值為59.94，由長信科技的招股說明書數(shù)據(jù)，長信科技的每股收益EPS為0.64元。根據(jù)式（1），長信科技的估價為59.94*0.64=38.36（元）。
結(jié)論及思考
IPO抑價（IPO underpricing）現(xiàn)象是指首次公開發(fā)行的股票上市后（一般指第一天）的市場交易價格遠(yuǎn)高于發(fā)行價格，發(fā)行市場與交易市場出現(xiàn)了巨額的價差，導(dǎo)致首次公開發(fā)行存在較高的超額收益率。根據(jù)上述分析結(jié)果，長信科技的合理估值應(yīng)該在38.36元左右。而長信科技首發(fā)價格為24元，當(dāng)日最高成交價格為38元，最低價位35.13元，收盤價格為36.12元，存在IPO抑價現(xiàn)象 。首發(fā)當(dāng)天的走勢比較平穩(wěn)，股價在36.5元上下波動，故認(rèn)為市場對長信科技的估價與本文估價38.36元相差不大。長信科技首發(fā)當(dāng)日的分時走勢圖，見圖1。
至此，本文完成了對股票相對估值法的理論及實證分析。相對估值法作為一種實務(wù)界普遍使用的方法，存在簡單方便、容易使用等優(yōu)點。如對同期發(fā)行的中國農(nóng)業(yè)銀行使用市盈率模型進行估計：以銀行行業(yè)平均市盈率10作為農(nóng)行的市盈率，將其乘以農(nóng)行的每股收益0.25元，可以簡單地估計出農(nóng)行的發(fā)行價格。然而相對估值法存在諸多缺陷，如行業(yè)市盈率未必能代表公司特定的市盈率、每股盈利的計算存在被人為操縱的因素以及缺乏基礎(chǔ)分析的支持，容易導(dǎo)致對公司估值的偏離。正如本文在介紹市盈率模型缺點時所說，可以采用其他的估值方法如內(nèi)在價值法對相對估值法進行補充，以得到股票的最優(yōu)估值。
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摘 要 商業(yè)銀行的價值衡量和一般的企業(yè)不同,本文首先通過比較目前商業(yè)銀行的一些評估方法,然后提出商業(yè)銀行的價值創(chuàng)造模式,最后給出商業(yè)銀行的新的衡量式。
關(guān)鍵詞 商業(yè)銀行 價值創(chuàng)造 估值
近年來,隨著我國金融體制改革的深化,各種商業(yè)銀行紛紛登陸資本市場。銀行間合并、收購、資產(chǎn)出售重組等資本運作活動日益頻繁。因此商業(yè)銀行的價值進行評估是一個非常有意義的事情。鑒于商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)特殊性,值得我們尋求一個特殊的估值方法對它進行評估。
一、目前存在的一些商業(yè)銀行估值方法
1.股權(quán)現(xiàn)金流法
現(xiàn)金流貼現(xiàn)法根據(jù)對現(xiàn)金流量衡量的口徑和折現(xiàn)率的選取又可分為股利折現(xiàn)模型、股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型、企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型三種估價模型。就商業(yè)銀行價值評估而言,普遍認(rèn)為應(yīng)該采用股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。主要商業(yè)銀行的最主要資金來源是各類復(fù)雜的存款,從而使其資本成本的估算異常復(fù)雜。而對銀行負(fù)債的資本成本進行調(diào)整,同樣被認(rèn)為是很復(fù)雜的。使用股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型評估銀行價值就可以避免對債務(wù)成本的討論,可以使其更容易地應(yīng)用于商業(yè)銀行的價值評估;其次,商業(yè)銀行的主要收入是存貸利差,因此資本成本的確定還直接影響到對商業(yè)銀行現(xiàn)金流的判斷。
2.凈資產(chǎn)加商譽法
用商譽加上凈資產(chǎn)來評估企業(yè)的價值,是價值評估中的一種方法,商譽的正式定義是:能在未來期間為企業(yè)經(jīng)營帶來超額利潤的潛在經(jīng)濟價值,或一家企業(yè)預(yù)期的獲利能力超過可辨認(rèn)資產(chǎn)正常獲利能力的資本化價值。朱錫慶、黃權(quán)國(2004)認(rèn)為商業(yè)銀行的商譽有三個組成部分:銀行信譽、銀行客戶資源和銀行制度資源。他們認(rèn)為信譽是在長期經(jīng)營中積累起來的,歷史悠久的銀行一般信譽更好。因此,銀行的經(jīng)營時間的長短是衡量銀行信譽的一個重要指標(biāo)。企業(yè)客戶資源的數(shù)量與銀行貸款余額成正比。因此,可以用“貸款余額”和“存款余額”來衡量銀行擁有的信息存量。制度資源是一種知識資本,用其他業(yè)務(wù)收入的比重可以用來衡量銀行的制度資源。另外,還用不良貸款率衡量來銀行制度資源的另一個指標(biāo)。
3.剩余收益法
剩余收益法是“剩余收益”概念引出,他們認(rèn)為,股票的內(nèi)在價值應(yīng)等于股東權(quán)益賬面凈值與未來預(yù)期凈資產(chǎn)收益率扣除股東權(quán)益資金成本后的折現(xiàn)值之和,即:
上式中;BV0是估價日的資產(chǎn)負(fù)債表中的凈資產(chǎn);BVt-1 表示第t-1期凈資產(chǎn)賬面價值;r表示股東權(quán)益資金成本。ROEt表示第t期的凈資產(chǎn)收益率。
上述三種方法都有各自的側(cè)重點,股權(quán)現(xiàn)金流法是財務(wù)理論引用中比較普遍的方法,但是涉及到預(yù)測,主觀性較強,增加了很大的誤差。凈資產(chǎn)加商譽法認(rèn)為無形資產(chǎn)比重比較高,而且不用考慮未來價值預(yù)測,但在實證過程中,結(jié)果并不是很精確。剩余收益法應(yīng)用是基于各項財務(wù)數(shù)據(jù)的穩(wěn)定,但在我國這個高度發(fā)展的經(jīng)濟體,特別是中小商業(yè)銀行,在未來發(fā)展的空間上是無限的。最后,以上三種方法沒有體現(xiàn)銀行經(jīng)營的是高風(fēng)險,風(fēng)險對銀行的價值有巨大的影響作用,必須考慮風(fēng)險調(diào)整后的價值。
二、商業(yè)銀行的價值創(chuàng)造模式
銀行經(jīng)營的是貨幣,生存的關(guān)鍵是風(fēng)險。這決定了銀行價值創(chuàng)造模式必須對風(fēng)險給以足夠的重視,對風(fēng)險產(chǎn)生的損失要進行調(diào)整。因此,當(dāng)我們把EVA用于評估銀行價值創(chuàng)造能力時,必須對風(fēng)險產(chǎn)生的預(yù)期損失和非預(yù)期損失進行調(diào)整。銀行EVA的基本計算思路:銀行EVA=收入-資金成本-營運成本-預(yù)期損失-經(jīng)濟資本成本。式中,收入即銀行取得的利息與非利息收入;資金成本主要指銀行存款負(fù)債的成本;營運成本包括業(yè)務(wù)及管理費和營業(yè)稅金及附加。預(yù)期損失(EL)即銀行價值創(chuàng)造模式選擇基準(zhǔn)中的風(fēng)險成本調(diào)整項,可通過預(yù)期違約頻率(EDF)、違約損失率(LGD)和風(fēng)險敞口(AE)三者的乘積來計算,公式為:EL=EDF×LGD×AE ,其中EDF可通過外部評級、內(nèi)部評級或違約率模型求得;LGD 的大小與擔(dān)?；虻盅旱姆绞接嘘P(guān);AE與授信額度(COM)、已使用授信額度(OS)及違約提用比率(UGD)有關(guān),計算公式為:AE=OS+(COM-OS)×UGD 。式中的經(jīng)濟資本成本即銀行價值創(chuàng)造模式選擇基準(zhǔn)中的資本成本調(diào)整項,可通過經(jīng)濟資本(EC)與經(jīng)濟資本成本系數(shù)(WACEC)之積計算。經(jīng)濟資本是根據(jù)銀行的風(fēng)險(信用風(fēng)險、市場風(fēng)險、操作風(fēng)險)計量出來的;經(jīng)濟資本成本系數(shù)與銀行融資成本有關(guān), 不考慮稅收情況下的計算公式為:WACC=We×Re + Wd×Rd。式中We為權(quán)益資本占經(jīng)濟資本來源的比例,Re為權(quán)益資本要求的回報率;Rd為較低級別債務(wù)資本(債券)占經(jīng)濟資本來源的比例,Rd為較低級別債務(wù)資本要求的回報率。
通過剛才的分析我們知道銀行的價值創(chuàng)造計算有以下特點:
1.預(yù)期損失是銀行資產(chǎn)組合損失的統(tǒng)計平均值,從長期來看,是一種會真正產(chǎn)生的風(fēng)險成本。
2.銀行資本的主要作用是抵御風(fēng)險。
3.銀行經(jīng)濟資本的最終來源為股本和較低級別債務(wù)資本(債券),其他級別負(fù)債(存款)本質(zhì)上講是銀行的產(chǎn)品。
三、銀行的價值評估
通過上述的銀行價值創(chuàng)造模式的分析,不難發(fā)現(xiàn)銀行的價值評估更多考慮的是銀行的特殊業(yè)務(wù),經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整后才能把銀行的價值給出合理的計量,即股權(quán)價值:V=凈資產(chǎn)+ ,該式好處在于能夠根據(jù)影響銀行價值的驅(qū)動因素,比較準(zhǔn)確的預(yù)測未來的影響變量的預(yù)測值,從而比較合理估計銀行的價值;同時,通過比較EVA的影響因素大小,為銀行的價值最大化提供判斷依據(jù)。
參考文獻:
[1]蒂姆科勒.價值評估.電子工業(yè)出版社.2007.
【關(guān)鍵詞】 資產(chǎn)評估準(zhǔn)則; 準(zhǔn)則定位; 實施效果
中圖分類號：F233 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）36-0091-03
本次調(diào)查主要涉及業(yè)務(wù)最普遍、專業(yè)技術(shù)較復(fù)雜的《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――企業(yè)價值》、《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――機器設(shè)備》、《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――不動產(chǎn)》和《以財務(wù)報告為目的的評估指南（試行）》四項準(zhǔn)則。在各地資產(chǎn)評估協(xié)會的協(xié)助下，本次調(diào)查在當(dāng)?shù)刭Y產(chǎn)評估中介機構(gòu)廣泛展開，涉及不同規(guī)模的評估機構(gòu)，不同職務(wù)的評估人員，具有很強的代表性和科學(xué)性。本問卷調(diào)查共發(fā)放110份電子版問卷，回收102份，回收率為92.73%，問卷回答有效率為100%。
一、準(zhǔn)則執(zhí)行情況分析
為了真實反映評估從業(yè)人員對現(xiàn)有準(zhǔn)則的認(rèn)識、理解和執(zhí)行意愿，在問卷設(shè)計時并沒有直接詢問其在評估實踐中執(zhí)行準(zhǔn)則的情況，而是從準(zhǔn)則定位、準(zhǔn)則宣傳、準(zhǔn)則學(xué)習(xí)、評估人員對準(zhǔn)則的態(tài)度、認(rèn)識和滿意度，以及準(zhǔn)則具體操作要求的執(zhí)行情況等角度反映準(zhǔn)則的執(zhí)行情況。
（一）準(zhǔn)則定位合理，適度超前
對準(zhǔn)則定位及其體系的理解是評估人員執(zhí)行準(zhǔn)則的基本方面。調(diào)查顯示，82.35%的評估人員能基本理解準(zhǔn)則的定位及準(zhǔn)則間的相互關(guān)系。不同職務(wù)評估人員的理解程度，如圖1所示。有72.55%、84.31%、86.27%和70.59%的評估人員分別認(rèn)為企業(yè)價值、機器設(shè)備、不動產(chǎn)和以財務(wù)報告為目的的評估準(zhǔn)則原則性適中，準(zhǔn)則的定位科學(xué)合理，符合國際上的慣例。
另外，準(zhǔn)則在立足現(xiàn)實的基礎(chǔ)上能夠適度超前，能夠較好地把握評估的發(fā)展方向和趨勢。比如，準(zhǔn)則提出的運用多種評估方法、控股權(quán)溢價和少數(shù)股權(quán)折價、流動性和溢余資產(chǎn)等在一定程度上起到了引領(lǐng)評估行業(yè)可持續(xù)發(fā)展的作用。
（二）準(zhǔn)則的宣傳及推行力度尚可
調(diào)查顯示，認(rèn)為準(zhǔn)則的宣傳及推行力度尚可的評估人員占65.69%，22.55%的評估人員認(rèn)為宣傳、推行力度不夠，只有7.84%認(rèn)為足夠，另有1.96%的人員表示不清楚。據(jù)調(diào)查，評估人員一般是通過協(xié)會轉(zhuǎn)發(fā)的文件、后續(xù)教育培訓(xùn)和中評協(xié)網(wǎng)站這三個渠道了解評估準(zhǔn)則的。準(zhǔn)則的和宣傳主要依靠的是評估協(xié)會的力量，借助其他新聞媒體擴大宣傳的力度非常小，只有2.17%。
（三）評估人員學(xué)習(xí)準(zhǔn)則的積極性很高
準(zhǔn)則后，各地評估機構(gòu)都積極組織學(xué)習(xí)和討論，力求把握準(zhǔn)則的精髓，以有效指導(dǎo)評估實踐。調(diào)查顯示，有70.59%的人對評估準(zhǔn)則體系和各項準(zhǔn)則進行過系統(tǒng)的學(xué)習(xí)，20.59%的人對其大部分學(xué)習(xí)過?？梢姡u估人員對準(zhǔn)則的學(xué)習(xí)積極性還是很高的。
（四）評估人員對準(zhǔn)則的滿意度較高
對四項準(zhǔn)則滿意程度的調(diào)查顯示，有89.29%、94.10%、93.25%和92.98%的評估人員分別對企業(yè)價值評估準(zhǔn)則、機器設(shè)備評估準(zhǔn)則、不動產(chǎn)評估準(zhǔn)則和以財務(wù)報告為目的的準(zhǔn)則表示滿意?？梢姡捻棞?zhǔn)則的滿意程度還是很高的。企業(yè)價值評估準(zhǔn)則的滿意度相對較低些，這與企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)的復(fù)雜性有很大關(guān)系。其中，評估機構(gòu)的法定代表人（92.6%）、部門經(jīng)理（92.08%）和業(yè)務(wù)經(jīng)理（91.26%）對該準(zhǔn)則的滿意度比其他評估人員相對較高，管理層對準(zhǔn)則的接受和支持更能推動準(zhǔn)則的規(guī)范作用。
（五）準(zhǔn)則的執(zhí)行遵守情況較好
調(diào)查顯示，在執(zhí)行機器設(shè)備評估業(yè)務(wù)時，44.70%的評估人員完全遵照準(zhǔn)則執(zhí)行，51.29%的評估人員按照強制性的條款執(zhí)行，4.01%的評估人員按照利于自己的條款執(zhí)行，沒有人不執(zhí)行準(zhǔn)則。在執(zhí)行不動產(chǎn)評估業(yè)務(wù)時，46.72%的評估人員對于強制性的條款才予以執(zhí)行，43.25%的評估人員會完全遵照執(zhí)行，8.24%的評估人員有時執(zhí)行有時不執(zhí)行，0.69%的評估人員對利于自己的準(zhǔn)則執(zhí)行，1.10%的人員不清楚。
二、準(zhǔn)則實施的主要效果
（一）準(zhǔn)則的規(guī)范作用顯著
從總體上看，四項準(zhǔn)則都起到了明顯的規(guī)范作用。對于企業(yè)價值評估準(zhǔn)則，50.78%的評估人員認(rèn)為其規(guī)范作用很明顯，44.57%的人員認(rèn)為起到了一定的作用，從總體上為評估人員執(zhí)業(yè)提供了科學(xué)依據(jù)。對于不動產(chǎn)評估準(zhǔn)則，43.33%的評估人員認(rèn)為其規(guī)范作用很明顯，52.59%的評估人員認(rèn)為起到了一定的作用。比較系統(tǒng)的評估準(zhǔn)則可以使評估人員執(zhí)業(yè)有章可循，客戶也更愿意提供資料。
具體分析，不同職務(wù)的評估人員的看法不同。企業(yè)價值評估準(zhǔn)則的不同看法，如圖2所示。可見，越是評估一線人員越能感受到準(zhǔn)則的規(guī)范作用。
（二）執(zhí)業(yè)風(fēng)險明顯降低
資產(chǎn)評估從受托到收集市場信息、對被估資產(chǎn)狀況的勘察、對參照物的選取、評估方法擇定，直到評估報告的出具，是一個諸多要素相互交合的復(fù)雜過程。在這一過程中，由于評估人員對法律、法規(guī)及政策的把握以及執(zhí)業(yè)水平存在差異，在執(zhí)業(yè)過程中達不到專業(yè)標(biāo)準(zhǔn)就容易導(dǎo)致執(zhí)業(yè)風(fēng)險的產(chǎn)生。準(zhǔn)則的頒布使評估人員的專業(yè)判斷在準(zhǔn)則框架內(nèi)合理合法地執(zhí)業(yè)，減少了主觀性對評估過程的影響，大大降低了評估人員的執(zhí)業(yè)風(fēng)險。調(diào)查顯示，對于企業(yè)價值評估準(zhǔn)則和不動產(chǎn)評估準(zhǔn)則，分別有73.29%和91.91%的評估人員認(rèn)為嚴(yán)格執(zhí)行準(zhǔn)則可以降低執(zhí)業(yè)風(fēng)險。
（三）評估質(zhì)量與執(zhí)業(yè)水平明顯提高
準(zhǔn)則的頒布為評估人員執(zhí)行業(yè)務(wù)提供了統(tǒng)一的執(zhí)業(yè)依據(jù)，提供了科學(xué)的標(biāo)準(zhǔn)和全方位的指導(dǎo)，也成為有關(guān)監(jiān)管方進行有效監(jiān)管的統(tǒng)一尺度，推動了評估人員獨立、客觀、公正地執(zhí)業(yè)。在評估過程、評估程序以及評估報告方面，評估人員基本都能嚴(yán)格遵照準(zhǔn)則執(zhí)行，提高了行業(yè)的規(guī)范化水平和執(zhí)業(yè)質(zhì)量。調(diào)查顯示，對于企業(yè)價值和不動產(chǎn)評估準(zhǔn)則，分別有69.72%和74.57%的評估人員認(rèn)為可以提高評估質(zhì)量和執(zhí)業(yè)水平。
（四）社會各界給予較高評價
準(zhǔn)則頒布以來，中評協(xié)、地方協(xié)會及其他相關(guān)部門相繼舉辦了一系列的研討班、培訓(xùn)班，以加強評估界對各準(zhǔn)則的理解、貫徹和執(zhí)行，在業(yè)內(nèi)引起了廣泛的討論，得到了廣大評估人員的認(rèn)可和接受。與此同時，與評估行業(yè)相關(guān)的行業(yè)外人士對準(zhǔn)則的呼聲和期望也越來越大，其頒布有助于維護社會公平和公眾利益，有助于評估報告使用方正確理解評估行為、過程和結(jié)論，因此，社會各界對準(zhǔn)則都給予了較高的評價。
三、準(zhǔn)則實施的主要問題
（一）準(zhǔn)則執(zhí)行有一定難度
評估人員執(zhí)行不動產(chǎn)準(zhǔn)則遇到的最大難度是對準(zhǔn)則尚未完全掌握，占39.97%;其次是時間精力花費大，占29.77%;最后是委托方缺乏配合，占28.76%。其中4.52%的評估人員認(rèn)為準(zhǔn)則的“操作性差，不好執(zhí)行”，比如，準(zhǔn)則條款原則性較強;具體參數(shù)調(diào)整范圍沒有明確規(guī)定;準(zhǔn)則的第十六條和第十七條不好操作等。1.51%的評估人員認(rèn)為準(zhǔn)則中有些條文不明確，如準(zhǔn)則的第二十七條、第二十九條和第三十一條。另有3.68%的評估人員選擇其他難度。比如，行業(yè)壁壘、操作機構(gòu)過多、標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、地價指數(shù)沒公布等。
（二）準(zhǔn)則執(zhí)行力度不足
根據(jù)企業(yè)價值評估準(zhǔn)則的調(diào)查，除了3.57%評估人員表示不清楚外，沒有一人完全不執(zhí)行該準(zhǔn)則。但是，只有39.91%的評估人員完全遵照執(zhí)行，46.58%的評估人員只是對強制性的條款予以執(zhí)行，4.35%的評估人員對有利于自己的條款執(zhí)行，另有5.59%的人員有時執(zhí)行有時不執(zhí)行。不同職務(wù)評估人員執(zhí)行準(zhǔn)則情況，如圖3所示。
（三）多種參考標(biāo)準(zhǔn)并存
當(dāng)選擇不動產(chǎn)評估方法時，關(guān)于各種涉及不動產(chǎn)評估的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，執(zhí)行或參考最多的是《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――不動產(chǎn)》，占92.67%;其次是《房地產(chǎn)估價規(guī)范》，占83.15%;再次是《城鎮(zhèn)土地估價規(guī)程》，占74.26%;2.18%的評估人員還參考過其他的標(biāo)準(zhǔn)，如財政部91號文《資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見》、《房地產(chǎn)抵押估價指導(dǎo)意見》、《中華人民共和國城市房地產(chǎn)管理法》和《中華人民共和國城鎮(zhèn)土地使用權(quán)出讓和轉(zhuǎn)讓暫行條例》等。
四、提高準(zhǔn)則實施效果的政策建議
（一）加大評估準(zhǔn)則的社會宣傳力度
對于準(zhǔn)則原則性的定位，需要中評協(xié)繼續(xù)引導(dǎo)評估人員正確認(rèn)識。至于操作性問題，可以在準(zhǔn)則體系的其他層次予以解決。另外，準(zhǔn)則沒有很有力度的推進，與監(jiān)管方的理念也有關(guān)，尤其是證監(jiān)會，有時他們的理解與準(zhǔn)則不一致，如果評估人員沒有按照他們的要求去做，則會面臨很大風(fēng)險。所以，對基層國資委部門、證監(jiān)會等監(jiān)管方也要加強評估準(zhǔn)則條文的宣傳和培訓(xùn)。
（二）加大基礎(chǔ)性工作的投入
據(jù)調(diào)查顯示，評估人員普遍反映參數(shù)的選取、方法的使用等技術(shù)性工作比較困難，需要有可靠的數(shù)據(jù)平臺、操作性的指導(dǎo)、案例的參考。對于折現(xiàn)率、期限等參數(shù)，美國提供參數(shù)指導(dǎo)值，而我國的修正標(biāo)準(zhǔn)尚未建立，由定性轉(zhuǎn)為定量，是今后行業(yè)發(fā)展的重大問題。
對于數(shù)據(jù)庫的建立，由于成本高、耗時長，且需要持續(xù)更新維護，則需要各地方協(xié)會組織各地的評估機構(gòu)共同完成數(shù)據(jù)的采集匯總工作，并與資訊公司、數(shù)據(jù)公司建立長期合作關(guān)系，由評估協(xié)會負(fù)責(zé)信息費用，當(dāng)?shù)卦u估機構(gòu)免費享用。
對于案例的提供，目前主要是以學(xué)者發(fā)表學(xué)術(shù)論文的形式，但是從論文中提取的信息量小、局限性大。建議由評估協(xié)會牽頭組織，規(guī)定評估機構(gòu)定期提供一至兩份具有代表性的匿名案例，再由中評協(xié)組織編寫成案例集，免費提供給積極有效配合協(xié)會工作的評估機構(gòu)，其他機構(gòu)則要付錢購買。
（三）強化系統(tǒng)性、實踐性強的后續(xù)教育
評估人員工作非常繁忙，系統(tǒng)學(xué)習(xí)的時間較少，通常是在工作中有針對性地學(xué)習(xí)，所以統(tǒng)一性、系統(tǒng)性、連貫性較差。建議中評協(xié)聯(lián)合其他相關(guān)機構(gòu)，出版更多的著作、教材，或者在培訓(xùn)中去強化這方面的學(xué)習(xí)，并結(jié)合大量案例來深化對理論的理解，有針對性的安排培訓(xùn)內(nèi)容，做到各有側(cè)重。另外，對于培訓(xùn)工作，由于時間和空間有限，有時不可能照顧到所有評估人員，所以，遠(yuǎn)程培訓(xùn)一定要在各地落實到位。各地評估協(xié)會要嚴(yán)格培訓(xùn)后的考核標(biāo)準(zhǔn)，切實提升評估人員執(zhí)業(yè)水平。
（四）確立評估準(zhǔn)則的基準(zhǔn)地位
隨著資產(chǎn)評估在市場中的作用日益提高，評估的執(zhí)業(yè)風(fēng)險也在逐步加大，但是我國目前仍缺少相應(yīng)的法律保障體系。資產(chǎn)評估準(zhǔn)則作為行業(yè)的行為規(guī)范和技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，是所有執(zhí)業(yè)評估人員必須遵守的從業(yè)基準(zhǔn)，應(yīng)該具有很強的約束力，但是由于準(zhǔn)則是由協(xié)會名義頒發(fā)的，屬于行業(yè)自律性質(zhì)，因此不具有法律法規(guī)的強制性。中評協(xié)可以推動評估準(zhǔn)則在相關(guān)法律法規(guī)中的基準(zhǔn)地位。在將來評估法中強調(diào)準(zhǔn)則的規(guī)范作用;在國有資產(chǎn)管理法律法規(guī)中體現(xiàn)對準(zhǔn)則的確認(rèn);在有關(guān)證券監(jiān)管的法律法規(guī)中體現(xiàn)遵從評估準(zhǔn)則出具的評估報告;在司法處理中把評估準(zhǔn)則作為判定的重要依據(jù)，對于完全遵照準(zhǔn)則執(zhí)行，其評估結(jié)論符合合理判斷的評估事項，允許評估人員得到一定的免責(zé)。
一旦評估準(zhǔn)則在社會各界確立了基準(zhǔn)地位，得到相關(guān)法律法規(guī)的認(rèn)可和參照，執(zhí)業(yè)人員的準(zhǔn)則執(zhí)行力度自然會加大，可以有效促進評估行業(yè)的進一步規(guī)范，提升評估服務(wù)的公信力，進而可以引發(fā)市場對評估的自愿需求，收費標(biāo)準(zhǔn)也可相應(yīng)提高。
（五）做好與其他相關(guān)規(guī)范的銜接
評估受會計核算方法的影響很大，對于評估和會計的關(guān)系一定要進一步明確，評估既不是會計的附屬，也不是會計的補充，評估的功能和任務(wù)不是會計能完全提供的，它是一個獨立的體系。同時，評估與會計又相輔相成，首先經(jīng)審計的財務(wù)報告是評估的良好基礎(chǔ);其次財務(wù)報告中有關(guān)資產(chǎn)價值和損失的確認(rèn)在某些情況下需要評估人員的意見;最后在評估結(jié)果和財務(wù)成果之間的關(guān)系由于重估而發(fā)生變化。因此，評估準(zhǔn)則與會計準(zhǔn)則一定要做好銜接，統(tǒng)一理念。
另外，由于我國某些評估業(yè)的各部門交叉管理，比如土地、房地產(chǎn)、林權(quán)、礦業(yè)權(quán)評估等，出現(xiàn)了對同一評估對象有不同執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的情況。甚至有些地方不承認(rèn)資產(chǎn)評估的標(biāo)準(zhǔn)，如土地、房地產(chǎn)評估，評估人員不得不遵照《城鎮(zhèn)土地估價規(guī)程》、《房地產(chǎn)估價規(guī)范》來執(zhí)行，但是這兩個規(guī)范指定的時間很早，許多方法都已過時;對于森林資源評估，資產(chǎn)評估行業(yè)介入到這方面業(yè)務(wù)也存在很大限制，中評協(xié)也正在與國家林業(yè)局進行協(xié)調(diào)。所以，中評協(xié)應(yīng)盡量與各部門協(xié)調(diào)，在各行業(yè)準(zhǔn)則進一步的修訂中，要盡量統(tǒng)一評估理念，相互吸取經(jīng)驗。
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