發(fā)布時間：2023-07-10 16:28:36
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的國內(nèi)私募證券投資基金研究樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
從定義上來說：私募基金，與公募基金相對，是指通過非公開的方式向特定投資者、機構(gòu)或個人募集資金，按投資方和管理方協(xié)商回報進行投資理財?shù)幕甬a(chǎn)品。
私募基金的投資對象非常廣泛，從證券產(chǎn)品到金融衍生品再到企業(yè)股權(quán)等等，投資范圍從貨幣市場到資本市場再到實業(yè)市場、從現(xiàn)貨市場到期貨市場、從國內(nèi)市場到國際市場的一切有投資機會的領(lǐng)域。
按照投資對象劃分，私募基金主要分為私募股權(quán)投資基金和私募證券投資基金兩大類。前者是指以非公開募集的方式投資于未上市的公司股權(quán)；后者是指將非公開募集的資金投資于證券市場產(chǎn)品(多為公共二級市場)。
私募股權(quán)投資基金
私募股權(quán)投資基金是指通過私募形式對具有融資意向的非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。
通常市場按投資方式和操作風(fēng)格將私募股權(quán)投資分為三類：
其一、風(fēng)險投資基金：投資人將風(fēng)險資本投資于新近成立或快速成長的新興公司，在承擔(dān)很大風(fēng)險的基礎(chǔ)上，為融資人提供長期股權(quán)投資和增值服務(wù)，培育企業(yè)快速成長，數(shù)年后再通過上市、兼并或其它股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式撤出投資，取得高額投資回報的一種投資方式。風(fēng)險投資基金通常投資處于種子期、起步期或早期階段，有業(yè)務(wù)發(fā)展或產(chǎn)品開發(fā)計劃的公司，這類公司由于業(yè)務(wù)尚未成型，與一般意義上私募股權(quán)投資中財務(wù)合伙人角色有所區(qū)別，所以很多時候?qū)L(fēng)險投資和股權(quán)投資區(qū)別分類。在業(yè)界比較有名的風(fēng)投基金包括IDG技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金和紅杉資本等。典型案例如百度，IDG以120萬美元投入百度，隨后百度成功登陸納斯達克，IDG獲取了近1億美金的回報。
其二、產(chǎn)業(yè)投資基金：即狹義的私募股權(quán)投資基金，通常投資處于擴張階段企業(yè)的未上市股權(quán)，一般不以控股為目標(biāo)。其尋找的公司需相對成熟，具備一定規(guī)模，經(jīng)營利潤高，業(yè)績增長迅速，占有相當(dāng)?shù)氖袌龇蓊~，并在本行業(yè)內(nèi)建立起相當(dāng)?shù)倪M入屏障。典型投資代表有高盛、摩根、華平等。典型案例如蒙牛、分眾傳媒等。據(jù)統(tǒng)計，2007年第一季度中國內(nèi)地市場VC的投資案例中，早期和發(fā)展期企業(yè)投資總額分別比擴張期企業(yè)低156%和14.92%，加之傳統(tǒng)行業(yè)的持續(xù)受寵，產(chǎn)業(yè)投資基金的資產(chǎn)規(guī)模和投資規(guī)模都在迅速擴大。而企業(yè)在獲得資本的同時也可以利用投資方豐富的行業(yè)經(jīng)驗和廣泛的人脈關(guān)系，為企業(yè)的發(fā)展提業(yè)支持。
其三、并購?fù)顿Y基金，是投資于擴展期的企業(yè)和參與管理層收購，收購基金在國際私人股權(quán)投資基金行業(yè)中占據(jù)著統(tǒng)治地位，占據(jù)每年流入私人股權(quán)投資基金的資金超過一半，相當(dāng)于風(fēng)險投資基金所獲資金的一倍以上。但其在中國卻長期扮演著配角角色。最主要的原因是，無論國企或民企，中國企業(yè)普遍不愿意讓出控制權(quán)。企業(yè)控制權(quán)的出讓還有賴于突破制度、輿論瓶頸，以及國人的民族情節(jié)，這都需要時間。典型案例如凱雷收購徐工案等。
如根據(jù)私募股權(quán)投資投入企業(yè)的階段不同，私募股權(quán)投資可分為創(chuàng)業(yè)投資、發(fā)展資本、并購基金以及PIPE（上市后私募投資）等等，或者分為種子期或早期基金、成長期基金、重組基金等。
而根據(jù)私募股權(quán)投資的對象不同，私募股權(quán)投資又被分為創(chuàng)業(yè)投資基金、基礎(chǔ)設(shè)施投資基金、支柱產(chǎn)業(yè)投資基金和企業(yè)重組投資基金等類型。
當(dāng)然市場中還存在一些獨特的投資基金，比如說天使投資，其最初是指具有一定公益捐款性質(zhì)的投資行為，后來被運用到風(fēng)險投資領(lǐng)域。其投資者被稱為天使投資人，主要投資于一般私募基金不愿投資的小額項目上，瞄準(zhǔn)的一般都是一些小型的種子期或者早期初創(chuàng)項目，一筆投資往往只是幾十萬美元，他們更傾向于參與到企業(yè)的成長中去。由于是自己親力親為，其投資速度相對較快，投資成本也較風(fēng)險投資低得多。
目前一般的私募基金，資金規(guī)模多在1-3億美金左右，投資方向也比較專注于投資人熟悉的領(lǐng)域，比如目前熱門的TMT、醫(yī)療器械等行業(yè)，投資項目一般控制在15個以內(nèi)，投資的初始金額一般在1000萬美金以上，有時項目極具吸引力時，也會出現(xiàn)500萬美金的小額投資。當(dāng)然還有一些大規(guī)模的私募基金，資金規(guī)模數(shù)十億美金，他們的部分資金更多的關(guān)注于傳統(tǒng)行業(yè)和服務(wù)行業(yè)。
然而確定投資不是一件輕易的事情，根據(jù)私募基金內(nèi)部統(tǒng)計的比例，看100個項目，如果有10個左右進入談判階段，最終成功投資的一般也只有1―3個。
私募證券投資基金
由于缺乏嚴(yán)格的法律界定，對目前國內(nèi)私募證券投資基金的規(guī)模無法進行準(zhǔn)確統(tǒng)計。中央財經(jīng)大學(xué)課題組曾分九個調(diào)研小組分別在北京、石家莊、秦皇島等十個城市進行了私募基金規(guī)模及影響的調(diào)查，資金規(guī)模測估在8600億―12000億元。這部分龐大的資金來源相當(dāng)復(fù)雜，據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，主要包括三大部分：一是國有企業(yè)自有或其他來源的資金；二是股份公司、私營或民營企業(yè)流動資金；三是個人“大戶”的各類資金。
私募證券投資基金存在形式也多種多樣，目前主要模式有以下幾種：
一是目前倍受關(guān)注的陽光私募。該類基金讓客戶把資金交給信托公司，信托公司跟私募基金管理人簽署管理協(xié)議，由私募基金管理負責(zé)投資管理，而資金托管在銀行。管理人購買一定的比例如20%，如此利益互通，避免由于利益不一致引起的利益輸送。
這種私募借助了信托法的法律基礎(chǔ)，法律界定清晰，是規(guī)范的信托計劃。與公募基金相比，此類信托在投資額度上要大很多，通常為100萬起，投資品種和投資比例上要寬松很多，靈活性大為提高，但除了收取較高管理費用、認購費外，通?；鸸芾砣诉€分取收益部分的20%提成。而且該基金通常只在每月某天打開申購贖回，對資金的時間要求較高。而且比公募基金相比客戶如要獲取同等收益，則陽光私募需高出公募基金收益30%多，這也是陽光私募面臨的最大考驗。
第二種是公司型基金，一般幾個人出資成立一個公司，注入一筆資金，然后交給一個專業(yè)的管理公司去管理。這是現(xiàn)在比較流行的方式，特點是參與者必須成為股東，缺點是難以發(fā)展壯大，通常只是熟人之間發(fā)行操作。
第三種是有限合伙制，一方出錢，另一方出專業(yè)能力，共同成立一家公司，在章程中約定分配比例，不完全按照出資比例分配。
最后一種也就是最傳統(tǒng)的方式，就是松散型私募基金，由一個人或者一個團隊為有資金的客戶服務(wù)，提供咨詢或者操作，這種類型現(xiàn)在占私募總量的絕大部分。其合作形式也多種多樣，有的以公司形式接受資金投資委托，有的僅以口頭協(xié)議直接為客戶進行帳戶操作等等。
談到私募證券投資基金，大家第一點聯(lián)想到的必然是高收益，然而高收益很大程度上來源于私募證券投資基金的優(yōu)勢。
首先第一是靈活，公募基金對同種股票有著10%的投資比例限制，然而私募證券投資基金不受限制，一旦私募證券投資基金發(fā)現(xiàn)了一個價值被低估的股票，他們可以盡可能多的去買這只股票，這就促使了私募證券投資基金花更多的精力去做企業(yè)調(diào)研，有時甚至去上市公司以高價買業(yè)績和送配等消息；私募基金還可以做公募基金禁止操作的做衍生品和一些跨市場的套利。
其次是良好的激勵機制，因為私募證券投資基金的利潤來源主要是業(yè)績收益的分配，而不是管理費，給客戶創(chuàng)造盈利越多，他們的收入越多，這也促使了基金管理者會想方設(shè)法地提高基金的收益率。
其三，私募證券投資基金在投資決策上也更占優(yōu)勢。比如，公募基金的研究部門發(fā)現(xiàn)一只有投資價值股票后，往往需要提交報告，開會討論，風(fēng)險控制部門審核再到投資總監(jiān)做出決定要經(jīng)過一系列流程，時間耗費很長，等做出了決定，投資時機也往往錯過了。而私募基金則不用顧慮這些，發(fā)現(xiàn)了好的品種，他們能夠更快地做出反應(yīng)。
其四私募做的是絕對收益，而公募基金還要考慮每季度、半年以及年終的排名，對基金經(jīng)理也會產(chǎn)生很大的壓力，這些都會影響長期的穩(wěn)健投資。
其五私募證券投資基金比起公募百億的巨無霸來說資金規(guī)模較小，這樣更有利于資金的進出，建倉成本要低很多。
但私募基金同時也存在著諸多隱患：一是私募基金本身不具有合法地位；二是三方主體不合格，一旦發(fā)生爭議，合同不受法律保護，當(dāng)事人權(quán)利也不受法律應(yīng)有的保護。
比如其協(xié)議獲取的利益當(dāng)受到惡意侵占時也無法得到法律的只持。三是資金成本高，一些運行規(guī)模較小的基金經(jīng)理，除了靠朋友間的口碑相傳，為了吸引資金，有時他們需要承諾保本甚至更高的投資回報，這使得他們常采取一些并不規(guī)范的操作手法，進行著高風(fēng)險的“玩火”游戲。給市場和自己都帶來了更大的風(fēng)險。
從進入2008年開始，創(chuàng)業(yè)板推出日期就一直在期待中，對于以創(chuàng)業(yè)板為退出主渠道的私募基金來說也許是個重大利好。有人把去年稱為私募基金的春天，把今年看作私募基金與民族經(jīng)濟同發(fā)展的一年。而現(xiàn)實是中國的私募基金市場一直是外資巨頭占領(lǐng)主角，在當(dāng)前次貸危機、奧運會、股指期貨和創(chuàng)業(yè)板的影響下，人們關(guān)注私募基金在中國將會怎樣演義。去年新《合伙企業(yè)法》的施行，雖然為有限合伙企業(yè)的私募基金形式解除了制度上的瓶頸，但這種形式的私募基金形式能否受到人們的青睞，能否以其獨有的靈活性，尋找到更加陽光化的生存方式。就此，記者采訪了聯(lián)華國際信托創(chuàng)新業(yè)務(wù)總部業(yè)務(wù)總監(jiān)曹昱。
記者：近日，一家投資研究機構(gòu)報告顯示，一季度，中國私募股權(quán)投資市場出現(xiàn)了較大的增長，在當(dāng)前資本市場影響下，對PE形成怎樣一種機會？
曹昱：其實PE在國內(nèi)的發(fā)展剛剛起步，我們可以從三個方面看未來發(fā)展：第一，中國經(jīng)濟長期增長的趨勢不會改變，好企業(yè)將不斷涌現(xiàn)，一些規(guī)模不大的企業(yè)也將逐步成長為“巨人”，發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)，利用金融手段，合理地整合資源，幫助這些企業(yè)更快更好地發(fā)展，PE存在巨大的發(fā)展空間。第二，目前國內(nèi)的金融體系層次不完善，在債務(wù)市場與主板、二板股票市場之間缺失很多層次，VC、PE的存在實際上是在填補這些層次的空缺，是金融體系完善的內(nèi)在要求，市場前景巨大。第三，在長期趨勢下，短期的經(jīng)濟波動與政策周期也為PE的發(fā)展提供了當(dāng)前快速發(fā)展的機會。這體現(xiàn)在可以以相對合理的價格投資于優(yōu)質(zhì)企業(yè)，可以更好地整合資源，幫助好的企業(yè)以更快的速度脫穎而出等。
記者：去年6月新《合伙企業(yè)法》的實施為國內(nèi)本土私募投資基金解除了制度上的瓶頸。有人說，今年中國私募股權(quán)基金，特別是合伙制的私募股權(quán)基金將會迎來一個巨大的發(fā)展機會。但也有人說，新《合伙企業(yè)法》對此界定仍不清楚，尚未有司法解釋證明私募基金可以適用于該法律。反而是《證券投資基金法》明確了私募基金的非法性。所以，目前還是以在《信托法》之下進行私募。而在《信托法》之下，私募基金從一開始就是陽光的。您如何看這兩種說法？
曹昱：首先，私募證券投資基金和私募股權(quán)基金是不同的概念，前者主要投向證券市場，由于《證券投資基金法》對私募沒有界定，導(dǎo)致許多私募證券基金借助信托的平臺運作，也就是“陽光化”。而后者則主要是進行股權(quán)等產(chǎn)業(yè)投資。
其次，私募是與公募相對應(yīng)的概念，其區(qū)別在于非公開發(fā)行，要求投資者具有門檻，如有一定的財富基礎(chǔ)，具有風(fēng)險承受能力等，在數(shù)量上也有限制，如美國有50人或400人的限制。私募基金，可以以公司形式存在，以信托（契約）形式存在，也可以以有限合伙形式存在。在我國，這三種形式都有，但公司形式的私募基金確實有法律風(fēng)險，以信托形式存在肯定是合法的，銀監(jiān)會對信托公司投資人的限制實際上已將信托公司向私募方向發(fā)展。近期，銀監(jiān)會也將針對信托開展PE業(yè)務(wù)指引。在新合伙企業(yè)法通過后，私募以有限合伙形式存在也已具有合法性，這為私募基金，尤其是私募股權(quán)基金的發(fā)展創(chuàng)造了良好的機遇（私募證券基金采用有限合伙制的時機尚不成熟）也是毋庸置疑的?？梢灶A(yù)見，未來信托形式與有限合伙形式都將有大的發(fā)展。
記者：在美國次貸危機影響下，像私人股權(quán)投資基金巨頭凱雷旗下的凱雷資本公司也未免其難，正遭遇清盤危機，在這種形式下，會不會對中國本土私募基金形成影響？
曹昱：受到金融危機的影響而倒閉的金融機構(gòu)歷次都有，但行業(yè)不會消亡。如1997年金融危機時，長銀倒閉，但對沖基金的發(fā)展依然如火如荼，這次依然如此，行業(yè)內(nèi)機構(gòu)會洗牌，行業(yè)前景依然向好。尤其是中國的本土私募基金剛剛開始起步，受外界的影響不大。
要避免清盤危機，關(guān)鍵是企業(yè)要有正確的戰(zhàn)略，合理的定位和完善的風(fēng)險控制體系。
記者：今年以來，中國的資本市場波動巨大，此前活躍的、并與公募基金“對決”的股權(quán)類基金似乎已銷聲匿跡，對此，您如何看？
曹昱：與公募基金“對決”的是私募證券基金，不是PE（私募股權(quán)基金）。如前所述，私募證券基金主要投資證券市場，這些基金類似于國外的對沖基金等（概念不完全等同）。他們與公募基金的區(qū)別在于面向的投資者不同。目前的劣勢在于沒有公募基金這樣強大的投研團隊，基本是靠明星基金經(jīng)理的個人能力（國外的私募基金規(guī)模不亞于公募，其投研能力也不弱于公募，這需要一個過程），管理的資金規(guī)模也較小，優(yōu)勢在于不會像公募基金那樣隨時面臨贖回的壓力，一般鎖定期較長，便于在一個較長的期限內(nèi)進行資產(chǎn)配置，且也沒有公募基金那樣有最低持倉比例的限制，同時，不需要過于分散的投資，可以根據(jù)私募基金經(jīng)理的投資風(fēng)格進行相對集中投資。
從另一方面來講，私募與公募都有其存在的必要性。公募為廣大普通投資者提供了專業(yè)的理財通道，私募為高端投資者提供了理財選擇。目前無論是公募還是私募都只能說是起步階段，現(xiàn)在做單純的比較沒有太多意義。只要中國經(jīng)濟持續(xù)增長，財富不斷積累，資產(chǎn)管理行業(yè)將不斷發(fā)展。中間經(jīng)歷波折，洗牌是很正常的事。在法律不完備的情況下，也會出現(xiàn)一些不規(guī)范的做法，但這不會影響主流。
記者：您怎樣看目前PE的政策環(huán)境？
曹昱：新《合伙企業(yè)法》、《信托法》和信托業(yè)的新兩規(guī)，以及銀監(jiān)會即將出臺的信托PE指引等都為PE的發(fā)展創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境，但這只是起步，許多重要的法律法規(guī)都不完善，如目前只有證券基金法，沒有產(chǎn)業(yè)基金法，對于私募如何界定也沒有明確的法律法規(guī)。而且目前信托開展PE業(yè)務(wù)還存在障礙，證監(jiān)會認為由于信托登記制度的缺失，不支持信托開展PE業(yè)務(wù)，這些問題都有待逐步解決。
記者：那么創(chuàng)業(yè)板的呼之欲出對PE將產(chǎn)生何種影響？
曹昱：創(chuàng)業(yè)板的推出將為PE提供良好的發(fā)展機遇，因為PE的投資最終需要通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、上市等方式退出，如退出可以選擇在主板市場上市、在創(chuàng)業(yè)板市場上市、在OTC市場掛牌等，將大大減少PE退出的風(fēng)險。創(chuàng)業(yè)板的退出增加了PE退出的通道，未來如OTC市場能發(fā)展，將進一步完善退出通道。
[關(guān)鍵詞]證券投資；基金業(yè)；問題；對策
一、證券投資基金業(yè)概述
(一)證券投資基金概念
證券基金投資流程的利益分配為由基金管理者對資金統(tǒng)一管理并進行再投資，投資者在共享投資收益的同時也與其所擔(dān)風(fēng)險進行捆綁，而基金管理公司在整個流程中的只攝取一定的管理費。我國的證券投資行業(yè)發(fā)展較慢，現(xiàn)階段的證券投資基金主要用于股票、債券、貨幣市場工具和衍生市場工具等領(lǐng)域中，在金融衍生市場中我國的證券投資基金還處于留白狀態(tài)。其次，在證券投資基金流程中，資金托管人一般為托管資格較高的商業(yè)銀行，集中的資金由托管人進行保管和監(jiān)督。基金托管人和管理人的分離，一定程度上保障了資金流動過程中的公開透明。
(二)證券投資特征
證券投資基金的本質(zhì)可以稱為金融中介機構(gòu)，它在投資者與投資對象之間起到了連接的橋梁作用，它把投資者的資金轉(zhuǎn)換成金融資產(chǎn)，利用金融機構(gòu)進行再投資，在該過程中實現(xiàn)貨幣資產(chǎn)的增值。證券投資基金的管理人需要對投資者負責(zé)，且投資方面要履行按照合同的要求，在保障投資者資金安全的同時，實現(xiàn)利益的最大化。首先證券投資基金相比于其他機構(gòu)投資和個人投資而言其具有一定的規(guī)模，這也與證券投資基金的本質(zhì)有關(guān)。證券投資基金作為一種中間投資方式，依賴于公開募資得以運作。我國證券投基金的規(guī)模彈性較大，這與我國經(jīng)濟發(fā)展走向不無關(guān)系。比如2007股票市場稱“牛市”，基金市值達百億，其峰期可以與歐美等金融發(fā)達國家比齊。其次證券投資基金要比其他投資機構(gòu)更具專業(yè)性，這與投資隊伍的組成有著直接的關(guān)系。證券投資基金集納了目光前瞻，經(jīng)驗豐富的專業(yè)人才，杜絕了投資過程中追漲殺跌的錯誤方式。第三，證券投資基金的交易成本較低，該優(yōu)勢建立在其規(guī)模大的優(yōu)勢上，由于證券投資的規(guī)模大，成為券商眼中的肥肉。在券商激烈的市場競爭中，傭金戰(zhàn)不可避免，對證券投資方而言是絕對的優(yōu)勢。傭金優(yōu)惠大大降低了證券投資基金的交易成本。第四，證券投資基金投資領(lǐng)域廣泛。證券投資資金打破了常規(guī)投資無法參與銀行間拆借、證券回購等市場交易的現(xiàn)象。另外證券投資基金風(fēng)險較低，由于其投資基金規(guī)模較大，因此能更好的對資金進行拆分，通過組合投資的方式，將資金分散進不同行業(yè)不同領(lǐng)域，相對豐富的投資結(jié)構(gòu)大大降低了基金投資的不穩(wěn)定性和風(fēng)險性。
二、我國證券投資基金業(yè)存在的問題
(一)法律法規(guī)不健全，監(jiān)管力度不到位
隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展，我國的證券投資基金行業(yè)也迎來了發(fā)展的新局面，《證券法》、《證券投資基金法》、《信托法》等法律制度的建立完善有效的約束了基金行業(yè)中不法行為，增加了行業(yè)透明度，以投資者的角度出發(fā)為其利益保駕護航。然而我國證券投資基金的法律建設(shè)沒有跟上發(fā)展的腳步，現(xiàn)有的法律制度已不能滿足當(dāng)下證券基金投資行業(yè)的需要。當(dāng)下我國的證券市場違規(guī)資金暗箱操作，部分投資機構(gòu)操縱股市現(xiàn)象屢禁不止，法律法規(guī)的不健全使得證券市場具有很強的投機性，給不法分子提供了可乘之機。美國投資基金的三部監(jiān)管法規(guī)《投資公司法》《證券法》《投資咨詢法》，形成了相對科學(xué)完善的法律體系。而我國在《證券投資基金法》領(lǐng)域還相對空白，因此完善法律法規(guī)提高其可操作性尤為重要。其次，我國的證監(jiān)會管理機構(gòu)在證券投資參與過程中缺席，證監(jiān)會在基金監(jiān)管問題上缺乏主動權(quán)，這也是基金投資市場不規(guī)范操作屢禁不止的原因之一。而且證監(jiān)會的監(jiān)管重點較為單一，衡量指標(biāo)和參考對象相對局限，更側(cè)重基金的業(yè)績的漲幅，沒有以基金投資者的監(jiān)督出發(fā)，在財務(wù)安全方面和信息披露問題上沒有進行更多的監(jiān)管和關(guān)注。因此提高證監(jiān)會的職能作用，占據(jù)基金市場的主動權(quán)成為改善當(dāng)下證券市場環(huán)境的不可或缺的一部分。
(二)基金投資內(nèi)部缺乏合理的治理結(jié)構(gòu)
我國的《證券投資基金法》中雖然明確了占有基金份額較大的持有人具有主持人大會和自行提案審議的主動權(quán)，但是該基金法形同虛設(shè)。當(dāng)下大份額基金持有人對基金管理問題涉足較淺，這也是基金投資內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)上存在的薄弱點之一。其次對基金內(nèi)部治理人結(jié)構(gòu)造成威脅的另一原因是基金管理人的素質(zhì)有待提高?；鸸芾砉咀鳛榛鸪钟腥撕突鸸究毓晒蓶|間的橋梁，應(yīng)該起到公平公正的作用。然而當(dāng)下的現(xiàn)實情況是，當(dāng)基金持有人利益和基金公司控股股東之間的利益要做出取舍時，基金管理公司更趨向于最大化的保障控股股東的利益，對基金持有人的利益造成損害。在這個流程中基金管理公司的做法違背了公平原則，這與其基金管理人的素質(zhì)不無關(guān)系，因此從提高資金管理人素質(zhì)作為改善資金內(nèi)部管理機構(gòu)的突破口成為新的方向。第三獨立董事制度對基金管理機構(gòu)也造成了影響，限制了基金內(nèi)部的管理人員的實權(quán)。雖然2004年《證券投資基金管理辦法》規(guī)定，基金管理公司應(yīng)該設(shè)置一套獨立董事制度。但是在當(dāng)下的發(fā)展背景來看該規(guī)定有名無實?；鸸緛砣蚊鸸镜莫毩⒍?，因此被任命的獨立董事更聽命于基金公司，同時獨立董事只對基金公司的股東負責(zé)，而不是對基金持有人負責(zé)，自然也不會以保障基金持有人利益為其出發(fā)原點。因此所謂的獨立董事的設(shè)立其實是維護控股股東的利益的一種手段之一，獨立董事和基金公司的聯(lián)手，極大的限制了基金內(nèi)部管理方的權(quán)利。
(三)基金激勵機制相對滯后
隨著經(jīng)濟的發(fā)展，我國證券投資業(yè)規(guī)模也逐漸做大，然而由于基金公司更注重了利益的創(chuàng)造忽略了對激勵機制的完善和改進，因此我國基金激勵機制沒有跟上發(fā)展的腳步，處于相對滯后的狀態(tài)。在我國《證券投資基金法》文案中這樣規(guī)定了基金管理人的工資結(jié)構(gòu)組成，管理年費的計算方式為年底基金凈資產(chǎn)值的1.5%，對于開放式基金管理人還能額外獲得中購費和贖回費?？梢姽芾砣说男劫Y結(jié)構(gòu)由基金規(guī)模決定，從根本上削弱了所謂的績效考核。管理人的工作能力和工作貢獻不再捆綁在薪資上，而其薪資的多少與基金規(guī)模掛鉤。這種分配方式導(dǎo)致激勵機制失效，不能充分調(diào)動管理人的工作熱情和工作積極性。該報酬制度導(dǎo)致造成管理人的工資與管理能力間的關(guān)系解綁，這必然導(dǎo)致基金管理人缺乏工作熱情。造成基金激勵機制相對滯后的另一原因是基金托管人缺乏一定的獨立性，其監(jiān)管權(quán)力被分散?；鹜泄苋俗鳛楸O(jiān)督基金管理人是否對籌集資金進行合理投資方面發(fā)揮著重要作用。然而現(xiàn)實情況是基金托管人權(quán)力被架空，監(jiān)督職業(yè)難以實現(xiàn)。導(dǎo)致這種局面的原因之一是基金公司的最高管理層對基金托管人有絕對的任命權(quán)，這就導(dǎo)致了基金托管人聽命于基金管理人，而不是制約資金管理人，基金托管人地位缺乏獨立性，這必然導(dǎo)致基金托管人無法從根本上脫離基金管理人的制約，充分應(yīng)用其手中的監(jiān)督權(quán)。
(四)投資理念把握出現(xiàn)偏差，證券投資基金的選擇空間受限
基金投資固然能為投資者帶來巨大的利益回報，然而在高利益的背后也存在著高風(fēng)險。不正確的投資理念勢必會導(dǎo)致投資者損失慘重，這也是基金投資業(yè)所不可避免的難題之一。造成這一局面的原因與投資者對市場預(yù)期過高，盲目樂觀的投資態(tài)度有直接關(guān)系。這種樂觀情緒麻痹了投資者的理智，抱著一夜暴富的幻想盲目投資。造成投資者血本無歸的另一原因是投資者對基金業(yè)方面專業(yè)知識匱乏，缺乏對基金業(yè)風(fēng)險性的認識。部分投資者對市場走向意識不足，卻想憑借高拋低吸頻繁操作的手段賺取差值，卻忽略了基金頻繁買賣產(chǎn)生的手續(xù)費，無形中加大了交易成本投入量。因此如何切合實際的分析基金走向，把握市場需求，成為投資者能在變化多端的證券投資業(yè)中穩(wěn)步前行的基礎(chǔ)。我國的證券市投資基金業(yè)起步較慢，發(fā)展程度較低，在選擇空間上還與西方發(fā)達國家存在一定的差距。導(dǎo)致證券投資基金選擇空間受限的原因之一在于，目前國內(nèi)的證券市場的金融產(chǎn)品種類結(jié)構(gòu)簡單，無法滿足市場需求。另外，金融產(chǎn)品之間共通性多，產(chǎn)品同化現(xiàn)象沒有得到有效的控制和改進。第二，現(xiàn)有的金融產(chǎn)品流動性差、市場交易的范圍受限。加之我國的債券發(fā)展還處于抬頭期，在規(guī)模和數(shù)量上都沒有形成一定的規(guī)模，無疑讓本就受限的選擇空間再次縮水，有效的投資空間越來越小。由于不能有效的對資金進行整合和管理，導(dǎo)致了可能存在的潛在財務(wù)風(fēng)險被放大，同時也嚴(yán)重阻塞了規(guī)避風(fēng)險的途徑。
三、針對我國證券投資基金業(yè)存在的問題提出的研究性對策
(一)基金投資者要樹立理性的投資觀念
基金投資者應(yīng)該保持理智的態(tài)度進行投資，首先要對證券投資基金領(lǐng)域的專業(yè)知識有所了解和掌握，準(zhǔn)確的把握市場偏好，才能在高風(fēng)險高暴利的基金業(yè)分一杯羹。投資者可以參考專家的意見，這些專業(yè)管理人員對分析市場走向方面經(jīng)驗豐富，且善于將基金與金融市場的關(guān)系進行密切聯(lián)系，通過專業(yè)高超的技術(shù)手段和對信息資料的解讀，對金融市場上證券的價格變動走勢作出準(zhǔn)確的預(yù)估，極大的降低了投資決策的失誤，大大的了提高投資成功率。另外，投資者要充分認識到基金與股票的不同之處?？紤]到證券交易中存在手續(xù)費，做好成本核算。市場上短線基金與長線基金的種類繁多，投資者要分析其發(fā)展前景和影響充分考慮可能存在的風(fēng)險因素，選擇發(fā)展前景較好回報率高的基金類型。
(二)加強證券市場的建設(shè)和完善
我國現(xiàn)有的證券市場較為混亂，缺乏整體性的管理和整合。具體表現(xiàn)在兩方面，一方面來自對證券市場上上市公司的要求，要提高上市公司的質(zhì)量，增加其投資市值;另一方面聚焦在開發(fā)新型金融產(chǎn)品。當(dāng)下證券市場金融工具單一，且雷同性強，因此著手于金融工具的開發(fā)，打破傳統(tǒng)金融工具單一的結(jié)構(gòu)，將金融工具的發(fā)展和研究趨于多元化。金融工具的豐富，能滿足證券投資市場的需求，對于帶動基金業(yè)的持續(xù)發(fā)展而言起到了重要作用。
(三)提高基金管理人的道德風(fēng)險
基金管理人的道德風(fēng)險對投資人的資金形成了一定的威脅。首先對控制基金管理人的道德素質(zhì)要求要高，這才能從根本上解決基金管理人的道德風(fēng)險問題。另外要加強基金持有人對基金管理人的的監(jiān)督，從外部施壓降低可能存在的基金管理人的風(fēng)險問題。具體的解決辦法有兩種，其一，打破基金持有人大會缺乏獨立性的局面，設(shè)置持有人大會機構(gòu)，集中基金持有人大會的權(quán)力充分發(fā)揮其大會職能。強化基金持有人大會常設(shè)機構(gòu)的相關(guān)人員行使日常監(jiān)督權(quán)的意識。其二，形成相對獨立的董事制度。獨立的董事制度能打破基金董事只對基金持有人負責(zé)的限制局面。同時董事制度的獨立有利于形成獨立于基金公司股東和公司董事之外的監(jiān)管力量，進一步加強對基金人不良行為的監(jiān)督和約束。
(四)建立層次豐富的監(jiān)管體系
我國的基金業(yè)發(fā)展過快，現(xiàn)有的法律監(jiān)管體系已經(jīng)不能滿足其發(fā)展的需求，因此以我國國情為出發(fā)原點，以西方國外基金業(yè)較為成熟的工作經(jīng)驗為輔助，形成以《證券投資基金法》為主體的法律監(jiān)管體系。切實有效的法律法規(guī)能規(guī)范證券公司投資過程中存在的不合法行為，在一定程度上為基金立法的延續(xù)性和可操作性提供了有效的保障。另外，政府方面要強化監(jiān)管力度，著提高執(zhí)行力度力和監(jiān)管效率，充分發(fā)揮其職能作用，履行其應(yīng)盡的監(jiān)管職責(zé)。此外，基金業(yè)自身也要形成自律組織，實現(xiàn)自我規(guī)范、自我約束。法律的完善，政府的監(jiān)督，和基金業(yè)內(nèi)部的自我規(guī)范，三方面共同施壓，促進證券投資市場的繁榮發(fā)展。
四、結(jié)語
隨著經(jīng)濟全球化的到來，中國證券投資基金市場得到了空前的發(fā)展，同時證券投資基金業(yè)對我國實體經(jīng)濟的發(fā)展起到了積極的推動作用。從某一角度而言，證券基金對穩(wěn)固當(dāng)下國內(nèi)金融體系，維持國內(nèi)金融風(fēng)險杠桿平衡方面發(fā)揮著不可替代的作用。我國的證券投資基金市場雖然起步較晚，發(fā)展程度較低，但是我國的基金總資產(chǎn)占流通市值比例和人均儲蓄的比例都在逐年走高?？梢灶A(yù)期的是，證券投資業(yè)將在短時間內(nèi)在數(shù)量和規(guī)模上取得了巨大的突破。目前中國的經(jīng)濟發(fā)展勢頭迅猛，與之相關(guān)的證券投資基金業(yè)也將會一并得到提攜，基金業(yè)的發(fā)展規(guī)模和發(fā)展空間將會被無限放大。但在完善基金治理結(jié)構(gòu)、合理規(guī)避風(fēng)險、完善相關(guān)法律法規(guī)等方面要加快建設(shè)腳步，為基金市場能夠持續(xù)健康地發(fā)展提供保障。
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【關(guān)鍵詞】公募基金 尾隨傭金 持股激勵
公募基金行業(yè)現(xiàn)狀
公募基金是受政府主管部門監(jiān)管的，向不特定投資者公開發(fā)行受益憑證的證券投資基金。公募基金受《基金法》約束，政策框架清晰，法律監(jiān)管嚴(yán)格。公募基金在投資品種、投資比例、投資與基金類型的匹配等方面均有嚴(yán)格的行業(yè)規(guī)范。
1998年3月27日，南方基金向社會公開募集設(shè)立了我國第一只證券投資基金―基金開元，該基金是封閉式股票基金，規(guī)模20億元。歷經(jīng)14年的發(fā)展，我國公募基金規(guī)模不斷壯大，類型逐步豐富。我國公募基金類型可劃分為股票型基金、債券型基金、混合型基金、貨幣型基金、指數(shù)型基金和QDII（合格境內(nèi)機構(gòu)投資者）基金六種。截至2012年7月底，我國已有公募基金公司72家，各類基金總數(shù)1362支，資產(chǎn)凈值約為2.4萬億元人民幣?，F(xiàn)有基金公司呈現(xiàn)出“大中小”三級梯隊結(jié)構(gòu)。第一梯隊為排名前十的十大基金公司，管理資產(chǎn)總規(guī)模在800億元以上，如華夏基金、易方達基金、嘉實基金等。第一梯隊管理資產(chǎn)總規(guī)模占公募基金總體資產(chǎn)一半以上。第二梯隊以長盛基金、中郵創(chuàng)業(yè)基金為代表，管理資產(chǎn)總規(guī)模為約200～800億元，規(guī)模和收益較第一梯隊均有差距。第三梯隊管理資產(chǎn)總規(guī)模在200億元以下，以天弘基金、東吳基金為代表，成立時間較短，資產(chǎn)規(guī)模較小。
公募基金行業(yè)當(dāng)前面臨的問題
一是銀行銷售渠道尾隨傭金過高。公募基金的銷售渠道有銀行、券商、基金公司直銷（包含網(wǎng)絡(luò)直銷）以及第三方銷售。其中銀行占據(jù)絕對領(lǐng)導(dǎo)地位，銀行渠道銷售的比例超過90%。公募基金公司通常會對客戶收取1.5%管理費，基金公司會將其中一部分作為“尾隨傭金”支付給銷售機構(gòu)以示獎勵。2008年之前基金公司尾隨傭金比例普遍不高，最高占管理費收入的25%。自2008年下半年起，基金公司支付給銷售渠道的尾隨傭金比例大幅提高。64家基金公司旗下809只基金的客戶維護費占管理費的比例為17.29%，同比增長1.18個百分點。其中22只基金的客戶維護費超過50%。其中于網(wǎng)點較多的工行建行等大型銀行新發(fā)基金的客戶維護費比例已經(jīng)提高到60%～70%，部分老基金客戶維護費比例也提高至30%以上。
尾隨傭金侵吞了大部分公募基金公司的利潤。這主要是因為整體經(jīng)濟形勢不佳，股市低迷，基金營銷難度增大。銀行占據(jù)的強勢地位導(dǎo)致基金公司幾乎沒有議價能力。雖然，監(jiān)管部門在2010年實施了《開放式證券投資基金銷售費用管理規(guī)定》，要求基金管理人不得向銷售機構(gòu)支付非以銷售基金的保有量為基礎(chǔ)的客戶維護費。但現(xiàn)實的情況是該項《規(guī)定》出臺后催生了大量變相的渠道銷售獎勵，在惡性競爭下尾隨傭金的實際水平不斷上升。
二是公募基金經(jīng)理離職頻繁?；鹦袠I(yè)作為一個輕資產(chǎn)、高智力行業(yè)，人才是其發(fā)展基石，各個公募基金當(dāng)前都面臨著不同程度的人才流失危機。截至2012年8月5日，已有39家基金公司的基金經(jīng)理離職，離職人數(shù)共計66人，且只有1位基金經(jīng)理留在公募行業(yè)。過去十年，基金經(jīng)理總?cè)藬?shù)611人，任期在3年以內(nèi)的423人，且有232名現(xiàn)已不再擔(dān)任基金經(jīng)理。即近7成基金經(jīng)理的公募職業(yè)生涯不超過三年。頻繁的基金經(jīng)理離職及高管變動凸現(xiàn)的是業(yè)界精英的流失。2012年第一季度統(tǒng)計顯示業(yè)界在職的383名基金經(jīng)理中115人崗位從業(yè)經(jīng)歷不足1年，這些經(jīng)驗尚不豐富的經(jīng)理人管理著數(shù)十億、數(shù)百億的基金資產(chǎn)。事實證明，基金經(jīng)理隊伍不穩(wěn)負面影響巨大，直接導(dǎo)致公募基金業(yè)績大幅波動甚至出現(xiàn)明顯下滑。截至2011年底，在納入統(tǒng)計范圍的971只基金中，有814只出現(xiàn)虧損，虧損面達到了83.83%，合計虧損額高達5004.26億元。而時任基金經(jīng)理在職時間超過3年的32只股票基金，業(yè)績較同類基金平均業(yè)績高出約20%。說明基金經(jīng)理資質(zhì)與經(jīng)驗是影響基金業(yè)績的重要因素。
人才流失情況嚴(yán)重的原因主要有以下兩方面：一方面公募基金經(jīng)理激勵機制缺失。公募基金經(jīng)理工資收入僅來自于管理費，相對固定。在激勵機制缺失，私募基金蓬勃發(fā)展，人才爭奪日趨激烈的客觀環(huán)境下，大量基金經(jīng)理選擇跳槽或退出。另一方面公募基金經(jīng)理的投資行為要受來自基金契約、監(jiān)管部門等的嚴(yán)格限制。公募基金在作投資決策時要面臨復(fù)雜的審批制度，這種層層審批的制度使其效率遠低于私募，投資相對保守，復(fù)雜的制度性措施使基金經(jīng)理們感到束縛，也促成其離職。
三是私募基金帶來的巨大挑戰(zhàn)。自基金行業(yè)在我國發(fā)展以來，基金公司數(shù)量增加，基金規(guī)模不斷擴大，但各類基金產(chǎn)品總體而言大同小異?；甬a(chǎn)品的分類方法眾多，發(fā)行過程中叫法不一，但是事實上各基金產(chǎn)品操作方式區(qū)別微小，其中又以股票型基金占主流，以大盤基金占多數(shù)。由于投資領(lǐng)域有限方向、雷同，基金品種出現(xiàn)了同質(zhì)化現(xiàn)象，且長期以來該問題都沒有得到解決。
2011年2月，《證券投資基金法》（征求意見稿）出臺，《征求意見稿》給予私募證券投資基金合法地位，并將私募證券投資基金納入監(jiān)管范圍，通過拓展“證券”內(nèi)涵，擴大了未來投資范圍并且豐富了基金的法律組織形式。這些變化將給予私募基金更寬松的發(fā)展環(huán)境，促進私募基金規(guī)模的增長。如果公募繼續(xù)品種單一的趨勢，法律正式修訂后私募基金會對公募基金造成更大市場競爭壓力。
公募基金行業(yè)問題對策
第一，借鑒境外成熟市場經(jīng)驗發(fā)展獨立第三方銷售機構(gòu)。從世界基金業(yè)發(fā)展歷史看，銷售渠道費用侵蝕基金公司盈利能力的問題比較普遍。拓展多元化的基金銷售渠道是長遠解決這一問題的關(guān)鍵。我國銀行渠道的強勢地位是基金公司缺乏自身渠道的惡果。美國重點發(fā)展財務(wù)顧問銷售渠道，財務(wù)顧問與市場資金相連接，替代了銀行的傳統(tǒng)基金銷售渠道。此外，美國通過發(fā)展基金超市和養(yǎng)老金公司拓展銷售渠道。我國基金銷售發(fā)展第三方獨立的銷售機構(gòu)可緩解銷售渠道單一的問題。但我國第三方銷售機構(gòu)當(dāng)前還存在合格從業(yè)人員過少，不具有資金清算資格，自身盈利能力、盈利模式不明確，以及法律制度環(huán)境不明確等問題。
第二，推廣持股激勵與持基激勵。公募基金行業(yè)人才流失問題的最主要原因在于激勵機制不當(dāng)。探索基金業(yè)股權(quán)激勵政策成為當(dāng)務(wù)之急?，F(xiàn)行的法規(guī)不允許公募基金公司進行股權(quán)激勵，但堅冰已開始融化。2012年6月，《證券投資基金管理公司管理辦法》及其配套規(guī)則《關(guān)于實施〈證券投資基金管理公司管理辦法〉若干問題的通知》修訂草案向社會各界公開征求意見。其中包括：取消對持股5%以下股東的審核，便利民間資本進入基金行業(yè)，健全資本約束、推進股權(quán)多元化，為今后專業(yè)人士持股以及基金公司上市預(yù)留法律空間，充分發(fā)揮資產(chǎn)管理行業(yè)人力資本的積極作用。除了等待中的持股激勵外，在我國證監(jiān)會及行業(yè)協(xié)會的積極引導(dǎo)下，基金公司已開始積極實行“持基激勵”。由基金經(jīng)理等相關(guān)人員主動認購、申購所管理的基金，努力實現(xiàn)個人利益與持有者利益的統(tǒng)一?！俺只睢痹趪饣鹦袠I(yè)較為常見，國內(nèi)基金公司也有意施行此類激勵措施，華寶興業(yè)、諾安、中歐等多家基金公司已經(jīng)或準(zhǔn)備實行“持基激勵”計劃。
第三，加快自身的人才隊伍建設(shè)和培養(yǎng)?；鸸鞠胍糇∪瞬?，降低跳槽比率，另一重要的做法應(yīng)為加快基金人才的培養(yǎng)，以提供培訓(xùn)進修等方式提升企業(yè)軟實力。后備力量的補充和實戰(zhàn)經(jīng)驗的增加可以有效提升資歷中等或較新的基金管理人員的工作能力，彌補之前經(jīng)驗豐富的經(jīng)理人的淡出。同時，制定合理的考評制度鼓勵長期內(nèi)業(yè)績驕人的明星經(jīng)理，而非盲目追求“短平快”的高收益和每年、每月甚至每天的基金排名。簡言之，高速發(fā)展的基金行業(yè)必須有高素質(zhì)的人才隊伍與之相匹配。
本刊就產(chǎn)品特點、基金管理人綜合實力等方面對該基金的國際投資團隊進行了專訪。
問：目前，鵬華基金國際業(yè)務(wù)的總體戰(zhàn)略是什么?
畢國強：為更好地滿足投資者全球資產(chǎn)配置的需要，鵬華基金一直將國際業(yè)務(wù)作為公司整體發(fā)展戰(zhàn)略的重要一環(huán)，早在2007年就開始籌建國際投資團隊，積極進行國際投資研究。三年磨一劍，鵬華環(huán)球發(fā)現(xiàn)基金的推出，標(biāo)志著鵬華基金國際業(yè)務(wù)正式啟航。為了這一天，鵬華國際投資團隊進行了全面的準(zhǔn)備。
國內(nèi)基金行業(yè)全面國際化是監(jiān)管層和業(yè)界的一致共識。未來行業(yè)發(fā)展的主題是立足國內(nèi)，布局海外。鵬華基金國際業(yè)務(wù)未來10年的發(fā)展目標(biāo)是依托國內(nèi)資源，建立專注于國際新興市場的投資團隊；建立有鵬華特色的投資理念、系統(tǒng)、制度和流程，以提高投資業(yè)績?yōu)槟康模蔀榫哂幸欢ㄆ放朴绊懥Φ娜蛐屡d市場投資專家。
從業(yè)務(wù)發(fā)展的角度看，一方面，隨著中國經(jīng)濟穩(wěn)步發(fā)展，更多的海外資金尋求到中國投資，可以通過發(fā)展國際業(yè)務(wù)依托自身有利條件吸引海外資金投資中國。另一方面，隨著國家外匯儲備和居民儲蓄的增加，國內(nèi)機構(gòu)和個人也會尋求全球范圍內(nèi)的資產(chǎn)配置，對投資海外市場的需求也會加大，鵬華國際業(yè)務(wù)將成為國內(nèi)資金走出去的重要渠道。
在全球基金行業(yè)競爭激烈，行業(yè)集中度日益加強的背景下，鵬華基金國際業(yè)務(wù)的發(fā)展將依托自身在境內(nèi)市場的領(lǐng)先優(yōu)勢，一方面揚長避短，充分利用國家對基金業(yè)的政策扶持，抓住時機，拓展新業(yè)務(wù)。利用對中國及周邊地區(qū)市場投資配置需求逐步增強的有利契機，依托人民幣國際化的長期發(fā)展趨勢，提前布局境外人民幣投資管理業(yè)務(wù)。鵬華基金國際業(yè)務(wù)將依托中國內(nèi)地財富增長，積極利用自身的地緣優(yōu)勢，在對中國香港地區(qū)和海外市場近距離調(diào)研的基礎(chǔ)上，根據(jù)鵬華基金的投研特點，開發(fā)有特色的差異化產(chǎn)品。借助QDII等形式，通過多元化產(chǎn)品創(chuàng)新和多方位市場覆蓋，滿足境內(nèi)機構(gòu)和個人投資者對全球資產(chǎn)配置的需求。
問：人民幣升值對QDII產(chǎn)生什么樣的影響?為應(yīng)對可能的匯率風(fēng)險，有沒有考慮匯率投資策略?
李海濤：從純粹匯率變動的角度考慮，人民幣匯率的變化對QDII的影響是雙方面的。一方面，人民幣對于美元在未來的1～2年內(nèi)有升值的壓力，對回報會產(chǎn)生負面影響。另一方面，近年來世界其他地區(qū)的貨幣對于人民幣的變動呈現(xiàn)出漲跌互現(xiàn)態(tài)勢。截至7月27日，2010年來日元對人民幣升值6.3％，加元對人民幣升值1.3％；3年來日元對人民幣升值24.8％，瑞士法郎對人民幣升值3.5％。
匯率變動的影響還包括投資標(biāo)的價值的變化。一國貨幣貶值之后，往往會刺激國際上對于其產(chǎn)品的需求，有利于其本國出口行業(yè)的發(fā)展，進而帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)和公司的發(fā)展，這種變化會最終反映到公司和行業(yè)股價上，從而提升投資者的收益。截至7月27日，2010年來歐元對美元貶值9.2％，對人民幣貶值9.9％，但歐元的貶值大幅度刺激了一些歐洲產(chǎn)品的出口。匯率的變動對于QDII既有匯率方面影響，同時也包括了復(fù)雜的投資標(biāo)的價值影響。
鵬華環(huán)球發(fā)現(xiàn)基金的投資區(qū)域遍布世界主要國家和地區(qū)，投資幣種不限于美元。匯率變動，包括人民幣升值，對環(huán)球發(fā)現(xiàn)的影響是雙方面的。鵬華環(huán)球發(fā)現(xiàn)基金以自下而上的方式為主，選取綜合表現(xiàn)優(yōu)異的基金管理公司和第三方基金進行研究和投資，并注重資產(chǎn)有效配置和風(fēng)險分散，力爭取得持續(xù)穩(wěn)定的業(yè)績回報。為應(yīng)對可能的匯率風(fēng)險，深入考察全球不同國家和地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展和變化，在必要時，考慮采取穩(wěn)妥、漸進的方式對匯率風(fēng)險進行規(guī)避，但不會進行短期頻繁的匯率操作。
問：鵬華環(huán)球發(fā)現(xiàn)的投資流程包括哪些環(huán)節(jié)?
裘韜：本基金的投資研究流程主要有如下環(huán)節(jié)。
初始篩選在對基金資產(chǎn)類別和基準(zhǔn)進行分類后，根據(jù)初篩標(biāo)準(zhǔn)首先進行定性過濾，其次進行定量過濾，淘汰投資業(yè)績偏后，資產(chǎn)規(guī)模過小，管理時間過短的基金。通過初步篩選的入選備選基金清單。
基金研究通過定量、定性分析對經(jīng)過初步篩選的基金進行深入研究；依據(jù)各個指標(biāo)的相對重要程度，打分加權(quán)相加后進行排序。
實地調(diào)研在基金研究評分排序的基礎(chǔ)上，有重點地對列入短名單的基金進行實地調(diào)研。
基金庫的建立和管理對短名單中實地調(diào)研合格的基金，由研究員發(fā)起，投研人員參與討論，決定入庫。對表現(xiàn)下滑的指標(biāo)進行分析和跟蹤考核，如有必要進行實地調(diào)研，觀察期內(nèi)仍不能滿足投資標(biāo)準(zhǔn)的，經(jīng)投資例會討論決定出庫。
組合構(gòu)建和管理
根據(jù)宏觀環(huán)境、行業(yè)走勢以及市場基本面分析，基金經(jīng)理對組合進行構(gòu)建和再平衡，同時采用相關(guān)風(fēng)險控制指標(biāo)對風(fēng)險進行監(jiān)控。
問：鵬華環(huán)球發(fā)現(xiàn)挑選的基金有什么特性?
聶毅翔：鵬華環(huán)球發(fā)現(xiàn)基金池中的每一只基金不僅具有自己的個性，而且還都具有如下共性：基金管理公司資產(chǎn)管理規(guī)模在100億美元以上，基金具有連續(xù)5年以上歷史業(yè)績，基金管理團隊經(jīng)驗豐富，平均投資經(jīng)驗在10年以上，中長期投資業(yè)績優(yōu)異、穩(wěn)定、持續(xù)，具有較強風(fēng)險控制能力和經(jīng)驗。堅持自下而上、清晰透明的投資流程，投資風(fēng)格穩(wěn)定，不漂移。
鵬華環(huán)球發(fā)現(xiàn)屬于投資全球市場的基金中的基金，為證券投資基金中的中高風(fēng)險品種。長期平均的風(fēng)險和預(yù)期收益高于貨幣型基金、債券基金、混合型基金，低于投資單一市場的股票型基金。
鏈接 FOF知多少
FOF(Fund of Funds)，基金中的基金，是一種主要投資于其他證券投資基金的基金。其投資范圍主要限于其他基金，通過持有其他證券投資基金而間接持有股票、債券等資產(chǎn)。它憑借專業(yè)的投資機構(gòu)和科學(xué)的基金分析及評價系統(tǒng)，能更有效地從品種繁多、獲利能力參差不齊的基金中找出優(yōu)勢品種，最大限度地幫助投資者規(guī)避風(fēng)險，獲取收益。
從國外情況來看，F(xiàn)OF正現(xiàn)出快速發(fā)展的態(tài)勢，類型也日益多樣化，投資于共同基金、對；中基金、私募股權(quán)基金的FOF是當(dāng)今FOF的3大主要模式。FOFE經(jīng)出現(xiàn)在全球幾乎所有的證券市場在全球市場管理6000億美元資產(chǎn)，是Hedge Funds最大的投資者。
FOF體系主要有4大類，銀行發(fā)行的FOF、證券公司發(fā)行的FOF私募系列FOF、信托系FOF，具有如下特點。
1 FOF是“一籃子”基金組合，通過專業(yè)機構(gòu)的二次精選，能有效降低非系統(tǒng)性風(fēng)險。
[關(guān)鍵詞] 私募股權(quán)投資基金 企業(yè)融資 利益協(xié)調(diào)
私募股權(quán)投資作為一種金融創(chuàng)新，是對非上市公司進行的股權(quán)投資。一般認為是以1946年美國研究與發(fā)展公司的成立為其起始標(biāo)志，此后私募股權(quán)投資在很多國家發(fā)展起來，并促進了世界經(jīng)濟的發(fā)展。
國外對私募股權(quán)投資基金有諸多深入的論述。例如，喬治亞大學(xué)M.F.Hobert提出私募股權(quán)投資基金的理論模型，即私募股權(quán)投資基金作為金融中介，介入其所投資的項目，發(fā)揮減少信息不對稱、降低風(fēng)險、降低自身和經(jīng)營高風(fēng)險項目的企業(yè)家之間成本的作用。在中國，作為經(jīng)濟發(fā)展的客觀需要和改革開放的產(chǎn)物，私募股權(quán)投資的發(fā)展已有十多年的時間，但是一直徘徊于合法與非法的邊緣。本文系統(tǒng)的闡述了私募股權(quán)基金組織形式和運作，并結(jié)合渤?；饘嵗芯苛似湓谥袊陌l(fā)展。
一、私募股權(quán)基金的概念和特點
私募股權(quán)投資（Private Equity Investment Fund）是“以非上市企業(yè)股權(quán)為主要投資對象的各類創(chuàng)業(yè)投資基金或產(chǎn)業(yè)投資基金”（吳曉靈，金融發(fā)展論壇，2006年6月9日）。私募股權(quán)基金通常投資于包括種子期和成長期的企業(yè)，也包括投資擴展期企業(yè)的直接投資和參與管理層收購在內(nèi)的并購?fù)顿Y。投資過渡期企業(yè)的或上市前企業(yè)的過橋基金也是私募股權(quán)基金的范疇。
私募股權(quán)投資基金通常具有以下特點:1.在基本屬性上。私募股權(quán)投資基金仍然是一種進行投資的基金，是私募投資運作的載體。它具有一般基金的特點和屬性，本質(zhì)是一種信托關(guān)系的體現(xiàn)。2.在發(fā)行方式上。它是非公開發(fā)行的，不同于公募基金的公開銷售，它的出售是私下的，只有少數(shù)投資者參加。在美國，法律規(guī)定私募股權(quán)基金不得利用任何傳媒做廣告宣傳。這樣私募股權(quán)基金的參加者主要是通過獲得所謂“投資可靠消息”，或者直接認識基金管理者的形式加入。3.在發(fā)行對象上。它不是面向所有投資者的，它的發(fā)行對象僅限于滿足相關(guān)條件的投資者。這些條件通常比較高，把投資者限定在一定范圍的人群中，人數(shù)是有限的。但這并不妨礙私募股權(quán)投資基金的資金來源廣泛，如富有的個人、風(fēng)險基金、杠桿收購基金、戰(zhàn)略投資者、養(yǎng)老基金、保險公司等。4.在信息披露方面。比公募低的多，相關(guān)的信息披露較少，一般只需半年或一年私下對投資者公布投資組合和收益。5.私募股權(quán)投資基金還有一個顯著的特點，就是基金發(fā)起人、管理人必須以自有資金投入到基金中，基金運作的成功與否，與其自身利益緊密相關(guān)?；鸸芾碚咭话阋钟谢?%～5%的股份，一旦發(fā)生虧損，管理者擁有的股份將優(yōu)先被用來支付參與者，故私募基金的發(fā)起人、管理人與基金是一個榮辱與共的利益共同體。
對非上式公司的股權(quán)投資，因流動性較差被視為長期投資，所以投資者要求高于公開市場的回報。投資回報方式主要有三種:公開上式發(fā)行;售出或并購;公司資本結(jié)構(gòu)重組。
需要注意的是，私募股權(quán)投資基金與私募證券投資基金是不同的。私募證券投資基金是指通過發(fā)售基金份額，將眾多投資者的資金集中起來，形成獨立資產(chǎn)，有基金托管人托管，基金管理人管理，以投資組合的方法進行證券投資的一種利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資方式。我國當(dāng)前社會所說的“私募基金”，多數(shù)指私募證券投資基金。
二、私募股權(quán)投資基金的組織形式
國外的私募股權(quán)基金通常以公司或有限責(zé)任合伙形式設(shè)立，尤其是有限合伙形式基金以其靈活的組織結(jié)構(gòu)、有效的激勵機制和有利的避稅形式而受到投資者的青睞。在有限合伙體制下設(shè)立的私募股權(quán)基金，由投資者（有限合伙人）和投資經(jīng)理（一般合伙人）雙方簽訂合同，合同明確規(guī)定，資金供應(yīng)發(fā)承諾分階段投資，保留放棄投資的選擇；對一般合伙人的獎勵與他們所創(chuàng)造的價值掛鉤；確保企業(yè)向私募股權(quán)投資公司變現(xiàn)所投資的股權(quán)，確保一般合伙人向有限合伙人返回所有資本金和收益。
大多數(shù)私募股權(quán)基金的存續(xù)期為7年～10年，一般可延長1年，期滿后，所有基金的資產(chǎn)包括現(xiàn)金和證券必須清算。有限合伙人的資金也并非一步到位，往往一開始注入25%，以后每年再注入一部分，如果有限合伙人放棄繼續(xù)注入資金，已投入部分只能退回一半，已產(chǎn)生的收益也只能取得一半。
一般合伙人負有無限責(zé)任，他們的損失有可能比他們所投入的要多,但實際上并不會發(fā)生這樣的情況,因為私募股權(quán)投資家一般不用借貸,沒有多于凈資產(chǎn)的負債風(fēng)險。他們也投入占私募股權(quán)基金1%的自由資金,但一般不用現(xiàn)金，主要是作為一種管理承諾和稅務(wù)優(yōu)惠上的考慮,一般合伙人可以有占私募股權(quán)總額2.5%的資金作為他們的管理費用，包括工資和辦公費用等。一般合伙人參與投資收益的分配，通常在15%～30%范圍，但目前的趨勢是必須產(chǎn)生了最低的投資收益后,一般合伙人才有權(quán)獲得收益。
就目前而言,我國私募股權(quán)投資基金大致由以下幾種組織形式:1.投資管理公司。由于前幾年的國內(nèi)A股市場持續(xù)低迷，一部分證券投資基金和和金融機構(gòu)的優(yōu)秀管理人轉(zhuǎn)行做實業(yè)，憑借豐富的投資經(jīng)驗、良好的口碑以及客戶關(guān)系，迅速聚攏起資金，成立了各式各樣的投資管理公司或咨詢公司，投資于中國日漸興起的中小企業(yè)并構(gòu)市場。他們一般是通過將所并購的企業(yè)重組，再包裝后出售獲利，如萬盟投資管理公司就是其中之一。2.房地產(chǎn)投資財團。中國房地產(chǎn)市場的持續(xù)火爆促成了民間私募房地產(chǎn)投資財團的產(chǎn)生，我國東南沿海一帶的民間游資數(shù)目巨大，由于當(dāng)?shù)赝顿Y收益日漸低下，正四處尋找投資渠道。近幾年廣受關(guān)注的“溫州買房團”正是民間資本大量涌入房地產(chǎn)市場的縮影。拋開其是否干擾了中國房地產(chǎn)的有序發(fā)展不談，我們關(guān)注到溫州游資投資于房地產(chǎn)正在由最初的親戚朋友集資的“小作坊”投資模式逐漸向“公司化，規(guī)模化”發(fā)展。如遭到金融管理機構(gòu)嚴(yán)查而最終失敗的中瑞，中馳兩大財團。3.“公私合營”的產(chǎn)業(yè)投資基金。2005年11月，國家發(fā)改委會同科技部等十部委聯(lián)合的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》中規(guī)定:國家和地方政府可以創(chuàng)立投資引導(dǎo)資金，通過參股和提供融資擔(dān)保等方式扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)。目的是通過這部分“引導(dǎo)基金”來吸引民間資本。例如“渤海產(chǎn)業(yè)投資基金”和福建省籌備的“海峽西岸產(chǎn)業(yè)投資基金”。這部分具有“公司合營”性質(zhì)的產(chǎn)業(yè)投資基金在投資方向上更接近國外的私募股權(quán)基金。
三、私募股權(quán)投資基金的運作
按照國外的經(jīng)驗，私募股權(quán)投資基金完整的業(yè)務(wù)流程有以下幾步:1.私募股權(quán)投資基金管理機構(gòu)的客戶部與客戶進行充分接洽，由私募基金發(fā)起人來了解客戶的性質(zhì)、客戶委托資產(chǎn)的規(guī)模、委托期限、收益預(yù)期、風(fēng)險承受能力及其他特殊情況和要求;客戶通過接觸來了解基金管理機構(gòu)的自信、業(yè)績歷史和基金經(jīng)理的技能。2.雙方在投資策略取得共識的基礎(chǔ)上簽訂基金契約，確定各自的權(quán)力和義務(wù)?？蛻粼谝?guī)定的時間內(nèi)劃撥資金，私募基金管理機構(gòu)以基金的名義在銀行開設(shè)獨立的資金賬號，并安約定日期把委托資產(chǎn)轉(zhuǎn)入專門賬戶。3.基金管理人按基金章程約定的投資策略對資金進行投資和集中管理，客戶如有建議，可及時向管理人反饋；同時，基金管理人必須定期向投資者提供基金活動的重要信息，如遞交投資備忘錄及審計報告等。4.協(xié)議期滿或一個投資周期結(jié)束后，對專門賬戶上的資產(chǎn)進行清算，以此鑒定基金管理人的經(jīng)營業(yè)績，并在此基礎(chǔ)上收取管理費，結(jié)算盈余和虧損。
四、私募股權(quán)投資基金在我國的發(fā)展現(xiàn)狀
私募股權(quán)投資基金在我國又稱為產(chǎn)業(yè)投資基金，主要投資于實體項目和非上式公司股權(quán)，通過對投資項目進行資本運營使基金資產(chǎn)增值。
1.我國私募股權(quán)投資發(fā)展的歷程。我國私募股權(quán)投資的發(fā)展是隨著國際私募股權(quán)投資基金逐漸進入而發(fā)展起來的。第一波投資浪潮是在1992年前后，大量海外投資基金第一次涌入中國，但后來由于體制沒有理順等原因，這些投資基金第一次進入中國以全面失敗而告終。1999年是第二波投資浪潮，大量投資投向中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，在硅谷模式的影響下，各地方政府開始成立地方創(chuàng)業(yè)投資公司以扶持本地項目，但由于中小企業(yè)板沒有建立，退出渠道仍不夠暢通，一大批投資企業(yè)無法收回投資而倒閉。2004年以后，一些成功案例慢慢浮現(xiàn)，如鼎暉投資鷹牌陶瓷、南孚電池等，也就是現(xiàn)在的第三次資本浪潮。在這次浪潮中，華平、凱雷等美國大型投資基金開始出名。
到目前為止，我國私募股權(quán)基金的合法地位還未確立，不可避免存在各種內(nèi)部問題，從而發(fā)展緩慢。這既與我國多年來持續(xù)快速增長的經(jīng)濟不相稱，也不利于提高資本市場的資源配置能力和風(fēng)險分散能力，不利于產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型?？梢云诖氖牵S著法律法規(guī)的健全，金融創(chuàng)新的不斷深入，私募股權(quán)投資基金必將迎來發(fā)展的春天，從而促進我國經(jīng)濟又好又快的發(fā)展。
2.渤海產(chǎn)業(yè)投資基金運作模式介紹。2005年11月，經(jīng)國務(wù)院同意，國家發(fā)改委批準(zhǔn)天津濱海新區(qū)籌建和試點運作我國首個中資產(chǎn)業(yè)投資資金――渤海產(chǎn)業(yè)投資資金（以下簡稱渤?；穑淇傄?guī)模200億元人民幣，存續(xù)期為15年。2007年初，完成首期募資60.8億元人民幣的渤海基金開始試點運作。渤海產(chǎn)業(yè)投資基金是在借鑒國外私募股權(quán)基金運作模式和國內(nèi)類似性質(zhì)投資基金發(fā)展經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，根據(jù)我國的基本國情和濱海新區(qū)開發(fā)開放的實際需要產(chǎn)生的，一定程度上具有私募股權(quán)投資基金的特征。
由于我國市場經(jīng)濟秩序尚不完善，渤海基金在試點初期并未采用國外私募股權(quán)基金較常見的公司制或有限合伙形式，而采用的是契約型基金形式。契約型基金采用委托管理模式。委托管理一般由基金持有人與受委托基金管理公司簽訂一個內(nèi)容廣泛的基金管理委托協(xié)議書。在我國現(xiàn)行條件下，產(chǎn)業(yè)投資基金要順利實行委托管理，必須符合兩個關(guān)鍵條件:一是基金本金額必須達到一定規(guī)模，從而有能力支付的起高昂的基金管理費用;二是基金持有人必須達成高度共識，從而有意愿尊重基金管理公司關(guān)于投資策略和業(yè)務(wù)運營等方面的決策權(quán)。
渤?；鸬氖灼谫Y金的募集以私募方式為主,募集對象主要為具有豐富投資管理和資本運作經(jīng)驗的國有控股工業(yè)企業(yè)和金融機構(gòu);當(dāng)渤?；疬\作一定時期和實現(xiàn)良好業(yè)績之后,其后續(xù)資金募集可以探索個人投資者參與的認購的公募方式，以適應(yīng)我國投融資體制改革的需要,引導(dǎo)民間資金投向濱海新區(qū)開發(fā)區(qū)開放和環(huán)渤海地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展所急需的基礎(chǔ)建設(shè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展等領(lǐng)域。(1)在交易途經(jīng)方面。渤海基金在試點初期沒有采取開放式基金，因為產(chǎn)業(yè)投資多為長期投資，資金沉淀的時間較長，如果遭遇集中贖回的情況，將由于流動資金不足而喪失投資機會，甚至由于資產(chǎn)無法及時變現(xiàn)而令基金公司倒閉。因此，渤海基金在試點初期采用封閉式基金，以充分發(fā)揮其穩(wěn)定籌資和長期籌資的功能。(2)在投資方向方面。渤海基金的試點運作始于濱海新區(qū)的開發(fā)開放，從城市發(fā)展戰(zhàn)略上升為國家發(fā)展戰(zhàn)略之際，源于我國企業(yè)直接融資比例過低，渠道狹窄的現(xiàn)實，其的主要投資方向應(yīng)體現(xiàn)“兩個面向”、“三個促進”的目的，即面向主導(dǎo)和優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，如電子信息、石油化工、汽車和裝備制造業(yè)；面向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，如生物醫(yī)藥、新能源和新材料。加強交通和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，促進濱海新區(qū)開發(fā)開放;支持具有自主創(chuàng)新能力的現(xiàn)金制造業(yè)，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整;探索社會資本進入產(chǎn)業(yè)投資領(lǐng)域的有效方式，促進投融資體制改革。(3)利益協(xié)調(diào)方面。基金持有人通過認購產(chǎn)業(yè)基金份額和委托基金管理公司來間接投資于相關(guān)企業(yè)的股權(quán)，將面臨兩個層面的利益沖突。產(chǎn)業(yè)基金與基金管理公司之間可能存在利益沖突。這是由于產(chǎn)業(yè)基金及其投資者追求基金價值最大化，而基金管理公司則追求企業(yè)利潤（主要來源于基金管理費用）的最大化。基金管理公司與被投資企業(yè)之間可能存在利益沖突。這是由于作為外部投資者，基金管理公司在為被投資企業(yè)提供股權(quán)性融資時將不可避免面對兩個問題――逆向選擇和道德風(fēng)險問題。
為了協(xié)調(diào)渤?；鸷筒澈；鸸芾砉镜睦鏇_突，渤海基金設(shè)立兩種機制。一是對良好業(yè)績必要獎勵的激勵機制，例如允許渤海基金管理公司參與分享投資利潤；二是對經(jīng)營活動進行直接的約束機制，例如對渤?；鸬耐顿Y方向、單一企業(yè)的最高投資金額進行限制。
為了協(xié)調(diào)渤海基金管理公司與被投資企業(yè)之間的利益沖突，渤海基金管理公司建立兩種機制。一是與經(jīng)營業(yè)績相關(guān)的激勵機制，例如要求被投資企業(yè)的高級管理人軟又一定比例的企業(yè)股權(quán)、對外部投資者做出特殊股權(quán)安排、與高級管理人員簽訂與經(jīng)營業(yè)績掛鉤的聘用合同；二是與經(jīng)營活動相關(guān)的約束機制，例如選派董事會成員、分配表決權(quán)、控制投資進度等。
參考文獻:
[1]夏斌陳道富:中國私募基金報告.上海遠東出版社,2002
【關(guān)鍵詞】 私募股權(quán)基金對策
私募股權(quán)投資基金是指通過私募形式對非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資，投資方在交易實施過程中通常附帶考慮將來的退出機制，即通過IPO、并購或管理層回購等方式出售。少量私募股權(quán)投資基金也會投資已上市公司。私募股權(quán)投資基金的法律結(jié)構(gòu)有三種，一種是公司制的，每個基金持有人都是投資公司的股東，管理人也是股東之一；一種是合伙企業(yè)制；一種是契約型，持有人與管理人是契約關(guān)系，不是股權(quán)關(guān)系。
一、私募股權(quán)投資基金特點
1、私募資金，但渠道廣闊
私募股權(quán)基金的募集對象范圍相對公募基金要窄，但是其募集對象都是資金實力雄厚、資本構(gòu)成質(zhì)量較高的機構(gòu)或個人，這使得其募集的資金在質(zhì)量和數(shù)量上不一定亞于公募基金?？梢允莻€人投資者，也可以是機構(gòu)投資者。
2、股權(quán)投資，但方式靈活
除單純的股權(quán)投資外，出現(xiàn)了變相的股權(quán)投資方式（如以可轉(zhuǎn)換債券或附認股權(quán)公司債等方式投資）和以股權(quán)投資為主、債權(quán)投資為輔的組合型投資方式。這些方式是近年來私募股權(quán)在投資工具、投資方式上的一大進步。
3、風(fēng)險大，但回報豐厚
私募股權(quán)投資的風(fēng)險，首先源于其相對較長的投資周期。因此，私募股權(quán)基金想要獲利，必須付出一定的努力，不僅要滿足企業(yè)的融資需求，還要為企業(yè)帶來利益，這注定是個長期的過程。再者，私募股權(quán)投資成本較高，這一點也加大了私募股權(quán)投資的風(fēng)險。
4、參與管理，但不控制企業(yè)
一般而言，私募股權(quán)基金中有一支專業(yè)的基金管理團隊，具有豐富的管理經(jīng)驗和市場運作經(jīng)驗，能夠幫助企業(yè)制定適應(yīng)市場需求的發(fā)展戰(zhàn)略，對企業(yè)的經(jīng)營和管理進行改進。但是，私募股權(quán)投資者僅僅以參與企業(yè)管理，而不以控制企業(yè)為目的。
二、私募股權(quán)投資基金法律地位的問題
1、私募基金的存在缺乏法律依據(jù)
私募基金是在市場需求拉動下產(chǎn)生，缺乏明確的法律地位?！蹲C券投資基金法》、《證券法》、《信托法》都沒有對私募基金的含義、資金來源、組織方式、運作模式做出明確的規(guī)定。在《證券投資基金法》中也沒有把私募基金納入立法范圍，只在附則中做了一個概括性的規(guī)定。
2、引資手段的違法性
由于私募基金不能公開募集資金，所以在壯大過程中，對其宣傳往往帶有欺騙的性質(zhì)。如介紹管理者曾有近似神話的成功案例，推出沒有任何風(fēng)險，如“保底條款”等。其欺騙性主要表現(xiàn)在三個方面：一是管理者曾經(jīng)有過成功案例，其實只能說明他過去成功，不代表以后也同樣成功；二是資本市場本身是高風(fēng)險市場，不能做到絕對獲利，一旦投資失敗，保底條款將無法兌現(xiàn)；三是無論私募基金以何種組織形式存在，保底條款都是《民法通則》、《證券法》、《信托法》等現(xiàn)行法律所禁止的，并不保護此類保底條款的實現(xiàn)。
3、治理結(jié)構(gòu)及運作不規(guī)范
目前的私募投資基金大部分是依照現(xiàn)有的《民法》、《合同法》的委托原則構(gòu)建當(dāng)事人關(guān)系，而不是依照信托原理來界定各方當(dāng)事人的權(quán)責(zé)關(guān)系，無法形成基金資產(chǎn)所有權(quán)、管理權(quán)、監(jiān)管權(quán)的相互制衡機制。
由于法律和行業(yè)管理空白而帶來的經(jīng)營上的風(fēng)險，造成很多基金管理人短期行為嚴(yán)重，經(jīng)營風(fēng)格激進，基金的合約設(shè)計和運作沒有內(nèi)部的風(fēng)險控制機制也沒有外部的監(jiān)督約束，一旦市場大勢不好，基金經(jīng)營的資產(chǎn)質(zhì)量下降，將會引發(fā)很多金融問題。
三、私募股權(quán)基金組織管理模式的問題
目前國內(nèi)由于在理念、管理工具和手段等方面落后，對私募股權(quán)基金組織管理模式認識不足，制度缺失，專業(yè)人才匱乏，在實踐中難以建立有效完整的運作機制。
1、產(chǎn)業(yè)投資基金的所有者缺位，利益與責(zé)任脫節(jié)，容易誘發(fā)道德風(fēng)險
在實際中，因為投資資本流動性較差、不確定性大、責(zé)任和利益不明確，所以無法分清是政府干預(yù)導(dǎo)致的投資決策失誤，還是產(chǎn)業(yè)投資基金經(jīng)營不善。如果產(chǎn)業(yè)投資基金成功，投資收益一般屬于管理方及其管理運作者；如果投資失敗，責(zé)任則完全由國家承擔(dān)。
2、在眾多私募股權(quán)投資基金中，管理者往往缺乏與投資收益掛鉤的激勵政策
當(dāng)前政府主導(dǎo)的如產(chǎn)業(yè)投資基金的高管們更容易接受政府的行政干涉，用非市場化運營機制管理公司。成功經(jīng)營的管理人員收入和其付出不對稱，將有可能會影響從業(yè)人員的工作熱情，最終導(dǎo)致較大的風(fēng)險。
3、缺乏高水準(zhǔn)的管理團隊
一些較成功的市場化私募股權(quán)基金雖然有眾多成功運作的案例，且有如美國等老牌資本運作市場運作的經(jīng)驗可參考，但整個行業(yè)仍處于起步階段，且有具體國情需要考慮，其內(nèi)部組織管理模式也較混亂，尚未形成體系，實際運作中經(jīng)常出現(xiàn)只依靠個別精英型或經(jīng)驗型管理人才的突出表現(xiàn)而獲得成功。目前，我國還缺乏具有國際水準(zhǔn)的專業(yè)管理機構(gòu)，缺乏優(yōu)秀的基金管理團隊，同時在基金管理的誠信建設(shè)、消除內(nèi)部人控制等方面，都亟待提高。
四、私募股權(quán)投資基金投資運作的問題
1、運作不規(guī)范
很多私募股權(quán)投資的管理和服務(wù)水平較低，內(nèi)部運作管理仍處于原始狀態(tài)。大部分私募股權(quán)基金均具有政府背景，有時對項目投資的可行性、營利性及資金的退出缺乏細致考慮，弱化了市場辨別的作用。政府參與PE，為其帶來更多資源和機會的同時，也不利于風(fēng)險投資行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整。
2、投資性強
當(dāng)前的PE投資性較強并缺少優(yōu)質(zhì)項目，隨著競爭的日趨激烈和監(jiān)管的逐步到位，PE投資即將上市項目的盈利神化將會破滅。成功的投資機構(gòu)不僅能提供資金，更要為企業(yè)提供公司治理、戰(zhàn)略規(guī)劃等增值服務(wù)，高額利潤應(yīng)該立足于提供增資服務(wù)，而不全是一二級市場的價差套利。很多券商直投子公司及其參股的產(chǎn)業(yè)基金均采取直投加保薦模式，這種上市前突擊入股的現(xiàn)象催生了監(jiān)管要求。
3、缺乏優(yōu)質(zhì)項目
私募股權(quán)信息提供商清科最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011年6月，共有15家私募股權(quán)基金和風(fēng)險投資基金創(chuàng)造了29筆IPO退出，平均賬面投資回報率僅3.73倍，為近1年來IPO退出回報最低值。2011年上半年，共有167家中國企業(yè)在境內(nèi)三個市場上市，環(huán)比減少5家，同比減少8家，融資額達264.76億美元，為2009年境內(nèi)IPO重啟以來的歷史最低。
五、私募股權(quán)投資基金存在問題的對策
1、推進私募基金合法化，使私募基金有法可依
經(jīng)過十多年的發(fā)展，我國私募基金無論從規(guī)模還是市場影響力來講都已經(jīng)成為了一支不容忽視的力量，只有對其進行正確引導(dǎo)，盡快確立其法律地位，讓私募基金發(fā)展有法可依，有章可循，才能得以健康發(fā)展。
首先，應(yīng)制定相應(yīng)的私募基金實施細則。現(xiàn)有的法律框架已經(jīng)為各種形式的私募基金的存在和發(fā)展提供了相應(yīng)的法律依據(jù)和規(guī)范。雖然現(xiàn)在看來沒有必要制定一部專門的私募基金法，但應(yīng)針對其可能選擇的各種法律形式，制定相應(yīng)的實施細則，建立更適宜私募基金發(fā)展的法律平臺。其次，應(yīng)大力發(fā)展有限合伙型私募基金。這是未來我國私募基金比較理想的發(fā)展形式，它可以較好地解決公司型和信托型私募基金面臨的主要問題。應(yīng)出臺相關(guān)政策或規(guī)范，給予其開戶資格，促進其健康發(fā)展。
2、加強對私募基金市場化監(jiān)管
與私募基金合法化密切相關(guān)的就是對私募基金的監(jiān)管。根據(jù)監(jiān)管的側(cè)重點不同，對私募基金的監(jiān)管又可分為事前監(jiān)管、事中監(jiān)管和事后監(jiān)管。事前監(jiān)管主要側(cè)重于市場準(zhǔn)入的監(jiān)管；事中監(jiān)管指對私募基金運行過程中的行為進行監(jiān)管；事后監(jiān)管指當(dāng)市場主體發(fā)生危機時，監(jiān)管當(dāng)局為了避免這種危害擴散到金融或經(jīng)濟的其他領(lǐng)域而采取的措施，如破產(chǎn)、救濟等。根據(jù)我國國情，應(yīng)當(dāng)從以下方面著手完善監(jiān)管體系。
（1）完善私募基金的法律環(huán)境。我國的《證券投資基金法》為私募基金預(yù)留出了發(fā)展空間，明確了基金管理公司可接受特定對象資產(chǎn)委托從事證券投資活動，即私募基金有望通過基金管理公司進入市場。但是，在一些具體條款中，沒有就私募基金的法律地位和其中涉及到的當(dāng)事人的法律關(guān)系規(guī)定出一個明確的框架。針對中國私募基金業(yè)的現(xiàn)狀，要盡快出臺《投資基金法》，對私募基金做出特殊規(guī)定。
（2）構(gòu)建多層次的監(jiān)管體系。在我國，一些私募基金也具有信托業(yè)“受人之托，代人理財”的性質(zhì)，而我國信托業(yè)的監(jiān)管部門為中國人民銀行。從監(jiān)管的便利、及時出發(fā)，私募基金的行政監(jiān)管為證監(jiān)會更為恰當(dāng)。同時，考慮到私募基金的數(shù)量較多，監(jiān)管部門也可以授權(quán)全國基金業(yè)協(xié)會等自律組織一定的權(quán)限，要求各私募基金向基金業(yè)協(xié)會等自律性組織登記備案，定時報告有關(guān)基金運作的財務(wù)資料，接受其檢查、監(jiān)督，構(gòu)建起證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)管、基金業(yè)協(xié)會自律監(jiān)管、私募基金自我監(jiān)管的多層次監(jiān)管體系。
（3）設(shè)置私募基金的準(zhǔn)入條件。在西方發(fā)達國家，私募基金是不需要準(zhǔn)入監(jiān)管的，即無需履行注冊核準(zhǔn)程序，這顯然是不合我國國情的。在準(zhǔn)入問題上，可以采取登記備案制。私募資金在募集資金后，把投資于它的投資者名冊及情況報監(jiān)管部門備案，以便相關(guān)的監(jiān)管部門對其投資者是否合格進行監(jiān)督。在一定的期限內(nèi)，監(jiān)管部門做出答復(fù)。經(jīng)登記備案，私募基金正式成立。
（4）嚴(yán)格私募基金的信息披露和風(fēng)險揭示。雖然對私募基金的信息披露的要求并不高，但是對投資者和監(jiān)管部門仍具有一定的信息披露義務(wù)。應(yīng)當(dāng)每月向投資者報告基金投資情況和資產(chǎn)狀況，并定期向監(jiān)管部門披露，以便投資者和監(jiān)管部門及時了解其運作情況及風(fēng)險狀況，一旦出現(xiàn)問題的苗頭，可以預(yù)先加以控制。
（5）對發(fā)行和募集方式的限定。限制公開做廣告，禁止通過報紙、雜志、電視、廣播、互聯(lián)網(wǎng)等媒體或以開座談會、研討會的形式向社會有關(guān)招募廣告。我國應(yīng)借鑒國際經(jīng)驗，限制私募基金風(fēng)險擴散范圍，通過禁止私募基金從沒有自我保護能力的小投資者吸納資金，保護普通投資者的利益。在制定監(jiān)管制度時，首先區(qū)分具有不同自我保護能力的投資者，僅允許私募基金為那部分具有相當(dāng)經(jīng)濟實力和自我保護能力的投資者提供投資理財服務(wù)。同時，通過限制私募基金的銷售范圍，避免私募基金風(fēng)險擴大化、普及化和公眾化。將私募基金監(jiān)管的重點放在限制私募基金投資者資格和數(shù)量，以及私募基金銷售渠道和銷售方式上。
3、加大對私募基金資金來源結(jié)構(gòu)的風(fēng)險控制
私募基金的操作風(fēng)險主要是來自資金來源方面潛在的風(fēng)險和資金結(jié)構(gòu)方面潛在的風(fēng)險。針對資金來源方面的風(fēng)險可以加強對銀行信貸資金投放的管理，控制信貸投放的領(lǐng)域和額度，銀行要對自己所投放的資金進行跟蹤調(diào)查發(fā)現(xiàn)風(fēng)險，及時采取相應(yīng)措施，防范風(fēng)險進一步擴大，同時，銀行之間要進行信息共享，防止多家銀行向同一私募基金過度放貸。針對資金來源結(jié)構(gòu)方面的風(fēng)險，可以借鑒國外的一些經(jīng)驗，讓投資者投入到私募基金中的資金不能夠隨意贖回，但是基金份額可以轉(zhuǎn)讓。這就有效保證了私募基金的投資策略不受資金變動的影響，也能夠倡導(dǎo)私募基金并行價值投資減少投機，這樣也有利于證券市場的穩(wěn)定。
4、加強對投資者的風(fēng)險教育和對私募基金管理者的道德教育
私募基金發(fā)展中存在的道德風(fēng)險，雖然無法避免，但可以采取相關(guān)措施將道德風(fēng)險最小化，維護投資者的利益。首先，加強私募基金的監(jiān)管，提高私募基金的信息透明度。私募基金的道德風(fēng)險，很大程度上是由于私募基金的投資者和基金管理者之間的信息不對稱性造成的，私募基金經(jīng)理為了使自己的利益最大化，不惜以損害投資者的利益來達到自己的目的；其次，要提高投資者的專業(yè)知識水平和風(fēng)險意識，如果私募基金的投資者具有很強的專業(yè)知識水平和風(fēng)險意識，就能夠?qū)ψ约旱耐顿Y做出合理的選擇。同時，有動力和能力監(jiān)督私募基金的正常運作，這也能夠有效地減少私募基金的道德風(fēng)險，促使私募基金管理者盡可能地為投資者利益服務(wù)；再次，加強對私募基金管理者的道德教育，建立完善的道德教育體系，其實很多運行機制都是建立在個人的自我約束基礎(chǔ)上的，因此私募基金的有效運行在很大程度上依賴于自我道德規(guī)范的約束。
5、建立完善的社會信用體系
目前，由于信用約束機制和市場機制的不健全，我國市場經(jīng)濟信用狀況缺失現(xiàn)象普遍存在。在私募基金中，這種現(xiàn)象更為普遍，這主要是由于私募基金經(jīng)理為了追逐更多的個人利益，常常會讓自己所管理的資金承受更大的風(fēng)險，一旦投資失敗，私募基金經(jīng)理如果違約，就會給投資者造成損失。同時又沒有相關(guān)的法律法規(guī)進行約束，投資者的利益經(jīng)常會得不到有效的保護。對于私募基金這樣的信用風(fēng)險其管理方法則主要采取現(xiàn)場檢查，保證充足的擔(dān)保和保證金，同時可以使用模型化的方法進行管理。另外，加強整個社會的誠信教育也是必不可少的，只有我國整個市場經(jīng)濟信用體系得到完善，私募基金信用風(fēng)險才能夠降低到最低，同時各參與方的利益也就能夠得到有效的保護。
【參考文獻】
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不過，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場經(jīng)濟的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟的本位出發(fā)去認識這一事物不可避免會產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國經(jīng)濟體制對私募基金的接納與融合存在問題，那么更可能是因為經(jīng)濟環(huán)境中某些內(nèi)在機制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無論是證券市場管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來評價私募基金，結(jié)果是有意無意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運作模式、立法監(jiān)管等方面的問題探討缺乏客觀性。
另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國也處于隱秘狀態(tài)。如果沒有在東南亞金融危機中大出風(fēng)頭以及后來1998年發(fā)生的長期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時所津津樂道的對沖基金（HedgeFunds）也會繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對于我國私募基金的運作及監(jiān)管研究無形中形成了另一障礙。
出于上述兩方面的考慮，筆者對于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點，即：（1）以成熟市場中的私募基金運作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對象方面以目前曝光度最高的美國對沖基金為主；（3）研究重點不在于求全，而是針對我國未來私募基金發(fā)展進程中的運作問題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個方向而展開的。
可以認為，我國目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會經(jīng)濟環(huán)境兩方面的問題，在目前《投資基金法》的立法過程中實際上已有反映。首先，在社會信用機制效率低下的背景下，監(jiān)管方對于信托行為的控制存在逐漸強化的趨勢（例如在信托法的實施過程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機關(guān)對于社會信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對如此巨大的經(jīng)濟資源放任自流，“加強監(jiān)管”不會只是一句口號，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。
從私募基金本身來看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國的私募基金有可能一開始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟格局不出現(xiàn)實質(zhì)性變化，那么無論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績評估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評價機制。對比現(xiàn)在常常被作為私募基金對立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說這種擔(dān)心純屬過慮。
應(yīng)當(dāng)指出的是，除了對沖基金外，其他類型的私募基金都處于較為隱秘的狀態(tài)（大部分是與涉及商業(yè)機密有關(guān)），而且數(shù)量相對較少，從而令針對其運作模式的外部研究難以深入。因此，我們將明確下面的探討范圍地僅針對公開信息相對較多的對沖基金。若非予以特別指出，則下述“私募基金”概念一般意指“私募證券投資基金”（或“對沖基金”）。不過，同樣顯而易見的是：這些研究的結(jié)論未必能夠類推適用于其他類型的私募基金。
對于美國對沖基金運作及監(jiān)管環(huán)境的分析表明：美國對于對沖基金的監(jiān)管并非是心有余而力不足，而是有意識地為這一自由經(jīng)濟的產(chǎn)物留下廣闊的發(fā)展空間。多元化的投資主體結(jié)構(gòu)對于成熟健康的證券市場來說可能是較為適宜的，而且出于對社會信用體系的信賴（盡管這一體系不時仍爆出了一些意外的危機），監(jiān)管者力主由其他市場參與者施加的信用及契約控制來制約對沖基金的不當(dāng)行為，但是，對沖基金發(fā)展的前提仍然是不能破壞市場的公正、公平秩序。這就是多年來美國政府及司法部門對于對沖基金的監(jiān)管思路。
至少在目前看來，就對沖基金實施直接監(jiān)管或者急于加強間接監(jiān)管都是不得人心的。不過，在其監(jiān)管環(huán)境方面，不可能不受到LTCM事件影響的波及。即使象LTCM那樣肆無忌憚地運用杠桿進行博弈的對沖基金僅占少數(shù)，美國政府及司法部門也會認真考慮采取制止類似事件再度發(fā)生或盡可能消除其負面影響的一些必要措施。
未來對沖基金監(jiān)管模式的演化肯定是漸進式的，而且指望其達到共同基金的監(jiān)管水平是不切實際的。
可以認為，相關(guān)立法支持的缺乏是導(dǎo)致我國各種民間信托行為及相關(guān)保險行為（如果還不能把它們稱為私募基金的話）無序發(fā)展的最重要原因之一。至于現(xiàn)有的《信托法》及《保險法》也對相應(yīng)的私人信托行為和非商業(yè)保險行為進行了較為嚴(yán)格的限制、或者使其處于空白狀態(tài)。我們可以看到，美國私募基金的發(fā)展是以私有化經(jīng)濟為基礎(chǔ)的，良好的社會信用機制和健全的法律保障是其自由發(fā)展的兩個重要基礎(chǔ)。在我國目前經(jīng)濟環(huán)境下，這兩個要素應(yīng)當(dāng)說都尚不完全具備。
更為可慮的是，目前證券監(jiān)管部門和立法機關(guān)對于私募基金的監(jiān)管規(guī)范立法似乎并未認真考慮中國的市場環(huán)境和基礎(chǔ)問題，在對私募基金的認識上分歧較大，一些間接透露的信息表明高層（主要是人大立法委“投資基金法”工作小組）的某些失之偏頗的看法對于我國私募基金的未來發(fā)展可能會形成令人擔(dān)憂的不利影響。
目前，我國市場格局和國民經(jīng)濟體制都處于轉(zhuǎn)型時期，其間的動蕩和混亂不可避免。在私募基金的運作與監(jiān)管方面，由于缺乏信托法的充分支持，大部分類似于私募基金的民間集合投資現(xiàn)象仍處于地下狀態(tài)，而且大量的契約糾紛難以得到司法救助。從某種程度上說，我國私募基金目前的風(fēng)險來源主要是系統(tǒng)環(huán)境風(fēng)險。
對于我國私募基金立法工作可能存在一些的問題，可行的參考解決方案和建議包括：
（1）實行自由化的間接監(jiān)管政策，但在發(fā)起人及投資者資格認定環(huán)節(jié)予以嚴(yán)格控制
（2）建議不再進行單列的私募基金立法工作
（3）建議對非法人組織的民事主體資格進行專門立法進行確認，以使私募基金之類的組織享有充分的法律保障。
（4）建議對私人信托行為進行認定。
（5）強化投資者的風(fēng)險意識
