發(fā)布時(shí)間：2023-07-20 16:25:06
序言：寫(xiě)作是分享個(gè)人見(jiàn)解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的股票投資建議樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
網(wǎng)上有句流行語(yǔ)，“不以結(jié)婚為目的戀愛(ài)就是耍流氓”。延伸到股票投資上，選股如選妻！投資者應(yīng)該以長(zhǎng)期持有為初衷，如果從一開(kāi)始就抱著短期投機(jī)的思路，顯然是不行的。那么，一個(gè)普通投資者，如何選擇到適合自己的股票呢？這恐怕就要借助專(zhuān)業(yè)研究的力量，就像談婚論嫁的青年男女，如果有個(gè)專(zhuān)業(yè)紅娘做指導(dǎo)，婚姻成功的概率就高得多。
首先，要“撕去”上市公司粉飾業(yè)績(jī)的化妝品！上市公司無(wú)論是在一級(jí)市場(chǎng)，還是在二級(jí)市場(chǎng)，管理層都有充足的企圖和動(dòng)力，盡量“做高”自己的股票價(jià)格。戰(zhàn)術(shù)上，上市公司設(shè)有專(zhuān)門(mén)的投資者關(guān)系溝通部門(mén)，甚至雇傭?qū)I(yè)的公關(guān)公司，“有策略”地披露上市公司信息，引導(dǎo)市場(chǎng)輿論。在信息不對(duì)稱(chēng)的另一端，個(gè)人投資者畢竟時(shí)間精力有限，面對(duì)兩千多家上市公司，怎么可能長(zhǎng)期跟蹤、細(xì)心比較？
于是，對(duì)信息披露“去偽存真”的工作，只能落在專(zhuān)業(yè)的股票分析師頭上。作為一名合格的股票分析師，首先要有一雙敏銳的眼睛，像偵探一樣在上市公司的各種公開(kāi)披露信息中，尋找其自相矛盾的蛛絲馬跡；股票分析師對(duì)于重點(diǎn)上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，也要做到長(zhǎng)期跟蹤，并橫向、縱向比較。所謂“橫向比較”，就是通過(guò)與同行業(yè)、同地域、相關(guān)上下游企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行比較推理，辨別上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表的合理性。而“縱向比較”則是關(guān)注企業(yè)經(jīng)營(yíng)的歷史沿革，避免短期虛假的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。
其次，在選擇中還要“抵御”感情的誘惑！人都是有弱點(diǎn)的，年輕人往往沉迷于婚前浪漫的愛(ài)情，懷著對(duì)未來(lái)生活的美好憧憬，走進(jìn)婚姻殿堂，直到柴米油鹽醬醋茶等生活瑣事接踵而來(lái)，才發(fā)現(xiàn)婚姻意味著理性和現(xiàn)實(shí)。股票投資也是如此，很多善于“講故事”的上市公司，對(duì)于尚未產(chǎn)生利潤(rùn)的新業(yè)務(wù)，往往大加吹噓，引發(fā)投資者的美好憧憬，上世紀(jì)九十年代NASDAQ互聯(lián)網(wǎng)投資泡沫，就是最好的例子。
資本市場(chǎng)需要講故事，就像人人都歌頌愛(ài)情，但是有沒(méi)有膽量走入婚姻殿堂，就需要專(zhuān)業(yè)和理性了。實(shí)話(huà)說(shuō)，資本市場(chǎng)的故事大多“有鼻子有眼兒”，比如說(shuō)最近被追捧的“新能源”概念，它確實(shí)是全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢(shì)，代表著最具魅力的行業(yè)特征。但是，新能源領(lǐng)域眾多，創(chuàng)新發(fā)明比比皆是，具備商業(yè)應(yīng)用潛力的技術(shù)，比例必然是很小的。如果個(gè)人投資者，缺乏深入的調(diào)研論證，僅僅憑借一時(shí)的感情沖動(dòng)，難免做創(chuàng)新投資失敗的“大分母”。
股市大幅下挫，股票型基金凈值普遍遭受重創(chuàng)，而債券型基金以其低風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益的特點(diǎn)則受到了投資者的青睞。在上半年的振蕩行情中，債基發(fā)行可謂大行其道。弱市避險(xiǎn)，投資者該如何挑選適合自己的債基呢？
債券基金作為穩(wěn)健型投資品種，但各個(gè)產(chǎn)品之間業(yè)績(jī)收益水平仍存在較大差距，投資者應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際需求“量體裁衣”，選準(zhǔn)適合的債基。建議您從以下幾個(gè)方面來(lái)考慮。
首先，看基金類(lèi)型。目前，債券基金主要分為三類(lèi)，純債基金、一級(jí)債基和二級(jí)債基。其中，純債基金不參與股票投資，后兩種債基除打新外可適當(dāng)參與二級(jí)市場(chǎng)交易。目前一級(jí)債基和二級(jí)債基數(shù)量占到債券基金的80%以上。對(duì)于純粹配置低風(fēng)險(xiǎn)品種的投資者而言，可選擇純債基金或一級(jí)債基；而二級(jí)債基因?yàn)槟芡顿Y少量股票，雖然可能帶來(lái)更多回報(bào)，但同時(shí)也可能放大風(fēng)險(xiǎn)。
其次，看基金管理人的投資能力。選擇合適的基金公司和基金經(jīng)理對(duì)投資者來(lái)說(shuō)尤為重要。一般來(lái)說(shuō)，基金經(jīng)理是決定基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的重要因素，對(duì)基金表現(xiàn)具有舉足輕重的影響。因此，挑選基金時(shí)必須知道究竟是哪個(gè)基金經(jīng)理在管理，其任職期限會(huì)有多長(zhǎng)，管理團(tuán)隊(duì)的實(shí)力如何。當(dāng)然，管理團(tuán)隊(duì)的實(shí)力也與基金公司實(shí)力密不可分。
建議選擇整體投研能力強(qiáng)大、歷史業(yè)績(jī)優(yōu)異的基金公司，如華夏、嘉實(shí)等公司旗下產(chǎn)品。此外，還可選擇股東背景強(qiáng)大、對(duì)債券市場(chǎng)具有較強(qiáng)影響力的公司。如具有財(cái)政部背景的銀河基金公司，工銀瑞信、交銀施羅德等銀行系公司。由于不同基金的投資范圍不同，參考基金經(jīng)理的過(guò)往業(yè)績(jī)時(shí)，要同時(shí)考慮基金的股票投資比例。也要考慮基金公司固定收益團(tuán)隊(duì)的實(shí)力和投資風(fēng)格。例如其對(duì)利率債、信用債、可轉(zhuǎn)債等的配置能力如何；基金收益主要是來(lái)自杠桿放大比率還是打新股或者債券買(mǎi)賣(mài)的波段，最好選擇那些產(chǎn)品以自然年度計(jì)，產(chǎn)品穩(wěn)健、實(shí)力雄厚的公司。
再次，需合理配置投資品種。投資者應(yīng)該從當(dāng)前市場(chǎng)所處階段來(lái)判斷該配置什么投資品種。很多股民都知道，美林投資時(shí)鐘理論按照經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹的不同搭配，將經(jīng)濟(jì)周期劃分為四個(gè)階段。其理論要點(diǎn)是：經(jīng)濟(jì)處于衰退期時(shí)，債券仍具配置價(jià)值；經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇期時(shí)，應(yīng)該配置權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)；經(jīng)濟(jì)處于過(guò)熱期時(shí)，應(yīng)該配置地產(chǎn)和大宗商品；經(jīng)濟(jì)處于滯脹期時(shí)，持有現(xiàn)金為最好的選擇。目前來(lái)看，隨著通脹已經(jīng)進(jìn)入“1”時(shí)代，投資時(shí)鐘處在 “衰退”后期。因此，配置債券基金是穩(wěn)固理財(cái)組合、抵御風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。而作為一種低風(fēng)險(xiǎn)、收益較穩(wěn)健的投資品種，債券型基金是國(guó)內(nèi)外投資者資產(chǎn)配置的必要選擇。
汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的晴雨表。
當(dāng)下，關(guān)于“車(chē)市受股市影響”的言論在業(yè)內(nèi)備受關(guān)注，但說(shuō)法不一。帶著問(wèn)題，《汽車(chē)觀察》記者采訪了海通證券汽車(chē)行業(yè)首席分析師鄧學(xué)。
以下為本次獨(dú)家采訪實(shí)錄：
《汽車(chē)觀察》：您如何看待當(dāng)下股市與車(chē)市的關(guān)系？
鄧學(xué)：今年6月份之前，股市火爆，但車(chē)市卻反常的低迷。有研究學(xué)者提出，股市太好，老百姓把腰包富余的錢(qián)全投入節(jié)節(jié)高升的股市，直接導(dǎo)致車(chē)市“缺錢(qián)”；但是又有人認(rèn)為持續(xù)一年半左右的股票牛市，讓先知先覺(jué)的投資者賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，汽車(chē)消費(fèi)理應(yīng)受到“財(cái)富效應(yīng)”推動(dòng)，實(shí)際是利于車(chē)市景氣的。因此，越來(lái)越多人發(fā)問(wèn)“車(chē)市和股市有怎樣的關(guān)系？”“汽車(chē)股票價(jià)格與車(chē)企業(yè)績(jī)又有怎樣的聯(lián)系？”要理解這個(gè)問(wèn)題首先要明白股價(jià)的定義。
股價(jià)，是指股票的交易價(jià)格，與股票的價(jià)值是相對(duì)的概念，股價(jià)的真實(shí)含義是企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值。但是實(shí)際交易中的股價(jià)，受非常多的因素影響，比如市場(chǎng)制度、股市資金供求、宏觀經(jīng)濟(jì)、投資者信心等，但在健康完善的股票市場(chǎng)，股價(jià)核心圍繞企業(yè)的未來(lái)價(jià)值（營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)）波動(dòng)。
《汽車(chē)觀察》：有一種說(shuō)法：“車(chē)企業(yè)績(jī)排名靠前的股票容易漲，也能抗跌，買(mǎi)進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)小?！蹦X(jué)得這種說(shuō)法對(duì)嗎？
鄧學(xué)：這種說(shuō)法可能對(duì)了一半。汽車(chē)股票價(jià)格是需要和汽車(chē)企業(yè)盈利相對(duì)應(yīng)的，排名靠前，銷(xiāo)量規(guī)模大，規(guī)模效應(yīng)明顯，盈利狀況就好，股票價(jià)格就有更多的安全邊際，就是所謂的“抗跌，買(mǎi)進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)小”，但是真正股票價(jià)格的上漲，是需要公司未來(lái)價(jià)值的持續(xù)提升來(lái)實(shí)現(xiàn)的，對(duì)于汽車(chē)企業(yè)，往往是銷(xiāo)量的不斷增長(zhǎng)，管理效率的不斷提升，盈利的不斷提升。
《汽車(chē)觀察》：汽車(chē)股的漲漲跌跌究竟與哪些因素有關(guān)？您對(duì)投資者有哪些建議？
鄧學(xué)：汽車(chē)股的漲漲跌跌，可能并不只是簡(jiǎn)單跟著車(chē)企銷(xiāo)量和業(yè)績(jī)漲跌的，比如在過(guò)去5年期間，上汽集團(tuán)的銷(xiāo)量持續(xù)保持增長(zhǎng)，累計(jì)增長(zhǎng)一倍，并且實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)累計(jì)增長(zhǎng)70%，但是上汽集團(tuán)的股票價(jià)格在期間曾經(jīng)下跌50%，又上漲150%！這期間，宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)趨勢(shì)、競(jìng)爭(zhēng)格局都對(duì)投資未來(lái)的股票價(jià)格產(chǎn)生了較大的影響，比如2012年的緊縮政策，汽車(chē)鼓勵(lì)政策退出，消費(fèi)信貸的收縮等都對(duì)當(dāng)年汽車(chē)股走勢(shì)帶來(lái)很大壓力，期間一線城市飽受交通擁堵和環(huán)境污染困擾，陸續(xù)實(shí)施汽車(chē)“限購(gòu)”政策，直接投資者對(duì)汽車(chē)需求特別是汽車(chē)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)實(shí)績(jī)產(chǎn)生悲觀預(yù)期和情緒；在2013-2014年間，隨著政策影響的減弱， SUV和高端車(chē)型的二次購(gòu)車(chē)熱情高漲，直接推動(dòng)行業(yè)景氣度回升和車(chē)企盈利能力的大幅改善， 2014年汽車(chē)指數(shù)（汽車(chē)類(lèi)股票加權(quán)平均）上漲50%。
2014年-2015年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入改革轉(zhuǎn)型，汽車(chē)需求也同樣進(jìn)入從增量制造向存量服務(wù)的轉(zhuǎn)變，也就是中國(guó)汽車(chē)銷(xiāo)量已經(jīng)長(zhǎng)期占據(jù)全球第一，在現(xiàn)有的2400萬(wàn)輛再有大的增長(zhǎng)相當(dāng)困難，但是，中國(guó)廣闊的國(guó)土和龐大的人口，汽車(chē)保有量將成為未來(lái)最大的增量，并且汽車(chē)服務(wù)將成為汽車(chē)行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的重點(diǎn)方向；股市作為宏觀經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，也是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的“晴雨表”，汽車(chē)股票投資也真實(shí)反映了中國(guó)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的大背景。
過(guò)去一年，汽車(chē)股上漲最多的仍是以轉(zhuǎn)型新興產(chǎn)業(yè)、外延并購(gòu)擴(kuò)張的為主，這類(lèi)股票特征為市值小、管理決策靈活、轉(zhuǎn)型力度大、資本運(yùn)作積極，當(dāng)然這類(lèi)型個(gè)股普遍估值較高，未來(lái)拓展新興業(yè)務(wù)普遍具有一定不確定性。這在股票市場(chǎng)而言，叫做“風(fēng)險(xiǎn)收益比”，就是高風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也對(duì)應(yīng)高收益，這和美國(guó)創(chuàng)業(yè)板――納斯達(dá)克的股票投資是一脈相承的。如表所示，本輪大牛行情中漲幅居前的汽車(chē)股大都是汽車(chē)零部件，很少有整車(chē)和大企業(yè)。
反過(guò)來(lái)，在本次2015年6月的股市大幅調(diào)整中，跌幅較小的則是那些具有堅(jiān)實(shí)業(yè)績(jī)的整車(chē)車(chē)企，并且普遍都是市值較大公司，也體現(xiàn)了低收益同時(shí)具有相對(duì)的低風(fēng)險(xiǎn)。
時(shí)下,理財(cái)市場(chǎng)刮起了“混搭”風(fēng)。眾所周知,服裝如果能巧妙混搭將起到時(shí)尚、絢麗的效果,而理財(cái)產(chǎn)品也一樣,如果能巧妙組合,同樣能為投資者帶來(lái)異想不到的收益。比如40歲的投資者,因其處于事業(yè)高峰期,在市場(chǎng)趨勢(shì)不明朗的時(shí)期,可以拿出40%的閑置資金投入股市等風(fēng)險(xiǎn)較高的領(lǐng)域,再拿出40%投入債券、貨幣市場(chǎng)等收益相對(duì)穩(wěn)定的低風(fēng)險(xiǎn)品種,其余資金投入到其它感興趣的領(lǐng)域,這種搭配會(huì)規(guī)避市場(chǎng)震蕩風(fēng)險(xiǎn)。
巧選股票型基金做定投
據(jù)業(yè)內(nèi)人士預(yù)測(cè),股市經(jīng)歷持續(xù)下探,目前在某種程度上,股市階段性底部已出現(xiàn)。對(duì)此,專(zhuān)家表示,資本市場(chǎng)瞬息萬(wàn)變,再杰出的專(zhuān)家也不可能準(zhǔn)確預(yù)知具體底部在哪里,因此,在市場(chǎng)估值進(jìn)入合理的區(qū)間后,可以采取分批分次地入場(chǎng)。
“基金定投是最為合適的震蕩市稀釋風(fēng)險(xiǎn)、分批建倉(cāng)的方式?！便y行人士表示,基金定投指在固定的時(shí)間以固定的金額投資到指定的開(kāi)放式基金中,宜選擇股票型基金、混合型基金,既能分散市場(chǎng)下跌風(fēng)險(xiǎn),又能在市場(chǎng)上漲時(shí)較為充分地獲取收益,是可攻可守的投資品種,并且,長(zhǎng)期堅(jiān)持定投,獲取的收益并不一定比一次性投資要差。
銀行儲(chǔ)蓄+部分短期理財(cái)產(chǎn)品
全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)不景氣,節(jié)儉度日已不僅是低收入階層的專(zhuān)利,儲(chǔ)蓄之風(fēng)再次盛行。理財(cái)專(zhuān)家推薦資金三分法理財(cái),即將資金分成流動(dòng)資金、使用預(yù)定資金和生利性資金,前兩種資金主要是儲(chǔ)蓄。流動(dòng)資金主要是為防備疾病和災(zāi)害等突況而準(zhǔn)備的資金,多以活期存款、零存整取等方式儲(chǔ)備。使用預(yù)定資金,指計(jì)劃在5年或數(shù)年內(nèi)使用的資金,一般偏向于中長(zhǎng)期、回報(bào)較高的金融產(chǎn)品,如累積型定期存款、國(guó)債等。
另外,配置部分短期理財(cái)產(chǎn)品。比如“月月贏”、“周周贏”甚至“日日贏”這類(lèi)理財(cái)品種,大多能獲得高于銀行同期存款的利息收入,收益率在1.5%至2%之間,既能獲取不錯(cuò)的收益,還具有優(yōu)異的流動(dòng)性。理財(cái)人士還表示,不光備用資金可以這樣處理,從股市撤出的資金、暫時(shí)閑置的資金,都可以用短期理財(cái)?shù)姆绞絹?lái)打理,積少成多,同樣不可小覷。
根據(jù)年齡選保險(xiǎn)
隨著人們投保意識(shí)的提高,不少家庭也把保險(xiǎn)納入了理財(cái)配置。理財(cái)專(zhuān)家表示,對(duì)老年、中年和少年來(lái)說(shuō),投保側(cè)重其實(shí)大不相同。對(duì)中老年人來(lái)說(shuō),宜選擇那些能幫助他們頤養(yǎng)天年、享受更好生活品質(zhì)的投資理財(cái)產(chǎn)品。
而如果是給孩子買(mǎi)少兒險(xiǎn)作為禮物,則應(yīng)注重培養(yǎng)孩子的保險(xiǎn)理財(cái)觀念,同時(shí)為孩子及早準(zhǔn)備一筆教育資金。目前市場(chǎng)上此類(lèi)保險(xiǎn)產(chǎn)品較多,孩子在不同年齡可獲得一筆現(xiàn)金返還,用于小學(xué)、初中、高中階段的教育支出,而且在大學(xué)用錢(qián)高峰期還可以每年領(lǐng)取大學(xué)教育金,減輕家庭的經(jīng)濟(jì)壓力。這些保險(xiǎn)還具有保單分紅的功能,在家長(zhǎng)為孩子積累教育基金的同時(shí),還可獲得分享保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)成果的機(jī)會(huì)。同時(shí),此類(lèi)產(chǎn)品還提供成年后保險(xiǎn)保障。此外,這些產(chǎn)品大都有豁免保費(fèi)的人性化設(shè)計(jì),可以讓家長(zhǎng)的愛(ài)永遠(yuǎn)陪伴著孩子。
“混搭”成為理財(cái)新思路
在震蕩市中,投資人不能一味追求高收益而忽視風(fēng)險(xiǎn)。像目前各國(guó)經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇中,市場(chǎng)情緒較去年樂(lè)觀很多,但市場(chǎng)仍存在一些不確定因素,市場(chǎng)波動(dòng)難免,盲目樂(lè)觀不可取。
因此,在此情況下,投資者首先可考慮資產(chǎn)配置上的“混搭”。比如,從產(chǎn)品種類(lèi)上說(shuō),可考慮保本型、保本浮動(dòng)收益和非保本浮動(dòng)收益等種類(lèi);從投資類(lèi)別上說(shuō),則可分散投資信貸類(lèi)、新股申購(gòu)類(lèi)、債券類(lèi)或票據(jù)類(lèi)產(chǎn)品等。其次,投資者也可關(guān)注“混搭型”產(chǎn)品。目前市場(chǎng)上此類(lèi)產(chǎn)品主要分為兩類(lèi):一是基金混搭經(jīng)典理財(cái)產(chǎn)品。如光大銀行的“陽(yáng)光精選組合”就是選擇將基金產(chǎn)品與其已有的代表性產(chǎn)品進(jìn)行組合。二是信貸類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品和債券、貨幣類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品的組合銷(xiāo)售。債券、貨幣類(lèi)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)更低,收益穩(wěn)健,與信貸類(lèi)產(chǎn)品較高的風(fēng)險(xiǎn)收益相組合,能互取所長(zhǎng)。
業(yè)內(nèi)專(zhuān)家指出,除資產(chǎn)和產(chǎn)品混搭外,部分銀行結(jié)構(gòu)型產(chǎn)品的設(shè)計(jì)機(jī)制能實(shí)現(xiàn)上漲下跌雙向收益,也能在震蕩市取得較好收益。
三種優(yōu)秀“混搭”巧避險(xiǎn)
貨幣基金+股票投資
這種理財(cái)組合是一種經(jīng)典的保本資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。理財(cái)專(zhuān)家認(rèn)為,在保守型資產(chǎn)配置中,理財(cái)市場(chǎng)著名的“二八原則”可以應(yīng)用在股票投資和貨幣基金組合理財(cái)中十分合適,把兩成資產(chǎn)投資在股票,八成資產(chǎn)投資在貨幣基金或短債。萬(wàn)一股票出現(xiàn)投資損失,也可以用低風(fēng)險(xiǎn)基金的穩(wěn)定收益來(lái)彌補(bǔ)。
某券商有多年基金理財(cái)顧問(wèn)經(jīng)驗(yàn)的專(zhuān)家建議,投資者也可以模仿現(xiàn)在保本基金的操作方式,來(lái)合理分配股票和貨幣基金之間的比例。保本基金根據(jù)對(duì)股市的判斷設(shè)定一個(gè)投資放大倍數(shù),用來(lái)確定投資在股票市場(chǎng)的比例。
股票基金+記賬式國(guó)債
這種理財(cái)組合是風(fēng)險(xiǎn)承受能力略高的常見(jiàn)股票基金投資組合,精心選擇優(yōu)秀的股票型基金再加上記賬式國(guó)債投資,既可以規(guī)避部分股票型基金投資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn),又可以在流動(dòng)性上更加靈活。
理財(cái)專(zhuān)家建議,由于股票型基金投資策略不同,基金之間投資收益和風(fēng)險(xiǎn)也有很大的差別,投資者的重點(diǎn)應(yīng)該放在挑選基金公司和具體基金上。2005年上半年市場(chǎng)行情不好的情況下,仍然有廣發(fā)基金、諾安基金、易方達(dá)基金、景順長(zhǎng)城基金、上投摩根等基金公司的股票基金有大量贏利。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,選擇記賬式國(guó)債和股票型基金搭配,主要是考慮到記賬式國(guó)債流動(dòng)性好,交易途徑多,交易成本也相對(duì)較低。萬(wàn)一資金緊缺,投資者可以先從記賬式國(guó)債中套取資金,最后再選擇從股票型基金贖回。
債券基金+股票投資
這種理財(cái)組合是一種綜合考慮收益的中等風(fēng)險(xiǎn)投資組合,今年上半年債券市場(chǎng)行情漲勢(shì)如虹,債券基金收益率在所有基金中最高,加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)率達(dá)到3.09%。從6月底至今,債券基金的收益率也達(dá)4%左右。
一、制約我國(guó)保險(xiǎn)資金積極入市的主要因素
從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)可以看出，股票是保險(xiǎn)公司資產(chǎn)配置中的一個(gè)重要投資品種，保險(xiǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間存在著緊密的互利合作關(guān)系。與之形成鮮明對(duì)比的是，我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間由于分業(yè)經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期處于割裂狀態(tài)。隨著國(guó)內(nèi)外金融形勢(shì)的發(fā)展，這種政策障礙已經(jīng)逐漸消除，管理層甚至給了保險(xiǎn)公司相當(dāng)多的優(yōu)惠措施，希望能夠給中國(guó)資本市場(chǎng)注入新的活力。由于我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展十分迅猛，理論上將有600億左右的保險(xiǎn)資金可以直接投資股票，但我們認(rèn)為保險(xiǎn)公司短期內(nèi)將以試探性投資為主，而不會(huì)投入大量的資金，且他們對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的興趣遠(yuǎn)高于二級(jí)市場(chǎng)。其原因主要有以下幾方面：
1、中國(guó)股市沒(méi)有給投資者帶來(lái)合理的收益。作為風(fēng)險(xiǎn)程度較高的金融市場(chǎng)，資本市場(chǎng)主要以較高的收益率吸引投資者，國(guó)外成熟金融市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)也證明了這一點(diǎn)：根據(jù)經(jīng)合組織的統(tǒng)計(jì)，美國(guó)在1970年——2000年間股市的平均回報(bào)率為10.3%，債券市場(chǎng)為5%，貨幣市場(chǎng)為3.7%，而德國(guó)這些數(shù)據(jù)分別為14.4%、7.9%和3.5%。由于股市風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，投資者的入市積極性往往和股市的收益密切相關(guān)。我們將1981年——2003年美國(guó)股市的漲跌幅與美國(guó)壽險(xiǎn)公司股票投資增長(zhǎng)率作了對(duì)比，發(fā)現(xiàn)兩者的走勢(shì)驚人的相似，通過(guò)統(tǒng)計(jì)軟件分析得知，他們的相關(guān)系數(shù)在90%以上。由此可見(jiàn)，保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者參與股市的程度與股市的收益率成正比。
中國(guó)保險(xiǎn)公司從1999年開(kāi)始通過(guò)投資基金間接參與中國(guó)資本市場(chǎng)，著名的5.19行情讓保險(xiǎn)公司嘗到了甜頭，1999年和2000年保險(xiǎn)公司投資基金的收益率普遍在10%以上。但好景不長(zhǎng)，隨著股市投機(jī)泡沫的破滅和違規(guī)資金的退出，中國(guó)股市陷入了長(zhǎng)時(shí)間熊市，保險(xiǎn)公司在基金投資上陷入虧損的被動(dòng)境地。受此影響，從2001年到2003年，保險(xiǎn)資金投資收益率分別為4.3%、3.14%和2.68%，呈逐年下降的趨勢(shì)。事實(shí)上，中國(guó)股市的投資者多數(shù)都在虧損，包括部分券商在內(nèi)的許多機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)淘汰出局，面對(duì)這樣的市況，向來(lái)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的保險(xiǎn)公司自然不會(huì)輕易大規(guī)模直接入市。
2、中國(guó)股市的制度建設(shè)還亟待完善。中國(guó)資本市場(chǎng)是在經(jīng)濟(jì)體制由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過(guò)程中誕生與成長(zhǎng)起來(lái)的，由于定位在為國(guó)有企業(yè)提供融資而不是資源配置上，其制度設(shè)計(jì)存在先天的缺陷。這種市場(chǎng)功能的錯(cuò)位，成為中國(guó)資本市場(chǎng)一系列問(wèn)題的根源。加上監(jiān)管力量的薄弱和法制建設(shè)的滯后，我國(guó)資本市場(chǎng)還存在諸如上市公司的誠(chéng)信危機(jī)、投資者利益缺乏保護(hù)、證券中介機(jī)構(gòu)失職、暗箱操作和市場(chǎng)投機(jī)盛行等突出問(wèn)題。
國(guó)九條的頒布，標(biāo)志著管理層的思路已經(jīng)從以前的救市轉(zhuǎn)變到治市上。從2004年下半年開(kāi)始，管理層陸續(xù)推出了新股發(fā)行制度改革、券商治理整頓、分類(lèi)表決制度等一系列旨在解決資本市場(chǎng)制度缺陷的創(chuàng)新措施，并取得了初步的成效。但解決中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期積累的問(wèn)題并不可能畢其功于一役，保險(xiǎn)資金作為穩(wěn)健理性的長(zhǎng)期投資資金就不會(huì)大規(guī)模入市。
3、保險(xiǎn)公司自身的因素。目前幾個(gè)大型保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用主要通過(guò)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司進(jìn)行，由于資產(chǎn)管理公司成立的時(shí)間不長(zhǎng)，各保險(xiǎn)公司要么用基金投資團(tuán)隊(duì)兼做股票投資，要么通過(guò)招聘等手段重新組建股票投資部門(mén)，總體上相關(guān)業(yè)務(wù)人員還需要較長(zhǎng)的時(shí)間磨合及適應(yīng)新的投資業(yè)務(wù)。同時(shí)，各公司股票投資的相關(guān)規(guī)章制度、風(fēng)險(xiǎn)控制、托管清算等其他準(zhǔn)備工作完成時(shí)間也都不長(zhǎng)，還須在今后的投資工作不斷檢驗(yàn)和完善。
值得注意的是，2004年9月，保險(xiǎn)公司投資基金的數(shù)額達(dá)到744億元的高點(diǎn)，在有關(guān)部門(mén)公布了保險(xiǎn)公司直接入市的相關(guān)文件之后，保險(xiǎn)公司對(duì)基金采取了減持的策略，到2004年底基金投資額降至673億元，銳減71億元。2004年四季度股市一直處于調(diào)整之中，在這個(gè)時(shí)候選擇減持基金，保險(xiǎn)公司的態(tài)度值得玩味。一個(gè)可能的理由是，保險(xiǎn)公司一方面希望通過(guò)直接入市豐富資產(chǎn)配置品種，努力提高投資收益；另一方面，在基金投資（特別是封閉式基金投資）的傷痕還沒(méi)有愈合的時(shí)候，保險(xiǎn)公司不會(huì)輕易忘記資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)之痛，他們?cè)跍?zhǔn)備直接入市的同時(shí)減少基金投資的比例，以避免權(quán)益類(lèi)投資在資產(chǎn)配置中占有過(guò)高的比重，以減少股市波動(dòng)對(duì)保險(xiǎn)資金投資收益的影響。特別是三家境外上市保險(xiǎn)公司，投資收益的不斷下降給他們帶來(lái)了更多的壓力，在大規(guī)模直接入市的條件沒(méi)有成熟之前，他們不會(huì)輕易冒進(jìn)。而這三家保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)占全國(guó)保險(xiǎn)總資產(chǎn)的70%以上，因此保險(xiǎn)公司直接入市的規(guī)模就不容過(guò)分樂(lè)觀了。
二、推動(dòng)保險(xiǎn)資金積極入市主要措施
經(jīng)歷了近四年的持續(xù)調(diào)整，中國(guó)股市只有通過(guò)深化資本市場(chǎng)改革和創(chuàng)新，重構(gòu)一個(gè)規(guī)范、透明、公平、有效的市場(chǎng)，才能吸引包括保險(xiǎn)資金在內(nèi)的各類(lèi)合規(guī)資金源源不斷地為股市輸送新鮮血液，使中國(guó)的資本市場(chǎng)逐步恢復(fù)活力，并伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)而快速發(fā)展。而同時(shí)，保險(xiǎn)公司等廣大投資者才能通過(guò)資本市場(chǎng)真正享受到投資中國(guó)的豐碩果實(shí)。為掃除保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的無(wú)形障礙，促進(jìn)保險(xiǎn)資金積極入市，我們建議采取以下幾項(xiàng)改革措施：
1、積極推進(jìn)資本市場(chǎng)各項(xiàng)深層次改革。2004年以來(lái)的各項(xiàng)政策表明，管理層已經(jīng)下決心要根治困擾中國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的各類(lèi)問(wèn)題，并逐步將國(guó)九條的各項(xiàng)精神落到實(shí)處。目前，社會(huì)各方都盼望管理層能夠在全流通問(wèn)題上有實(shí)質(zhì)性突破，因?yàn)檫@已成為中國(guó)股市脫胎換骨的最大障礙。全流通問(wèn)題由來(lái)已久，且越拖越難解決。管理層各方應(yīng)盡快達(dá)成共識(shí)，在不損害投資者合法利益的前提下拿出原則性或框架性解決方案，使投資者對(duì)全流通問(wèn)題的解決和中國(guó)股市未來(lái)發(fā)展動(dòng)向有清晰的預(yù)期，促進(jìn)場(chǎng)外觀望的合規(guī)資金積極入市，為順利完成資本市場(chǎng)的改革提供必要的資金支持。
除此之外，管理層還應(yīng)加大對(duì)市場(chǎng)上各種損害投資者利益的違法違規(guī)行為的打擊力度，努力構(gòu)建一個(gè)健康透明的市場(chǎng)氛圍。如：加強(qiáng)上市公司誠(chéng)信建設(shè)，加大對(duì)弄虛作假行為的處罰；完善上市公司融資體制和淘汰機(jī)制，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)資源的有效配置；與相關(guān)部門(mén)配合，規(guī)范包括券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、媒體在內(nèi)的各中介的行為；加大對(duì)注重投資者回報(bào)的上市公司的扶持力度，積極培育真正符合價(jià)值投資理念的上市公司群體等等。
2、加強(qiáng)監(jiān)管部門(mén)之間的溝通與協(xié)調(diào)。保險(xiǎn)資金直接入市涉及到兩個(gè)金融市場(chǎng)和兩個(gè)監(jiān)管部門(mén)，這種跨市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)必然牽涉到兩個(gè)監(jiān)管部門(mén)之間的協(xié)調(diào)。早在2004年7月，為應(yīng)對(duì)愈演愈烈的混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)，避免監(jiān)管真空和重復(fù)監(jiān)管，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)達(dá)成金融監(jiān)管分工合作的備忘錄，將建立監(jiān)管聯(lián)席會(huì)議機(jī)制，對(duì)監(jiān)管活動(dòng)中出現(xiàn)的不同意見(jiàn)，通過(guò)及時(shí)協(xié)調(diào)來(lái)解決。同時(shí)，三方還將與財(cái)政部、中國(guó)人民銀行密切合作，共同維護(hù)金融體系的穩(wěn)定和金融市場(chǎng)的信心。
從保險(xiǎn)資金直接入市的相關(guān)配套文件的出臺(tái)看，監(jiān)管部門(mén)之間的溝通與協(xié)調(diào)是積極有效的，去年建立的聯(lián)席會(huì)議機(jī)制發(fā)揮了應(yīng)有的作用。今后，保險(xiǎn)資金在入市過(guò)程中還會(huì)遇到許多突發(fā)事件或新的問(wèn)題，這都需要通過(guò)監(jiān)管部門(mén)之間的配合加以解決。同時(shí)，監(jiān)管部門(mén)還應(yīng)鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)積極開(kāi)發(fā)跨市場(chǎng)的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，進(jìn)一步緊密保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系。
3、保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益。中國(guó)股市具有明顯的資金推動(dòng)的特點(diǎn)，幾乎每次行情都活躍著各路不同性質(zhì)的資金。隨著市場(chǎng)監(jiān)管力度的加強(qiáng)，違規(guī)資金已陸續(xù)撤出股市，這也是造成近幾年股市持續(xù)低迷的重要原因。為了中國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展，鼓勵(lì)合規(guī)資金積極入市是管理層穩(wěn)定市場(chǎng)和投資者信心，推動(dòng)股市深化改革和制度創(chuàng)新的重要舉措之一。要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，就需要管理層在打擊市場(chǎng)違法違規(guī)行為的同時(shí)，維護(hù)廣大投資者，特別是代表了市場(chǎng)主流的機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益。例如，在處理閩發(fā)、漢唐等問(wèn)題券商的時(shí)候，就需要管理層保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益不受損失，從而保護(hù)廣大機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股市進(jìn)行長(zhǎng)期投資的積極性。
此外，作為機(jī)構(gòu)投資者集中的投資品種，封閉式基金的折價(jià)率迭創(chuàng)新高也給機(jī)構(gòu)投資者帶來(lái)了很大的損失。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止到2005年1月21日，在54只封閉式基金中，28只小盤(pán)基金（5億——15億份）平均折價(jià)率為21.89%，26只大盤(pán)基金（20——30億份）平均折價(jià)率更是高達(dá)37.65%，其中有4只基金折價(jià)率已經(jīng)超過(guò)了40%。作為最大封閉式基金投資者，保險(xiǎn)公司在2004年中期的封閉式基金投資已經(jīng)超過(guò)300億份，高折價(jià)率是其基金投資蒙受巨額虧損的重要原因。為保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者，管理層應(yīng)著手解決封閉式基金的高折價(jià)困境，特別是在ETFs、LOFs等新產(chǎn)品成功上市之后，通過(guò)制度創(chuàng)新尋找封轉(zhuǎn)開(kāi)的新思路，徹底解決高折價(jià)率給機(jī)構(gòu)投資者帶來(lái)的各種問(wèn)題。
4、保險(xiǎn)公司應(yīng)為積極入市做好充分準(zhǔn)備。2004年底是我國(guó)入世三周年的日子，也是我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)全面對(duì)外開(kāi)放的分水嶺。面對(duì)國(guó)外保險(xiǎn)巨頭咄咄逼人的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)需要進(jìn)一步提高自身的綜合實(shí)力，而努力提高保險(xiǎn)資金投資收益率就是其中的重要環(huán)節(jié)。國(guó)外保險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)告訴我們，資本市場(chǎng)是保險(xiǎn)公司重要的投資渠道之一，盡管目前我國(guó)股市還存在較多的問(wèn)題，我們的保險(xiǎn)公司應(yīng)該用戰(zhàn)略眼光審視自己的入市策略，為保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期積極入市做好充分的準(zhǔn)備。
在當(dāng)前股市正處在改革攻堅(jiān)階段的時(shí)候，保險(xiǎn)公司應(yīng)積極介入一級(jí)市場(chǎng)、可轉(zhuǎn)債等相對(duì)安全的投資領(lǐng)域，通過(guò)實(shí)戰(zhàn)快速磨合投資隊(duì)伍，提高股票投資部門(mén)的研究能力、市場(chǎng)敏銳力及風(fēng)險(xiǎn)控制能力，為今后保險(xiǎn)資金更大規(guī)模的長(zhǎng)期投資奠定組織基礎(chǔ)。同時(shí)，保險(xiǎn)公司還應(yīng)加緊組織體系、管理制度、財(cái)務(wù)清算、技術(shù)支持、風(fēng)險(xiǎn)控制、激勵(lì)機(jī)制等相關(guān)配套環(huán)節(jié)的建設(shè)與完善，為保險(xiǎn)公司順利實(shí)施資金多元化運(yùn)作、在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下提高投資收益率水平提供有力保障。
國(guó)外保險(xiǎn)公司股票投資概況
1、股票投資是保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用的主要渠道
國(guó)外保險(xiǎn)公司投資渠道較多，主要有國(guó)債、企業(yè)債、股票、房地產(chǎn)、抵押貸款等，經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間的不斷調(diào)整，股票投資已成為各國(guó)保險(xiǎn)公司最重要的投資渠道之一。以美國(guó)壽險(xiǎn)公司為例，最初股票投資在其投資組合中僅占有微不足道的比例，隨著監(jiān)管的放松和華爾街股市的蓬勃發(fā)展，股票投資的比例也節(jié)節(jié)攀升，到1970年代就穩(wěn)定在10%左右，到1990年代更是快速增長(zhǎng)到30%以上，進(jìn)入21世紀(jì)，股票投資的比例雖有所下降，但也保持在25%左右的較高水平。相對(duì)于股票投資，抵押貸款、房地產(chǎn)等投資品種出現(xiàn)明顯萎縮，如抵押貸款比例由上世紀(jì)二三十年代30%——40%的水平一路下滑到2003年的6.86%。而企業(yè)債、國(guó)債等債券投資則基本保持穩(wěn)定，如企業(yè)債的投資比例從上世紀(jì)五十年代中期開(kāi)始就一直在40%的水平上下窄幅波動(dòng)。
統(tǒng)計(jì)資料顯示，歐洲國(guó)家股票投資比例相對(duì)較高，例如：英國(guó)在1960年代以前股票投資比例為20%左右，而到了90年代，就上升到50%左右，并一直維持在這一水平。美國(guó)、日本、韓國(guó)等國(guó)家近年來(lái)的股票投資比例基本在20%——30%之間波動(dòng)。統(tǒng)計(jì)還顯示，不同險(xiǎn)種的股票投資比例也略有差別：在九十年代末期，美國(guó)壽險(xiǎn)與財(cái)險(xiǎn)資金投資股票的比例分別為27.42%和17.83%，英國(guó)為60.4%和31.98%，日本為26.6%和20.37%。
2、股票投資收益是保險(xiǎn)公司利潤(rùn)的重要來(lái)源
隨著發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)市場(chǎng)的飽和度不斷增加，保險(xiǎn)公司之間的激烈競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致保費(fèi)收入增長(zhǎng)速度放緩和費(fèi)率的下跌，多數(shù)保險(xiǎn)公司的承保業(yè)務(wù)實(shí)際上已經(jīng)處于虧損的狀態(tài)。在這種情況下，投資收益成為保險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)的主要來(lái)源，股票投資不僅是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的一個(gè)重要投資渠道，也成為保險(xiǎn)公司利潤(rùn)的重要來(lái)源之一。
美國(guó)壽險(xiǎn)公司協(xié)會(huì)2001年到2003年的統(tǒng)計(jì)資料顯示，美國(guó)壽險(xiǎn)公司投資收益中債券貢獻(xiàn)的比例最大，平均為63.61%，股票高居第二位，為15.03%，隨后是抵押貸款、保單貸款、房地產(chǎn)等其他投資品種。由此可見(jiàn)，股票投資是保險(xiǎn)公司投資收益的重要來(lái)源，考慮到2000年以后美國(guó)股市在科技股泡沫破滅之后表現(xiàn)不盡如人意，股票投資對(duì)保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)貢獻(xiàn)還有很大的潛力。
3、保險(xiǎn)公司已成為資本市場(chǎng)上重要的機(jī)構(gòu)投資者
美國(guó)資本市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，其投資者結(jié)構(gòu)已經(jīng)出現(xiàn)明顯的機(jī)構(gòu)化特征。1950年美國(guó)機(jī)構(gòu)投資持有股票市值占總市值的比例僅為7.2%，而根據(jù)最新的美聯(lián)儲(chǔ)資金流動(dòng)報(bào)告，截止到2004年三季度，美國(guó)資本市場(chǎng)上約有58.57%的股票市值為機(jī)構(gòu)投資者持有。從報(bào)告披露的數(shù)據(jù)看，美國(guó)個(gè)人持有的股票比例在這幾年依然保持了明顯的下降勢(shì)頭，從1999年的46.96%減少到2004年三季度的39.24%，平均每年下降1.29個(gè)百分點(diǎn)。
一、社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)研究述評(píng)
國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)的研究是隨著社會(huì)保障基金的投資范圍擴(kuò)大而逐步開(kāi)展的。孫天法、張良華（2004）認(rèn)為，生產(chǎn)自動(dòng)化水平達(dá)到一定的條件下，人工勞動(dòng)成為大機(jī)器的操作異常的代替品，失業(yè)率將成為工業(yè)時(shí)代普遍的社會(huì)現(xiàn)象[1]。與此同時(shí),隨著自動(dòng)化生產(chǎn)發(fā)展，社會(huì)生產(chǎn)對(duì)勞動(dòng)力的需求下降。人類(lèi)生命周期的延長(zhǎng)使人類(lèi)依賴(lài)社會(huì)保障生存時(shí)間更長(zhǎng)。社會(huì)和經(jīng)濟(jì)條件的變化，使傳統(tǒng)的社會(huì)保障面臨著前所未有的挑戰(zhàn)。劉子蘭、嚴(yán)明（2006）采用均值—方差模型、VAR模型等分析工具，對(duì)全國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)基金投資的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了度量，構(gòu)建社會(huì)保障基金投資組合模型并進(jìn)行了實(shí)證分析，對(duì)社會(huì)保障基金可量化風(fēng)險(xiǎn)的管理提供了解決思路[2]。毛燕玲等（2007）提出實(shí)業(yè)投資是社會(huì)保障基金拓展的新業(yè)務(wù)，未來(lái)的社會(huì)保障基金將更多地投資國(guó)內(nèi)實(shí)業(yè)。其還研究了社會(huì)保障基金的投資現(xiàn)狀，以及社會(huì)保障基金國(guó)內(nèi)實(shí)業(yè)投資面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)，最后提出防范和管理社會(huì)保障基金國(guó)內(nèi)實(shí)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的具體對(duì)策和思路[3]。黃莉（2007）從社會(huì)保障基金投資運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生出發(fā)，分析了我國(guó)社會(huì)保障基金投資運(yùn)營(yíng)在投資途徑和投資模式、投資運(yùn)營(yíng)水平、投資運(yùn)營(yíng)法規(guī)等幾方面存在的風(fēng)險(xiǎn)，最后從拓寬社會(huì)保障基金投資方式、加大社會(huì)保障基金投資規(guī)模、加強(qiáng)投資監(jiān)管等幾方面提出了防范風(fēng)險(xiǎn)的建議[4]。楊軼華、關(guān)向紅（2009）從內(nèi)部與外部?jī)煞矫鎸?duì)社會(huì)保障基金投資運(yùn)營(yíng)中面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了系統(tǒng)的分析，建議進(jìn)行組合投資，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，建立社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，加強(qiáng)監(jiān)管部門(mén)的有效監(jiān)管[5]。廉桂萍（2009）對(duì)社會(huì)保險(xiǎn)基金境外投資風(fēng)險(xiǎn)及其防范展開(kāi)研究，指出風(fēng)險(xiǎn)主要包括流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、信息披露和交易成本風(fēng)險(xiǎn)、稅收法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)、投資限制風(fēng)險(xiǎn)和國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)[6]。許海英、魏建翔（2011）運(yùn)用克魯格曼三角形理論對(duì)基金投資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析，在借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，提出優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化投資監(jiān)管、完善風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制等對(duì)策化解風(fēng)險(xiǎn)[7]。通過(guò)上述文獻(xiàn)可看出，我國(guó)社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)的分析框架還沒(méi)有完全確立，而且投資風(fēng)險(xiǎn)的定性分析較多，定量分析較少，在實(shí)證研究社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)方面，還缺乏深入系統(tǒng)的研究。因此，本文試對(duì)社會(huì)保障基金的投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度，并且提出在后危機(jī)時(shí)代社會(huì)保障基金投資的風(fēng)險(xiǎn)防范路徑。
二、我國(guó)社會(huì)保障基金的投資現(xiàn)狀
目前，社會(huì)保障基金主要投資于國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，投資產(chǎn)品主要包括銀行存款、國(guó)債和股票等。在過(guò)去的一段時(shí)間里，社會(huì)保障基金選擇銀行存款和國(guó)債作為主要的投資產(chǎn)品。近年來(lái)，社會(huì)保障基金一系列多元化投資的探索和創(chuàng)新，2003年開(kāi)始擴(kuò)大試點(diǎn)范圍，投資謹(jǐn)慎穩(wěn)健；2004年開(kāi)始向?qū)崢I(yè)股權(quán)投資；2006年開(kāi)始對(duì)外國(guó)投資；2008年開(kāi)始向股權(quán)投資基金投資，以分散風(fēng)險(xiǎn)增加盈利，奠定了良好的基礎(chǔ)。社會(huì)保障基金投資不斷優(yōu)化組合，2009年末，全國(guó)社會(huì)保障基金產(chǎn)業(yè)投資比例是20.54%，固定收益產(chǎn)品的投資比例是40.67%，國(guó)內(nèi)和海外股票投資比例是32.45%。從收益水平看，過(guò)去10余年，全國(guó)社會(huì)保障基金累計(jì)收益率為9.17%（見(jiàn)表1），比同期累計(jì)通貨膨脹率2.14%高出7.03%，這表明社會(huì)保障基金的收益率水平還是較為滿(mǎn)意的。從表1顯示的收益率水平看，僅在2004年和2008年投資收益率低于通貨膨脹率，其余年份均完成了保值增值功能。2004年，社會(huì)保障基金投資“縮水”，主要原因是股票的投資回報(bào)率并不好。2008年，社會(huì)保障基金投資由于國(guó)際金融危機(jī)的影響，收益率稍差。近年來(lái)，股市行情較好，社保基金投資收益上升。
三、我國(guó)社會(huì)保障基金中股票投資風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度
2009年，我國(guó)社會(huì)保障基金投資收益的22.7％來(lái)自股票收入，年末交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)和長(zhǎng)期股權(quán)投資余額為4131.74億元，占資產(chǎn)總額的53%。由于股權(quán)投資、境外投資和股權(quán)投資基金投資缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)，因此本文只對(duì)社會(huì)保障基金的股票投資展開(kāi)分析。對(duì)于社會(huì)保障基金而言，股票是收益率較高、風(fēng)險(xiǎn)性最大的投資渠道，股票投資收益的不確定性受到宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、資本市場(chǎng)的完善等多重因素的影響。雖然股票投資只是社會(huì)保障基金投資的部分，但分析社會(huì)保障基金股票投資的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度對(duì)于防范社會(huì)保障基金的風(fēng)險(xiǎn)而言具有重要意義。1952年，馬可維茲（Markowitz）明確提出，使用收益率波動(dòng)離散程度的統(tǒng)計(jì)測(cè)度———方差和標(biāo)準(zhǔn)差這兩個(gè)指標(biāo)作為風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)量工具，并在使用這兩個(gè)變量的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)中進(jìn)一步豐富了其投資組合理論[8]。
（一）樣本選擇本文從社會(huì)保障基金2011年第二季度新進(jìn)與增倉(cāng)兩大股票池中，篩選出持股比例最為靠前的10只股票（見(jiàn)表2）作為樣本，依次用x1，x2，…，x10表示，本文中只考慮由這十只股票組成的社會(huì)保障基金投資組合。對(duì)于市場(chǎng)證券組合，本文選擇上證綜合指數(shù)。計(jì)算使用日度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)區(qū)間定為2011年4月1日至2011年6月30日。同時(shí)，本文上證綜合指數(shù)的日對(duì)數(shù)收益率由每日的收盤(pán)指數(shù)計(jì)算所得，以每只股票收盤(pán)價(jià)的每日對(duì)數(shù)收益率為基本數(shù)據(jù)。
（二）確定置信水平為了滿(mǎn)足不同的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避需求，可以選擇不同的置信水平進(jìn)行比較分析。本文選擇95%與99%兩種置信度，便于進(jìn)行比較分析。
（三）計(jì)算相關(guān)指標(biāo)1．計(jì)算收益率。根據(jù)Rt=ln（Pt）—ln（Pt-1）公式計(jì)算股票收益率，其中Pt和Pt-1分別表示股票在第t日和t-1日的股票價(jià)格。本文沒(méi)有考慮樣本數(shù)據(jù)的排列順序、所謂的“周一效應(yīng)”等現(xiàn)象，當(dāng)股票價(jià)格指數(shù)不是很大的波動(dòng)，其種類(lèi)約等于股票價(jià)格指數(shù)變化的速度，對(duì)應(yīng)于股票市場(chǎng)整體收入水平。因此，即使出現(xiàn)假期也不影響數(shù)據(jù)序列。2．計(jì)算協(xié)方差矩陣。通過(guò)SPSS軟件，計(jì)算出社會(huì)保障基金前10支重倉(cāng)股票的每日對(duì)數(shù)收益率的協(xié)方差矩陣（見(jiàn)表3）。3．計(jì)算股票權(quán)重。以2011年6月30日的收盤(pán)價(jià)為基準(zhǔn)，根據(jù)社會(huì)保障基金的持股數(shù)和收盤(pán)價(jià)來(lái)計(jì)算其市值，從而得出股票投資權(quán)重。（四）社會(huì)保障基金投資組合與上證指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)度量值的計(jì)算筆者假設(shè)投資組合的總價(jià)值為1，計(jì)算VaR可以轉(zhuǎn)化為在給定的置信水平1-c下，計(jì)算出Δt日（本文采用1日和10日）內(nèi)的投資損失不超過(guò)投資總額的百分比。同時(shí)針對(duì)不同的風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)，計(jì)算出社會(huì)保障基金投資組合和上證綜合指數(shù)的三種風(fēng)險(xiǎn)度量值即方差、β系數(shù)和VaR，具體結(jié)果見(jiàn)表4。
四、簡(jiǎn)要結(jié)論與后危機(jī)時(shí)代防范社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)的路徑
接受現(xiàn)實(shí)，就是要以平常心來(lái)看待這件事。因?yàn)槿松蝗缫庹呤司牛墒杏植皇亲约议_(kāi)的，哪有可能掐指一算，便能在剛剛好的價(jià)位上賣(mài)出股票的呢?既然最高點(diǎn)計(jì)算不到，起漲點(diǎn)自然也難以精確。既然是自己不能掌控的，只要有小賺就是好事了。
當(dāng)然，另一個(gè)辦法就是馬上追買(mǎi)回來(lái)。這看起來(lái)好像很沖動(dòng)，其實(shí)，這才是短線投機(jī)的最佳策略。因?yàn)橥ǔＮ覀冑u(mài)掉一只股票，不是因?yàn)楂@利滿(mǎn)足點(diǎn)已到，就是因?yàn)闈q幅未如預(yù)期，只好提前承認(rèn)錯(cuò)誤，賣(mài)掉股票。從后者來(lái)看，如果賣(mài)掉股票馬上大漲，這證明原先長(zhǎng)期守株待兔的觀點(diǎn)是正確的，當(dāng)然要立刻追回。
這一點(diǎn)就技巧上來(lái)說(shuō)，有點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，所以要藝高膽大才行，因?yàn)樗枰诘谝粫r(shí)間分析是否要追買(mǎi)，而且，追買(mǎi)后的預(yù)期漲幅目標(biāo)應(yīng)該預(yù)設(shè)多高。如果只是盲目地回頭追買(mǎi)，反而是一種高風(fēng)險(xiǎn)行為，極易失敗。
所以，最好的辦法，是在你看不準(zhǔn)行隋時(shí)，安于小賺或小賠的現(xiàn)狀，不要太灘過(guò)。也因此，當(dāng)有朋友問(wèn)我“股票賣(mài)了才開(kāi)始大漲，怎么辦”時(shí)，我通常建議他回頭去想想自己的股票投資哲學(xué)是什么，自己的股票投資定位又是什么。
如果是一個(gè)偏長(zhǎng)線的投資人，或者著眼于投資的人，股票賣(mài)了才大漲，根本不值得追高，因?yàn)橘I(mǎi)入成本會(huì)越來(lái)越高，除非公司基本面狀況大幅轉(zhuǎn)好，否則，就投資而言，哪有追買(mǎi)一個(gè)成本越墊越高的投資標(biāo)的的道理呢?更何況，還是自己剛以合理賣(mài)價(jià)而賣(mài)掉的標(biāo)的物呢?既然手中已無(wú)持股，股價(jià)于你何干呢?我覺(jué)得多數(shù)人都沒(méi)想通這個(gè)道理，不知道―個(gè)人如果已經(jīng)下車(chē)了，那么，車(chē)子將來(lái)跑得是快或慢，又跟自己有什么關(guān)系呢?
如果是―個(gè)短線投機(jī)客，當(dāng)然要勇于追逐強(qiáng)勢(shì)股，因?yàn)楦唿c(diǎn)追高，就如同作戰(zhàn)要乘勝追擊，才有辦法達(dá)到勢(shì)如破竹的效果。如果沒(méi)有一鼓作氣、當(dāng)機(jī)立斷的勇氣，等到該股越漲越高，自己又心癢難耐，最后豈非又會(huì)追買(mǎi)在最高點(diǎn)?
摘 要 近年來(lái)，我國(guó)股票市場(chǎng)的迅速發(fā)展已影響到了貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制和實(shí)施效果。本文以貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制為視角，從微觀基礎(chǔ)的角度研究股票市場(chǎng)對(duì)貨幣政策效率的影響。通過(guò)跨期效用限制模型分析我國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的影響機(jī)制。
關(guān)鍵詞 貨幣政策 傳導(dǎo)機(jī)制 跨期效用限制模型
一、微觀基礎(chǔ)分析
要研究貨幣政策效率，首先要弄清貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。從我國(guó)的實(shí)際情況看，由于利率一直受政府管制，沒(méi)有完全市場(chǎng)化，使得中國(guó)的貨幣市場(chǎng)需求不能完全反應(yīng)到利率上來(lái)，利率傳導(dǎo)受阻，因此筆者認(rèn)為，目前中國(guó)主要的傳導(dǎo)渠道是信貸和金融資產(chǎn)價(jià)格，本文將通過(guò)分析微觀個(gè)體的經(jīng)濟(jì)行為，從股票市場(chǎng)來(lái)揭示資本市場(chǎng)以及金融機(jī)構(gòu)對(duì)于貨幣政策效率的影響。
由于微觀經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)調(diào)整將改變對(duì)不同資產(chǎn)的供求，引起消費(fèi)需求和貨幣需求的變化，改變貨幣政策的微觀基礎(chǔ)，因此會(huì)影響貨幣政策效率。
本文采用跨期預(yù)算分析方法的2期模型來(lái)研究其作用機(jī)制。在微觀經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)算約束中加入股票資產(chǎn)。根據(jù)貨幣效用理論，貨幣可以給持有者提供流動(dòng)性，是決定微觀經(jīng)濟(jì)主體效用的重要因素。本文在效用最大化的框架下，考慮微觀經(jīng)濟(jì)主體的貨幣需求問(wèn)題。假設(shè)家庭各期之實(shí)際所得分別為給定值 ， ，存在借貸市場(chǎng)，并且初始借貸值為 ，市場(chǎng)名義利率為 ， 為名目所得， 為各期消費(fèi)， 為各期股票成交量， 為各期股票價(jià)格， 為實(shí)業(yè)投資量。通過(guò)化簡(jiǎn)，得到最終的跨期預(yù)算限制式：
（1）
通貨膨脹率為：（2）
則實(shí)際利率為：（3）
由（1）（3）式得：
（4）
此式的左邊是終身財(cái)富，右邊是合計(jì)支出。
另外，假設(shè)微觀經(jīng)濟(jì)主體將自己所有的財(cái)富在兩個(gè)時(shí)期里花費(fèi)，微觀經(jīng)濟(jì)主體的效用函數(shù)是：
（5）
稱(chēng)為時(shí)間偏好率，為了便于計(jì)算，我們?cè)诖思僭O(shè)效用函數(shù)是二次函數(shù)的形式，即：
由無(wú)差異曲線和限制線可知，效用最大時(shí)應(yīng)滿(mǎn)足的條件是效用函數(shù)與限制線相切，即兩者斜率相同，因此對(duì)效用函數(shù)（5）求全微分，得到：
（6）
代入二次函數(shù)的導(dǎo)數(shù)得：
（7）
整理可得最優(yōu)未來(lái)消費(fèi)水平：
（8）
我們?cè)偌僭O(shè)第二期的預(yù)期收入由預(yù)期變賣(mài)股票資產(chǎn)所得，預(yù)期實(shí)業(yè)投資所得和其他預(yù)期收入組成，即： 。由（8）以及限制函數(shù)（4）可得當(dāng)前最優(yōu)消費(fèi)水平：
（9）
由（1）得，通貨膨脹率為：
（10）
由（8）可知，由于微觀經(jīng)濟(jì)主體根據(jù)跨期效用最大化原則決定當(dāng)前消費(fèi)、未來(lái)消費(fèi)和儲(chǔ)存貨幣，在效用函數(shù)中各參數(shù)不變時(shí)，當(dāng)前消費(fèi)的提高將引起未來(lái)消費(fèi)的上升。由（9）和（8）可知，未來(lái)預(yù)期的股票價(jià)格和成交量 越是比當(dāng)前的股票價(jià)格和成交量大，則當(dāng)前的消費(fèi)和未來(lái)消費(fèi)也越大。長(zhǎng)期中，投資者投資股票的目的是為了獲得投資收益，當(dāng)預(yù)期股票價(jià)格上升的時(shí)候，投資者將加大投資量，因此，預(yù)期股票價(jià)格將影響未來(lái)的投資量。由式（10）可知，在各參數(shù)不變的情況下，當(dāng)期的股票投資額與預(yù)期的股票投資額的比率越大，當(dāng)期的通貨膨脹率就越大，說(shuō)明消費(fèi)者的預(yù)期對(duì)通貨膨脹率有很大的影響，并且本期投資額也將影響物價(jià)穩(wěn)定。
正因?yàn)楣善眱r(jià)格變化情況影響股票投資，而股票投資量又影響消費(fèi)，貨幣需求和通貨膨脹率，股票價(jià)格才能通過(guò)消費(fèi)和貨幣需求渠道影響貨幣政策效率。
由于微觀經(jīng)濟(jì)主體在決策時(shí)，并不能完全確定自己的未來(lái)收入 ，只能根據(jù)自己的預(yù)期來(lái)安排消費(fèi)和貨幣需求。從（8），（9）和（10）可知，當(dāng)股票市場(chǎng)不完善時(shí)，微觀經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期未來(lái)收入不確定，那么股票價(jià)格上漲并不會(huì)提高預(yù)期未來(lái)收入。因?yàn)椴煌晟频墓善笔袌?chǎng)上股票價(jià)格變幻莫測(cè)，只要微觀經(jīng)濟(jì)主體沒(méi)有將自己的股票變現(xiàn)，那么股票價(jià)格的暫時(shí)上升就不能提高微觀經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期未來(lái)收入。另一方面，如果股票的市場(chǎng)價(jià)格上升，微觀經(jīng)濟(jì)主體就會(huì)增加股票投資.但是，由于預(yù)期未來(lái)收入沒(méi)有提高，那么股票價(jià)格的上升將迫使微觀經(jīng)濟(jì)主體減少當(dāng)前消費(fèi)和貨幣需求，以購(gòu)買(mǎi)更多的股票。在公式（9）中， 上升，而 不變， 下降。
由此可見(jiàn)，股票市場(chǎng)的發(fā)展在對(duì)貨幣政策的效率上有如下影響：（1）股票市場(chǎng)的發(fā)展影響了微觀經(jīng)濟(jì)主體的投資決策。（2）如果股票市場(chǎng)發(fā)展不完善，則股票價(jià)格的上漲反而會(huì)降低當(dāng)前消費(fèi)，股票市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)無(wú)法顯現(xiàn)；如果股票市場(chǎng)發(fā)展完善，那么股票價(jià)格的上漲就會(huì)提高當(dāng)前消費(fèi)，產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)。（3）股票市場(chǎng)的健康發(fā)展將避免微觀經(jīng)濟(jì)主體對(duì)未來(lái)股票市場(chǎng)的過(guò)分悲觀，從而穩(wěn)定物價(jià)，使貨幣政策更為有效，反之，將阻礙貨幣政策的微觀傳導(dǎo)途徑。
二、結(jié)論與建議
由于股票市場(chǎng)的發(fā)展提供了一條重要的信息傳遞渠道，貨幣當(dāng)局可以利用這一渠道向微觀經(jīng)濟(jì)主體傳遞貨幣政策信息。在這種情況下，道義勸告等貨幣政策工具的作用提高。理論分析表明，股票市場(chǎng)的發(fā)展改變了微觀經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，影響了貨幣政策的傳導(dǎo)，改變了貨幣供應(yīng)量與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的相關(guān)性。若貨幣當(dāng)局以貨幣供應(yīng)量為貨幣政策中間目標(biāo)，將穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策的唯一最終目標(biāo)，這將加大貨幣當(dāng)局通過(guò)調(diào)節(jié)貨幣流通量進(jìn)行宏觀調(diào)控的難度。因此，貨幣當(dāng)局必須根據(jù)股票市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r不斷完善貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)方法，提高貨幣當(dāng)局進(jìn)行宏觀調(diào)控的能力。
