發(fā)布時(shí)間：2023-05-30 14:58:32
序言：寫(xiě)作是分享個(gè)人見(jiàn)解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的企業(yè)投資證券樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
一、經(jīng)濟(jì)景氣變動(dòng)和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的分析
這兩種分析是證券投資的宏觀性展望，是指從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀角度進(jìn)行觀察，從而判斷對(duì)證券投資的影響。主要有：
（一）經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化情況分析
能源與原材料的價(jià)格波動(dòng)是左右經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的重要原因，經(jīng)濟(jì)是否景氣在很大程度上取決于能源和原材料供求關(guān)系。例如1974年爆發(fā)的石油危機(jī)，全世界進(jìn)入不景氣時(shí)期，各行業(yè)都受到了不同程度的沖擊，化纖業(yè)則首當(dāng)其沖，成為石油危機(jī)的犧牲品。而2008年的金融危機(jī)則極大的沖擊了全球股市，導(dǎo)致指數(shù)大跌，2007年投資證券的公司則受到重創(chuàng)。
一般來(lái)說(shuō)經(jīng)濟(jì)景氣若從繁榮轉(zhuǎn)向蕭條，則決策層應(yīng)避免證券投資。我們的管理層在考慮證券投資時(shí)應(yīng)該了解經(jīng)濟(jì)景氣的變化情況，做出正確的判斷。否則，錯(cuò)誤的決策將可能導(dǎo)致公司的投資出現(xiàn)虧損。
1.國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的導(dǎo)向及GDP分析
（1）國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策直接影響到證券市場(chǎng)的變化，例如2008年4萬(wàn)億投資計(jì)劃的推出，使證券市場(chǎng)獲得了新的生機(jī)，內(nèi)需的拉動(dòng)和基礎(chǔ)建設(shè)的投資成為推動(dòng)證券市場(chǎng)活躍的砝碼。
（2）現(xiàn)在，世界大多數(shù)的國(guó)家重點(diǎn)采用GDP和人均GDP來(lái)衡量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快慢以及經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)弱。2009年我國(guó)GDP增長(zhǎng)速度成功保8，使經(jīng)濟(jì)成功V形反轉(zhuǎn)，證券市場(chǎng)則對(duì)此作出了較為積極的反應(yīng)，因此我們應(yīng)關(guān)注GDP變動(dòng)情況，做好判斷，正確決策。
2.通貨膨脹分析
通脹對(duì)證券市場(chǎng)的影響有3方面：（1）通脹影響經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，證券市場(chǎng)的波動(dòng)正是經(jīng)濟(jì)狀況的變化。（2）通脹使投資者產(chǎn)生保值心理，投資股市則推動(dòng)股市上漲。（3）溫和的通脹使物價(jià)上升緩慢，而生產(chǎn)和就業(yè)隨通脹而增加，促使經(jīng)濟(jì)繁榮；而惡性通脹則使生產(chǎn)者投機(jī)活動(dòng)增加，造成原料、成品的囤積，使之利潤(rùn)擴(kuò)大，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況受到影響，當(dāng)?shù)蛢r(jià)原料消耗殆盡，高價(jià)原料使生產(chǎn)者無(wú)法承受，利潤(rùn)降低，工廠經(jīng)營(yíng)情況每況愈下，投資者則不愿投資該上市公司，就會(huì)造成股價(jià)的下跌。
3.貨幣供給量對(duì)股價(jià)的影響
貨幣供給就是通貨凈額加上存款貨幣凈額。對(duì)于證券市場(chǎng)來(lái)講，貨幣供給量是影響市場(chǎng)的推手，通過(guò)觀察我們可以得出一些結(jié)論，貨幣供給量持續(xù)增加則能引導(dǎo)金融業(yè)活躍。反之，緊縮銀根則導(dǎo)致證券市場(chǎng)萎靡不振，影響到企業(yè)的證券投資收益。另外，貨幣供給額的增加則是導(dǎo)致通脹的重要原因。企業(yè)的證券投資應(yīng)根據(jù)貨幣供給量的變動(dòng)而適時(shí)的調(diào)整策略。
二、證券市場(chǎng)的行業(yè)分析
總的來(lái)講，我國(guó)乃至世界的行業(yè)類(lèi)型大致可劃分為周期型行業(yè)和防御型行業(yè)兩種類(lèi)型，行業(yè)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)隨該行業(yè)中企業(yè)的數(shù)量、產(chǎn)品的性質(zhì)、價(jià)格的制定和其他一些因素的變化而變化。我們分別從以下兩個(gè)行業(yè)類(lèi)型來(lái)加以簡(jiǎn)要判斷。
（一）周期型行業(yè)
經(jīng)濟(jì)周期會(huì)直接影響到周期型行業(yè)的變化狀態(tài)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好時(shí)，周期型的行業(yè)會(huì)因時(shí)而動(dòng)，擴(kuò)張運(yùn)動(dòng)會(huì)激烈進(jìn)行；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況不佳時(shí)，這部分企業(yè)就會(huì)受到打擊。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況向好時(shí)，對(duì)周期性行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)品的需求量會(huì)大幅度增加。我們所說(shuō)的消費(fèi)行業(yè)、耐用品制造行業(yè)，就屬于典型的周期性行業(yè)。
（二）防御型行業(yè)
這些行業(yè)運(yùn)動(dòng)形態(tài)的存在是因其行業(yè)產(chǎn)品的市場(chǎng)需求穩(wěn)定，他們的產(chǎn)品是人類(lèi)生產(chǎn)或生活不可或缺的，由于其產(chǎn)品需求的穩(wěn)定性，經(jīng)濟(jì)周期的興衰并不能對(duì)此行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成巨大影響。所以，企業(yè)利用其閑置資金對(duì)其投資便屬于收入投資，而非資本利得投資。因此，我們的企業(yè)決策層在經(jīng)濟(jì)大環(huán)境欠佳時(shí)期對(duì)于防御型行業(yè)進(jìn)行投資或許會(huì)對(duì)自己的企業(yè)資金保值甚至持續(xù)盈利有較好的幫助。我們所知曉的食品業(yè)和公用事業(yè)就屬于防御型行業(yè)，因?yàn)樾枨蟮氖杖霃椥暂^小，所以這些公司的收入相對(duì)穩(wěn)定。
我們把企業(yè)的市場(chǎng)類(lèi)型定位于純粹競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)、壟斷競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)、寡頭壟斷市場(chǎng)和完全壟斷市場(chǎng)4種類(lèi)型，越是競(jìng)爭(zhēng)激烈行業(yè)，企業(yè)產(chǎn)品的定價(jià)權(quán)和利潤(rùn)受到供求關(guān)系的影響就越大，因此企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)就越大，而相對(duì)于投資的企業(yè)來(lái)講，投資的利益就必定受制于該企業(yè)。
任何產(chǎn)業(yè)或行業(yè)通常都要經(jīng)歷初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期、衰退期4個(gè)產(chǎn)業(yè)周期階段。這就是所謂的產(chǎn)業(yè)周期中的生命周期過(guò)程和4個(gè)階段，處于不同生命周期階段的行業(yè)，其所屬股票價(jià)格通常也會(huì)呈現(xiàn)不同的特性，所以根據(jù)對(duì)某個(gè)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)的周期分析后就可以判斷其屬于哪個(gè)生命周期，從而分析股票的漲跌與未來(lái)價(jià)值，更準(zhǔn)確的進(jìn)行投機(jī)、投資。
三、企業(yè)經(jīng)營(yíng)和企業(yè)管理情況的分析
在綜合考慮國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)變動(dòng)影響等外部環(huán)境的因素，在確定要投資的所屬行業(yè)后，在同一行業(yè)中，又會(huì)有很多的企業(yè)，如何選定目標(biāo)企業(yè)，這對(duì)投資成敗至關(guān)重要，這就要對(duì)比分析篩選出企業(yè)的戰(zhàn)略管理能力、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力、企業(yè)盈利能力、發(fā)展創(chuàng)新能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力、基礎(chǔ)管理能力、行業(yè)影響能力等經(jīng)營(yíng)管理的各種經(jīng)營(yíng)管理情況，進(jìn)行投資分析評(píng)價(jià)后，做出最后的投資選擇。
對(duì)企業(yè)的分析，過(guò)去可能更多的關(guān)注財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，通過(guò)多年的參與內(nèi)部審計(jì)、績(jī)效評(píng)價(jià)工作、報(bào)表審計(jì)等審計(jì)實(shí)踐發(fā)現(xiàn)，非財(cái)務(wù)指標(biāo)因素對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)的作用也是不可小視的，就財(cái)務(wù)指標(biāo)及非財(cái)務(wù)指標(biāo)需重點(diǎn)關(guān)注的事項(xiàng)做以分析。
（一）主要財(cái)務(wù)指標(biāo)分析
1.盈利能力分析
盈利能力越強(qiáng)，企業(yè)所發(fā)行的證券就越安全，盈利能力指標(biāo)主要通過(guò)凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、銷(xiāo)售利潤(rùn)率、成本費(fèi)用利潤(rùn)率等指標(biāo)反映。
2.經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)能力分析
經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)能力反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)水平、資本增值狀況及企業(yè)發(fā)展后勁。該指標(biāo)主要分析企業(yè)的資產(chǎn)、銷(xiāo)售、收益增長(zhǎng)能力，通過(guò)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率、銷(xiāo)售利潤(rùn)增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、技術(shù)投入比率等指標(biāo)反映。通常指標(biāo)越高，反映企業(yè)發(fā)展前景越好，該企業(yè)的證券也就越具投資價(jià)值。
3.償債能力分析
償債能力反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及資產(chǎn)償還長(zhǎng)期債務(wù)與短期債務(wù)的能力，關(guān)系到企業(yè)生存和健康發(fā)展的重要條件之一，也是影響證券投資的主要因素。一般情況下，該指標(biāo)值越大，企業(yè)償付借款利息的能力越強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小。主要通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債率、已獲利息倍數(shù)、速動(dòng)比率、帶息負(fù)債比率、或有負(fù)債比率反映。
4.資產(chǎn)質(zhì)量狀況分析
企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量狀況反映企業(yè)所占用經(jīng)濟(jì)資源的利用效率、資產(chǎn)管理水平與資產(chǎn)安全性。主要通過(guò)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、不良資產(chǎn)比率等指標(biāo)反映。一般情況下，該指標(biāo)數(shù)值越高，說(shuō)明企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，銷(xiāo)售能力越強(qiáng)，資產(chǎn)利用效率越高，該企業(yè)在證券投資所屬行業(yè)中也越有竟?fàn)巸?yōu)勢(shì)。
（二）非財(cái)務(wù)指標(biāo)因素
在國(guó)內(nèi)制度變遷、宏觀經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)以及國(guó)際資本流動(dòng)的背景下，我國(guó)產(chǎn)業(yè)整合將進(jìn)入加速期。在產(chǎn)業(yè)整合期，企業(yè)的發(fā)展將呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的格局，投資者只有把握整合期產(chǎn)業(yè)與企業(yè)發(fā)展的機(jī)遇與規(guī)律，才能充分分享產(chǎn)業(yè)整合與企業(yè)發(fā)展的成果，獲得豐厚的回報(bào)。
產(chǎn)業(yè)加速整合是必然趨勢(shì)
我國(guó)經(jīng)濟(jì)二十幾年的高速增長(zhǎng)形成了強(qiáng)大的生產(chǎn)能力，產(chǎn)能過(guò)剩、行業(yè)集中度低，行業(yè)基礎(chǔ)成為產(chǎn)業(yè)整合的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。國(guó)家鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)整合的產(chǎn)業(yè)政策與相關(guān)制度規(guī)則的完善，為產(chǎn)業(yè)整合提供了良好的制度環(huán)境。人民幣升值、資源價(jià)格上漲與環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提升為產(chǎn)業(yè)整合提供了外在壓力。全球資本的流動(dòng)與全流通的股票市場(chǎng)加快了產(chǎn)業(yè)整合的步伐。
我國(guó)多數(shù)行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，行業(yè)集中度不高，產(chǎn)業(yè)整合是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在要求。工業(yè)化國(guó)家的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，進(jìn)入工業(yè)化中后期產(chǎn)業(yè)整合是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的主要方式。美國(guó)在1897～1904年的第一次并購(gòu)浪潮與日本20世紀(jì)60年代的并購(gòu)高發(fā)期均發(fā)生在經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)之后的調(diào)整期。從1978年始，我國(guó)經(jīng)過(guò)了二十多年的經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，各行業(yè)形成了較大的生產(chǎn)能力，已全面擺脫了短缺經(jīng)濟(jì)環(huán)境。新一輪經(jīng)濟(jì)周期啟始于2002年，經(jīng)歷了連續(xù)五年的投資高峰期，許多行業(yè)產(chǎn)能迅速擴(kuò)張，出現(xiàn)了比較明顯的產(chǎn)能過(guò)剩現(xiàn)象。國(guó)家發(fā)改委曾指出，鋼鐵、電解鋁、鐵合金、焦炭、電石、汽車(chē)、銅冶煉存在突出的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題，水泥、電力、煤炭、紡織也存在潛在產(chǎn)能過(guò)剩。國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心的《中國(guó)大型工業(yè)企業(yè)發(fā)展報(bào)告》顯示：我國(guó)產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)過(guò)度分散，主要行業(yè)的行業(yè)集中度CR₄一般都小于30%，CR₈一般都小于40%，即屬于競(jìng)爭(zhēng)型行業(yè)。
從中國(guó)目前的行業(yè)集中度水平來(lái)看，多數(shù)行業(yè)的行業(yè)集中度偏低。煤炭行業(yè)的集中度一直處于較低水平，目前國(guó)內(nèi)最大的10家煤炭生產(chǎn)企業(yè)總產(chǎn)約為4億噸，約占當(dāng)年國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量的1/4。我國(guó)1400余家鋁加工企業(yè)平均產(chǎn)量?jī)H0.42萬(wàn)噸，超過(guò)20萬(wàn)噸的企業(yè)僅1家。
從國(guó)際范圍的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，成熟行業(yè)最終會(huì)走向寡頭壟斷。寡頭市場(chǎng)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)主要基于收購(gòu)兼并，而非因?yàn)槠髽I(yè)內(nèi)部的擴(kuò)張或收縮，這一點(diǎn)可以從近年來(lái)頻頻發(fā)生的金融業(yè)和汽車(chē)業(yè)的大合并中得到說(shuō)明。從總體趨勢(shì)來(lái)看，我國(guó)行業(yè)集中度在逐步提高，成熟行業(yè)的行業(yè)集中度將明顯提高，其中蘊(yùn)含的意義是，在未來(lái)的若干年，我國(guó)將迎來(lái)一個(gè)行業(yè)之間的收購(gòu)兼并熱潮，其內(nèi)在的需要是通過(guò)公司控制權(quán)市場(chǎng)收縮行業(yè)的過(guò)剩生產(chǎn)力，并使得市場(chǎng)份額向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中。
人民幣升值、要素價(jià)格上漲、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提升是我國(guó)產(chǎn)業(yè)整合的外在壓力?！笆晃濉币?guī)劃對(duì)資源和能源的認(rèn)識(shí)提升到了前所未有的高度，節(jié)約資源成為未來(lái)發(fā)展經(jīng)濟(jì)首要考慮的問(wèn)題。伴隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的改變，以往依賴(lài)粗放式的產(chǎn)能擴(kuò)張或加大投入的方式獲得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的陳舊模式逐步淡出，取而代之的是內(nèi)涵式的增長(zhǎng)。這種內(nèi)涵式的增長(zhǎng)注重效率的提高，因此資源或能源的價(jià)值將被重估。從現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看，由于我國(guó)能源、原材料價(jià)格持續(xù)上漲，上游行業(yè)獲利頗豐，而中下游行業(yè)無(wú)法轉(zhuǎn)移成本，經(jīng)營(yíng)壓力加大。因此，在這種情況下，無(wú)論是上游行業(yè)還是中下游行業(yè)，都存在強(qiáng)烈的并購(gòu)重組需求。人民幣的長(zhǎng)期升值趨勢(shì)也提升了產(chǎn)業(yè)整合速度，以出口為主要市場(chǎng)的中小企業(yè)的生存環(huán)境進(jìn)一步惡化，只有在技術(shù)、品牌、營(yíng)銷(xiāo)渠道占據(jù)全面優(yōu)勢(shì)的企業(yè)才能生存，從而在客觀上推動(dòng)行業(yè)集中度的進(jìn)一步提高。
多數(shù)行業(yè)的開(kāi)放，股票市場(chǎng)的全流通及持續(xù)發(fā)展，推動(dòng)了產(chǎn)業(yè)整合的步伐。首先是對(duì)外資并購(gòu)政策的放寬將會(huì)加速外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。相關(guān)部門(mén)出臺(tái)了外資并購(gòu)的專(zhuān)項(xiàng)法律規(guī)定，例如《外國(guó)投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》中外資戰(zhàn)略投資上市公司A股的具體方式包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、上市公司定向發(fā)行新股以及國(guó)家法律法規(guī)規(guī)定的其他方式，較以往單一的協(xié)議轉(zhuǎn)讓有了一定的突破。中國(guó)資本市場(chǎng)的重大變化，例如新證券法、新公司法的出臺(tái)成為國(guó)內(nèi)各個(gè)行業(yè)和企業(yè)加速重組的催化劑，特別是股權(quán)分置試點(diǎn)改革成功后，股票市場(chǎng)全流通及持續(xù)發(fā)展使得不少行業(yè)股票的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格和內(nèi)在價(jià)值重新評(píng)估，從而促進(jìn)并購(gòu)市場(chǎng)的發(fā)展。
一般性領(lǐng)域國(guó)退民進(jìn)和重點(diǎn)行業(yè)做大做強(qiáng)推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合趨勢(shì)。國(guó)家鼓勵(lì)鋼鐵、水泥、電解鋁、煤炭等行業(yè)的兼并重組，支持優(yōu)勢(shì)企業(yè)做強(qiáng)做大，提高行業(yè)集中度。這說(shuō)明未來(lái)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的政府工作重點(diǎn)，是引導(dǎo)中國(guó)的產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)走向健康發(fā)展的新階段，也必將帶來(lái)一個(gè)新的產(chǎn)業(yè)整合。國(guó)資委成立之初，監(jiān)管的央企達(dá)196家，通過(guò)幾年的重組后，央企名錄已縮減至169家，國(guó)資委也頻頻強(qiáng)調(diào)要打造30～50家具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的央企集團(tuán)，中央企業(yè)進(jìn)不了行業(yè)前三位就重組。國(guó)家發(fā)改委陸續(xù)出臺(tái)了《鋼鐵產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》、《關(guān)于制止銅冶煉行業(yè)盲目投資的若干意見(jiàn)》、《鋁工業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》與《鋁工業(yè)發(fā)展專(zhuān)項(xiàng)規(guī)劃》、《煤炭工業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃》。在產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)下，我國(guó)的鋼鐵、電解鋁、銅加工、煤炭等行業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合會(huì)逐步展開(kāi)。與重點(diǎn)領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)整合相對(duì)應(yīng)，在競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域的國(guó)退民進(jìn)同樣為并購(gòu)重組提供了廣闊空間。
產(chǎn)業(yè)整合下的投資思路
在產(chǎn)業(yè)整合期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)方式由停留在外部的價(jià)格惡戰(zhàn)、概念比拼,轉(zhuǎn)向內(nèi)部的技術(shù)創(chuàng)新、品牌影響、實(shí)力提升等內(nèi)部要素的競(jìng)爭(zhēng),這也預(yù)示著成熟行業(yè)的發(fā)展將趨于緩慢,而更為激烈的是整體實(shí)力的博弈。
傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入強(qiáng)者恒強(qiáng)階段。在產(chǎn)業(yè)整合期，競(jìng)爭(zhēng)會(huì)非常激烈，行業(yè)集中度將得到提高，資源進(jìn)一步向龍頭公司集中，呈現(xiàn)出“強(qiáng)弱分化，強(qiáng)者恒強(qiáng)”的特點(diǎn)，在許多競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)會(huì)產(chǎn)生未來(lái)的寡頭壟斷的龍頭公司。目前，不少行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的格局已初步顯現(xiàn)，如房地產(chǎn)、白酒、乳制品、水泥等行業(yè)，其龍頭公司近幾年發(fā)展速度已遠(yuǎn)高于行業(yè)增長(zhǎng)速度。投資者未來(lái)的投資策略應(yīng)該從單純挑選高增長(zhǎng)行業(yè)轉(zhuǎn)為發(fā)掘具有明顯行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)，分享行業(yè)增長(zhǎng)成果的最優(yōu)策略就是持有最好的公司。
在此背景下，筆者認(rèn)為四類(lèi)公司將成為產(chǎn)業(yè)整合的勝出者：自然壟斷型公司，如電信、鐵路、供水、港口、機(jī)場(chǎng)、路橋類(lèi)；具有品牌優(yōu)勢(shì)的消費(fèi)類(lèi)公司，隨著居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，消費(fèi)者對(duì)于商品的安全性、可靠性以及商品與服務(wù)的聲譽(yù)越來(lái)越敏感，從而給予品牌公司越來(lái)越多的價(jià)格溢價(jià)；自主創(chuàng)新型公司，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中，只有在產(chǎn)品、技術(shù)、營(yíng)銷(xiāo)模式或管理等方面具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司才能獲取超過(guò)同行的毛利率，成為行業(yè)的整合者；具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的行業(yè)龍頭企業(yè)。
整合效應(yīng)為投資者提供了持續(xù)的投資機(jī)會(huì)。并購(gòu)是產(chǎn)業(yè)整合的最重要方式之一。在產(chǎn)業(yè)整合期并購(gòu)活動(dòng)頻繁發(fā)生，成為股票市場(chǎng)持續(xù)的投資主題。
并購(gòu)有利于提升被收購(gòu)公司的市場(chǎng)價(jià)格，為投資者帶來(lái)一次性投資機(jī)會(huì)。如中石油收購(gòu)旗下錦州石化、遼河油田、吉林化工；美國(guó)凱雷集團(tuán)3.75億美元收購(gòu)徐工機(jī)械85%股權(quán)；拉法基中國(guó)海外控股公司以約3億元人民幣收購(gòu)四川雙馬投資集團(tuán)；中國(guó)石化并購(gòu)齊魯石化、揚(yáng)子石化、中原油氣、石油大明，都引起相關(guān)股票大漲。今后幾年上市公司的并購(gòu)將在股市中愈演愈烈，給股市不斷提供投資機(jī)會(huì)。
大型并購(gòu)尤其是大型外資并購(gòu)的價(jià)格為現(xiàn)有行業(yè)估值水平提供了產(chǎn)業(yè)資本的標(biāo)準(zhǔn)。如全球第二大鋼鐵巨頭阿賽洛與萊鋼集團(tuán)簽署協(xié)議，阿賽洛的受讓成本遠(yuǎn)高于流通股價(jià)格。在產(chǎn)業(yè)資本看來(lái)，對(duì)于鋼鐵、水泥這種周期性非常強(qiáng)的行業(yè)，以波峰、波谷時(shí)期的業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)進(jìn)行市盈率定價(jià)有失偏頗。從這個(gè)意義上看，我國(guó)股票市場(chǎng)很多行業(yè)上市公司股價(jià)已經(jīng)接近其本身應(yīng)有的市場(chǎng)價(jià)值，只有并購(gòu)才會(huì)誘發(fā)股票市場(chǎng)對(duì)這些行業(yè)的重新估值。
通過(guò)收購(gòu)母公司資產(chǎn)而不斷壯大的上市公司。如位于交通要塞的港口、機(jī)場(chǎng)、收費(fèi)公路、煤礦等資源類(lèi)上市公司盈利能力相對(duì)比較穩(wěn)定且投資回報(bào)具有吸引力，如果公司能夠持續(xù)以凈資產(chǎn)或略高的價(jià)格從母公司或當(dāng)?shù)卣召?gòu)到此類(lèi)資產(chǎn)，將會(huì)提高上市公司的資本收益和股東價(jià)值。
股票市場(chǎng)即將進(jìn)入真正的藍(lán)籌股時(shí)代。從近期大量的產(chǎn)業(yè)重組與整合案例來(lái)看，多數(shù)都是集中在被定義成戰(zhàn)略性部門(mén)的國(guó)家壟斷領(lǐng)域，例如備受市場(chǎng)關(guān)注的石化系、中鋁系、華源系的整合。近年來(lái)國(guó)有控股上市公司重組就有50多家。這具有長(zhǎng)期投資意義，即我國(guó)將會(huì)有一大批真正能夠分享行業(yè)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的大型藍(lán)籌公司，其將成為股票市場(chǎng)的中流砥柱，投資者只要看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展就可以堅(jiān)決持有這些股票。這樣，可以大大提升我國(guó)股票市場(chǎng)的穩(wěn)定性，有利于緩解目前投資的短期行為。
1.1、宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行對(duì)汽車(chē)行業(yè)的影響
1.1.1、宏觀經(jīng)濟(jì)因素
①中國(guó)經(jīng)濟(jì)（GDP）穩(wěn)定高速地增長(zhǎng)帶動(dòng)了我國(guó)汽車(chē)行業(yè)的快速發(fā)展。
由圖我們知道，近些年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)由快速發(fā)展階段過(guò)渡到穩(wěn)定增長(zhǎng)的階段，最近幾年保持了較快速穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)?？傮w來(lái)說(shuō)，宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定高速地增長(zhǎng)帶動(dòng)了我國(guó)汽車(chē)行業(yè)的快速發(fā)展。
②人均可支配收入的增加推動(dòng)了我國(guó)汽車(chē)行業(yè)的快速發(fā)展。
隨著全國(guó)和主要城市人均可支配收入的增長(zhǎng)，將會(huì)為汽車(chē)行業(yè)孕育更多的消費(fèi)者。
從城鎮(zhèn)恩格爾系數(shù)走勢(shì)圖可以看出我國(guó)城鎮(zhèn)人口在食品以外的物品上的消費(fèi)能力逐年增長(zhǎng)，即人均可支配輸入保持一個(gè)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，城鎮(zhèn)居民也是汽車(chē)行業(yè)的消費(fèi)主力，他們閑錢(qián)的增多會(huì)增加購(gòu)買(mǎi)汽車(chē)的可能性，對(duì)于汽車(chē)行業(yè)發(fā)展有著一定助力。
1.1.2、社會(huì)人文因素
在很多中國(guó)人眼里，有房有車(chē)已成為很多年輕人結(jié)婚的必備條件了。女人愛(ài)房，男人愛(ài)車(chē)，各類(lèi)汽車(chē)是很多男同志們樂(lè)此不疲的談資、話題。很多男性同志們對(duì)汽車(chē)十分鐘愛(ài)，甚至有些癡迷。這些社會(huì)人文因素對(duì)中國(guó)汽車(chē)行業(yè)市場(chǎng)的發(fā)展有著非常大的推動(dòng)作用。
1.2、宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)汽車(chē)行業(yè)的影響
“十二五”期間，將通過(guò)綜合利用金融、稅收、經(jīng)貿(mào)等政策，鼓勵(lì)引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)設(shè)備、節(jié)能和新能源汽車(chē)關(guān)鍵技術(shù)、關(guān)鍵零部件等。央行工作會(huì)議為今年的貨幣政策定了調(diào)：2013年要繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，合理運(yùn)用流動(dòng)性管理工具組合，保持貨幣信貸總量和社會(huì)融資規(guī)模平穩(wěn)適度增長(zhǎng)。這對(duì)于汽車(chē)行業(yè)來(lái)說(shuō)也是有著積極促進(jìn)的作用。
稅收政策對(duì)汽車(chē)行業(yè)的影響：近年來(lái)陸續(xù)推出了汽車(chē)補(bǔ)貼政策，汽車(chē)下鄉(xiāng)政策，還有汽車(chē)貸款政策，小排量車(chē)的減征購(gòu)置稅等。這些優(yōu)惠政策在2009-2010年實(shí)施期間，對(duì)汽車(chē)行業(yè)的銷(xiāo)量有著明明的促進(jìn)作用。隨著優(yōu)惠政策時(shí)間的截止，對(duì)汽車(chē)銷(xiāo)量也有明顯的影響，這在第二部分汽車(chē)行業(yè)分析部分會(huì)作相應(yīng)分析說(shuō)明。
2、行業(yè)分析
2.1、汽車(chē)行業(yè)生命周期分析
2.1.1、定性分析
當(dāng)前，我國(guó)汽車(chē)工業(yè)已經(jīng)形成了比較完整的產(chǎn)品系列和生產(chǎn)布局，建成了第一汽車(chē)集團(tuán)、東風(fēng)汽車(chē)集團(tuán)、上海汽車(chē)工業(yè)（集團(tuán)）公司等大型企業(yè)，國(guó)產(chǎn)汽車(chē)市場(chǎng)占有率超過(guò)95%，汽車(chē)行業(yè)規(guī)模較大。廠商開(kāi)發(fā)能力弱，制約了新產(chǎn)品的發(fā)展。我國(guó)汽車(chē)生產(chǎn)企業(yè)規(guī)模小、實(shí)力不強(qiáng)，汽車(chē)工業(yè)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)投入少，手段落后，數(shù)據(jù)積累少，人才匱乏，尚未形成高水平的汽車(chē)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)體系和自主開(kāi)發(fā)能力。零部件發(fā)展仍然落后，具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品少。
2.1.2、定量分析
我國(guó)近期汽車(chē)銷(xiāo)量：汽車(chē)總體銷(xiāo)量雖有小幅波動(dòng)，但是相對(duì)平穩(wěn)，穩(wěn)中有升，同比增長(zhǎng)雖有所放緩，但總體保持一個(gè)穩(wěn)步增長(zhǎng)的趨勢(shì)。
我國(guó)汽車(chē)行業(yè)發(fā)展迅速，投資規(guī)模，銷(xiāo)量都有顯著提高，但是汽車(chē)企業(yè)的利潤(rùn)卻很低，投入產(chǎn)出不成正比。按照產(chǎn)業(yè)生命周期理論，在產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)期，產(chǎn)業(yè)的投資規(guī)模、產(chǎn)出增長(zhǎng)率都出現(xiàn)較快增長(zhǎng)，但是利潤(rùn)的獲得很少，因此，可以看出我國(guó)汽車(chē)行業(yè)仍然處于成長(zhǎng)期。
2.2、汽車(chē)行業(yè)市場(chǎng)透視
2.2.1、近年汽車(chē)行業(yè)銷(xiāo)量情況
2008-2011年間我國(guó)汽車(chē)行業(yè)經(jīng)歷了大起大落的發(fā)展，國(guó)內(nèi)汽車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)速度一度從2008年6.7%躍升到2009年的45.5%和2010年的32.4%，又下滑到2011年的2.45%。2012年汽車(chē)行業(yè)恢復(fù)了平穩(wěn)增長(zhǎng)，增速在低谷中緩慢回升。
乘用車(chē)?yán)^續(xù)領(lǐng)跑整車(chē)市場(chǎng)，2013年第一季度銷(xiāo)量442.30萬(wàn)輛，累計(jì)同比增長(zhǎng)17.21，比12年提高10.14個(gè)百分點(diǎn)，其中MPV異軍突起，銷(xiāo)量30.98萬(wàn)，同比增長(zhǎng)150.47%，一掃12年市場(chǎng)低迷的跡象，SUV上漲幅度也巨大。
商用車(chē)方面市場(chǎng)雖依舊保持低迷狀態(tài)，但較11年明顯有所回溫，2013銷(xiāo)量為100.14萬(wàn)輛，同比下滑1.72%，下滑幅度比12年全年上升3.77個(gè)百分點(diǎn)，12年重卡銷(xiāo)量已下降至谷底，2013市場(chǎng)表現(xiàn)雖不理想，但已呈現(xiàn)出回暖的跡象。
2.2.2、中國(guó)汽車(chē)行業(yè)市場(chǎng)布局
2012年全年中國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)前十汽車(chē)集團(tuán)市場(chǎng)份額，上汽以23.11%的份額，與同比上年增長(zhǎng)1.68個(gè)百分點(diǎn)的增長(zhǎng)比率穩(wěn)居首位，其他企業(yè)間有小幅度的升降，并不影響排名，全國(guó)87.34%的份額依舊被這十大汽車(chē)企業(yè)牢牢占據(jù)。
2.2.3、行業(yè)前景分析
①中長(zhǎng)期內(nèi)汽車(chē)行業(yè)銷(xiāo)量還將處于穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
2012年汽車(chē)市場(chǎng)在困難中維持了小幅增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，2013年前三季度維持了兩位數(shù)的較高增長(zhǎng)速度。表明汽車(chē)行業(yè)雖然存在上述諸多行業(yè)環(huán)境方面的不利因素，但在宏觀經(jīng)濟(jì)向好、人均可支配收入不斷增加的大背景下，國(guó)內(nèi)居民的購(gòu)買(mǎi)力仍在不斷釋放，對(duì)汽車(chē)需求的拉動(dòng)作用仍很強(qiáng)大。仍處于成長(zhǎng)期的中國(guó)汽車(chē)行業(yè)在中長(zhǎng)期內(nèi)汽車(chē)行業(yè)銷(xiāo)量還將處于穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
②新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)會(huì)加快發(fā)展
從國(guó)際比較來(lái)看，發(fā)達(dá)國(guó)家都制定了自己的新能源汽車(chē)發(fā)展目標(biāo)，美國(guó)計(jì)劃2015年電動(dòng)汽車(chē)保有量達(dá)到100萬(wàn)輛，韓國(guó)和英國(guó)分別制定了120萬(wàn)輛和24萬(wàn)輛的發(fā)展目標(biāo)，日本、德國(guó)和法國(guó)的目標(biāo)是到2020年保有量分別達(dá)到200萬(wàn)輛、100萬(wàn)輛和200萬(wàn)輛。發(fā)達(dá)國(guó)家加大新能源汽車(chē)的發(fā)展力度，也給我國(guó)新能源汽車(chē)的國(guó)際合作提供了有利條件，有利于我國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的加快發(fā)展。
③汽車(chē)市場(chǎng)將加快向三、四線城市轉(zhuǎn)移
由于城市基礎(chǔ)設(shè)施和環(huán)境的承載容量有限，一線城市的汽車(chē)市場(chǎng)開(kāi)始進(jìn)入飽和期，二線城市的汽車(chē)市場(chǎng)也開(kāi)始趨于飽和，特別是汽車(chē)限購(gòu)城市增多之后，汽車(chē)市場(chǎng)會(huì)加快向三、四線城市轉(zhuǎn)移，一、二線城市的汽車(chē)銷(xiāo)售增速將放緩，而三、四線城市汽車(chē)市場(chǎng)空間依然很大。
關(guān)鍵詞：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 管理權(quán)力 企業(yè)投資
前言：近年來(lái)，隨著社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)的企業(yè)投資出現(xiàn)了明顯上漲的趨勢(shì)。在我國(guó)的“十一五”期間平均的增長(zhǎng)率為22個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)我國(guó)的GDP的增長(zhǎng)速度。投資在GDP的比重也有明顯的提升，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的大環(huán)境之下，企業(yè)的管理者的權(quán)利對(duì)企業(yè)的實(shí)際投資有著影響。
一、理論分析及研究假設(shè)
隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)水平的提升，企業(yè)已經(jīng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不可或缺的組成部分。當(dāng)代的企業(yè)隨著時(shí)間的發(fā)展，針對(duì)專(zhuān)業(yè)化和高效化的管理層十分注重，企業(yè)的所有者通常講企業(yè)的相應(yīng)的控制權(quán)力交由董事會(huì)進(jìn)行相關(guān)方面的處理。企業(yè)的用人、聘用和監(jiān)督體系都與企業(yè)的董事會(huì)相關(guān)。但由于企業(yè)的技術(shù)和管理的結(jié)構(gòu)逐漸的發(fā)生變化，導(dǎo)致相應(yīng)的管理者權(quán)力泛濫，分化董事的權(quán)利，使得在企業(yè)當(dāng)中掌握實(shí)質(zhì)的控制權(quán)，利用相關(guān)的權(quán)利進(jìn)行干擾企業(yè)的財(cái)政行為。由于以下幾點(diǎn)原因，使得企業(yè)的投資成為管理者進(jìn)行權(quán)力尋租的工具[1]。
第一點(diǎn)，管理者的權(quán)利進(jìn)行干擾，使得企業(yè)的規(guī)模取代相應(yīng)的業(yè)績(jī)考量水準(zhǔn)，成為了主要的決定因素，管理者具有一定的內(nèi)在動(dòng)機(jī)，通過(guò)企業(yè)規(guī)模的提升來(lái)提升自身的管理薪資標(biāo)準(zhǔn)。由于我國(guó)的大多數(shù)上市公司管理者只擁有少量的股權(quán)，甚至沒(méi)有股權(quán)。這就造成了管理者通過(guò)加大對(duì)公司規(guī)模的投資來(lái)提升自身的薪資待遇，致使企業(yè)的發(fā)展遇到問(wèn)題，投資與決策受到一定的影響，致使投資行為的治理效應(yīng)減弱[2]。
第二點(diǎn)，通過(guò)對(duì)公司規(guī)模上的不斷擴(kuò)張，使得公司的管理者能夠控制更多的資源，利用公司的名聲享受高層管理人員的待遇和消費(fèi)水平。將監(jiān)督消費(fèi)與監(jiān)督收益過(guò)程失去平衡時(shí)，公司的股東就默許了在職管理人員的消費(fèi)行為。造成了企業(yè)的在職消費(fèi)和企業(yè)的規(guī)模正相關(guān)。
第三點(diǎn)，相關(guān)的管理者進(jìn)行企業(yè)的管理過(guò)程中，如果損害了相應(yīng)的股東的利益和企業(yè)的價(jià)值，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的發(fā)展受到影響，股東可以根據(jù)投票等方式進(jìn)行罷免企業(yè)的管理者，導(dǎo)致在職控制權(quán)不復(fù)存在。針對(duì)這樣的問(wèn)題，企業(yè)的管理者應(yīng)該重視長(zhǎng)期的項(xiàng)目的投資，對(duì)于投資的成本回歸之前，相應(yīng)的權(quán)利和地位都會(huì)得到一定程度的保障。根據(jù)上述分析提出相應(yīng)的假設(shè)：
假設(shè)一：管理者的權(quán)利與企業(yè)的投資規(guī)模正相關(guān)。
假設(shè)二：根據(jù)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)視角下進(jìn)行分析，管理者的相應(yīng)權(quán)利影響投資的程度較小。
二、研究設(shè)計(jì)
（一）樣本的選擇和有關(guān)數(shù)據(jù)
本文針對(duì)我國(guó)的上市公司進(jìn)行分析，并作為相應(yīng)的研究對(duì)象。在2007年到2010年間，通過(guò)對(duì)上市公司的剔除和篩選，以及減少數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最終形成了將近四千個(gè)有效的樣本。
（二）變量定義與模型設(shè)計(jì)過(guò)程
1.變量定義
變量的定于分為被解釋變量和解釋變量以及控制變量。被解釋變量就是根據(jù)相應(yīng)的現(xiàn)金流表構(gòu)建無(wú)形資產(chǎn)和固定資產(chǎn)，并且采取計(jì)算年初的總資產(chǎn)進(jìn)行相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)化的處理。解釋變量是管理者的權(quán)利問(wèn)題。其中個(gè)管理者的權(quán)利因素還哦包括一定的教育程度，對(duì)于受過(guò)高等教育的管理者，在管理方面和信息處理方面都有著較強(qiáng)的處理水平，更能針對(duì)企業(yè)當(dāng)中出現(xiàn)的問(wèn)題進(jìn)行及時(shí)的應(yīng)對(duì)。在研究過(guò)程中，對(duì)該變量的考慮必不可少。控制變量指的是年投資支出和年投資規(guī)模，其中的負(fù)債水平和營(yíng)收能力都是影響企業(yè)投資的因素[3]。
2.模型的設(shè)計(jì)過(guò)程
為了研究市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下的管理者的權(quán)利對(duì)企業(yè)的投資關(guān)系的影響，根據(jù)相應(yīng)問(wèn)題進(jìn)行以下的模型的建立。
對(duì)競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)能否有助于控制管理者權(quán)利的投資沖動(dòng)進(jìn)行檢驗(yàn)，在模型當(dāng)中加入了權(quán)利變量和競(jìng)爭(zhēng)的強(qiáng)度分析，根據(jù)數(shù)值取得離散變量。由于這幾項(xiàng)之間的相交乘積存在共線性問(wèn)題。所以在研究的過(guò)程中沒(méi)有將交叉乘積放入相應(yīng)的模型當(dāng)中。而是進(jìn)行注意的放入，通過(guò)模型的變化和數(shù)值進(jìn)行分析和計(jì)算，考察是否產(chǎn)生了一定的治理效果[4]。
三、得出結(jié)果與分析
（一）描述性統(tǒng)計(jì)
2007年到2010年之間。我國(guó)的上市公司的投資比重占據(jù)總資產(chǎn)的6個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)過(guò)相應(yīng)的數(shù)據(jù)對(duì)比可以看出，企業(yè)的投資意愿和支出，國(guó)有企業(yè)的投資明顯比民營(yíng)的企業(yè)投資高出很多，并且國(guó)有控股上市的公司相對(duì)收益率明顯低于民營(yíng)的公司。明顯的體現(xiàn)出大型的國(guó)有控股企業(yè)的高投資低回報(bào)的效果。在研究中能夠發(fā)展，管理者的水平也有明顯的差異。大多數(shù)的管理者任職期間都是重要的董事會(huì)的成員，任職的時(shí)間也逐漸的增長(zhǎng)，最長(zhǎng)任期高達(dá)19年。同時(shí)學(xué)歷方面也有一定的影響。
（二）相關(guān)性分析
根據(jù)上述的條件分析，企業(yè)的投資和管理者的任職情況、任職的時(shí)間和學(xué)歷要求正相關(guān)。這說(shuō)明產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)的程度越高，企業(yè)在進(jìn)行投資的過(guò)程水平越低。管理者在董事會(huì)的職位與管理者的任職時(shí)間正相關(guān)，說(shuō)明管理者的在其位的時(shí)間越長(zhǎng)，對(duì)董事會(huì)的影響和控制就越明顯[5]。
結(jié)論：針對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)視角下的管理者的權(quán)利和企業(yè)的投資關(guān)系進(jìn)行研究。從整體上看，公司的管理者的權(quán)力大小對(duì)企業(yè)的投資影響有著重要的作用。企業(yè)的投資力度根據(jù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下的管理者權(quán)利大小變化而變化。只有管理者針對(duì)企業(yè)的發(fā)展制定正確的投資方向，發(fā)揮其正確的管理手段對(duì)投資進(jìn)行管理，不謀私利。才能促進(jìn)企業(yè)的進(jìn)步，推動(dòng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
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【關(guān)鍵詞】證券投資 信任與影響 研究因素
在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中金融行業(yè)的發(fā)展對(duì)于我國(guó)的經(jīng)濟(jì)來(lái)講非常重要，是重要的組成部分。在證券投資方面企業(yè)作為投資重要的組成部分，并且作為投資者中的帶頭人物，他們投資的方向往往決定著證券經(jīng)濟(jì)整體的發(fā)展方向，對(duì)企業(yè)自身的發(fā)展與進(jìn)步也具有重要的作用。所以在進(jìn)行投資研究中需要注意在信任方面的影響，整體的證券投資方面需要有比比較充分的信任才能很好的進(jìn)行投資于發(fā)展，在這方面還需要不斷的進(jìn)行加強(qiáng)。
一、證券投資概述
對(duì)于我們企業(yè)來(lái)講，正處于發(fā)展比較穩(wěn)定的時(shí)期經(jīng)常會(huì)將剩余的資金投入到證券中，在這樣的情況下，將企業(yè)的資金投入到證券中可以充分的發(fā)揮資金的作用，提高企業(yè)的資金使用率，與此同時(shí)還能更好的將整體的經(jīng)營(yíng)效益進(jìn)行加強(qiáng)。這種經(jīng)濟(jì)投資項(xiàng)目在企業(yè)中意味著生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的創(chuàng)新。進(jìn)行證券投資可以很好的提升企業(yè)的資金使用量，并且還可以促進(jìn)企業(yè)在金融方面的發(fā)展，將資金充分的運(yùn)作起來(lái)達(dá)到更好的收益。但是將資金投入到證券中需要考慮的因素也很多，證券市場(chǎng)屬于金融市場(chǎng)的一部分，很多的金融因素都會(huì)影響到證券市場(chǎng)的變化，在考慮到這方面之后就需要企業(yè)重視在證券經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)的一些上下波動(dòng)以及存在的風(fēng)險(xiǎn)與收益。證券投資主要的影響因素是可以盡可能的提升企業(yè)在證券市場(chǎng)中獲得的收益，并且還能避免一些不必要的風(fēng)險(xiǎn)，最終的目的是促進(jìn)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展與進(jìn)步。在進(jìn)行證券投資方面還需要我們注意的是關(guān)于證券的信任問(wèn)題以及對(duì)證券發(fā)展的影響，在理論上來(lái)講信任在經(jīng)濟(jì)學(xué)中主要包括兩個(gè)方面，其中一個(gè)方面是關(guān)于證券的信念問(wèn)題，另一個(gè)是偏好。這兩個(gè)方面在我國(guó)的證券投資發(fā)展過(guò)程中非常重要，其中信念主要講的是對(duì)他人在事情上的信任程度以及對(duì)證券投資的預(yù)測(cè)；另一個(gè)方面偏好主要講的由于個(gè)人自身的特征產(chǎn)生的信任度以及與別人之間的被信任度。
二、證券市場(chǎng)中的信任與證券市場(chǎng)的發(fā)展
很多的專(zhuān)家認(rèn)為證券市場(chǎng)中的證券對(duì)證券市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)講非常重要，是投資者對(duì)于自己在金融觀點(diǎn)上認(rèn)為自己被欺騙的一種行為，是一種主觀上的意識(shí)。從一方面上來(lái)講證券投資這種信任是一種比較客觀的特征，在整個(gè)金融體系上來(lái)講都比較客觀，例如其中的監(jiān)管或是在對(duì)投資者進(jìn)行一些利益上的保護(hù)等，從另一個(gè)角度來(lái)講還取決于投資者自身的愛(ài)好，最基本的家庭背景以及教育信仰等方面的不同也會(huì)取決于他們對(duì)證券投資的信任出現(xiàn)不同。根據(jù)相關(guān)的資料顯示在進(jìn)行證券投資水平的發(fā)展不不太好的情況下，很多的投資者在實(shí)際投資的參與過(guò)程中不夠活躍，相對(duì)一些信用度比較高的情況下在證券工公司中的活躍度比較高，并且他們?cè)敢鈪⑴c到其中。在證券公司中引用信任的主管因素，可以很好的詮釋關(guān)于現(xiàn)在的股票等參與度，不管是在發(fā)達(dá)國(guó)家還是我們這樣的發(fā)展中國(guó)家中都非常重要。
兩者之間的關(guān)系：在證券市場(chǎng)中對(duì)于證券信任主要的表現(xiàn)是在其自身的信心傷，自信心主要講的是個(gè)人在進(jìn)行證券投資的過(guò)程中對(duì)于別的證券投資者以及相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)以及證券市場(chǎng)與社會(huì)的信任。依據(jù)相關(guān)的證券金融經(jīng)濟(jì)學(xué)來(lái)講，證券的投資者對(duì)于證券市場(chǎng)的調(diào)查信息主要包含其中信念以及關(guān)于證券的偏好兩個(gè)方面，在文章中也提到了對(duì)于這兩個(gè)方面對(duì)證券經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著重要的作用。在很多方面中對(duì)于證券公司來(lái)講這些客觀的印影響因素對(duì)其自身的發(fā)展起著非常積極的作用，同時(shí)也是證券公司信譽(yù)的問(wèn)題。所以在證券公司進(jìn)行投資期間，大部分的投資者不僅僅會(huì)根據(jù)相關(guān)的投資信息進(jìn)行公司的審核，還會(huì)通過(guò)很多方面進(jìn)行分析，掌握投資公司在信譽(yù)方面的事情，只有全面的了解之后才會(huì)進(jìn)行投資。
三、證券公司的影響因素
對(duì)于證券公司在急性投資期間需要面臨的信任問(wèn)題非常多，子啊很多方面都需要進(jìn)行注意，其中主要的影響因素從整體上來(lái)講分為兩個(gè)方面，一方面的宏觀影響因素另一方面是微觀影響因素。
宏觀影響因素：
在投資證券方面的影響對(duì)于證券需要進(jìn)行比較全方位的監(jiān)測(cè)與檢查，這其中主要體現(xiàn)在因?yàn)楝F(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)形式不穩(wěn)定，經(jīng)常出現(xiàn)比較大的波動(dòng)，不管是在形式的變化以及政策的改善與通貨流通等方面。本文主要從幾個(gè)方面來(lái)介紹影響證券投資信任方面的宏觀因素：
（一）經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化
關(guān)于這方面對(duì)于信任的影響主要是從投資的決策中來(lái)表現(xiàn)出來(lái)，在正常的情況下對(duì)于我們來(lái)講需要將生產(chǎn)的能源以及其中的原材料等進(jìn)行價(jià)格上的調(diào)查，這些都是生產(chǎn)中最直接的影響因素所以需要十分注意。其次就是市場(chǎng)上在能源供給方面以及原材料的供給方面經(jīng)常出現(xiàn)變動(dòng)，很多時(shí)候受到經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的影響導(dǎo)致其供應(yīng)出現(xiàn)問(wèn)題。例如在一次的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，以為中東的石油關(guān)系引發(fā)的異常非常龐大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，致證券公司出現(xiàn)非常蕭條的局面，進(jìn)入了黑色經(jīng)濟(jì)發(fā)展形式中。所以在進(jìn)行投資證券方面需要從這方面進(jìn)行全面的分析，掌握其中的利弊關(guān)系之后在進(jìn)行投資，保證投資的安全性，這也是影響證券投資信任的一種隱私。
（二）政策對(duì)證券投資的影響
在進(jìn)行證券投資方面還需要注意在政策方面的導(dǎo)向作用，其對(duì)于現(xiàn)在的證券投資來(lái)講也非常重要。我們都知道國(guó)家的經(jīng)濟(jì)形式往往對(duì)證券投資的影響非常明顯，甚至?xí)苯佑绊懙阶C券公司在市場(chǎng)上的變化我國(guó)在08年期間投出將近四萬(wàn)億的資產(chǎn)來(lái)發(fā)展證券投資以及金融行業(yè)，利用這種形式成功的擺脫了當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，并且為我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了新的發(fā)展機(jī)遇。并且在此之外政府的導(dǎo)向影響還體現(xiàn)在對(duì)其證券投資方面以及企業(yè)方面的資金扶持上，在一定程度上緩解了企業(yè)在資金上的不足，為企業(yè)再來(lái)更好的利益。
（三）通貨膨脹對(duì)證券的影響
對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)講證券投資方面的影響因素非常豐富，因?yàn)槠湓诮鹑诜矫嫔婕暗姆秶容^廣，所以很多的因素對(duì)其都會(huì)產(chǎn)生影響。通貨膨脹對(duì)其的影響主要表現(xiàn)在現(xiàn)在的生產(chǎn)生活經(jīng)濟(jì)的提升，很多的投資者都在轉(zhuǎn)變心理變?yōu)橥顿Y者，并且現(xiàn)在的生活水平的提升以及整體的經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)步，導(dǎo)致證券金融方面受到非常大的影響。所以需要不斷的加強(qiáng)在金融證券投資方面的信任度，讓投資者在比較安心的狀態(tài)下進(jìn)行投資，保證證券投資的發(fā)展。
（四）貨幣供給量的變化
對(duì)于貨幣的供給變化量對(duì)證券投資信任的影響主要表現(xiàn)在對(duì)其貨幣的使用推動(dòng)方面，我們都知道貨幣的供給量對(duì)于證券公司來(lái)講起著非常重要的作用。比如將貨幣資金量進(jìn)行提升，很多的證券投資公司中的信任度就會(huì)逐漸的增加，這樣就會(huì)提升人們對(duì)于這方面的關(guān)注，促進(jìn)他們進(jìn)行證券投資，很大程度上就會(huì)推動(dòng)證券投資方面的發(fā)展與進(jìn)步。
微觀影響因素：
對(duì)于金融企業(yè)來(lái)講證券的金融投資影響的微觀因素主要表現(xiàn)在證券投資公司自身的能力體現(xiàn)上，例如在企業(yè)中的盈利變化以及經(jīng)營(yíng)變化與債務(wù)變化等都會(huì)產(chǎn)生比較嚴(yán)重的影響，文章主要根據(jù)比較明顯的幾個(gè)方面進(jìn)行分析。
（一）盈利能力的變化
證券投資中的信任影響微觀因素其實(shí)在很多方面都體現(xiàn)在企業(yè)自身的發(fā)展中，在企業(yè)中盈利能力的變化是企業(yè)發(fā)展最基本的基礎(chǔ)，對(duì)企業(yè)來(lái)講其發(fā)展盈利的能力越大企業(yè)在證券發(fā)展的過(guò)程中上升的就越明顯，相對(duì)企業(yè)的信任度就比較高，在信任方面的影響也比較大。并且在投資證券方面對(duì)于很多在其中的凈資產(chǎn)方面的收益或是企業(yè)總資產(chǎn)收益等對(duì)企業(yè)的盈利能力都產(chǎn)生比較明顯的影響，對(duì)于企業(yè)在信任方面的提升也具有重要的提升作用。
（二）經(jīng)營(yíng)能力方面的變化
在進(jìn)行投資證券方面微觀影響因素中經(jīng)營(yíng)能力的變化其的信任的影響具有決定性的作用，因?yàn)閭€(gè)人在進(jìn)行投資期間不僅會(huì)注意其經(jīng)濟(jì)實(shí)力，更重要的是關(guān)注企業(yè)在經(jīng)營(yíng)能力方面的實(shí)力。企業(yè)自身若是具有非常雄厚的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，在進(jìn)行投資方面也會(huì)具有一定的資金力量，所以在經(jīng)營(yíng)企業(yè)起來(lái)會(huì)比較有優(yōu)勢(shì)，并且可以很好的提升在這方面的信任度。加大對(duì)于投資證券方面的發(fā)展以及我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，保證金金融行業(yè)自身的穩(wěn)定性。
四、結(jié)束語(yǔ)
證券投資的信任以及影響因素對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要的作用，需要不斷的進(jìn)行提升與完善，這樣才能保證我國(guó)的金融行業(yè)在社會(huì)上的發(fā)展步伐。文章主要針對(duì)其中的影響因素進(jìn)行詳細(xì)的分析，希望能夠促進(jìn)投資證券方面的發(fā)展。
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關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 瓶頸 模式
資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人把未來(lái)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)經(jīng)過(guò)結(jié)構(gòu)性重組成一個(gè)資產(chǎn)集合（asset pool）后，通過(guò)信用增級(jí)、真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離等技術(shù)出售或轉(zhuǎn)讓給一個(gè)遠(yuǎn)離破產(chǎn)的特別目的載體（SPV），由SPV向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券（ABS），投資者持有ABS但并不直接投資發(fā)起人（企業(yè)）的資產(chǎn)，ABS的本息償還來(lái)源于基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流（而不是發(fā)起人經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流）。通過(guò)資產(chǎn)證券化,不僅可以解決資產(chǎn)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)也實(shí)現(xiàn)了企業(yè)的融資意圖。
目前,我國(guó)企業(yè)面臨的融資困境實(shí)際上是一個(gè)企業(yè)融資工具選擇與資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間的矛盾，即企業(yè)的融資工具選擇沒(méi)有實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，運(yùn)用資產(chǎn)證券化融資技術(shù)可以巧妙地解決這一矛盾，基于此，筆者在此簡(jiǎn)要闡述我國(guó)企業(yè)實(shí)施資產(chǎn)證券化融資的瓶頸及發(fā)展模式。
一、資產(chǎn)證券化的基本原理及流程
（一）資產(chǎn)證券化的原理
資產(chǎn)證券化原理包括1個(gè)核心原理和3個(gè)基本原理。3個(gè)基本原理是指資產(chǎn)重組原理、風(fēng)險(xiǎn)隔離原理和信用增級(jí)原理。
1.核心原理
核心原理是指對(duì)被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析，這是由現(xiàn)金流在資產(chǎn)證券化中的作用決定的。證券風(fēng)險(xiǎn)大小的核心因素是基礎(chǔ)資產(chǎn)能否產(chǎn)生預(yù)期穩(wěn)定的現(xiàn)金收入。如果能夠產(chǎn)生預(yù)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流，則以該基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行的證券還本付息就有保證，否則，還本付息就會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。因此基礎(chǔ)資產(chǎn)可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流是資產(chǎn)證券化的核心和基礎(chǔ)。
2.資產(chǎn)重組原理
資產(chǎn)重組是資產(chǎn)的所有者或支配者為實(shí)現(xiàn)發(fā)行證券的目標(biāo)，運(yùn)用一定的方式與手段，對(duì)其資產(chǎn)進(jìn)行重新配置與組合的行為。在資產(chǎn)證券化中，資產(chǎn)重組原理的核心思想是通過(guò)資產(chǎn)的重新組合來(lái)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收益的重新分割，它是從資產(chǎn)收益的角度來(lái)進(jìn)一步對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行分析，重要內(nèi)容是選擇易于證券化的資產(chǎn)。
資產(chǎn)重組原理包括以下內(nèi)容:最佳化原理、均衡原理、成本最低原理和優(yōu)化配置原理。
3.風(fēng)險(xiǎn)隔離原理
風(fēng)險(xiǎn)隔離原理指將基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與基礎(chǔ)資產(chǎn)原始人的其他風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)，其目的是降低證券購(gòu)買(mǎi)者的風(fēng)險(xiǎn)。
根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)隔離原理，證券購(gòu)買(mǎi)者只承擔(dān)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，不連帶承擔(dān)基礎(chǔ)資產(chǎn)所有者的其他風(fēng)險(xiǎn)。也就是說(shuō)，證券的風(fēng)險(xiǎn)只與該證券本身的風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)，而與基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有者的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)。風(fēng)險(xiǎn)隔離原理在賣(mài)方與證券發(fā)行人和投資者之間構(gòu)筑了一道堅(jiān)實(shí)的“防火墻”。這是資產(chǎn)證券化的重要特點(diǎn)。實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的兩個(gè)重要條件是:證券化資產(chǎn)的真實(shí)出售與在證券化交易結(jié)構(gòu)中設(shè)立破產(chǎn)隔離。
4.信用增級(jí)原理
信用增級(jí)原理是指通過(guò)信用增級(jí)方式來(lái)保證和提高資產(chǎn)證券的信用級(jí)別。增加金融資產(chǎn)組合的市場(chǎng)價(jià)值。信用增級(jí)是資產(chǎn)證券化得以發(fā)展的一個(gè)重要條件。
信用增級(jí)的作用首先在于彌補(bǔ)發(fā)行者所提供條款與投資者所需要的條款間的差距。其次，通過(guò)信用增級(jí)為投資者提供風(fēng)險(xiǎn)分析服務(wù)。信用增級(jí)以后的債券，信譽(yù)高于基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用等級(jí)，增強(qiáng)了債券的安全性和流動(dòng)性，既降低了發(fā)行成本又有利于銷(xiāo)售。
（二）資產(chǎn)證券化的運(yùn)作流程
從資產(chǎn)證券化運(yùn)作流程分析，資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)包括以下環(huán)節(jié):
1.選擇擬證券化資產(chǎn)，組成資產(chǎn)池；
2.創(chuàng)立特殊目的載體(SPV)；
3.資產(chǎn)轉(zhuǎn)移；
4.信用增級(jí)；
5.進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，安排證券發(fā)行銷(xiāo)售；
6.獲取證券發(fā)行收入，向原始權(quán)益人支付購(gòu)買(mǎi)價(jià)格；
7.積累現(xiàn)金流，對(duì)資產(chǎn)池實(shí)施投資管理；
8.證券到期還本付息，對(duì)剩余現(xiàn)金進(jìn)行最終分配。
二、我國(guó)推廣企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的瓶頸
企業(yè)資產(chǎn)證券化的中國(guó)本土化進(jìn)程正在面臨突破，但在目前推行企業(yè)資產(chǎn)證券化融資還存在一些瓶頸和約束，這主要表現(xiàn)在市場(chǎng)環(huán)境與政策環(huán)境的制約。
（一）市場(chǎng)環(huán)境的障礙
1.市場(chǎng)供給有限
資產(chǎn)證券化順利交易的基礎(chǔ)之一是必須有充足的可供選擇的證券化資產(chǎn)。目前我國(guó)可證券化的資產(chǎn)還沒(méi)有形成規(guī)模優(yōu)勢(shì)，能夠產(chǎn)生未來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)數(shù)量還比較少，一級(jí)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)。目前，我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款、銀行應(yīng)收款、信用卡應(yīng)收款市場(chǎng)還未完全形成，規(guī)模有限，影響到證券組合的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。
2.市場(chǎng)需求限制
新的金融工具能否順利推出，關(guān)鍵看投資者的需求。由于我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的起步較晚，在資產(chǎn)規(guī)模有限的情況下，政府對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的投資范圍進(jìn)行了較為保守的限制，法律嚴(yán)格界定了機(jī)構(gòu)投資者的準(zhǔn)入資格，以目前現(xiàn)有的法規(guī)而言，國(guó)家對(duì)養(yǎng)老金、保險(xiǎn)金投資方向的規(guī)定限制了它們對(duì)資產(chǎn)支持證券的投資，機(jī)構(gòu)投資者成為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的主體還需要國(guó)家對(duì)機(jī)構(gòu)投資者投資范圍的限制放寬。
3.信用增級(jí)和評(píng)級(jí)問(wèn)題
資產(chǎn)證券化能否成功的另一關(guān)鍵因素是獲得信用評(píng)級(jí)。近幾年，盡管我國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)得到了一些發(fā)展，但為了達(dá)到一定的信用級(jí)別，保證資產(chǎn)證券化融資的成功實(shí)施，企業(yè)一般趨向于選擇較具權(quán)威的國(guó)際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，尤其是在離岸資產(chǎn)證券化的操作中。資產(chǎn)支持證券的信用增級(jí)和評(píng)級(jí)同樣是我國(guó)企業(yè)要急需解決的問(wèn)題之一。
（二）政策環(huán)境的制約
1.適宜的司法框架和法律環(huán)境是實(shí)施資產(chǎn)證券化的基本要素。發(fā)展中國(guó)家存在的最大障礙之一是國(guó)家司法部門(mén)的法律框架不適合資產(chǎn)證券化所需的各種法律關(guān)系支持。資產(chǎn)證券化作為一種金融工具，必然涉及向資本市場(chǎng)融資，這將遇到以下法律問(wèn)題:資產(chǎn)證券化所發(fā)行的證券屬于何種證券；管轄權(quán)歸屬誰(shuí)；如何發(fā)行；向誰(shuí)發(fā)行。這些問(wèn)題必須從法律上予以認(rèn)定，方能保證我國(guó)資產(chǎn)證券化起步的規(guī)范和健康發(fā)展。
2.稅收是影響資產(chǎn)證券化是否有利的一個(gè)關(guān)鍵因素。資產(chǎn)證券化必然會(huì)涉及到稅收問(wèn)題。稅收問(wèn)題的主要矛盾是，怎樣使資產(chǎn)證券化交易合理避稅，有利于資產(chǎn)證券化的開(kāi)展以及國(guó)家稅務(wù)部門(mén)堅(jiān)持稅收中性化原則。主要包括:資產(chǎn)證券化融資收益是否征收所得稅；資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否征收營(yíng)業(yè)稅和印花稅；是否征收預(yù)提稅。
3.會(huì)計(jì)確認(rèn)方法是資產(chǎn)證券化成功實(shí)施的保障。對(duì)于資產(chǎn)證券化交易過(guò)程中的會(huì)計(jì)處理不同于一般股權(quán)融資和債權(quán)融資。資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品相當(dāng)廣泛，盡管我國(guó)現(xiàn)階段的會(huì)計(jì)制度正在改革，但現(xiàn)有的會(huì)計(jì)處理遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足資產(chǎn)證券化的要求。
三、我國(guó)實(shí)施企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的模式
（一）我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的行業(yè)與區(qū)域選擇
目前國(guó)內(nèi)企業(yè)還不能大規(guī)模實(shí)施資產(chǎn)證券化融資，但企業(yè)資產(chǎn)證券化的發(fā)展又不能等所有條件成熟了再發(fā)展，這就需要找準(zhǔn)企業(yè)資產(chǎn)證券化的突破口，即選擇一定行業(yè)、區(qū)域內(nèi)的企業(yè)進(jìn)行試點(diǎn)。
1.適合企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的行業(yè)選擇
企業(yè)資產(chǎn)證券化的前提條件就是被證券化的資產(chǎn)必須具備良好的未來(lái)預(yù)期收益，要有未來(lái)持續(xù)的現(xiàn)金流量作為保證。理論上，企業(yè)只要擁有具有穩(wěn)定的未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)、且達(dá)到一定規(guī)模，都可以用資產(chǎn)證券化的方式進(jìn)行籌資。但由于不同行業(yè)的企業(yè)其資產(chǎn)分布、資產(chǎn)特征及資產(chǎn)相關(guān)利益主體的特性各不相同，資產(chǎn)未來(lái)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流也具備不同的特征。因此，進(jìn)行資產(chǎn)證券化的企業(yè)具有一定的行業(yè)特征。
我國(guó)由于大型公用基礎(chǔ)設(shè)施、大型企業(yè)的貿(mào)易應(yīng)收款(或銷(xiāo)售收入)在我國(guó)都有較大規(guī)模，具有一定的統(tǒng)計(jì)規(guī)律，統(tǒng)計(jì)資料較完備，現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定，信用級(jí)別比較高，比較容易剝離，適合進(jìn)行資產(chǎn)證券化，因而能夠形成證券化資產(chǎn)的有效供給。另一方面，國(guó)內(nèi)企業(yè)可以利用資產(chǎn)證券化來(lái)釋放資本，增加收益，拓寬融資渠道，緩解資金需求壓力，改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，它們對(duì)于資產(chǎn)證券化有很強(qiáng)的需求。
2.企業(yè)資產(chǎn)證券化的區(qū)域選擇
企業(yè)資產(chǎn)證券化的區(qū)域選擇主要考慮到我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡。這種不平衡也表現(xiàn)在地區(qū)發(fā)展的不平衡，如沿海及經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，市場(chǎng)化程度和開(kāi)放程度較高，貿(mào)易、基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)的企業(yè)發(fā)展較快，已具備一定的經(jīng)濟(jì)規(guī)模，可證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)品種多、規(guī)模大，證券化資產(chǎn)較易獲得。同時(shí)，沿海及經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，企業(yè)尋求向外發(fā)展和融資的意識(shí)相對(duì)較強(qiáng)，對(duì)資產(chǎn)證券化這種新型融資工具的認(rèn)識(shí)接受也較快，加上信用制度相對(duì)完善，金融市場(chǎng)比較發(fā)達(dá)，聚積了較多的金融機(jī)構(gòu)和人才，尤其是保險(xiǎn)公司、投資基金、社?；鸬葯C(jī)構(gòu)投資者比較多，機(jī)構(gòu)投資者尋找新型投資工具、進(jìn)行組合平衡投資的需求較大。
（二）我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的交易與發(fā)行模式選擇
1.企業(yè)資產(chǎn)證券化的交易模式選擇
企業(yè)資產(chǎn)證券化中最基本的交易是原始權(quán)益人、SPV與投資者之間的證券化資產(chǎn)與資金的交換過(guò)程。根據(jù)證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移方式不同，資產(chǎn)證券化交易模式可分為單宗銷(xiāo)售和多宗銷(xiāo)售；根據(jù)發(fā)起人與SPV的關(guān)系以及由此引起的轉(zhuǎn)移次數(shù)不同，資產(chǎn)證券化交易模式可分為單層銷(xiāo)售和雙層銷(xiāo)售；從資產(chǎn)集合規(guī)模的積累方式來(lái)看，還有固定和循環(huán)交易模式。具體選用何種結(jié)構(gòu)主要根據(jù)證券化資產(chǎn)類(lèi)型、規(guī)模、市場(chǎng)條件、法律環(huán)境、稅收、管制等因素來(lái)確定。
2.企業(yè)資產(chǎn)支持證券形式的選擇
由于企業(yè)資產(chǎn)證券化過(guò)程涉及到不同的第三方服務(wù)機(jī)構(gòu)和信用增級(jí)方式，交易模式也有諸多選擇，使得資產(chǎn)支持證券的表現(xiàn)形式也比較復(fù)雜。根據(jù)資產(chǎn)支持證券所具有的現(xiàn)金流特點(diǎn)和償付結(jié)構(gòu)不同，可分為3種基本形式，即過(guò)手型證券、轉(zhuǎn)付型證券和資產(chǎn)支持債券。因過(guò)手證券產(chǎn)生于美國(guó)二級(jí)抵押市場(chǎng)，多用于金融機(jī)構(gòu)的金融資產(chǎn)證券化，因此，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資一般采用轉(zhuǎn)付證券和資產(chǎn)支持債券的形式。
參考文獻(xiàn)
[1]王劭瑾.資產(chǎn)證券化的法律本質(zhì)及其制度價(jià)值探析[J].法制與社會(huì)，2007（11）
關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng) 對(duì)外開(kāi)放 現(xiàn)狀 未來(lái)發(fā)展
一、證券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放現(xiàn)狀
中國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化雖已取得顯著成績(jī),但在即將加入世貿(mào)組織的形勢(shì)下,要看到中國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放目前還存在以下四大不利因素:證券市場(chǎng)是在資本項(xiàng)目下不可自由兌換條件下運(yùn)行的;相關(guān)法律、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則還沒(méi)有完全與國(guó)際慣例接軌;缺乏能夠參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的一流投資銀行和其他中介機(jī)構(gòu);監(jiān)管水平還與發(fā)達(dá)國(guó)家存在較大差距。中國(guó)證券市必須加快對(duì)外開(kāi)放,近期首先要做的是:第一,加入世貿(mào)組織后,將允許外國(guó)證券機(jī)構(gòu)通過(guò)證券交易所設(shè)立特別席位直接交易b股,允許設(shè)立中外合資的證券管理公司和基金管理公司;第二,一如既往地鼓勵(lì)更多的中國(guó)優(yōu)質(zhì)企業(yè)到境外發(fā)行上市;第三,隨著各方面條件的成熟,逐步允許符合標(biāo)準(zhǔn)的外資企業(yè)來(lái)中國(guó)發(fā)行股票并上市;第四,積極創(chuàng)造條件,允許符合境內(nèi)和境外兩地法定條件的內(nèi)地證券公司到境外設(shè)立分支機(jī)構(gòu);第五,在適當(dāng)時(shí)機(jī),允許外資有控制、有步驟地進(jìn)入中國(guó)證券市場(chǎng)。
二、證券市場(chǎng)開(kāi)放對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)調(diào)整有積極的作用
第一,推動(dòng)外資企業(yè)進(jìn)一步融入中國(guó)市場(chǎng)
開(kāi)放證券市場(chǎng)后,外資企業(yè)將通過(guò)資產(chǎn)重組、參股甚至控股上市公司的方式來(lái)華投資,達(dá)到間接上市的目的。外資企業(yè)在國(guó)內(nèi)上市表明外資企業(yè)的發(fā)展已融入中國(guó)經(jīng)濟(jì)的大熔爐。外資企業(yè)國(guó)內(nèi)上市首先是融資方式的變化,這種融資方式的變化將使外資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生質(zhì)的改變。按照外經(jīng)貿(mào)部的通知要求,申請(qǐng)上市的外商投資股份公司應(yīng)為按規(guī)定和程序設(shè)立或改制的企業(yè)。這就決定了一些外資企業(yè)在上市之前其股本結(jié)構(gòu)就要發(fā)生變化,上市之后其股本結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步改變。其中國(guó)內(nèi)投資者股份將在其股權(quán)結(jié)構(gòu)中呈上升趨勢(shì)。
第二,為國(guó)內(nèi)企業(yè)引進(jìn)外資創(chuàng)造新的條件
我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)放遵循漸進(jìn)的原則,比較重視其融資的職能,采取逐步由向融資者開(kāi)放到向投資者開(kāi)放的次序,上市公司投資范圍拓展和投資渠道改善將帶來(lái)更多的融資便利。國(guó)內(nèi)的上市公司吸引外資也獲得了更多的政策支持,證券市場(chǎng)的開(kāi)放能夠帶動(dòng)b股市場(chǎng)的活躍,直接提高了企業(yè)籌集外資的能力;a股上市公司也能夠通過(guò)增資擴(kuò)股同外資企業(yè)開(kāi)展合作,引進(jìn)戰(zhàn)略投資者和行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先者,增強(qiáng)自身的核心能力,另外,越來(lái)越多的國(guó)內(nèi)企業(yè)在境外實(shí)現(xiàn)上市。
第三,利用外資的重點(diǎn)向鼓勵(lì)并購(gòu)型投資轉(zhuǎn)變國(guó)際上
一般將fdi一分為二:新投資和并購(gòu)型投資,據(jù)聯(lián)合國(guó)2000年的投資報(bào)告分析,目前全球有近一半的fdi是采取m&a型的,而部分發(fā)展中國(guó)家?guī)缀跽麄€(gè)外來(lái)投資都是購(gòu)并型投資。過(guò)去我國(guó)吸引外資的優(yōu)勢(shì)主要在于廉價(jià)的勞動(dòng)力、自然資源和政府的優(yōu)惠政策,在這種情況下,“綠地投資”方式成為外資的主要選擇,但這些原有的優(yōu)勢(shì)因其他發(fā)展中國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)已不斷弱化。近幾年,我國(guó)在通過(guò)跨國(guó)并購(gòu)吸引外資方面已經(jīng)做出了一些嘗試,跨國(guó)并購(gòu)逐漸成為我國(guó)利用外資的重要形式。中國(guó)的外資戰(zhàn)略已經(jīng)到了某個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn),直到二十世紀(jì)九十年代初,企業(yè)購(gòu)并尚屬于偶發(fā)事件,跨國(guó)企業(yè)購(gòu)并更是罕見(jiàn)現(xiàn)象,而目前跨國(guó)公司在中國(guó)大規(guī)模的企業(yè)購(gòu)并已經(jīng)變得常見(jiàn)了。資本市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放為他們提供了一個(gè)極好的股權(quán)投資渠道,今后外商投資應(yīng)該更多地考慮運(yùn)用資本經(jīng)營(yíng)的方式,將股權(quán)投資作為利用外資的重點(diǎn),通過(guò)購(gòu)并加快投資的速度,不必興建廠房、添置設(shè)備等都一切自己從頭做起,。股權(quán)投資更多的是追求一種控制權(quán),這種控制權(quán)具體體現(xiàn)在要求對(duì)公司的決策有一定的影響力上。這點(diǎn)從我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)生的并購(gòu)交易中就可以看得出來(lái),絕大部分并購(gòu)行為都屬股權(quán)投資。股權(quán)投資應(yīng)成為我國(guó)下階段利用外資的重點(diǎn),我們應(yīng)從政策法規(guī)角度多予引導(dǎo)。近來(lái)國(guó)內(nèi)發(fā)生了不少外資企業(yè)增資的現(xiàn)象,同樣也屬于股權(quán)投資的范圍。
三、我國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的立法取向
本世紀(jì)80年代以來(lái),世界各國(guó)特別是發(fā)展中國(guó)家紛紛放棄“金融抑制”戰(zhàn)略,對(duì)證券經(jīng)營(yíng)、證券投資、證券發(fā)行交易、證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)等方面放松了法律管制和行政干預(yù),從而推動(dòng)了各國(guó)證券市場(chǎng)的國(guó)際化,增強(qiáng)了各國(guó)證券業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。亞洲金融危機(jī)爆發(fā)之后,受危機(jī)直接沖擊的日韓和東南亞各國(guó)不僅沒(méi)有加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)的管制,反而更大限度地對(duì)證券市場(chǎng)放松了法律管制。因此,當(dāng)前我國(guó)應(yīng)順應(yīng)國(guó)際證券市場(chǎng)自由化、國(guó)際化的潮流,適當(dāng)放松對(duì)證券市場(chǎng)的法律管制,逐步從金融抑制走向金融深化,以推動(dòng)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)更穩(wěn)健地融入到世界經(jīng)濟(jì)體系中去。
1.放松外匯管制,積極促進(jìn)資本項(xiàng)目的開(kāi)放。各國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的第一個(gè)重
要步驟就是放松甚至取消外匯管制,提高本幣的自由兌換程度。我國(guó)對(duì)人民幣資本項(xiàng)目實(shí)行嚴(yán)格的管制。而資本項(xiàng)目自由化是今后國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大勢(shì)所趨。因此,我國(guó)應(yīng)在完善資本項(xiàng)目管理和監(jiān)控的同時(shí),通過(guò)放松外匯法律管制,積極穩(wěn)妥地推進(jìn)資本項(xiàng)目的自由化。
2.放寬外國(guó)投資者投資我國(guó)證券市場(chǎng)的法律限制,逐步實(shí)現(xiàn)a、b股市場(chǎng)的并軌。我國(guó)嚴(yán)格實(shí)行a、b股分離制度,但從長(zhǎng)遠(yuǎn)和國(guó)際慣例來(lái)看,a、b股的長(zhǎng)期分割不利于我國(guó)證券市場(chǎng)的國(guó)際化。因此,我們應(yīng)通過(guò)放寬法律限制,逐步實(shí)現(xiàn)a、b股的統(tǒng)一。
3.放寬對(duì)銀行、證券公司業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的法律限制,逐步實(shí)現(xiàn)銀行業(yè)與證券業(yè)的融合。目前我國(guó)實(shí)行的是銀行業(yè)與證券業(yè)的分業(yè)管理。而世界處于證券業(yè)與銀行業(yè)相互融合共同發(fā)展的重要時(shí)期,原來(lái)嚴(yán)格實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的美日兩國(guó)也分別在1997年和1998年通過(guò)立法或頒布行政命令實(shí)行了銀證合業(yè)經(jīng)營(yíng)。我國(guó)證券市場(chǎng)必須適應(yīng)歷史潮流,逐步實(shí)現(xiàn)銀證合一。
世界經(jīng)濟(jì)已經(jīng)跨越了國(guó)際化時(shí)代,進(jìn)入了全球化時(shí)代,全球化時(shí)代經(jīng)濟(jì)的特征在于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在全球范圍內(nèi)進(jìn)行整合和一體化,各國(guó)利用外資的政策法規(guī)日益趨同。調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略,抓住開(kāi)放證券市場(chǎng)所帶來(lái)的機(jī)遇,抵御住開(kāi)放帶來(lái)的壓力和風(fēng)險(xiǎn),這是中國(guó)市場(chǎng)上的投資銀行都需要認(rèn)真面對(duì)的。
參考文獻(xiàn):
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關(guān)鍵詞： 企業(yè)資產(chǎn)證券化；財(cái)富效應(yīng)；案例研究
中圖分類(lèi)號(hào)：F323.7，F(xiàn)830.91文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1003-7217（2013）02-0053-05
一、引言
企業(yè)資產(chǎn)證券化是非金融機(jī)構(gòu)的工商企業(yè)將流動(dòng)性較差但預(yù)計(jì)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，將資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行分離與重組并提高其信用等級(jí)，將組合資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)化成可出售和流通、信用等級(jí)較高的債券或受益憑證型證券，實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資的一種方式。我國(guó)2005年8月推出第一個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目，到2008年金融危機(jī)爆發(fā)前共試點(diǎn)了9個(gè)項(xiàng)目，累計(jì)融資金額262.85億元。金融危機(jī)爆發(fā)后，我國(guó)的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基本處于停滯狀態(tài)。2011年又重啟了企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，未來(lái)將會(huì)逐步擴(kuò)大基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類(lèi)，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資正在向常規(guī)化推進(jìn)。作為一種新型的融資方式，企業(yè)資產(chǎn)證券化會(huì)對(duì)發(fā)起人的股東和債權(quán)人產(chǎn)生什么樣的影響？也就是說(shuō)，企業(yè)資產(chǎn)證券化是否增加了發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富？在目前大樣本研究還難以實(shí)現(xiàn)的情況下，本文試圖通過(guò)案例研究的方法對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行研究，以期為未來(lái)更好地開(kāi)展企業(yè)資產(chǎn)證券化提供參考。
2006年6月，上海浦東路橋建設(shè)股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)浦東建設(shè)）就借中國(guó)證監(jiān)會(huì)開(kāi)展企業(yè)資產(chǎn)證券化的機(jī)會(huì)，將下屬上海浦興投資和無(wú)錫普惠投資所擁有的部分市政道路BT項(xiàng)目的回購(gòu)款合同債權(quán)成功實(shí)施了資產(chǎn)證券化，并在深交所上市，成為國(guó)內(nèi)首只以市政基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目作為標(biāo)的的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，也是首只向基金公司成功發(fā)售的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2012年8月，浦東建設(shè)又借中國(guó)銀行間交易商協(xié)會(huì)重啟資產(chǎn)支持票據(jù)產(chǎn)品試點(diǎn)的契機(jī)，以部分BT項(xiàng)目的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）產(chǎn)品，成為本次ABN產(chǎn)品的首批試點(diǎn)企業(yè)。完成ABN發(fā)行后，浦東建設(shè)將成為國(guó)內(nèi)首家在證券市場(chǎng)、銀行間市場(chǎng)分別進(jìn)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品融資的上市公司。因此，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化融資項(xiàng)目為研究我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)提供了一個(gè)很好的案例。
二、文獻(xiàn)回顧
國(guó)內(nèi)外研究成果表明，企業(yè)資產(chǎn)證券化能給發(fā)起人帶來(lái)益處，主要表現(xiàn)在：（1）節(jié)約企業(yè)成本，包括信息不對(duì)稱(chēng)的減少而降低的經(jīng)理人成本、降低債權(quán)人因資產(chǎn)替代效應(yīng)而發(fā)生的監(jiān)督成本、企業(yè)資產(chǎn)證券化融資承擔(dān)的利率比同期銀行貸款利率及企業(yè)債券利率低而節(jié)約的資金使用成本、公司借助特設(shè)機(jī)構(gòu)提高稅盾收益而降低的破產(chǎn)成本，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)總價(jià)值增加。（2）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。發(fā)起人可以利用資產(chǎn)證券化優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，增加公司價(jià)值[3，4]。企業(yè)資產(chǎn)證券化通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制將資產(chǎn)證券化資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)隔離，增強(qiáng)了企業(yè)的借款能力，為那些不具備傳統(tǒng)融資條件的企業(yè)開(kāi)辟了新的融資渠道。被證券化的資產(chǎn)從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表移出，因而不會(huì)增加發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模，不會(huì)增加企業(yè)的負(fù)債水平。（3）增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。企業(yè)把流動(dòng)性低的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金，促進(jìn)資金周轉(zhuǎn)，可以用籌集的資金去拓展更多的能產(chǎn)生正凈現(xiàn)值收益的業(yè)務(wù)，從而增加公司未來(lái)的收益，還可以用于償還現(xiàn)有債務(wù)，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用，增加當(dāng)期收益，從而使股東受益。
財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐（雙月刊）2013年第2期2013年第2期（總第182期）邱成梅，趙如：企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的財(cái)富效應(yīng)基于浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化研究
如果資本市場(chǎng)是有效的，那么，企業(yè)資產(chǎn)證券化的這些優(yōu)勢(shì)會(huì)體現(xiàn)為發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富效應(yīng)。資產(chǎn)證券化對(duì)于公司整個(gè)發(fā)行在外的股票都有一個(gè)正面的積極作用，因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化向市場(chǎng)傳遞了一個(gè)正向的“信號(hào)”。因此，外部投資者一般都偏好進(jìn)行證券化公司的股票，使得證券市場(chǎng)上公司的股票價(jià)格上升。
但是，資產(chǎn)證券化對(duì)企業(yè)債權(quán)人的財(cái)富效應(yīng)還存在很大爭(zhēng)議。有觀點(diǎn)認(rèn)為，證券化是一種從債權(quán)人到股東的純粹財(cái)富轉(zhuǎn)移游戲。證券化低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)出售者的風(fēng)險(xiǎn)增加，從而提高資產(chǎn)出售者的資本成本，剝奪了公司債權(quán)人的財(cái)富。也有觀點(diǎn)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化不必然對(duì)債權(quán)人造成損害。資產(chǎn)證券化對(duì)債權(quán)人的效應(yīng)要視證券化所融資金的使用情況而定。
綜上所述，關(guān)于“企業(yè)資產(chǎn)證券化是否增加了發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富？”還沒(méi)有比較一致的結(jié)論，國(guó)內(nèi)更沒(méi)有對(duì)這一命題進(jìn)行過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)。由于目前國(guó)內(nèi)的企業(yè)資產(chǎn)證券化樣本數(shù)量有限，對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化財(cái)富效應(yīng)的研究大多是理論探討。本文在已有的理論研究成果基礎(chǔ)上，以浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化為典型案例，從市場(chǎng)反應(yīng)和財(cái)務(wù)績(jī)效兩方面對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證分析，為進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)展提供實(shí)證上的依據(jù)。
三、浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化案例概況
上海浦東路橋建設(shè)股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)浦東建設(shè)）是“浦建收益”專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的發(fā)起人。浦東建設(shè)成立于1998年，于2004年3月在上海證券交易所掛牌上市，核心業(yè)務(wù)是市政基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)。上市后，浦東建設(shè)從傳統(tǒng)的施工承包商轉(zhuǎn)變?yōu)槌鞘谢A(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)商和金融服務(wù)商。公司2003年引入“BT模式”投資建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，提升了公司的整體盈利能力。但是，公司也面臨不少經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)金壓力，首先，市政道路建設(shè)項(xiàng)目的金額大，回購(gòu)時(shí)間長(zhǎng)，存在一定的回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)；其次，經(jīng)過(guò)幾年的大規(guī)模投資后，公司的短期投入遠(yuǎn)大于短期收入所引起的現(xiàn)金流壓力逐漸顯現(xiàn)。對(duì)此，浦東建設(shè)從金融創(chuàng)新入手來(lái)拓展公司的資金來(lái)源。2006年浦東建設(shè)將BT項(xiàng)目回購(gòu)款的合同債權(quán)打包出售，進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資。
浦東建設(shè)將13個(gè)BT項(xiàng)目的合同債權(quán)出售給國(guó)泰君安證券股份有限公司。國(guó)泰君安設(shè)立“浦東建設(shè)BT項(xiàng)目資產(chǎn)支持收益專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，并發(fā)售浦東建設(shè)BT項(xiàng)目資產(chǎn)支持優(yōu)先級(jí)收益憑證和次級(jí)收益憑證。專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期為4年，優(yōu)先級(jí)收益憑證總計(jì)不超過(guò)人民幣4.1億元，面向境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者推廣；次級(jí)受益憑證1500萬(wàn)元由浦東建設(shè)的兩個(gè)控股子公司浦興投資公司和普惠投資公司認(rèn)購(gòu)，并在計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。該專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃于2006年6月22日設(shè)立，浦興投資公司和普惠投資公司于23日收到全部4.25億元資金，這些資金將用于償還部分短期借款和用于部分BT項(xiàng)目的投資。
四、浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)反應(yīng)
（一）研究方法及數(shù)據(jù)來(lái)源
在融資活動(dòng)中運(yùn)用事件研究法考察投資者的短期財(cái)富效應(yīng)，是指通過(guò)計(jì)算融資活動(dòng)公告前后某段時(shí)間（事件窗）內(nèi)公司實(shí)際收益與預(yù)計(jì)收益之間的差額，來(lái)反映融資活動(dòng)在短期內(nèi)對(duì)投資者財(cái)富的影響。本文采用事件研究法分析“浦建收益”公告日前后證券市場(chǎng)的反應(yīng)，考察浦東建設(shè)公司的資產(chǎn)證券化融資是否給其股東帶來(lái)超額回報(bào)。本研究所用數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。具體步驟為：
1.確定事件期?！捌纸ㄊ找妗钡呐鷾?zhǔn)日是2006年6月21日，6月22日正式設(shè)立，該事項(xiàng)于6月22日及6月24日刊登在《中國(guó)證券報(bào)》和《上海證券報(bào)》上，所以我們選擇2006年6月22日為事件發(fā)生日（媒體首次披露的時(shí)間），記為第0天，事件期為[-5，5]。為了獲得連續(xù)的交易數(shù)據(jù)，較好地?cái)M合浦東建設(shè)股票收益率的市場(chǎng)模型，我們選取事件期前110個(gè)交易日為估計(jì)期。
本文選取流動(dòng)比率、速動(dòng)比率來(lái)反映短期償債能力，選取資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)反映長(zhǎng)期償債能力見(jiàn)圖3。浦東建設(shè)用資產(chǎn)證券化所融資金償還了部分短期借款，在2006年歸還的銀行貸款遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于借入的銀行貸款，所以，公司2006年籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-2.1267億元，從而降低了公司的資產(chǎn)負(fù)債率，提高了流動(dòng)比率和速動(dòng)比率。也就是說(shuō)，在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，浦東建設(shè)的短期償債能力和長(zhǎng)期償債能力都有所提高。
但是，在實(shí)施資產(chǎn)證券化后的三年，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率三個(gè)指標(biāo)均不斷惡化，到2009年末這三個(gè)指標(biāo)值分別為0.214083、0.106753和0.709853，劣于資產(chǎn)證券化之前的水平。浦東建設(shè)在資產(chǎn)證券化后的三年處于項(xiàng)目投資密集期，資金短缺，償債能力下降，從而對(duì)企業(yè)無(wú)擔(dān)保債權(quán)人產(chǎn)生負(fù)的財(cái)富效應(yīng)。2010年流動(dòng)比率和速動(dòng)比率好轉(zhuǎn)，是因?yàn)楣居珠_(kāi)辟了新的融資渠道：發(fā)行了5億元短期融資券、7億元中期票據(jù)、引入保險(xiǎn)資金30億元。
（三）風(fēng)險(xiǎn)水平分析
進(jìn)一步運(yùn)用Z值模型對(duì)浦東建設(shè)進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警分析。Z值模型的思路是運(yùn)用多變量模式建立多元線性函數(shù)公式，即運(yùn)用多種財(cái)務(wù)指標(biāo)加權(quán)匯總產(chǎn)生的總判別分（稱(chēng)為Z值）來(lái)預(yù)測(cè)企業(yè)的財(cái)務(wù)危機(jī)。Z值模型理論，是Altman通過(guò)對(duì)美國(guó) 1945～1965 年之間的33家破產(chǎn)企業(yè)（制造業(yè)）和 33 家正常經(jīng)營(yíng)的企業(yè)（制造業(yè)）進(jìn)行了充分的研究之后，于1968年發(fā)表的研究結(jié)論而形成的理論（Z值模型）。Z值越低，則企業(yè)潛在的破產(chǎn)可能性就越大。
從表2可看出，在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，Z值提高到1.7528。但在實(shí)施資產(chǎn)證券化后的三年，Z值不斷下降，到2009年末降到了0.0055。浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化選取的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，導(dǎo)致了企業(yè)整體的資產(chǎn)質(zhì)量下降，而一旦企業(yè)破產(chǎn)，企業(yè)的債權(quán)人對(duì)已經(jīng)出售的基礎(chǔ)資產(chǎn)不再享有受益權(quán)?？傊?，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化后財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不斷增加會(huì)給企業(yè)的無(wú)擔(dān)保債權(quán)人帶來(lái)不利。
六、結(jié)論與啟示
企業(yè)資產(chǎn)證券化是否會(huì)增加發(fā)起人的股東和債權(quán)人的財(cái)富是資產(chǎn)證券化理論和實(shí)務(wù)都關(guān)注的重要問(wèn)題，本文選取浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化作為案例，從市場(chǎng)反應(yīng)和財(cái)務(wù)績(jī)效兩方面對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行了實(shí)證研究。得出的結(jié)論如下：
1.浦東建設(shè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化給其股東帶來(lái)了正的財(cái)富效應(yīng)。首先，本文采用事件研究法分析了浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化公告的市場(chǎng)反應(yīng)，結(jié)果顯示，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化為股東帶來(lái)了平均0.154%的超常收益，在事件期的累積超常收益率為1.69%，說(shuō)明浦東建設(shè)在此期間能跑贏綜合AB股市場(chǎng)的整體盈利水平，浦東建設(shè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資的公告給其股東帶來(lái)了正的財(cái)富效應(yīng)。其次，分析浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化前后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)變化發(fā)現(xiàn)，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化顯著增強(qiáng)了企業(yè)自身的盈利能力，而盈利能力的增強(qiáng)又將給其股東帶來(lái)長(zhǎng)期的財(cái)富增加。也就是說(shuō)，不管是從短期還是長(zhǎng)期來(lái)看，企業(yè)資產(chǎn)證券化都會(huì)對(duì)其股東產(chǎn)生正的財(cái)富效應(yīng)。
2.在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化給其債權(quán)人帶來(lái)了正的財(cái)富效應(yīng)。在資產(chǎn)證券化當(dāng)年，浦東建設(shè)的短期償債能力、長(zhǎng)期償債能力和Z值都有所提高。因?yàn)閷?shí)施資產(chǎn)證券化，使浦東建設(shè)的現(xiàn)金資產(chǎn)增加。
3.在資產(chǎn)證券化后的三年，浦東建設(shè)的償債能力指標(biāo)惡化，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，導(dǎo)致企業(yè)債權(quán)人面臨的風(fēng)險(xiǎn)增加，對(duì)債權(quán)人產(chǎn)生了負(fù)的財(cái)富效應(yīng)。這種情況的出現(xiàn)，一是因?yàn)榛A(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)本身具有周期性。浦東建設(shè)在資產(chǎn)證券化后的三年正處于項(xiàng)目投資密集期，資金短缺，導(dǎo)致償債能力下降。二是浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化選取的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，資產(chǎn)證券化所融資金除償還部分短期債務(wù)外，其他的用于新的項(xiàng)目投資，如果這些資金投資于高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，則導(dǎo)致企業(yè)整體的資產(chǎn)質(zhì)量下降，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，對(duì)企業(yè)無(wú)擔(dān)保債權(quán)人會(huì)造成損害。
基于浦東建設(shè)資產(chǎn)證券化的案例研究結(jié)論，應(yīng)該從以下幾個(gè)方面進(jìn)一步改善我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)：
1.提高企業(yè)資產(chǎn)證券化對(duì)企業(yè)債權(quán)人的財(cái)富效應(yīng)，一要完善公司治理機(jī)制，規(guī)范企業(yè)資產(chǎn)證券化所融資金的使用，提高資金使用效率。二是將資產(chǎn)證券化所融資金進(jìn)行再投資時(shí)需更加謹(jǐn)慎，減少高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資，以保障企業(yè)債權(quán)人的權(quán)益。
2.可以選擇基礎(chǔ)設(shè)施BT項(xiàng)目作為企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的突破口。對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)資產(chǎn)的流動(dòng)性越差，實(shí)施資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)越高?；A(chǔ)設(shè)施BT項(xiàng)目具有流動(dòng)性差、合約標(biāo)準(zhǔn)化程度高、易組合的特點(diǎn)，而且BT項(xiàng)目的回購(gòu)方是政府，風(fēng)險(xiǎn)較低，是我國(guó)比較適合證券化的資產(chǎn)。因此，可以利用資產(chǎn)證券化為更多的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資。
3.加快推進(jìn)企業(yè)資產(chǎn)證券化的常規(guī)化發(fā)展。根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模大、發(fā)行較為頻繁的公司，資產(chǎn)證券化的財(cái)富效應(yīng)越大。尤其是對(duì)那些投資具有周期性的企業(yè)，可以根據(jù)企業(yè)的投資周期將資產(chǎn)證券化作為常規(guī)的融資工具進(jìn)行融資，以不斷地獲得現(xiàn)金流入，這樣不僅可以提高企業(yè)的短期償債能力，也可以為擴(kuò)大投資規(guī)模、增強(qiáng)盈利能力創(chuàng)造條件。
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