發(fā)布時間：2023-06-06 15:56:34
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的投資理論與實踐樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
國務(wù)院國資委及各省市國資委對推動國有企業(yè)建立健全投資項目后評價制度十分重視，2005年以來相繼頒布了系列相關(guān)文件。在各級國資委的積極引導(dǎo)與推動下，后評價工作越來越受到國有企業(yè)的重視，不僅在理論方法上取得了長足進(jìn)步，而且在評價實踐上也取得了實際成效。但審視國有企業(yè)過去的后評價工作，不難發(fā)現(xiàn)還存在一些問題或不足，不僅直接影響了后評價的質(zhì)量與效果，而且也影響了后評價在企業(yè)的進(jìn)一步推廣與發(fā)展。
軍工科研院所雖然有著事業(yè)單位的身份，但是作為軍工央企的一部分，在一定程度上已經(jīng)按照現(xiàn)代企業(yè)制度運作，在股權(quán)投資方面也已經(jīng)開展了很多實踐，并且也面臨著國家將科研院所這種類型的事業(yè)單位改制為國有企業(yè)的趨勢。因此，軍工科研院所的股權(quán)投資項目也應(yīng)嚴(yán)格按照國資委的要求認(rèn)真開展后評價工作。
二、股權(quán)投資后評價的理論介紹
1、股權(quán)投資后評價的概念
一般所說的股權(quán)投資，是指長期股權(quán)投資，通常投資人或者企業(yè)通過這種投資行為可以獲得被投資單位的股權(quán)，成為被投資企業(yè)的股東，以此享受股權(quán)投資帶來的權(quán)益，自然也需要承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。
投資項目后評價是指投資項目完成后，對項目目的、執(zhí)行過程、效益和影響所進(jìn)行的全面而又系統(tǒng)的分析，旨在從投資開發(fā)項目中吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，科學(xué)合理地做出決策，提高管理水平和改進(jìn)投資效益。
股權(quán)投資項目后評價工作主要是對項目的決策是否正確、執(zhí)行效果如何、效果是否達(dá)到預(yù)期要求所進(jìn)行的總結(jié)和評價，并通過信息反饋，指導(dǎo)股權(quán)投資主體的投資活動，達(dá)到提高股權(quán)投資效益、規(guī)避投資風(fēng)險的目的。
2、股權(quán)投資后評價的內(nèi)容
對于國有企業(yè)的股權(quán)投資項目，項目的實施承擔(dān)了促進(jìn)企業(yè)發(fā)展、實現(xiàn)社會功能的責(zé)任，從項目的可研、立項、實施都有嚴(yán)格的流程和要求，故該類型后評價應(yīng)全面深入。后評價內(nèi)容具體包括以下六個方面。
（1）項目實施過程的評價
國有企業(yè)股權(quán)投資項目實施過程一般包括項目投資立項、決策審批、投資實施、公司治理及經(jīng)營四個階段。在進(jìn)行后評價時，需要對這四個階段分別進(jìn)行回顧總結(jié)與評價。
（2）股權(quán)投資項目投資效果后評價
股權(quán)投資項目投資效果評價是在實施過程評價的基礎(chǔ)上，對項目的投資效果做出全面的分析評價。評價內(nèi)容可分為技術(shù)評價、財務(wù)效益評價、協(xié)同效應(yīng)評價。
（3）股權(quán)投資項目的影響評價
主要對項目帶來的直接影響和間接影響進(jìn)行評價。
（4）股權(quán)投資項目的實現(xiàn)程度評價
從股權(quán)投資主體戰(zhàn)略目標(biāo)和投資領(lǐng)域發(fā)展目標(biāo)兩個方面，對比可研報告中的預(yù)期目標(biāo)，結(jié)合股權(quán)投資主體宏觀層次目標(biāo)，以及轉(zhuǎn)讓方及其他利益相關(guān)者目標(biāo)，綜合評價投資決策的正確性與投資目標(biāo)的實現(xiàn)程度。
（5）股權(quán)投資項目的可持續(xù)性評價
根據(jù)項目現(xiàn)狀，從企業(yè)內(nèi)部和外部因素等方面，評價項目在可預(yù)測經(jīng)營期間的持續(xù)發(fā)展能力。分析企業(yè)目前面臨及將來可能面臨的風(fēng)險，并分析風(fēng)險產(chǎn)生的原因和企業(yè)的對策。
（6）股權(quán)投資項目的綜合后評價
股權(quán)投資項目成功度評價，是在綜合分析股權(quán)投資項目宏觀目標(biāo)、投資實施過程、投資效果、項目影響、項目持續(xù)發(fā)展能力等方面，總體評價股權(quán)投資項目的成功度，得出后評價結(jié)論，以及投資的經(jīng)驗教訓(xùn)及建議。
3、股權(quán)投資后評價的原則
股權(quán)投資項目的后評價工作，要遵循獨立性、科學(xué)性、實用性、反饋性的原則。
（1）獨立性，是指后評價工作不受項目投資的決策者、管理者、實施者，以及前階段評估者的干擾，防止出現(xiàn)“自己評價自己”的情況出現(xiàn)。
（2）科學(xué)性，主要是指后評價應(yīng)該按照科學(xué)的評價體系和方法來進(jìn)行。
（3）實用性，是指后評價報告包含的內(nèi)容應(yīng)該比較全面、科學(xué)，具備一定的可借鑒性。
（4）反饋性方面，與其它項目評價環(huán)節(jié)相比，后評價最大的特點就是具備反饋性，后評價的最大價值在于將評價成果及時反饋給企業(yè)的決策層，從而及時的發(fā)現(xiàn)問題，總結(jié)經(jīng)驗，為未來再投資決策提出改進(jìn)意見。
4、股權(quán)投資后評價應(yīng)注意的問題
在實際的股權(quán)投資項目后評價工作中，應(yīng)注意如下幾個方面的問題。
（1）評價資料真實可靠。項目評價過程中所涉及的內(nèi)容以及反映情況的數(shù)據(jù)，必須真實可靠，后評價所運用的資料、數(shù)據(jù)，都要經(jīng)過反復(fù)核實，以確保內(nèi)容的真實性。
（2）突出國有企業(yè)股權(quán)投資項目的特點。依據(jù)真實可靠的項目資料，采用科學(xué)的評價方法，按照規(guī)范程序，突出項目特點，對影響項目成敗的關(guān)鍵因素和環(huán)節(jié)展開分析評價，總結(jié)出有借鑒意義的經(jīng)驗和教訓(xùn)。
（3）項目資料依法保密。承擔(dān)項目后評價任務(wù)的咨詢機(jī)構(gòu)在評價過程中知悉的項目方及其關(guān)聯(lián)公司的商業(yè)秘密以及其他有保密要求的文件資料，咨詢機(jī)構(gòu)應(yīng)依照相關(guān)要求進(jìn)行保密，不得泄露給其他單位，不得用于其它用途。
（4）評價結(jié)果反饋。企業(yè)需要建立暢通、快捷的信息流系統(tǒng)和反饋機(jī)制。
5、股權(quán)投資后評價存在的問題
現(xiàn)階段，對國有企業(yè)開展投資項目后評價存在的主要問題有以下方面。
（1）重視程度不高
后評價作為加強(qiáng)投資管理的重要手段逐步得到了多數(shù)國有企業(yè)的認(rèn)可，但其受重視程度仍然偏低。一是企業(yè)有認(rèn)識誤區(qū)。二是企業(yè)有畏懼情緒。三是企業(yè)有畏難情緒。
（2）法規(guī)制度不全
實踐證明，業(yè)已頒布的系列相關(guān)文件還難以有效發(fā)揮其應(yīng)有的指導(dǎo)企業(yè)建立健全后評價機(jī)制的作用。一是法律地位偏低。二是可操作性不強(qiáng)。三是配套制度缺失。
（3）管理體制不順
后評價的管理體制還有待到頃，其在機(jī)構(gòu)設(shè)置、獨立地位、受關(guān)注度等方面存在一定不足。一是機(jī)構(gòu)設(shè)置參差不齊。二是后評價缺乏獨立性。三是出資人機(jī)構(gòu)關(guān)注不夠。
（4）實踐經(jīng)驗不足
國有企業(yè)實施后評價制度的時間并不長，實踐經(jīng)驗還有待進(jìn)一步提升。一是理念方法待改進(jìn)。二是人員素質(zhì)待提高。三是成果應(yīng)用待加強(qiáng)。
二、某軍工科研院所股權(quán)投資后評價工作的開展實踐
1、某軍工科研院所的基本情況
某軍工科研院所（以下簡稱該研究所）成立于20世紀(jì)50年代，是國家級骨干科研事業(yè)單位位于北京市海淀區(qū)。自80年代起，該研究所即利用自身技術(shù)優(yōu)勢積極參與國民經(jīng)濟(jì)各領(lǐng)域的市場化改革，通過小規(guī)模的投資、社會化合作相繼成立了多家公司進(jìn)行獨立經(jīng)營，彌補了科研經(jīng)費的不足，改善了職工群眾的待遇，取得了一定的效果。目前，在股權(quán)投資方面，該研究所擁有10余家權(quán)屬公司，包括全資子企業(yè)、控股子公司和參股公司三類。其中，全資子企業(yè)主要為該研究所科研生產(chǎn)、社區(qū)生活的后勤保障單位，均為全民所有制企業(yè)；控股子公司主要為該研究所產(chǎn)業(yè)化發(fā)展的平臺，是其科研生產(chǎn)收入和利潤的重要組成部分；參股公司主要為政策性投資，歷史遺留問題較多，多數(shù)屬于待清理整頓的范圍。
該研究所的控股子公司中，又分為多種類型：從公司性質(zhì)分類，有股份公司，有有限公司；從公司規(guī)模分類，最大的年銷售收入達(dá)5―6億元，最小的只有2000余萬元；從股權(quán)結(jié)構(gòu)與合作模式分類，有與國有企業(yè)合作，有與民營企業(yè)合作，有與外資企業(yè)合作，有與自然人合作；從成立時間分類，有的成立時間已超過20年，有的才剛剛成立。
2、股權(quán)投資后評價的項目公司基本情況
根據(jù)上級關(guān)于投資后評價工作的要求，該研究所針對股權(quán)投資項目，第一次啟動了后評價工作。針對股權(quán)投資后評價，該研究所承擔(dān)具體工作的人員結(jié)合理論知識，針對該研究所和控股子公司的實際情況，初步選擇了五家具有代表性、典型性的控股子公司進(jìn)行后評價研究的實踐工作。
五家控股子公司的基本情況如下：A公司，成立于2000年，為股份公司，公司所有股東均為國有企業(yè)，年銷售收入超5億元；B公司，成立于1996年，為股份公司，公司股東除該研究所外，還有國有控股的上市公司，以及自然人股東，年銷售收入超2億元；C公司，成立于2005年，為中外合資企業(yè)，有限公司，年銷售收入約5000萬元；D公司，成立于2009年，有限公司，由該研究所與民營企業(yè)合作，年銷售收入約2000萬元；E公司，成立于2010年，為D公司的控股子公司，由D公司與自然人股東合作，公司成立后因各種原因并沒有真正開展運營，并在2013年予以注銷。
3、股權(quán)投資后評價的工作開展
該研究所的股權(quán)投資后評價工作分為兩個階段。第一階段，是學(xué)習(xí)后評價的相關(guān)理論知識；第二階段，是針對五家控股子公司分別出具后評價報告。
后評價的理論知識學(xué)習(xí)，重點了解的內(nèi)容包括：后評價的概念；后評價的分類；項目后評價與中、前期評價的對比分析；國外后評價政策、經(jīng)驗及發(fā)展趨勢；我國開展后評價工作的狀況及存在的突出問題；后評價要遵循的原則；后評價的方法與指標(biāo)體系；投資后項目后評價的前期準(zhǔn)備；股權(quán)投資后評價報告的主要內(nèi)容；等等。
A、B、C、D四家控股子公司的投資后評價報告，主要內(nèi)容包括：公司概況；公司歷屆股董監(jiān)會議情況；決策過程與評價；公司財務(wù)分析與評價；公司技術(shù)分析與評價；公司存在的問題及項目后評價結(jié)論；等等。其中，“決策過程與評價”部分，又重點研究了公司設(shè)立時的決策過程與評價，以及公司發(fā)展過程中重大事件的決策過程與評價；“公司財務(wù)分析與評價”部分，又重點研究了公司歷年收入和利潤，歷年經(jīng)濟(jì)增加值（EVA），歷年資產(chǎn)負(fù)債，歷年存貨情況，歷年應(yīng)收賬款，歷年五項財務(wù)指標(biāo)（即，應(yīng)收賬款占營業(yè)收入比率、存貨占營業(yè)收入比率、期間費用占營業(yè)收入比率、資產(chǎn)負(fù)債率、銷售成本費用率），歷年收入和該研究所的對比，歷年資產(chǎn)總額和該研究所的對比，歷年員工工資收入；“項目后評價結(jié)論”部分，又總結(jié)提煉了對公司的建議，以及對該研究所的建議。E公司因設(shè)立后并沒有真正開展運營，對其沒有進(jìn)行財務(wù)與技術(shù)方面的后評價，重點針對其成立不足3年就予以注銷的事實分析了投資立項與決策過程、可行性研究過程等。
4、某軍工科研院所股權(quán)投資后評價存在的問題
審視該研究所股權(quán)投資后評價工作，同很多后評價一樣，除了前述股權(quán)投資后評價的重視程度不高、法規(guī)制度不全、管理體制不順、實踐經(jīng)驗不足等共性問題以外，還存在一些個性的問題。
（1）職責(zé)實施錯位
按照該研究所的上級管理機(jī)關(guān)要求，股權(quán)投資項目后評價工作應(yīng)由審計部門牽頭實施，但實際上卻是由該研究所的股東事務(wù)管理部門負(fù)責(zé)。
（2）人員力量薄弱
一個完整的股權(quán)投資項目后評價，應(yīng)包括審計、財務(wù)、法律、工程、技術(shù)等各方面人才。該研究所的股權(quán)投資項目后評價工作，由于人員配備等原因，只有兩名工作人員兼職開展，又沒有系統(tǒng)的接受后評價方面的培訓(xùn)，人員力量明顯薄弱。
（3）投資資料缺失
在后評價工作的開展過程中，需要各涉及的控股子公司提供相應(yīng)的大量資料。但由于歷史時間較長、投資資料缺失、公司配合不夠等原因，無法提供足夠的、合適的資料（諸如項目目標(biāo)和可持續(xù)性評價、項目成功度評價等），提供的主要是財務(wù)方面的數(shù)據(jù)，致使最終的報告內(nèi)容與原計劃的框架相比，略顯單薄，存在著很多不足，一些投資后評價的工作方法和模型也沒有能夠得到有效的運用。
（4）缺乏反饋環(huán)節(jié)整改措施落實不力
該研究所的股權(quán)投資后評價工作結(jié)束后，在該研究所內(nèi)部也沒有得到較好的整改落實總結(jié)，也沒有系統(tǒng)的后續(xù)股權(quán)投資很好的將后評價管理制度和工作計劃的結(jié)論反饋給各控股子公司汲取經(jīng)驗和教訓(xùn)，影響了后評價的進(jìn)一步推廣與發(fā)展持續(xù)改進(jìn)。
在市場前景廣闊、法規(guī)政策引導(dǎo)、相關(guān)機(jī)構(gòu)齊備的新形勢下，我國年金基金的投資成為一個非?，F(xiàn)實和迫切需要理論前瞻指導(dǎo)的問題，需要進(jìn)行重點研究。本文的目的是總結(jié)西方年金基金投資的理論以及實踐經(jīng)驗，為我國企業(yè)年金的投資實踐提供借鑒。
一、西方企業(yè)年金投資的理論及經(jīng)驗研究
年金基金管理中，首先需要確定基金的資產(chǎn)組合，西方學(xué)者在該領(lǐng)域的研究主要有兩個理論模型。一個是稅收套利（tax arbitrage）模型，由Black 和Tepper分別提出，他們認(rèn)為養(yǎng)老基金應(yīng)全部投資于公司債券［1］。理由是公司債券是所有金融工具中稅負(fù)最重的，必須提供足夠的收益，才能吸引納稅投資者的投資，而免稅投資者持有公司債券相當(dāng)于獲得了“經(jīng)濟(jì)租金”。比如一種債券提供10%的收益率，才能吸引一個30%邊際稅率的納稅投資者，納稅投資者獲得了7%的稅后投資回報，而免稅投資者則可以多獲得3%的收入。稅收套利模型認(rèn)為養(yǎng)老基金法人作為免稅投資者，應(yīng)充分利用免稅優(yōu)勢，獲得最大利益。這一理論模型僅僅從稅收角度考慮問題，在實踐中很少有養(yǎng)老基金完全采用這一理論。Bodie等人對美國539個企業(yè)的養(yǎng)老基金進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)不到10%的基金是100%的固定收入證券組合［2］。
另一個理論模型可以稱為“對養(yǎng)老金收益擔(dān)保公司的看跌期權(quán)模型”（the Put to PBGC）。由Sharpe, Treynor和Harrison等提出，他們認(rèn)為養(yǎng)老基金資產(chǎn)組合應(yīng)該全部投資于股票和其他高風(fēng)險的資產(chǎn)［3］。原因在于美國政府的養(yǎng)老金收益擔(dān)保公司（pension benefit guaranty corporation, PBGC）保證了參保企業(yè)養(yǎng)老基金的最終責(zé)任，在公司無法支付退休職工的養(yǎng)老金時，由PBGC接管養(yǎng)老基金的全部資產(chǎn)并加上發(fā)起公司凈資產(chǎn)市場價值的30%。這等于是公司養(yǎng)老計劃和PBGC簽訂了一個看跌期權(quán)合約（put option），當(dāng)養(yǎng)老計劃資不抵債時，公司就將養(yǎng)老計劃出售給PBGC。在此條件下，企業(yè)年金基金就有道德風(fēng)險，將基金投資到風(fēng)險最高的股權(quán)證券中，以最大化期權(quán)價值，因為假使投資失敗造成養(yǎng)老計劃損失，虧損也由PBGC承擔(dān)。而投資成功，則收益全歸養(yǎng)老計劃所有。這種模型的邏輯推理是強(qiáng)有力的，但實踐中很少有企業(yè)采用。Bodie等人的研究顯示，539個企業(yè)年金計劃中不足0.5%完全投資于股票，基金資產(chǎn)中股票比例超過75%的不足5%。
上述兩種模型無論是從稅收還是從政府成立的養(yǎng)老金收益擔(dān)保公司出發(fā)，都是以政府政策的安排為推理起點，得出了邏輯上合理的、但卻是極端單一的投資組合。這種理論模型和實踐是不相符合的，現(xiàn)實中大部分年金計劃都是采取混合資產(chǎn)構(gòu)造組合。
在對現(xiàn)實中年金組合構(gòu)成的真實數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后（如經(jīng)濟(jì)合作組織OECD建立了世界主要國家的企業(yè)年金統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫），西方學(xué)術(shù)界主要有這樣一些結(jié)論：(1)不同國家企業(yè)年金組合的不同主要是由于金融市場特別是資本市場的發(fā)展程度不同，資本市場發(fā)達(dá)的國家的企業(yè)年金較多投資于股票等權(quán)益類工具，反之發(fā)展中國家的資本市場不發(fā)達(dá)，企業(yè)年金主要投資于存款與國債。(2)無論資本市場成熟程度如何，政府債券一直是各國養(yǎng)老金重要的投資工具。(3)各國對企業(yè)年金投資的監(jiān)管可以區(qū)分為“謹(jǐn)慎人原則”（prudent person rule）與“嚴(yán)格比例限制原則”（quantitative asset restrictions）的兩大范疇，謹(jǐn)慎人原則下的監(jiān)管不做任何投資品種、比例的規(guī)定，而嚴(yán)格比例限制原則下的監(jiān)管對基金的可投資品種、投資比例進(jìn)行嚴(yán)格限制。因此不同的養(yǎng)老金資產(chǎn)組合是和兩種不同的監(jiān)管原則緊密聯(lián)系的。從投資的實際效果看，實施謹(jǐn)慎人原則監(jiān)管的養(yǎng)老基金投資收益比限制投資比例監(jiān)管的養(yǎng)老基金更具優(yōu)勢。
另一方面，從微觀層面上進(jìn)行的經(jīng)驗性實證研究，西方學(xué)者也取得了一些成果。Ambachtsheer等人考察了養(yǎng)老基金和發(fā)起公司之間的聯(lián)系，研究發(fā)現(xiàn)基金的資產(chǎn)組合和發(fā)起公司的財務(wù)狀況有密切聯(lián)系。結(jié)論如下：(1)收入流波動越大的企業(yè)，其養(yǎng)老基金持有債券越多，股票越少，這樣可以抵沖日常商業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險。(2)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中杠桿率（包括財務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿）越高的企業(yè)，企業(yè)養(yǎng)老基金持有債券越多，股票越少，也是為了沖抵經(jīng)營風(fēng)險。(3)企業(yè)有很高的收入回報率，則采取相反策略，養(yǎng)老基金持有的股票較多，債券較少［4］。
除了基金的靜態(tài)資產(chǎn)組合的研究之外，對于基金的動態(tài)資產(chǎn)組合調(diào)整即資產(chǎn)配置策略問題，西方也有不少研究文獻(xiàn)。主流的文獻(xiàn)認(rèn)為，對于養(yǎng)老基金來說，進(jìn)行主動管理、有目的的經(jīng)常調(diào)整資產(chǎn)組合配置結(jié)構(gòu)或者對變化的市場不作反應(yīng)，都會導(dǎo)致基金投資業(yè)績下降。他們主張養(yǎng)老基金應(yīng)進(jìn)行真正的被動管理，即采取恒定比例不變（constant mix）策略。在實踐中，可以利用養(yǎng)老計劃的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出帶來的資產(chǎn)配置機(jī)會，及時進(jìn)行組合的再平衡（rebalancing），使資產(chǎn)組合維持初始結(jié)構(gòu)。
在回顧了西方研究文獻(xiàn)之后，本文從微觀層面上提出一種新的企業(yè)年金投資組合理論模型，這也是受Ambachtsheer等人研究成果的啟發(fā)。
二、基于發(fā)起企業(yè)經(jīng)營業(yè)績基礎(chǔ)上的年金投資組合模型
年金計劃是由發(fā)起公司設(shè)立的，基金的投資組合必須考慮發(fā)起企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。首先，基金的投資回報率與年金計劃融資能力有密切關(guān)系，而融資能力取決于公司的經(jīng)營業(yè)績。其次，對于確定受益型（DB型）的養(yǎng)老計劃，該計劃對發(fā)起公司的資產(chǎn)和現(xiàn)金流有求償權(quán)利，這一權(quán)利和公司人工成本的求償順序相同，而排在其他債務(wù)之前。即如果公司當(dāng)期的現(xiàn)金收入不能滿足養(yǎng)老計劃的負(fù)債資金支出需求，公司就將被迫向外借款、發(fā)行股票或者放棄贏利的投資機(jī)會，以首先滿足養(yǎng)老計劃的資金需求。而對于確定繳款型（DC型）的養(yǎng)老計劃，既定的繳費支出是排在稅收之前的，也要從公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流中支付我國企業(yè)年金繳費可以在公司所得稅前支付企業(yè)工資總額的4%或其他比例，這一規(guī)定目前僅在東北三省、安徽等部分省份執(zhí)行，是地方政府出臺的政策規(guī)定，本文截稿時尚沒有全國統(tǒng)一的企業(yè)年金稅收政策。。所以，無論DB型或DC型，年金基金的資產(chǎn)組合必須考慮發(fā)起公司的現(xiàn)金流情況。
為了更好地說明這一問題，下面看兩個假設(shè)的情況，這里是以DB型年金計劃為例，但不影響本文的結(jié)論。
表1企業(yè)年金基金回報率與發(fā)起公司經(jīng)營現(xiàn)金流回報率正相關(guān)
表2企業(yè)年金基金回報率與發(fā)起公司經(jīng)營現(xiàn)金流回報率負(fù)相關(guān)
在表1中年金基金回報率與公司的現(xiàn)金流回報率完全正相關(guān)，結(jié)果在公司效益下降時期，公司的現(xiàn)金需求大增，向外融資，不僅要為年金計劃供款，還有投資項目在開工。而表2中年金基金回報率與發(fā)起公司現(xiàn)金流回報率負(fù)相關(guān)，這樣就可以在公司現(xiàn)金流收入充足的時候滿足年金計劃供款需求，而在公司負(fù)現(xiàn)金流收入時，年金基金的投資回報率卻很高，使年金計劃無需供款。這樣，公司的對外融資需求就在一定程度上得到了“熨平”，節(jié)省了公司進(jìn)入資本市場的融資成本。
2Var(Rm)=0，式中w為企業(yè)年金資產(chǎn)（假設(shè)為a）與公司總資產(chǎn)（假設(shè)為b）及年金資產(chǎn)之和的比例，即w=aa+b，此式表示在考慮年金基金的投資組合時，把發(fā)起公司的經(jīng)營現(xiàn)金流回報率（CFR）和年金基金的資產(chǎn)回報率（Rp）放在一起考慮，年金計劃作為發(fā)起公司的一個附屬，而不是作為一個單獨實體來決定其投資組合。
那么進(jìn)一步來看如何構(gòu)造年金的資產(chǎn)組合。根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）理論，不同股票在本質(zhì)上是相同的，不同之處僅在于β系數(shù)不同。只要β系數(shù)相同，股票彼此是可以替代的。因此，一種最簡單的股票選擇方法，首先就是把與年金計劃發(fā)起公司同行業(yè)中的其他公司股票排除出去（比如馬鋼公司的年金計劃就不可以投資寶鋼股票），因為這些公司的股票收益率是密切相關(guān)的，股票β系數(shù)是相同的或相似的。不過現(xiàn)實中，在構(gòu)造股票組合時，不能僅僅考慮β系數(shù)這一個因素。比如Ross提出了套利定價理論和多因素模型，以后Chen、Roll和Ross進(jìn)一步建立了四個經(jīng)濟(jì)要素的模型，四個經(jīng)濟(jì)要素是：長短期利率差、期望的通脹率與實際通脹率之差、工業(yè)總產(chǎn)值、高低等級債券的利率差。Berkowitz等人提出還可以再加上實際匯率波動因素，這樣構(gòu)造一個五因素的分析模型：Rjt=a0j+a1jf1t+a2jf2t+a3jf3t+a4jf4t+a5jf5t+ε，式中Rj表示股票j的收益率，f1―f5表示5個經(jīng)濟(jì)因素的數(shù)值，a1―a5表示各個經(jīng)濟(jì)因素的影響系數(shù)，t表示時間［5］。
筆者認(rèn)為，可以借鑒上述五因素模型來建立企業(yè)年金基金的投資組合。方法是，首先用一組自變量fi的數(shù)值來對發(fā)起公司的現(xiàn)金流收益率（CFR）進(jìn)行回歸，得出ai的數(shù)值。假設(shè)公司現(xiàn)金流回報率對長短期利率差因素f1是負(fù)相關(guān)的，即a1＜0，此時暫不考慮其他因素，那么在確定年金基金組合中的股票時，就應(yīng)該選擇對f1因素正相關(guān)的股票，比如j股票，其收益率為Rj，對f1因素正相關(guān)，即a1＞0。這樣，當(dāng)長短期利差上升時，企業(yè)現(xiàn)金流收益率下降，而年金基金中j種股票的收益率上升，可以起到對沖作用。按照上述邏輯思路，建立企業(yè)年金基金的股票組合，用運籌學(xué)語言描述，即：
在此線性規(guī)劃模型中，w定義如前，w??0表示年金基金必須存在，1-w??0表示企業(yè)不會出售公司資產(chǎn)以滿足年金計劃（即公司沒有破產(chǎn)），Xj表示基金資產(chǎn)組合中投資在j種股票上的比例，0.05?牛?j??0，表示在年金基金組合中股票的數(shù)目最少為20種（根據(jù)組合投資理論，可以基本消除非系統(tǒng)風(fēng)險），并且沒有賣空股票?！芚j?a1j?f1?痞?1表示對風(fēng)險因素f1的風(fēng)險控制。其他的風(fēng)險因素約束條件意義相同。
我國《企業(yè)年金基金管理試行辦法》對基金的股票投資進(jìn)行了嚴(yán)格比例限制，投資于權(quán)益類品種（股票、股票基金和投資連接保險產(chǎn)品等）不高于基金資產(chǎn)凈值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此規(guī)定限制下，對約束條件略作修正如下：∑Xj＜0.2，0.01?牛?j??0。
對于該模型的現(xiàn)實應(yīng)用性，本文說明如下：目前我國《企業(yè)年金試行辦法》規(guī)定，年金計劃采取確定繳款制（DC型），但如本文所述，即使DC型計劃也需要考慮發(fā)起企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流情況。比如2005年11月與中國工商銀行簽訂全國第一家企業(yè)年金基金托管協(xié)議、2006年5月和南方基金管理公司簽訂了年金基金投資合同的馬鞍山鋼鐵公司的年金計劃，實際上是一個DB和DC的混合計劃。馬鋼年金計劃的基金資產(chǎn)達(dá)1.8億元，6.7萬在職職工每人每月平均獲補貼118元，3.1萬退休職工每人每月平均獲補貼80元，直至終老。對于退休職工來說，這顯然是一個DB型計劃，對于在職職工來說，則是一個DC型計劃，所以馬鋼的計劃是一個混合了DB和DC型的年金計劃。在轉(zhuǎn)型期內(nèi)我國企業(yè)建立的年金計劃，絕大部分必然選擇此種混合型計劃原因在于企業(yè)工作多年的老職工和已經(jīng)退休的職工，由于沒有前期工作的繳費積累，DC型計劃對于他們是不公平的，DB型計劃才符合這部分職工的利益。因此在我國企業(yè)建立年金計劃初期階段，必然是DB和DC的混合型計劃。。另外，保險公司為企業(yè)提供的年金計劃即團(tuán)體養(yǎng)老金計劃則全部屬于DB型。所以本文提出的這樣一個投資組合理論模型，具有現(xiàn)實指導(dǎo)意義。
三、我國企業(yè)年金投資的現(xiàn)實
目前現(xiàn)實中，我國企業(yè)年金的管理主要分為三種情況，即年金分別由企業(yè)或行業(yè)的年金理事會、地方或工會的社會保險機(jī)構(gòu)、以及保險公司等三方在經(jīng)辦，三種方式下的年金參保人數(shù)和基金資產(chǎn)的比例分別占40%、30%、30%［6］。對三種方式下的企業(yè)年金基金的投資組合，具體闡述如下：
對于行業(yè)或大型企業(yè)的年金來說，截至2005年底前基金主要集中在行業(yè)體系內(nèi)部運轉(zhuǎn)，主要投資本行業(yè)內(nèi)的盈利項目或本行業(yè)的企業(yè)債券，比如2003年8月成立的全國第一家行業(yè)試點年金、也是我國目前資產(chǎn)規(guī)模最大的行業(yè)年金――電力企業(yè)年金，在2004年中期時，歸集到電力企業(yè)年金管理中心本部進(jìn)行集中投資運營的近14億元資金中，9.8億元購買了電力企業(yè)債券，3億元委托電力行業(yè)內(nèi)的財務(wù)公司理財，1億元購買了2004年的7年期國債。這樣的企業(yè)年金資產(chǎn)組合，風(fēng)險必然主要集中在本行業(yè)內(nèi)部。
對于地方社會保險機(jī)構(gòu)經(jīng)辦的企業(yè)年金，以上海市企業(yè)年金發(fā)展中心規(guī)模最大，也最具有代表性。目前其管理的資金量大約在80多億元人民幣由于地方企業(yè)年金的規(guī)模數(shù)據(jù)和資產(chǎn)組合為非公開資料，筆者此處引用有關(guān)新聞記者的采訪調(diào)研資料，此處數(shù)據(jù)及情況出自參考文獻(xiàn)［7］。，資產(chǎn)配置主要分兩級：一級資產(chǎn)配置是將全部受托管理資金按比例投資于銀行協(xié)議存款、委托機(jī)構(gòu)理財、國債等不同領(lǐng)域；二級資產(chǎn)配置是指各委托理財機(jī)構(gòu)（主要是證券公司和信托公司）按照雙方的協(xié)議，再將資金投資于資本市場［7］。從2003年底至今，我國上市公司十大流通股股東名單中一直出現(xiàn)過上海市企業(yè)年金發(fā)展中心。以下是上市公司前十大流通股東名單中反映的企業(yè)年金投資情況。
表3我國企業(yè)年金成為上市公司前十大流通股東的投資情況
由表3可以看出，上海地方企業(yè)年金在股票市場的投資規(guī)模并不大，占基金資產(chǎn)比例為10%以內(nèi)，很明顯的兩個變化趨勢是，第一，在重倉持股家數(shù)和持股數(shù)量上有集中趨勢，進(jìn)入前十大流通股的持股家數(shù)一直在減少，而對重倉股的持股排名逐漸提升，持股最多的三只股票在2004年至2005年底一直沒有改變。直到2006年，長期持有的火箭股份和太極集團(tuán)才被賣出，東風(fēng)汽車也被逐步減倉，這些情況說明，地方企業(yè)年金可能是采取了集中投資并長期持有的策略，但不能排除是由于委托理財中為受托券商高位接盤而被迫套牢，這體現(xiàn)了地方年金投資中的道德風(fēng)險2006年秋上海市爆發(fā)社保基金案，涉案的32億元人民幣違規(guī)挪用中，絕大部分為補充養(yǎng)老保險基金（即企業(yè)年金），由此反映地方企業(yè)年金投資運作中存在道德風(fēng)險甚至違法犯罪行為。這也反映，企業(yè)年金按照新體制進(jìn)行規(guī)范運作，已經(jīng)到了刻不容緩的地步。。第二，年金基金在股票市場上的投資規(guī)模在下降，特別是2006年以來在股票市場大幅上升的情況下，基金的持股市值在迅速下降，一種可能是基金在主動減倉，但聯(lián)系到我國企業(yè)年金管理體制的改變，可知這是地方年金基金在回收投資，將按照勞動保障部規(guī)定的新運作體制規(guī)范運營?？傮w上說，地方企業(yè)年金進(jìn)入股票市場的比例不大，決定上海地方企業(yè)年金收益率的主要因素還是國債收益率。表4是10年來上海地方企業(yè)年金的收益率表。
表4上海市企業(yè)年金發(fā)展中心的十年投資回報率
對于保險公司的團(tuán)體養(yǎng)老金保險來說，是納入到保險公司資產(chǎn)中進(jìn)行統(tǒng)一運作的。我國保險公司直到2005年才允許直接投資股票市場，在保險公司資產(chǎn)組合中，銀行存款一直占40%-50%，國債占20%-30%，證券投資基金占不到10%。從2001年到2004年期間，保險資金年投資收益率分別為4.3%、3.14%、2.68%和2.4%可參見中國保監(jiān)會網(wǎng)站的保險公司資產(chǎn)統(tǒng)計數(shù)據(jù)。，保險投資收益率近年來一直呈逐年下降趨勢。
四、主要研究結(jié)論
第一，在年金基金的投資組合上，筆者提出了結(jié)合企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流收益的股票投資組合模型，這是一個風(fēng)險收益規(guī)劃模型。該模型說明，企業(yè)年金在選擇股票投資對象時，被投資對象的風(fēng)險特征（表現(xiàn)為β系數(shù)及多因素模型中的風(fēng)險系數(shù)）應(yīng)該和年金發(fā)起企業(yè)的風(fēng)險特征負(fù)相關(guān)。這樣，在企業(yè)經(jīng)營活動隨商業(yè)周期發(fā)生波動時，年金基金的投資收益可以起到對沖風(fēng)險的作用，降低企業(yè)的現(xiàn)金需求。目前我國行業(yè)年金的投資對象恰恰主要是本行業(yè)內(nèi)的項目或本行業(yè)的企業(yè)債券等，年金基金的風(fēng)險集中于行業(yè)內(nèi)，這和本文的建議相悖。筆者認(rèn)為，應(yīng)該改變這種局面，按照本文的投資組合模型思路，建立風(fēng)險對沖型的投資組合，才能有利于企業(yè)年金的發(fā)展。
關(guān)鍵詞：證券投資；邏輯推理；實踐；人才培養(yǎng)
證券分析之父格雷厄姆指出：“我們最關(guān)心的主要是概念、方法、標(biāo)準(zhǔn)、原理以及最重要的邏輯推理能力。我們強(qiáng)調(diào)理論的重要性并不因為理論本身而在于它在實踐中的價值”。證券投資學(xué)是一門應(yīng)用性很強(qiáng)的科學(xué)，投資成功的關(guān)鍵不在于你是否能熟記理論本身，而在于運用理論推導(dǎo)出正確的買入或賣出的決策。
在證券投資教學(xué)的實踐中，多年來我們一直探索將邏輯推理的教學(xué)融人證券投資理論教學(xué)中，力求提高學(xué)生的實際操作能力。我們從人才培養(yǎng)目標(biāo)定位人手，通過明確本專業(yè)的人才需要的知識結(jié)構(gòu)的界定．制定了一套新的證券投資人才培養(yǎng)方案，其核心內(nèi)容就是提高學(xué)生的邏輯推理能力，并通過教學(xué)體系的完善與教師隊伍的建設(shè)來保證其順利實施。
一、合格的證券投資人才的培養(yǎng)目標(biāo)
（一）知識結(jié)構(gòu)的界定
我國現(xiàn)有的證券投資專業(yè)課程設(shè)置一般分為：公共課、專業(yè)基礎(chǔ)課、專業(yè)課，涵蓋了經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)、證券投資學(xué)等領(lǐng)域的主要課程，理論知識覆蓋面寬．學(xué)生在學(xué)完該課程后，基本具備了本專業(yè)所需要的理論儲備。但是這樣的課程設(shè)置也有它的局限性．它的缺陷在于：課程設(shè)置中沒有開設(shè)邏輯推理課程．學(xué)生在掌握知識的過程中，主要是接受知識．而證券投資的復(fù)雜性、多變性決定以前的結(jié)論與實踐中的演繹過程不一定是一致的。因此加強(qiáng)推導(dǎo)過程的教學(xué)是必須的，邏輯推理應(yīng)該包含在證券投資專業(yè)的整體知識結(jié)構(gòu)中。
（二）知識結(jié)構(gòu)的擴(kuò)展
將邏輯推理知識納入證券投資專業(yè)課程的一部分．是擴(kuò)展學(xué)生知識結(jié)構(gòu)的必然。然而現(xiàn)實中，沒有一所高校將邏輯推理列為證券專業(yè)的必修課程，由于證券分析的復(fù)雜性，理論課程中的結(jié)論與實際的證券價格運行有一定的差異性．學(xué)生普遍對理論感到迷茫，甚至有些學(xué)生開始懷疑證券理論的正確性．對自己的專業(yè)發(fā)展前景充滿困惑。為此，課題組成員利用實踐課教學(xué)、模擬比賽輔導(dǎo)等機(jī)會，穿行邏輯推理的教學(xué)，并運用推理引導(dǎo)學(xué)生進(jìn)行證券分析．用邏輯推理的方法來解釋市場交易行為。在證券投資專業(yè)（含金融專業(yè)中的證券方向）課程設(shè)置中增加邏輯推理課程，擴(kuò)展學(xué)生的知識結(jié)構(gòu)是必要的。
（三）證券專業(yè)人才培養(yǎng)的目標(biāo)
本科與?？齐A段本專業(yè)學(xué)生的培養(yǎng)目標(biāo)的層次定位應(yīng)為證券投資專門人才，即為證券公司、證券咨詢公司、民間投資機(jī)構(gòu)輸送投資分析人員、操作人員、客戶服務(wù)人員等。
最終培養(yǎng)的人才必須像格雷厄姆教授所說的掌握了證券投資領(lǐng)域主要的概念、方法、標(biāo)準(zhǔn)、原理并且具有較高水平的邏輯推理能力。我們并不強(qiáng)調(diào)把每一個學(xué)生都培養(yǎng)成巴菲特，但是我們必須按照培養(yǎng)巴菲特的方法一樣去培養(yǎng)我們的學(xué)生，在高風(fēng)險的證券投資領(lǐng)域，學(xué)生只有自身具備較高的業(yè)務(wù)水平，才能給客戶帶來更好的收益，為客戶規(guī)避風(fēng)險。高水平的投資人員，不僅僅是指具備專業(yè)的知識素養(yǎng)的人，而且是指具備運用知識解析復(fù)雜的市場能力的人，所以人才培養(yǎng)的目標(biāo)必須是知識與能力的結(jié)合。而在證券投資領(lǐng)域，邏輯推理能力是實現(xiàn)理論在實踐中的運用價值的首要能力。
二、在證券投資專業(yè)開展邏輯推理教學(xué)的探索
我們在實踐課教學(xué)與輔導(dǎo)學(xué)生參加全國大學(xué)生模擬投資大賽中，以證券投資理論為基礎(chǔ)，強(qiáng)調(diào)邏輯推理與理論的結(jié)合，主動調(diào)整教學(xué)方案，增加邏輯推理基礎(chǔ)知識的教學(xué)。
（一）邏輯學(xué)基礎(chǔ)
限于教學(xué)時間，將邏輯學(xué)課件發(fā)給每一個學(xué)生．要求學(xué)生在學(xué)習(xí)課件的基礎(chǔ)上，完成老師布置的作業(yè)．并在課堂以提問的方式檢驗學(xué)習(xí)效果。
在邏輯基礎(chǔ)教育中，首先強(qiáng)調(diào)數(shù)理邏輯與概率邏輯的教學(xué)，解決學(xué)生心中的疑問，理論與實際的偏差是客觀的，理論中包含的“概念、方法、標(biāo)準(zhǔn)、原理”是引導(dǎo)我們進(jìn)入成功投資的依據(jù)，從理論出發(fā)，我們的成功將成為一個大概率事件。其次，將邏輯推理具體運用到個股的價值投資分析、技術(shù)分析中．引導(dǎo)學(xué)生追求高概率的成功投資，而不是每次都成功的投資。
（二）價值投資中的邏輯推理
所謂價值投資．是一種尋找被市場低估的公司股票的投資方式。格雷厄姆是價值投資的鼻祖，其學(xué)生巴菲特是最成功的價值投資大師。在價值投資的教學(xué)中．僅僅傳輸格雷厄姆的價值評估方法是不夠的．動態(tài)看待公司的價值，從未來的角度估量公司的價值才是成功的關(guān)鍵。
價值投資理論本身是正確的，巴菲特的成功就是最好的例證。而很多人從靜態(tài)低估的角度買入，結(jié)果失敗了．理論的締造者格雷厄姆也犯了同樣的錯誤．他在1929-1933年的金融危機(jī)中用過去的數(shù)據(jù)計算公司價值，事實證明他錯了，價值投資理論也曾經(jīng)因此受到質(zhì)疑。我們所說的某某公司的股票價值，是一個微觀問題，我們的推理邏輯思路是——先引導(dǎo)學(xué)生先看宏觀經(jīng)濟(jì)、再看行業(yè)經(jīng)濟(jì)，最后才定格在某一個公司（微觀）的股票價格上，這樣價格是否低估，就不是一個靜態(tài)的問題了，具體的結(jié)果，需要學(xué)生根據(jù)具體的公司，結(jié)合經(jīng)濟(jì)學(xué)與邏輯學(xué)的知識，作出自己的評判。這種評判如果被事實證明是成熟的，就可以上升為一種方法，如巴菲特提倡的貼現(xiàn)價值模型，實際上就是一種量化的邏輯推理。
（三）技術(shù)分析中的邏輯推理
技術(shù)分析理論中的流派更多．比較流行的技術(shù)分析理論有道氏理論、波浪理論、形態(tài)理論等。這些理論也屬于格雷厄姆所說的“概念、方法、標(biāo)準(zhǔn)、原理”而不是格雷厄姆說的“最重要的邏輯推理能力”。主流的技術(shù)分析理論無疑是正確的，是經(jīng)過市場無數(shù)次檢驗的。但是，作為老師，我們要求學(xué)生從技術(shù)分析的三大假設(shè)前提人手．自己重新推導(dǎo)技術(shù)分析理論的邏輯合理性。學(xué)生在推導(dǎo)的過程中會發(fā)現(xiàn)：技術(shù)分析理論中的主流理論是正確的．是符合邏輯的。但是市場上也有一些新的技術(shù)分析方法，邏輯思維是混亂的，沒有說服力的。
技術(shù)分析理論對交易行為具有指導(dǎo)意義．我們要求學(xué)生從三大技術(shù)分析的假設(shè)前提出發(fā)．依據(jù)主流的技術(shù)分析理論，建立符合邏輯的交易原則．并嚴(yán)格執(zhí)行。如果我們所有的交易行為都是符合數(shù)理邏輯或概率邏輯的．那么交易行為成功就是一個大概率事件。技術(shù)分析的三大假設(shè)前提的核心是：股票的價格是沿著趨勢運動的。道氏理論指出：趨勢分為長期趨勢、中期趨勢、短期趨勢。好了，我們的問題出來了——如何判斷趨勢即將發(fā)生變化？目前我們已經(jīng)結(jié)合趨勢理論與K線理論有一個初步的，符合邏輯的推斷，但是更重要的是引導(dǎo)學(xué)生自己作出判斷，而不是告訴他判斷的結(jié)果。趨勢變化的轉(zhuǎn)折點的出現(xiàn)，操作（買人或賣出）決策必須及時執(zhí)行，成功投資主要是體現(xiàn)在趨勢轉(zhuǎn)折點的操作行為上的。
三、成功案例分析
在證券專業(yè)實踐教學(xué)中．建立了以世華財經(jīng)教學(xué)軟件為主的仿真實驗室，這大大激發(fā)了學(xué)生探究證券奧秘的積極性。在2006年-2008年連續(xù)三次組織學(xué)生參加“世華財經(jīng)”杯全國大學(xué)生模擬投資大賽，并且三次獲得優(yōu)勝，是全國200多所參賽學(xué)校中僅有的兩所每次都位于前十名的學(xué)校之一。我們的成績得到了社會的認(rèn)可．已經(jīng)畢業(yè)的學(xué)生有多名現(xiàn)在服務(wù)于國內(nèi)知名的證券機(jī)構(gòu)．他們的專業(yè)技能提高主要是通過以下方面獲得的。
1．基本技能的鞏固。金融學(xué)科實踐與一般工科實踐不完全相同，金融產(chǎn)品的交易涉及盈虧數(shù)字較大，不可能冒著較大風(fēng)險讓學(xué)生直接參與現(xiàn)實的金融交易。所以基本技能的鞏固一般是從模擬交易開始的。
我們充分利用世華軟件的模擬交易功能，給每一個學(xué)生開立模擬交易帳戶。要求學(xué)生在實踐的過程中，從趨勢理論、均線理論、形態(tài)理論中找到依據(jù)，寫好屬于自己的操盤日記。強(qiáng)調(diào)買人的理由，只有理由充分了，才能做出買入的動作。賣出也是一樣。學(xué)生在模擬中，加強(qiáng)了對基本理論的理解，知識的根本價值在于使用，活化知識的使用可充分學(xué)生所學(xué)知識的主旨價值。
發(fā)揮年輕學(xué)生的學(xué)習(xí)熱情．組織學(xué)生參加一年一度的“世華杯”全國大學(xué)生金融投資大賽，讓學(xué)生在比賽中主動運用投資理論與邏輯推理知識，通過比賽成功來激發(fā)學(xué)生學(xué)習(xí)專業(yè)知識與提升邏輯推理能力的熱情。
2．邏輯推理教學(xué)的展開。(1)基本推理能力教學(xué)的展開。我們?yōu)閷嶒灠嗉壘帉懫占靶偷倪壿嬐评斫贪?，利用商學(xué)院提供的開放式教學(xué)環(huán)境進(jìn)行教學(xué)，利用學(xué)生對證券投資的興趣，要求學(xué)生做筆記，完成課后練習(xí)，并進(jìn)行考核。成績合格者，將參加后面的全國金融投資大賽的相關(guān)輔導(dǎo)．進(jìn)一步提升學(xué)生的實戰(zhàn)分析能力；(2)使用與探究。對知識使用效果的檢驗，是激發(fā)學(xué)生繼續(xù)學(xué)習(xí)的動力所在。鼓勵學(xué)生在使用知識的過程中大膽探究．培養(yǎng)其自主創(chuàng)新的能力，激發(fā)學(xué)生的興趣。
要求學(xué)生做好實驗記錄．即每一個操作指令完成后，必須寫出：操作運用的原理，邏輯推理過程，結(jié)論等三個主要步驟。并提示學(xué)生過一段時間．再來觀察結(jié)論的合理性。
3．合作與交流。在實踐中，要面向全體學(xué)生，讓學(xué)生全員參與，教師適時啟發(fā)誘導(dǎo)，提示點撥?？蓪W(xué)生分成3—5人一組，自愿組合．選擇各組感興趣的項目。實踐性教學(xué)過程包括明確任務(wù)、協(xié)作學(xué)習(xí)、創(chuàng)設(shè)情境等。早期，教師是學(xué)習(xí)任務(wù)的布置者：后期，教師需要轉(zhuǎn)變角色，成為學(xué)習(xí)方向的引導(dǎo)者。
通過合作，提高學(xué)生的團(tuán)隊協(xié)作意識．通過學(xué)生之間的交流，提高學(xué)生對知識的認(rèn)識．通過學(xué)生與老師的交流，取到“解惑”的作用。合作與交流是多方面的，還包括學(xué)生與公司客戶的直接接觸．提高學(xué)生的主體意識。
4．展示與評價。通過以上的個別化實踐與協(xié)作實踐，不同層次的學(xué)生獲得了一定的實踐成果。接著讓學(xué)生充分展示和交流自己的成果．可分階段，鼓勵學(xué)生將自己或小組實踐成果在課堂上通過電腦、投影等方式介紹給大家，各小組派代表在全班交流實踐成果，并啟發(fā)、誘導(dǎo)學(xué)生對別人的實踐成果進(jìn)行討論、評價、糾正錯誤，補充正確觀點，這樣，學(xué)生不但在展示中獲得了成就感，同時進(jìn)一步完善了小組的實踐成果，提高了實踐創(chuàng)新的能力。最后教師要進(jìn)行點評給分．一般記入平時成績，如果是單列實踐課，則單列成績。
四、教學(xué)體系的完善與教師隊伍的構(gòu)建
（一）建立單項訓(xùn)練與綜合實踐相結(jié)合的實踐課教學(xué)體系
1．單項訓(xùn)練是根據(jù)培養(yǎng)目標(biāo)所需崗位基本技能在不同課程教學(xué)過程中進(jìn)行某一方面或某項基本技能訓(xùn)練，提倡邊教理論邊做實踐的一種教學(xué)方式。
我們提倡將邏輯推理能力的提高融入價值投資與技術(shù)分析的教學(xué)實踐中，在每一個單項學(xué)習(xí)的過程中，都需要學(xué)生自己依據(jù)理論與實例相結(jié)合，推導(dǎo)屬于自己的結(jié)論。
并要求學(xué)生對理論與實踐之間的偏差作出合乎邏輯的解釋。
通過對單一的技術(shù)分析理論的運用，要求學(xué)生從投資決策出發(fā)，對現(xiàn)實中的行情變化，推導(dǎo)出買入、賣出或者等待的決策。全面提升學(xué)生的決策能力．是每一個單項訓(xùn)練的最終目標(biāo)。
2．綜合實踐則是在學(xué)習(xí)幾門相關(guān)課程后組織的集中實踐教學(xué)．它要求學(xué)生綜合運用相關(guān)知識、技能，全面提升金融投資的決策水平。目前，我校金融專業(yè)已經(jīng)建成申銀萬國證券九江營業(yè)部、國盛證券九江營業(yè)部等實訓(xùn)基地，學(xué)生良好的操作能力得到了企業(yè)的認(rèn)可。我們已經(jīng)建立起一套由實訓(xùn)計劃、實訓(xùn)報告、實習(xí)評語等組成較完整的實訓(xùn)質(zhì)量監(jiān)控措施。
對于參與綜合實訓(xùn)的學(xué)生，要求學(xué)生做好實習(xí)筆記．對實訓(xùn)中遇到的每一個問題的解決方案做好記錄。強(qiáng)調(diào)綜合實訓(xùn)中的問題應(yīng)該由學(xué)生自己解決．由教師最后進(jìn)行評估。投資中解決問題的正確率．實際上就是最終決策的正確率。是未來學(xué)生事業(yè)發(fā)展的生命線，正確率高是投資決策能力的體現(xiàn)，在證券行業(yè)生存、發(fā)展，必須提高自己的投資決策能力．只有這樣才能更好的服務(wù)客戶，自己在行業(yè)中的發(fā)展前景才會一片光明。
（二）建設(shè)一支適應(yīng)改革后證券投資專業(yè)實踐教學(xué)體系的師資隊伍
證券投資專業(yè)實踐性教育對教師有特殊的要求．他們必須是集理論性、示范性、職業(yè)性于一身，既有較強(qiáng)的專業(yè)理論知識，又有較高的操作技能，既能從事專業(yè)理論教學(xué)，又能指導(dǎo)技能訓(xùn)練的新型教師。因此，我校一方面要加強(qiáng)對現(xiàn)有教師的培訓(xùn)，加強(qiáng)現(xiàn)有的教師與證券專業(yè)人士的交流，增強(qiáng)教師的實踐能力和動手操作能力，使教學(xué)的針對性得到提升。另一方面，我們請證券投資一線的高素質(zhì)人才走進(jìn)校園．通過講座等形式傳授他們的經(jīng)驗，對于學(xué)生實踐能力的培養(yǎng)具有重要意義。
隨著時代的發(fā)展，仰恩大學(xué)傳統(tǒng)的《投資學(xué)》課程教學(xué)已無法適應(yīng)當(dāng)前社會需求，在“創(chuàng)新型人才”的培養(yǎng)目標(biāo)指導(dǎo)下，經(jīng)過一年的探索與實踐，對該課程進(jìn)行“體驗式教學(xué)”改革，在教學(xué)內(nèi)容、教學(xué)方法、教學(xué)組織形式和課程考核方式上大膽改革創(chuàng)新，從傳統(tǒng)的教師授課為主體變?yōu)橐詫W(xué)生學(xué)習(xí)為主體，提高學(xué)生思考問題和解決實際投資問題的能力。
關(guān)鍵詞:
體驗式教學(xué)；投資學(xué)；教學(xué)改革
高等學(xué)校是人才培養(yǎng)的重要場所，肩負(fù)著人才強(qiáng)國的重要使命?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的迅猛發(fā)展，很多大學(xué)生已陸續(xù)嘗試互聯(lián)網(wǎng)理財，如余額寶等，還有一些學(xué)生不惜利用學(xué)費或生活費投身股市，不得不說，在校大學(xué)生已成為一個不容忽視的投資理財群體，培養(yǎng)大學(xué)生健康的“金融投資理財意識”顯得尤為重要。王心如（2006）指出金融專業(yè)的教育應(yīng)以理論教育和實踐教育作為雙重目標(biāo),培養(yǎng)適應(yīng)社會需求的現(xiàn)代金融人才。為落實國務(wù)院辦公廳《關(guān)于深化高等學(xué)校創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)教育改革的實施意見》（【2015】36號），并遵從仰恩大學(xué)“應(yīng)用型創(chuàng)新人才”的培養(yǎng)目標(biāo)，仰恩大學(xué)正如火如荼地進(jìn)行創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)教育改革，深化教育教學(xué)改革，更新教學(xué)觀念和教學(xué)方法，已成為當(dāng)前學(xué)校面臨的重要任務(wù)。
一、仰恩大學(xué)《投資學(xué)》課程改革意義
《投資學(xué)》是國內(nèi)外大學(xué)金融專業(yè)的一門必修課程。作為基礎(chǔ)的投資理論教學(xué)，本課程旨在系統(tǒng)介紹投資學(xué)的理論知識和實際應(yīng)用，運用投資學(xué)的前沿理論，分析思考證券市場實際情況，進(jìn)行正確的投資決策和管理。但同時它又必須依托經(jīng)濟(jì)管理類基礎(chǔ)課程知識為其投資決策提供支持，如資本資產(chǎn)定價模型需要學(xué)生在學(xué)好統(tǒng)計學(xué)的前提下，才能理解收益與風(fēng)險的關(guān)系；行為金融學(xué)理論，需要學(xué)生在學(xué)好認(rèn)知心理學(xué)的前提下，才能理解心理預(yù)期如何影響人們的投資決策。從仰恩大學(xué)的課程設(shè)置來看，《投資學(xué)》是證券投資系列課程的先導(dǎo)課，理論色彩相對較濃，著重介紹投資學(xué)領(lǐng)域的基本知識、規(guī)律、投資理念和思維方法。受課程性質(zhì)制約，以及仰恩大學(xué)自身發(fā)展?fàn)顩r影響，《投資學(xué)》的教學(xué)已經(jīng)無法適應(yīng)當(dāng)今時代的發(fā)展，此課程的教學(xué)存在一些不足：一是學(xué)科定位模糊，課程安排不合理。由于金融系老師內(nèi)外交流溝通不足，各專業(yè)課程相互獨立，相關(guān)課程教學(xué)內(nèi)容易出現(xiàn)交叉重復(fù)的問題或盲點現(xiàn)象?！锻顿Y學(xué)》課程與證券投資系列教材《證券投資學(xué)》《證券技術(shù)分析》就存在大量重復(fù)內(nèi)容。學(xué)科定位模糊，使得課程重點難以把握。二是現(xiàn)有教材與中國現(xiàn)實脫節(jié)。由于我國投資學(xué)起步較晚，最近十幾年才逐步發(fā)展起來，現(xiàn)有的教材基本采用西方的主流投資理論，不能完全適應(yīng)我國證券市場的實際情況，如此教學(xué)模式停留在理論教學(xué)階段，亟需加以改進(jìn)。三是傳統(tǒng)的教授方法過時，學(xué)生吸收知識有限。傳統(tǒng)教學(xué)流于知識性的介紹和理論性的概括，教師一直是課堂的主導(dǎo)者，負(fù)責(zé)講解和向?qū)W生灌輸知識，但缺乏實踐深度。四是基礎(chǔ)理論數(shù)學(xué)模型復(fù)雜，不易為學(xué)生直觀理解。數(shù)據(jù)分析是此課程教學(xué)的基本手段，書中運用大量的公式、圖形和數(shù)據(jù)資料對相關(guān)證券投資組合進(jìn)行決策分析，學(xué)生基本功不扎實，學(xué)習(xí)吃力，也加大了此門課程的教學(xué)難度，嚴(yán)重地影響了教學(xué)質(zhì)量。
因此可以說在傳統(tǒng)投資學(xué)教學(xué)中，強(qiáng)調(diào)的是知識體系的完整性，注重知識傳授，但無法避免的是枯燥灌輸。學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣沒調(diào)動起來，真正學(xué)到的知識有限，他們習(xí)慣于用既定的思維和方法來思考和解決問題，缺乏自主發(fā)現(xiàn)問題和解決問題的能力。許多學(xué)生雖然進(jìn)行了《投資學(xué)》課程的理論學(xué)習(xí)，卻沒真正樹立起健康科學(xué)的金融投資理財意識，比如不清楚資金時間價值和投資風(fēng)險報酬的具體含義，以及它們對自己生活、事業(yè)的實際影響；不會運用“投資理念”對自己進(jìn)行人生規(guī)劃、理財規(guī)劃等等。因此針對傳統(tǒng)投資學(xué)教學(xué)所暴露出來的這些問題進(jìn)行教學(xué)改革研究具有重要的理論意義和實踐意義。
二、樹立“體驗式教學(xué)”觀念，推進(jìn)《投資學(xué)》教學(xué)改革
面對日趨激烈的國際人才競爭和我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，立足仰恩大學(xué)金融系現(xiàn)狀，參考國內(nèi)外高校投資學(xué)教學(xué)模式，對《投資學(xué)》進(jìn)行“體驗式教學(xué)”改革。所謂的“體驗式學(xué)習(xí)”理論是由上世紀(jì)80年代美國人大衛(wèi)•科爾博完整提出的。對《投資學(xué)》課程采用“體驗式教學(xué)”改革，是指利用信息網(wǎng)絡(luò)時代的便捷性，讓學(xué)生在課程學(xué)習(xí)期間親歷投資（包含模擬投資）過程取得經(jīng)驗，并對投資過程進(jìn)行深刻思考和反思，得出自己的結(jié)論，強(qiáng)化對證券投資理論、知識、工具、方法的理解和掌握，最終將理論運用于實踐當(dāng)中。這個體驗式學(xué)習(xí)，強(qiáng)調(diào)學(xué)生“做中學(xué)”，強(qiáng)調(diào)“知行合一”。在此觀念的指導(dǎo)下，圍繞體驗式教學(xué)要求在課程體系、教學(xué)方式和課程考核方式上大膽改革創(chuàng)新。
（一）優(yōu)化課程體系，明確課程定位課程體系和教學(xué)內(nèi)容改革是實現(xiàn)人才培養(yǎng)目標(biāo)的重要手段，制定符合實際需要的、具有前瞻性、可行性和可操作性的投資理論及教學(xué)體系已成為當(dāng)務(wù)之急。金融系老師加強(qiáng)了內(nèi)部溝通，并積極向外咨詢，調(diào)整了課程體系，進(jìn)行了必要的課程重組和整合，使得課程體系更為規(guī)范完整?！锻顿Y學(xué)》是金融學(xué)生的專業(yè)基礎(chǔ)課，它是一門融追求真理和追求財富兩者為一體的學(xué)科。因此對該課程的定位是旨在培養(yǎng)學(xué)生追求財富的同時，樹立健康正確的“理性財商”?；谡n程定位，我們選用的教材是高等院校金融學(xué)系列精品規(guī)劃教材《投資學(xué)原理及用用》（第2版，賀顯南著，機(jī)械工業(yè)出版社），涉及到的基礎(chǔ)理論包括均值方差模型、資本資產(chǎn)定價模型、套利定價理論和有效市場理論等現(xiàn)代金融研究的基礎(chǔ)理論。此門課綜合性還是比較強(qiáng)的。
（二）推進(jìn)“體驗式教學(xué)”，加強(qiáng)實踐教學(xué)《投資學(xué)》是金融學(xué)專業(yè)中理論與實踐聯(lián)系最緊密的課程之一，在學(xué)習(xí)投資學(xué)之前，絕大部分學(xué)生并未接觸過資本市場，因此有必要在教學(xué)中加強(qiáng)對實踐的分析和應(yīng)用。1.依托模擬競賽平臺，提高學(xué)生實踐分析技能。學(xué)校定期與相關(guān)機(jī)構(gòu)合作，開展模擬炒股比賽、模擬外匯比賽或模擬期貨比賽等等。在課堂教學(xué)上，鼓勵學(xué)生積極主動地參與到這些競賽當(dāng)中，然后依托模擬競賽平臺，加強(qiáng)“模擬競賽-具體分析-反饋檢驗”學(xué)習(xí)。每節(jié)課隨機(jī)抽點幾位學(xué)生對行情進(jìn)行日評、周評或相關(guān)預(yù)測，隨后對學(xué)生的分析思路進(jìn)行點評。此外模擬競賽，也能極大地刺激學(xué)生關(guān)注證券市場、學(xué)習(xí)投資知識的興趣，實戰(zhàn)中了解當(dāng)前國內(nèi)金融市場的運作模式和規(guī)律，賺取投資理財?shù)膶氋F經(jīng)驗。另外，還能借此平臺檢驗學(xué)生的學(xué)習(xí)效果，賽況結(jié)果可作為為課程考核的衡量標(biāo)準(zhǔn)之一，這也是“體驗式教學(xué)”強(qiáng)調(diào)的“過程化考核“”能力化考核”。2.改變傳統(tǒng)灌輸式教學(xué)，引入案例分析教學(xué)。由于《投資學(xué)》的實踐性很強(qiáng)，所以課堂教學(xué)可采用基礎(chǔ)理論與市場實踐相結(jié)合的方式，首先以簡要闡釋投資的基本原理，然后引導(dǎo)啟發(fā)學(xué)生對相關(guān)案例作進(jìn)一步的分析和討論,提高學(xué)生的自主學(xué)習(xí)能力，加深對投資理論知識的理解、運用和融會貫通。如講解融資融券時，讓學(xué)生結(jié)合當(dāng)前股市，分析融資融券的風(fēng)險控制，充分發(fā)揮學(xué)生的主體作用，激活課堂，達(dá)到教學(xué)同步互動，教學(xué)效果才能得到較大程度的提高。3.建立專門的證券投資實驗室，開展實驗室教學(xué)。在“體驗式教學(xué)”觀念的推動下，《投資學(xué)》需加強(qiáng)實踐式教學(xué)，學(xué)校也建立專門的證券實驗室。于實驗室進(jìn)行授課，相關(guān)理論能能得到及時驗證，增強(qiáng)對證券市場的基本交易規(guī)則和原理的感知。在實驗室中，觀看實時行情，不斷總結(jié)投資經(jīng)驗，指導(dǎo)于實踐。在認(rèn)識與理解證券市場運行過程和運行規(guī)則的基礎(chǔ)上，掌握現(xiàn)資組合基礎(chǔ)理論及現(xiàn)代證券投資的基本理念與基本方法，構(gòu)建自我理性的證券投資決策思維框架，成為投資市場中的佼佼者。4.充分利用校企合作，企業(yè)導(dǎo)師進(jìn)課堂。目前金融系和多家金融機(jī)構(gòu)已建立長期合作的關(guān)系，因此可邀請企業(yè)導(dǎo)師蒞臨講解，把企業(yè)培訓(xùn)員工的內(nèi)容有機(jī)融入到教學(xué)過程中。有助于學(xué)生更好地理解相關(guān)金融企業(yè)的運作，加強(qiáng)對相關(guān)崗位的認(rèn)知，完善職業(yè)規(guī)劃。這不僅能深化校企合作，還能為合作企業(yè)后期的學(xué)徒制、訂單班等打下一定的基礎(chǔ)。當(dāng)然，學(xué)生在學(xué)習(xí)投資系列課程后，也可去合作基地實習(xí)，繼續(xù)加深對金融企業(yè)的感知。
（三）提倡過程化考核，構(gòu)建多元化考核體系《投資學(xué)》課程考核方式也進(jìn)行了改革，倡導(dǎo)“過程化考核”和“能力化考核”，注重考察學(xué)生的分析問題能力和解決問題能力?？己朔绞讲辉倬窒抻趥鹘y(tǒng)的純理論考核，考核方式多元化，大膽創(chuàng)新地引入了投資策略報告和辯論賽等考核方式。學(xué)生的考核成績包括平時分、期中和期末考核三部分。首先，平時分主要根據(jù)學(xué)生平時課堂討論研究的表現(xiàn)打分，重點考核他們對原理的應(yīng)用能力以及問題表達(dá)能力等因素。其次，期中和期末考核方式多樣化。如采用傳統(tǒng)的試卷考核，考題則多采用原理應(yīng)用、案例分析等開放性試題，評分時，答案也并非唯一，只要言之有理，即可得分，有創(chuàng)新點和獨特性見解的，還可加分；也可采用辯論賽考核方式，即讓學(xué)生就投資領(lǐng)域比較有爭議的幾個議題展開討論，根據(jù)團(tuán)隊表現(xiàn)和個人能力綜合打分，在輕松愉悅的辯論中，提高他們的辯論技巧，同時加強(qiáng)理論思考深度，全面提高綜合素質(zhì)；也可采用讓學(xué)生撰寫投資分析報告或小論文，系統(tǒng)全面闡述分析思路，提高鍛煉他們運用知識解決實際問題的能力。
三、結(jié)語
仰恩大學(xué)《投資學(xué)》課程進(jìn)行的“體驗式教學(xué)”改革，加強(qiáng)了實踐教學(xué)，注重理論與實踐相結(jié)合、實驗室教學(xué)與社會實踐相結(jié)合、硬件配備與軟件配套相結(jié)合,課程教學(xué)不再枯燥無趣；學(xué)生的實踐分析能力也得到了較大程度的提高，綜合素質(zhì)能力也得以全面提升?？梢哉f，通過此教學(xué)改革，教學(xué)的質(zhì)量和效率都得到了較大程度的提高。但同時，“體驗式教學(xué)”改革的持續(xù)深入推進(jìn)，對于教師也提出了更高的要求，要求身為教師的我們必須不僅需具備廣博的歷史知識，還要有敏銳的視角和寬闊的視野，用最新的理論武裝自己，這樣才能深化創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)教育改革。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：證券投資學(xué)；模擬交易；實踐教學(xué)
中圖分類號：G642 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）03-0-01
應(yīng)用型本科教育將大大推動應(yīng)用型人才的培養(yǎng)工作?！蹲C券投資學(xué)》課程是一門應(yīng)用性、操作性和實踐性都很強(qiáng)的課程。如何將理論與實際有機(jī)結(jié)合起來，不僅是完善證券投資學(xué)課程建設(shè)的一項重要課題，而且是培養(yǎng)應(yīng)用型金融人才的需要。本文以惠州學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理系財務(wù)管理專業(yè)的《證券投資學(xué)》課程教學(xué)為例，探討在新形勢下如何改進(jìn)傳統(tǒng)的單一課堂理論講授的教學(xué)方法，利用新型技術(shù)手段加強(qiáng)教學(xué)的實踐環(huán)節(jié)，改革考核體系等全方面的教學(xué)改革。
一、應(yīng)用型本科《證券投資學(xué)》課程教學(xué)改革背景
長期以來，一些應(yīng)用型本科院校如廣東惠州學(xué)院，由于教學(xué)計劃設(shè)計和客觀條件限制等原因，投資學(xué)課程教學(xué)方式仍然主要以傳統(tǒng)講授法為主，一味強(qiáng)調(diào)理論體系的完整性與嚴(yán)謹(jǐn)性，而啟發(fā)式教學(xué)、案例教學(xué)和實踐教學(xué)沒有很好展開。傳統(tǒng)的講授法過于強(qiáng)調(diào)抽象理論的灌輸，不能很好地引起學(xué)生的興趣，不能激發(fā)學(xué)生學(xué)習(xí)的主觀能動性，不能很好地培養(yǎng)學(xué)生獨立思考與解決現(xiàn)實金融投資的各種問題。往往在課程考試結(jié)束后，學(xué)生連最基本的金融投資理論知識也似懂非懂；即便能明白理論的基本內(nèi)涵，但若要求學(xué)生聯(lián)系金融投資實際問題來闡述自己的觀點，學(xué)生往往不能作答，更不用說熟悉現(xiàn)實的一些投資工具與手段，這些與應(yīng)用型本科教育培養(yǎng)應(yīng)用性人才方向極為不符合。
另外，隨著我國證券市場的發(fā)展，人們對證券投資知識的需求日益迫切，學(xué)生主觀上也是非常希望能獲得更多實際有用的金融投資知識，但現(xiàn)有的教學(xué)體系和模式已經(jīng)滿足不了學(xué)生的這種要求。
因此，對傳統(tǒng)的教學(xué)模式和手段進(jìn)行革新，加強(qiáng)課程的實踐教學(xué)分量，引入案例教學(xué)、實驗室模擬教學(xué)和校外實踐教學(xué)相結(jié)合的綜合型實踐教學(xué)模式，提升學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣，加強(qiáng)學(xué)生對現(xiàn)實金融投資問題的認(rèn)識，培養(yǎng)學(xué)生解決實際投資問題的能力，是本項目試圖進(jìn)行改革的主要內(nèi)容，也是當(dāng)今經(jīng)濟(jì)社會對應(yīng)用型本科院校人才培養(yǎng)應(yīng)用型人才的基本要求。
二、《證券投資學(xué)》課程綜合實踐教學(xué)模式的具體設(shè)計
總的來說，課程綜合實踐教學(xué)模式主要從三個方面著手：一是建立證券投資案例庫，作為理論教學(xué)的補充；二是建立證券模擬投資實驗室進(jìn)行證券投資模擬實驗，加深學(xué)生對理論的理解和應(yīng)用能力的培養(yǎng)；三是通過建立校外實踐基地，加深學(xué)生對現(xiàn)實投資活動的理解。
1.案例教學(xué)實施方案設(shè)計。結(jié)合理論教學(xué)，選取我國證券市場發(fā)展中以及國外證券市場上具有代表性的案例，如公司收購與重組、資產(chǎn)評估與定價、股權(quán)與回購風(fēng)險投資與收益、債券發(fā)行與流通、年報閱讀與分析、圖形識別與應(yīng)用、市場違規(guī)與處罰等等，基本覆蓋了證券市場及與證券市場運作各方面的問題，建立案例庫，并定期進(jìn)行更新。在授課過程中，可安排學(xué)生以2～3人為一小組，以小組為單位進(jìn)行案例分析討論，然后形成案例分析報告。
2.證券投資模擬實驗方案設(shè)計。建立證券投資模擬實驗室，為課程教學(xué)購置安裝證券模擬系統(tǒng)，為每位學(xué)生建立一個股票交易模擬賬戶，進(jìn)行網(wǎng)上遠(yuǎn)程實時模擬交易。運用證券軟件系統(tǒng)，開展以下綜合實驗：一是證券資訊閱讀分析。學(xué)會使用證券分析系統(tǒng)，增強(qiáng)搜集、觀察、甄別市場信息的能力，培養(yǎng)對證券市場的敏感性。二是技術(shù)分析實驗。學(xué)會識別、熟悉主要技術(shù)圖形、技術(shù)指標(biāo)，掌握看盤技巧，能對個股及大盤行情做出基本判斷。三是基本面分析實驗。學(xué)習(xí)使用證券分析系統(tǒng)，掌握基本分析的主要方法。四是股票實盤模擬操作實驗。開設(shè)個人股票模擬賬戶，熟悉證券交易基本流程，掌握股票買賣技巧。通過模擬投資比賽，激發(fā)學(xué)生的學(xué)習(xí)熱情，增強(qiáng)教學(xué)效果。
3.校外實踐學(xué)習(xí)方案設(shè)計。證券投資是一個實踐性很強(qiáng)的專業(yè)課程，其教學(xué)必須堅持理論與實踐相結(jié)合。因此，建立足夠的、相對穩(wěn)定的、互利雙贏的證券投資教學(xué)校外實習(xí)基地，如與當(dāng)?shù)刈C券公司惠州聯(lián)訊證券、廣發(fā)證等以及TCL等上市公司建立校外實習(xí)基地，讓學(xué)生到實習(xí)基地進(jìn)行實踐，對于提高教學(xué)效果和學(xué)生的實際操作能力尤為重要。為達(dá)到預(yù)期實習(xí)效果，首先就要由校方協(xié)同實習(xí)部門擬定實習(xí)的具體內(nèi)容和要求達(dá)到的目的，然后學(xué)生在實習(xí)基地由實務(wù)工作經(jīng)驗豐富的人員指導(dǎo)，而學(xué)校教師及時指導(dǎo)和解決學(xué)生在實習(xí)過程中出現(xiàn)的問題。學(xué)生通過親身實踐，體會到社會需要什么方面的知識，自身目前還存在哪些不足，從而使學(xué)習(xí)的目的更明確，學(xué)習(xí)的主動性和積極性大大增強(qiáng)。任課教師對于證券市場信息的把握和敏銳程度往往不如市場專業(yè)人士，因此，在條件許可的情況下，可聘請實務(wù)部門的高級專業(yè)人士授課或舉辦論壇，介紹來自市場的最新觀點和實務(wù)操作方面的最新模式，有利于學(xué)生加深對理論知識的掌握和對實務(wù)部門的感性認(rèn)識。
4.綜合教學(xué)成果評價方式設(shè)計。實踐教學(xué)模式下的教學(xué)成果評價方式，必須改變過去的單一的考試方式，增加實踐環(huán)節(jié)考核力度，把證券投資學(xué)這門課的考試分成實操考試和理論考試，全面評價學(xué)生的學(xué)習(xí)狀況，不再簡單地把分?jǐn)?shù)作為評價學(xué)生的唯一標(biāo)準(zhǔn)，增加平時考察、問題解決、項目學(xué)習(xí)等評價因素的權(quán)重，實現(xiàn)評價主體的多元化。
總之，《證券投資學(xué)》課程實踐教學(xué)改革的大方向是應(yīng)用型素質(zhì)教育。在教學(xué)內(nèi)容上要符合社會發(fā)展需要，在教學(xué)模式上，應(yīng)遵循“理論與實踐結(jié)合”、“課內(nèi)與課外相結(jié)合”的原則，構(gòu)建多樣化教學(xué)模式。
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關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資分析；實踐性教學(xué)；改革
房地產(chǎn)投資分析是高職房地產(chǎn)專業(yè)學(xué)生必備的職業(yè)能力之一。為使學(xué)生更好地適應(yīng)未來工作的需要，傳統(tǒng)以理論教學(xué)為主的房地產(chǎn)投資分析課程教學(xué)方法必須轉(zhuǎn)變?yōu)橐詫嵺`教學(xué)主。
一、房地產(chǎn)投資分析課程的實踐性教學(xué)改革內(nèi)涵
房地產(chǎn)投資分析是高職高專院校房地產(chǎn)經(jīng)營與估價專業(yè)的一門專業(yè)課程，是社會中物業(yè)管理、房地產(chǎn)營銷與策劃等崗位的必備技能。地產(chǎn)投資分析課程應(yīng)進(jìn)行有效改革，促進(jìn)學(xué)生掌握高質(zhì)量的房地產(chǎn)投資分析方法，促進(jìn)課程教學(xué)效果的提高。房地產(chǎn)投資分析課程的改革，趨向于通過真實工作情境的創(chuàng)設(shè)，向?qū)W生布置工作任務(wù)，從而以工作任務(wù)作為導(dǎo)向展開課程教學(xué)，在改革的課程教學(xué)過程中，更加注重通過引導(dǎo)學(xué)生的主動學(xué)習(xí)，提高學(xué)生的投資分析技能，獲得房地產(chǎn)投資分析工作的所需技能。實踐性教學(xué)是房地產(chǎn)投資分析課程改革的一個重要策略，有助于培養(yǎng)社會所需的應(yīng)用型人才。教學(xué)如果與實踐脫離，則無法獲得較好的學(xué)效果，同時不能發(fā)揮實踐教學(xué)的意義。房地產(chǎn)投資分析是一門實踐性比較強(qiáng)的技能型課程，具有一定的綜合性。房地產(chǎn)投資分析課程的實踐性教學(xué)環(huán)節(jié)設(shè)置需要建立在對專業(yè)的深入了解的基礎(chǔ)上，通過有效的市場調(diào)查，對房地產(chǎn)開發(fā)知識進(jìn)行了解，進(jìn)而不斷深化崗位實踐。實踐性教學(xué)環(huán)節(jié)應(yīng)包含三部分內(nèi)容：（1）教學(xué)基礎(chǔ)，該基礎(chǔ)知識主要包括對房地產(chǎn)投資分析課程的專業(yè)認(rèn)知，包括市場調(diào)查以及相關(guān)課程的理論教學(xué)；（2）教學(xué)實施過程，教學(xué)的有效實施過程主要包括對房地產(chǎn)投資分析課程的實踐性案例的相關(guān)教學(xué)訓(xùn)練，同時還包括項目投資分析的模擬綜合實踐；（3）教學(xué)環(huán)節(jié)的最后一個是對學(xué)生的技能應(yīng)用的有效提高，主要包括畢業(yè)設(shè)計以及頂崗實習(xí)兩種內(nèi)容。
二、房地產(chǎn)投資分析課程的實踐性教學(xué)改革策略
（一）應(yīng)用多樣化的教學(xué)形式，提高學(xué)生的動手能力
房地產(chǎn)投資分析課程的實踐性教學(xué)應(yīng)該是以實際項目為情境展開的一種有效的教學(xué)活動，主要可以通過兩種教學(xué)形式來實現(xiàn)，一種是觀摩性實踐教學(xué)，主要通過該實際項目的案例解說，來解決相關(guān)的問題，該過程中，教師通過課堂提問，引導(dǎo)學(xué)生進(jìn)行思考，學(xué)生通過小組討論，展開教學(xué)活動，進(jìn)而營造出良好的學(xué)習(xí)氛圍，從而開發(fā)學(xué)生的思路，不斷優(yōu)化教學(xué)效果。另一種教學(xué)形式是實戰(zhàn)性實踐教學(xué)，主要是以課外練習(xí)為主，將真實工程實例作為真實情境，安排相關(guān)的問題，學(xué)生在實際的實踐活動中獲得知識的內(nèi)化，從而促進(jìn)技能的提高。通過實戰(zhàn)型實踐教學(xué)過程中教師的答疑以及輔導(dǎo)工作，提高學(xué)生的學(xué)習(xí)積極性，對實踐活動進(jìn)行分析總結(jié)，從而促進(jìn)學(xué)生知識的記憶以及遷移。實踐教學(xué)是鞏固理論知識和加深對理論認(rèn)識的有效途徑，是培養(yǎng)具有創(chuàng)新意識的高素質(zhì)房地產(chǎn)人員的重要環(huán)節(jié)，是理論聯(lián)系實際、培養(yǎng)學(xué)生掌握科學(xué)方法和提高動手能力的重要平臺。還應(yīng)注意學(xué)生素養(yǎng)的提高和正確價值觀的形成。
（二）選擇合適的實踐性教學(xué)實施形式，確定最優(yōu)化的選題
在房地產(chǎn)投資分析實踐性教學(xué)課程中，比較強(qiáng)調(diào)理論與實踐的相結(jié)合，教學(xué)應(yīng)該以可行性研究以及置業(yè)顧問作為工作的根本導(dǎo)向，利用任務(wù)驅(qū)動教學(xué)策略，有效應(yīng)用理論知識在實踐過程中。該過程中，教師可以通過運用案例教學(xué)等方法，促進(jìn)理論與實踐的深度融合，同時可以圍繞置業(yè)投資分析做好教學(xué)的選題工作，確定選題的范圍，并對投資進(jìn)行高層次的內(nèi)容選擇。選題應(yīng)該具有一定的選擇性，選擇最優(yōu)化的選題。在實踐性教學(xué)過程中，教師應(yīng)該在不同的教學(xué)環(huán)節(jié)中，采用不同的案例教學(xué)方法，實現(xiàn)最優(yōu)化的加息效果。實踐性教學(xué)的教學(xué)效果受到選題的影響，應(yīng)該根據(jù)選題確定合適的教學(xué)案例，進(jìn)而展開教學(xué)實踐，以期實現(xiàn)教學(xué)目標(biāo)。
（三）嚴(yán)格遵守實踐性教學(xué)原則，建設(shè)實踐性教學(xué)體系
在房地產(chǎn)投資分析課程教學(xué)過程中開展實踐性教學(xué)，必須要遵守以下幾個原則：（1）特色性原則。確立以素質(zhì)教育為核心，技術(shù)應(yīng)用能力培養(yǎng)為主線，應(yīng)變能力培養(yǎng)為關(guān)鍵，產(chǎn)學(xué)研結(jié)合為途徑，與時俱進(jìn)的人才教育培養(yǎng)模式這是我院實踐教學(xué)體系構(gòu)建中遵循的原則。（2）實用型原則。要充分體現(xiàn)專業(yè)崗位的要求，與專業(yè)崗位群發(fā)展緊密相關(guān)。以此為原則組成一個層次分明、分工明確的實踐教學(xué)體系。（3）混合型原則?；旌闲腕w現(xiàn)在教師類型的混合、理論教學(xué)和實踐教學(xué)的混合、教室與實驗室的混合等方面，淡化理論教學(xué)與實踐教學(xué)、專業(yè)教師與實踐指導(dǎo)教師、教室與實驗室的界限，對實踐教學(xué)設(shè)施進(jìn)行重新整合，形成一體化混合實踐教學(xué)模式。
結(jié)語
高職專業(yè)的課程理論教學(xué)比較枯燥，實踐教學(xué)存在嚴(yán)重的不足現(xiàn)象。為了培養(yǎng)高素質(zhì)的技能型人才，房地產(chǎn)投資分析課程中，必須要探索實踐性教學(xué)改革的有效措施，促進(jìn)課程教學(xué)目標(biāo)的實現(xiàn)，教師應(yīng)該不斷提高自己的實踐性教學(xué)水平。
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關(guān)鍵詞： 《證券投資學(xué)》 存在問題 教學(xué)改革
我院金融人才培養(yǎng)新方案提出，為滿足新疆和兵團(tuán)的人才需要，金融學(xué)專業(yè)的培養(yǎng)重點目標(biāo)向“微觀、實務(wù)”轉(zhuǎn)變?！蹲C券投資學(xué)》作為經(jīng)濟(jì)管理學(xué)科的重要應(yīng)用課程之一，把經(jīng)濟(jì)學(xué)基本原理、財政金融理論、投資理論、國家的方針政策與股票投資實踐密切結(jié)合，在經(jīng)濟(jì)管理類院校的教學(xué)建設(shè)中具有重要地位。
一、《證券投資學(xué)》教學(xué)過程中存在的問題
雖然我院從2007年就開始開設(shè)《證券投資學(xué)》課程，但仍存在一些問題。
1.教學(xué)模式單一化。
《證券投資學(xué)》是實踐性很強(qiáng)的課程，但以前在教學(xué)模式上多是采取單一的理論教學(xué)，案例教學(xué)、實驗教學(xué)較少，使實踐與理論嚴(yán)重脫位，學(xué)生覺得這門課只是理論的講述，比較乏味、枯燥。
2.教學(xué)方法與手段單調(diào)落后。
對基礎(chǔ)理論的教學(xué)主要采取教師講、學(xué)生聽、記的灌輸式模式，并以黑板做媒介，在知識的傳輸上范圍狹窄、呆板，加上實行大班授課，討論、模擬情境教學(xué)無法有效開展，不能充分調(diào)動學(xué)生學(xué)習(xí)的積極性。
3.證券課程比較單一。
我院的證券課程主要是證券投資理論與實務(wù)，而證券市場專題和證券市場管理、證券交易法等輔助課程沒有開設(shè)。證券課程內(nèi)容比較綜合，未能將證券內(nèi)容進(jìn)行細(xì)化，這樣就不利于同學(xué)們?nèi)嫦到y(tǒng)地學(xué)習(xí)證券知識。實際上，證券市場是金融市場的一個非常重要的組成部分，其包含的內(nèi)容非常豐富，社會上需要的證券人才應(yīng)當(dāng)比較全面地掌握證券市場的有關(guān)知識，因此證券課程的內(nèi)容也需要相對拓寬?！蹲C券投資學(xué)》不僅要介紹股票市場的相關(guān)知識，而且要對國債市場、基金市場、海外證券市場乃至衍生工具市場進(jìn)行全面的介紹與分析。
4.我院證券課程沒有納入必修課之列。
在新修訂的人才培養(yǎng)方案除金融專業(yè)外，其他專業(yè)所開的證券課程均為證券投資技術(shù)分析課程，證券投資學(xué)課程作為我院各專業(yè)目前的培養(yǎng)目標(biāo)均是力爭在新疆、兵團(tuán)擴(kuò)大影響，所以就證券課程來說，應(yīng)該使學(xué)生全面了解相關(guān)內(nèi)容，而證券投資學(xué)課程僅僅作為選修課程來開設(shè)，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了新形勢發(fā)展的需要。
5.對學(xué)生的評價有待改革。
當(dāng)前我院的對學(xué)生學(xué)習(xí)《證券投資學(xué)》評價存在問題主要表現(xiàn)在：目的上主要用于甄別和選拔，而不是為了促進(jìn)學(xué)生的發(fā)展；內(nèi)容上過多倚重知識，特別是課本上的知識，而忽視了實踐能力、創(chuàng)新精神、態(tài)度等綜合素質(zhì)的考查；評價方法上以傳統(tǒng)的紙筆考試為主，過多地倚重量化的結(jié)果，評價重心上過于關(guān)注結(jié)果，忽視被評價者在各個時期的進(jìn)步狀況和努力程度，沒有形成真正意義上的形成性評價，不能很好地發(fā)揮評價促進(jìn)發(fā)展的功能。因此，構(gòu)建符合促進(jìn)學(xué)生發(fā)展的評價體系，探究促進(jìn)學(xué)生發(fā)展的有效的評價方式是當(dāng)前《證券投資學(xué)》課程改革的一項重要內(nèi)容。
二、實行教學(xué)改革，提高教學(xué)效益
1.教學(xué)模式多樣化。
針對以前采取單一的理論教學(xué)模式，加強(qiáng)實踐性教學(xué)，使教學(xué)模式多樣化。
（1）課堂理論教學(xué)模式：多媒體課件+原理與方法講解+討論與案例分析。
首先闡釋證券投資的基本知識、基本原理和基本方法，然后用直觀實例、案例作進(jìn)一步的討論、分析。討論中要求每位同學(xué)都發(fā)言，互相之間還可開展討論。這一課堂教學(xué)模式以學(xué)生為主體，將教師從布道者轉(zhuǎn)變?yōu)檎n堂教學(xué)的領(lǐng)路人、教練員和思維啟發(fā)者，提高學(xué)生學(xué)習(xí)的主動性，激發(fā)學(xué)生的創(chuàng)新思維，鍛煉學(xué)生分析問題、解決問題的能力。
（2）加強(qiáng)證券投資學(xué)課程的實踐操作。
實踐教學(xué)設(shè)計的目的是力圖通過實踐環(huán)節(jié)的教學(xué)，加強(qiáng)學(xué)生對證券投資理論的理解和證券投資實務(wù)的感受，增強(qiáng)學(xué)生分析問題及解決問題的能力。
《證券投資學(xué)》課程的實踐環(huán)節(jié)包括證券公司投資實地考察、認(rèn)知實習(xí)、模擬投資、案例分析等環(huán)節(jié)。通過證券公司投資實地考察、認(rèn)知實習(xí)，學(xué)生與真正的證券投資者溝通學(xué)習(xí)，書寫親身體會和感受；通過模擬投資體會投資工具的選擇、投資公司（對象）的選擇、技術(shù)分析、基本分析等具體應(yīng)用情況，以及案例分析將所學(xué)理論與實際需要結(jié)合起來。實踐教學(xué)不僅能促使學(xué)生體會到所學(xué)理論聯(lián)系實際問題的具體情況，而且能促使學(xué)生感受到所學(xué)知識掌握程度與靈活應(yīng)用所學(xué)知識的差距，激發(fā)學(xué)生自學(xué)的積極性和主動性。
2.多種教學(xué)方法靈活使用。
采用課堂教學(xué)、證券公司實地考察、認(rèn)知實習(xí)、案例分析與課后網(wǎng)上模擬投資相結(jié)合的教學(xué)方法，目的是加強(qiáng)學(xué)生理論聯(lián)系實際和分析問題解決問題的能力。
第一，理論教學(xué)與模擬證券投資相結(jié)合，理論考核占70%，模擬證券投資業(yè)績占30%，有利于學(xué)生將所學(xué)理論應(yīng)用于模擬投資，并激發(fā)學(xué)生自學(xué)的積極性和潛力。
第二，理論教學(xué)與實際工作的聯(lián)系非常密切，既有比較高深的理論，又有很強(qiáng)的實踐和可操作性。
第三，證券投資與國家的宏觀政策、產(chǎn)業(yè)政策、公司情況聯(lián)系緊密，應(yīng)用性強(qiáng)，因此，培養(yǎng)的學(xué)生既要懂理論，又要會應(yīng)用；既要與國際接軌，又要考慮中國的國情；既要從微觀角度思考問題，又要從宏觀角度思考問題。
3.對教學(xué)內(nèi)容進(jìn)行補充。
學(xué)生通過《證券投資學(xué)》課程的教學(xué)了解股票投資、基金投資和債券投資的基本知識和基本理論，懂得證券投資的專業(yè)術(shù)語和基本規(guī)則，掌握證券投資成本和收益的計算方法，掌握證券投資的基本分析和技術(shù)分析的基本原理，以便于進(jìn)一步學(xué)習(xí)專業(yè)課程奠定專業(yè)基礎(chǔ)。同時為便于進(jìn)入證券市場進(jìn)行投資實踐，教學(xué)內(nèi)容應(yīng)處理好理論教學(xué)與學(xué)習(xí)體驗、操作練習(xí)的關(guān)系，教師應(yīng)從相關(guān)書籍、雜志、互聯(lián)網(wǎng)中收集豐富的資料，結(jié)合自身的理論研究，形成與各章節(jié)內(nèi)容相銜接的實戰(zhàn)指南或案例，同時針對我國目前的股指期貨進(jìn)行介紹，增強(qiáng)實效性。
投入大量精力、人力自編與《證券投資學(xué)》教材配套、適合我院學(xué)生學(xué)習(xí)特點的習(xí)題集，有利于幫助學(xué)生復(fù)習(xí)、鞏固和掌握所學(xué)知識。自編《證券投資學(xué)案例》，加深學(xué)生對課程的理解，實現(xiàn)理論與實踐的有機(jī)結(jié)合，培養(yǎng)學(xué)生的操作技能、分析能力和表達(dá)能力。明確案例的內(nèi)容、操作程序等，為提高案例實踐教學(xué)的質(zhì)量提供基本保證。自編《證券投資實驗教材》，明確實驗教學(xué)目的和要求、教學(xué)內(nèi)容和課程體系、實踐教學(xué)方式、課時分配等內(nèi)容，為實驗教學(xué)提供較完整、系統(tǒng)的參考依據(jù)。
4.學(xué)生評價的改革：注重分析問題和解決問題的能力及實際操作能力的考查。
因為《證券投資學(xué)》本身就是一門實踐性較強(qiáng)的課程，所以需要對學(xué)生評價進(jìn)行一系列改革，以建立科學(xué)、有效、符合實際、可操作的促進(jìn)學(xué)生發(fā)展的評價體系。如在評價目的上以促進(jìn)學(xué)生的發(fā)展為根本目的、淡化原有的甄別與選拔的功能，豐富評價與考試的方法，突出評價的激勵與調(diào)控的功能。具體采用考勤、閱讀、提問、課堂發(fā)言、討論參與程度、模擬投資、撰寫證券投資分析報告、閉卷筆試等多種形式，檢驗學(xué)生靈活運用知識及實際操作的能力。評分時，只要分析過程正確，分析結(jié)論與原理或案例背景相符即可。同時將模擬投資總結(jié)、實地考察報告和現(xiàn)場觀摩報告也作為考核方式之一。改變紙筆測驗是考試的惟一手段的現(xiàn)狀，根據(jù)考試的目的、性質(zhì)、對象等，選擇靈活多樣的考試方法，加強(qiáng)對學(xué)生能力和素質(zhì)的考查；改變過于注重分?jǐn)?shù)、簡單地以考試結(jié)果對學(xué)生進(jìn)行分類的做法，并對考試結(jié)果作出分析、說明和建議，形成激勵性的改進(jìn)意見或建議，減輕學(xué)生壓力，促進(jìn)學(xué)生發(fā)展。這樣不僅能關(guān)注學(xué)生的學(xué)業(yè)成績，而且能發(fā)現(xiàn)和發(fā)展學(xué)生多方面的潛能，了解學(xué)生發(fā)展的需求，幫助學(xué)生認(rèn)識自我，建立信心。
參考文獻(xiàn)：
［1］魏長江.新課程標(biāo)準(zhǔn)下課堂教學(xué)評價體系的探索.實驗通訊，2008，（9）.
內(nèi)容摘要：行為金融理論于20世紀(jì)80年代興起，它通過將行為因素引入決策過程從而對傳統(tǒng)的金融理論做出補充。謝弗林（Shefrin）和斯特曼（Statman）在現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上提出了行為資產(chǎn)組合理論，該理論是行為金融的理論基礎(chǔ)之一，它打破了現(xiàn)資組合理論中存在的理性人局限、投資者均為風(fēng)險厭惡者的局限以及風(fēng)險度量的局限，更加接近投資者的實際投資行為，引起了金融界的廣泛關(guān)注。
關(guān)鍵詞：行為金融 行為資產(chǎn)組合理論 發(fā)展
Shefrin在《行為資產(chǎn)組合理論》一文中以Roy（1952）的安全第一組合理論和Lopes （1987）的SP/A理論為基礎(chǔ)，提出了單一心理帳戶行為資產(chǎn)組合理論。隨著行為金融理論的發(fā)展，有些學(xué)者逐漸認(rèn)識到把行為金融理論與傳統(tǒng)金融理論完全對立起來似乎是不當(dāng)?shù)?，于是將二者結(jié)合起來，對傳統(tǒng)金融理論和模型進(jìn)行改進(jìn)和完善，正成為行為金融理論的一個重要發(fā)展方向，在這方面，Statman和Shefrin提出的行為組合理論（BPT）引起了金融界的廣泛關(guān)注。
行為金融理論產(chǎn)生的背景
馬克維茨（Markowitz）1952年發(fā)表的《證券組合選擇》一文被視為標(biāo)準(zhǔn)的或現(xiàn)代金融理論的開端，此后，經(jīng)過夏普、林特納、托賓、法馬、布萊克、斯科爾斯、默頓等人的拓展研究，金融理論化得到了迅速發(fā)展，出現(xiàn)了資本資產(chǎn)定價模型、套利定價模型、期權(quán)定價模型等。20世紀(jì)以來，以有效市場假說為基礎(chǔ)，以資本資產(chǎn)定價模型和現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論為基石的標(biāo)準(zhǔn)金融理論確立了在金融經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的正統(tǒng)地位，成為當(dāng)代金融理論的主流或范式。但是20世紀(jì)以來，隨著金融市場上各種異?，F(xiàn)象的累積以及人們對金融異常現(xiàn)象研究的日益重視，標(biāo)準(zhǔn)金融理論受到了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。其理論上的日趨完美與實踐指導(dǎo)上的蒼白無力的矛盾越來越突出，由此促成了一批力圖解釋金融市場實際行為的全新金融理論逐漸興起，行為金融理論就是其中之一。行為金融理論將心理學(xué)尤其是行為科學(xué)的理論融入金融學(xué)中，從微觀個體行為以及產(chǎn)生這種行為的更深層次的心理、社會等動因來解釋、研究和預(yù)測資本市場的現(xiàn)象和問題。行為金融理論的產(chǎn)生和發(fā)展向標(biāo)準(zhǔn)金融理論發(fā)起了強(qiáng)有力的挑戰(zhàn)，促成了當(dāng)代金融理論由傳統(tǒng)力學(xué)的線性研究范式向以生命為中心的非線性復(fù)雜范式的轉(zhuǎn)換。行為金融理論的發(fā)展已經(jīng)引發(fā)了當(dāng)代金融學(xué)的一次變革，它對當(dāng)代金融學(xué)分析方法的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在行為、心理決策分析法和風(fēng)險衡量方法上。
行為金融的理論體系大致分為三個部分：前景理論、行為資產(chǎn)定價理論和行為資產(chǎn)組合理論。前景理論是行為金融學(xué)中最具原創(chuàng)性的理論。這個理論是Kahneman、Daniel和Tverskey于1979年提出的。前景理論提出了價值函數(shù)，以取代期望值函數(shù)。價值函數(shù)把投資者的風(fēng)險態(tài)度放在以參考點為中心的兩個區(qū)間來考慮。在盈利區(qū)間，投資者價值函數(shù)是凸函數(shù)，表示投資者在這個區(qū)間是風(fēng)險回避者；在損失區(qū)間投資者的價值函數(shù)是凹函數(shù)，表示在這個區(qū)間投資者是風(fēng)險偏好者。損失區(qū)間的價值函數(shù)比盈利區(qū)間的價值函數(shù)陡峭，說明同一單位的損失和盈利，損失帶給投資者痛苦的感受比盈利帶給投資者喜悅的感受更加強(qiáng)烈。一般而言者是后者的2.5倍左右。在前景理論中，參考點可以隨投資者的主觀認(rèn)知變化，參考點一旦變化，投資者的風(fēng)險態(tài)度隨之變化。
行為資產(chǎn)定價理論是把心理學(xué)的某個發(fā)現(xiàn)作為一個變量放入模型推導(dǎo)資產(chǎn)價格；心理學(xué)的發(fā)現(xiàn)名目繁多，行為資產(chǎn)定價理論也林林總總。Shefrin和Statman（1994）發(fā)展出行為資產(chǎn)定價模型。在這個定價理論中，信息交易者和噪音交易者交互作用，共同決定市場有效前沿、市場組合的回報率、期限結(jié)構(gòu)和期權(quán)價格。他們還推導(dǎo)出在噪音交易者存在的情況下價格有效性的充要條件，解釋噪音交易者對價格有效性、波動性、不規(guī)則回報、交易量等。
Shefrin 和Statman（2000）發(fā)展出行為資產(chǎn)組合理論，在該投資組合中，投資者既買債券又買彩票。最優(yōu)選擇是把債券和彩票結(jié)合起來。行為資產(chǎn)組合理論類似于一個金字塔，塔身有幾個層次――幾個不同的心理賬戶組成，位于塔尖的是風(fēng)險資產(chǎn)，位于塔底的是無風(fēng)險資產(chǎn)。風(fēng)險資產(chǎn)滿足投資者追求財富的需求；無風(fēng)險資產(chǎn)保障投資者的最低生活水平。各種心理賬戶之間的計算方式（記賬方式）不相同，因此，不同賬戶之間不能進(jìn)行等價，這與馬可維茨的資產(chǎn)組合理論中，投資者把所有的投資行為放入同一心理賬戶，用一個標(biāo)準(zhǔn)――風(fēng)險- 收益來衡量是不同的。
行為金融學(xué)和現(xiàn)代金融學(xué)的一些基本模型和結(jié)論是一脈相承的。如行為金融學(xué)的行為組合理論（BPT）一般被看作是現(xiàn)代金融學(xué)中現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（APT）的擴(kuò)展，而現(xiàn)代金融理論的資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）和行為金融理論的行為資產(chǎn)定價模型（BAPM）也都是由經(jīng)濟(jì)學(xué)供求均衡基本思想衍生的。
行為資產(chǎn)組合理論的產(chǎn)生
行為資產(chǎn)組合理論（Behavioral Portfolio Theory）是在Markowitz的現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，由斯特曼（Statman）和謝弗林（Shefrin）于2000年首創(chuàng)性地提出?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，投資者應(yīng)把注意力集中于整個組合而非單個資產(chǎn)的風(fēng)險和預(yù)期收益的分析上，最優(yōu)的組合配置處在均值一方差有效前沿上，還要考慮不同資產(chǎn)之間的相關(guān)性。但行為資產(chǎn)組合理論認(rèn)為現(xiàn)實中大部分投資者無法做到這一點，他們實際構(gòu)建的資產(chǎn)組合是基于對不同資產(chǎn)的風(fēng)險程度的認(rèn)識以及投資目的所形成的一種金字塔層狀結(jié)構(gòu)的資產(chǎn)組合。資產(chǎn)組合金字塔的每一層都對應(yīng)著投資者特定的投資目的和風(fēng)險特征：一些資金投資于最底層以防變得一無所有，一些資金則被投資于更高層次來力爭變得更加富有，而各層之間的相關(guān)性則被忽略了。
行為資產(chǎn)組合理論認(rèn)為投資者將通過綜合考慮期望財富、對安全性與增值潛力的欲望、期望水平以及達(dá)到期望值的概率五個因素來選擇符合個人意愿的最優(yōu)組合。與現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（MPT）相比，行為資產(chǎn)組合理論（BPT）與實際投資行為更為接近。行為組合理論提出具有金字塔型層狀結(jié)構(gòu)的資產(chǎn)組合，資產(chǎn)組合金字塔的每一層都對應(yīng)著特定投資目的和風(fēng)險特性（方差）。一些資金投資于最底層是為了防止變得不名一文，而資金則被投資于更高層次用來爭取變得更富有。行為組合理論比均方差組合理論較好，與目前流行的在險價值（Var）構(gòu)筑的資合的方法達(dá)到了理論與實踐上的一致性。
行為資產(chǎn)組合理論是在與傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論的對比中發(fā)展起來的。但是，作為行為投資原則的直接運用，以及在實踐中投資決策的實際經(jīng)驗總結(jié)，行為資產(chǎn)組合理論在理論研究和實踐總結(jié)上有許多創(chuàng)新。行為資產(chǎn)組合理論主要討論兩方面的問題：資產(chǎn)組合構(gòu)建和證券設(shè)計。在投資實踐中，來自于基金公司等專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的金融分析師們建議的投資組合，往往與用CAPM按照均值一方差分析得出的資產(chǎn)組合有很大的差異，而且這種情況是一種投資界中的普遍現(xiàn)象。例如，在養(yǎng)老基金機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)組合構(gòu)建過程中，他們首先定義并確定資產(chǎn)組合金字塔中的資產(chǎn)層。然后，再決定在不同的資產(chǎn)層中分別配置哪些適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)。一般而言，他們把股票的資產(chǎn)配置交給權(quán)益類證券經(jīng)理人管理，而把債券類資產(chǎn)的配置交給固定收益證券類經(jīng)理人管理。
行為資產(chǎn)組合理論的提出，在很大程度上挑戰(zhàn)了傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論的理論權(quán)威地位，并越來越多地運用到投資實踐中。但是，行為金融理論的分析范式，主要是以生命為中心的非線性復(fù)雜范式，涉及復(fù)雜的人類心理與行為研究，所以行為金融理論本身也正待發(fā)展和完善。因而，行為資產(chǎn)組合理論的發(fā)展仍然是一個修正和完善的過程。
行為資產(chǎn)組合理論的理論基礎(chǔ)
（一）安全第一組合理論 （safety-first portfolio theory）
羅伊（Roy）（1952）提出了安全第一資產(chǎn)組合理論，該理論幾乎與Markowitz的均值-方差資產(chǎn)組合理論同時誕生。該理論中，“破產(chǎn)”是指投資者的期終財富W低于他生存水平s的情況，而投資者的目標(biāo)正是使其破產(chǎn)的概率P（W
該理論從一個新的視角研究一個把安全放在首要位置的投資者，在滿足一定損失約束下，如何通過資產(chǎn)組合選擇實現(xiàn)自己的最大化期望收益。并把損失約束的定義為“資產(chǎn)組合的收益率低于給定生存水平不超過一指定的小概率”。安全第一資產(chǎn)組合理論和Markowitz的均值-方差資產(chǎn)組合理論的一個重要差別是對弗里德曼―薩維奇之迷的解釋。均值方差資產(chǎn)組合理論與弗里德曼―薩維奇之迷是不一致的，而安全第一理論則與弗里德曼―薩維奇之迷是一致的。
此后，阿扎克（Arzac）和巴瓦（Bawa）（1977）對該模型進(jìn)行了擴(kuò)展，在Roy的安全第一資產(chǎn)組合選擇準(zhǔn)則下，模型的目標(biāo)函數(shù)被定義為預(yù)期財富和破產(chǎn)概率上。并通過允許破產(chǎn)概率變動，投資者對預(yù)期財富和破產(chǎn)概率的選擇則可被加入到預(yù)期效用的理論框架中。之后，Kogelman（1991）和Lucas、Klaassen（1998）得出在滿足指定的損失約束條件下，通過最大化期望收益選擇最優(yōu)的資產(chǎn)組合。并且定義損失約束為“在某一置信水平下，投資在一定時期必須獲得的最小收益”。盡管損失約束比較符合投資者對風(fēng)險的感覺，但是由于最小收益、置信水平或生存概率很難指定，對其直接應(yīng)用還存在一定的困難。
（二）安全、潛力和期望理論（SP/A）
洛佩茨（Lopes）（1987）在阿扎克和巴瓦模型的基礎(chǔ)上提出了安全、潛力和期望理論，該理論是在不確定條件下進(jìn)行選擇的心理學(xué)理論，它提供了比資產(chǎn)組合選擇理論更為普遍的選擇框架。在SP/A理論中，s代表“安全”（security），p代表“潛力”（potential），a代表“期望”（aspiration）。洛佩茨對安全的定義與安全第一組和理論中的安全相類似，都是指避免財富降至較低水平。她提出的期望是一種目標(biāo)，即是對安全第一組合理論中要達(dá)到的給定的目標(biāo)價值（比如說s）的概念所作出的歸納。在安全第一組合理論框架中，沒有和潛力相類似的概念，潛力則是指一種要達(dá)到較高水平財富的愿望。
洛佩茨假定風(fēng)險結(jié)果由Eh（W）和D（A）這兩個相關(guān)變量來估量，它們同安全第一組合理論中的Eh（W）和P（W≤s）相類似。Eh（W）是期望財富受到“害怕”和“希望”兩種感情因素影響后的結(jié)果。另一個相關(guān)變量是D（A），它用P（W≥A）表示，是對安全的度量，同時也是對其反面―風(fēng)險的度量。
SP/A理論的結(jié)構(gòu)是對阿扎克和巴瓦安全第一組和理論的沿用和修正，二者最大的區(qū)別在于對變量的解釋。SP/A理論中，更為普遍的期望水平A代替了生存水平s，用心理因素修正后的Eh（W）代替了E（W）。
（三）前景理論（Prospect Theory）
卡尼曼（Kahneman）和特韋爾斯基（Tversky）在馬克維茨的通常財富理論（Customary-Wealth Utility Theory）和阿萊悖論（Allais Paradox）的基礎(chǔ)上提出了前景理論?？崧吞鼐S爾斯基提出傳統(tǒng)的預(yù)期效用理論無法完全描述個人在不確定情況下的決策行為。他們將這些違反傳統(tǒng)理論的部分歸納為以下三個效應(yīng)，這三個效應(yīng)也可以說明不同于效用函數(shù)的價值函數(shù)的特征：一是確定性效應(yīng)（certainty effect），即投資者對確定性的收益會過度重視；二是反射效應(yīng)（reflection effect），即個人在面對收益時有風(fēng)險厭惡傾向，而在面對損失時則表現(xiàn)出風(fēng)險尋求傾向，個人注重的是相對于某個參考點的財富變動而不是總財富；三是孤立效應(yīng)（isolation effect），若一個不確定的事件可以用不同的方式分解后重新描述，則不同的分解方式可能會造成不同的偏好，這就是孤立效應(yīng)。
卡尼曼和特韋爾斯基的前景理論的一個重要內(nèi)容是權(quán)重函數(shù)。預(yù)期效用理論中，一個不確定性期望的效用可以通過將各個水平的可能結(jié)果按照他們出現(xiàn)的概率加權(quán)求和得到，而在前景理論中，每一結(jié)果的效用都被乘以一個決策權(quán)重，它是概率的函數(shù)。在價值函數(shù)中，人們傾向于高估低概率事件和低估高概率事件，而對中間概率事件人們對概率的變化相對不敏感。但人們對極低概率賦予0的權(quán)重，而對極高概率賦予1的權(quán)重。
前景理論指出：人們決策的依據(jù)是建立在他們的期望之上，而期望是人們對決策可能帶來各種后果的價值函數(shù)（Value Function）的加權(quán)平均值。價值函數(shù)并不是一條平滑的曲線，而是一條折線，其轉(zhuǎn)折點稱之為參考點（Reference Point）。參考點是人們用于將各種情形進(jìn)行對比的參照體系，在決策時人們將各種可能的結(jié)果與參考點做比較。當(dāng)財富水平高于參考點時，價值函數(shù)與效用函數(shù)一樣是向下凹的；當(dāng)財富水平低于參考點時，價值函數(shù)則轉(zhuǎn)為向上凹。但是，參考點的決定具有主觀性，是由人們用作比較的基準(zhǔn)點決定的，而這種可用作比較的基準(zhǔn)點又主要取決于行為主體很方便就可以找到或看到的標(biāo)準(zhǔn)，甚至可能受到問題表述方式的影響。所以，人們對于價值的評估具有不確定性，而并非預(yù)期效用理論所指出的那樣，是確定的、唯一的。風(fēng)險選擇的兩個因素理論是Lopes（1987）年提出來的，主要是用來分析人們在面對不確定性時的目標(biāo)和選擇之間的關(guān)系。第一個因素是關(guān)于目標(biāo)與安全性和潛力性之間的關(guān)系。Lopes指出，風(fēng)險厭惡的人們其行為目標(biāo)首先是安全性，而具有一定風(fēng)險偏好追求的人們其行為目標(biāo)則更關(guān)注于潛力，現(xiàn)實生活中兩種情況都普遍存在；第二個因素是有關(guān)目標(biāo)與期望水平之間的關(guān)系。期望水平對于不同的人來說是不一樣的，盡管大多數(shù)人都期望變得更富有，但是對于富有的概念和定義確實是因人而異的。與期望理論相比，我們會發(fā)現(xiàn)Lopes描述的期望水平與參考點在本質(zhì)上是一樣的概念。當(dāng)投資者在進(jìn)行投資決策時，不可避免地將遇到期望理論和風(fēng)險選擇的兩因素理論所提出的問題。所以，在投資決策時，投資者們并不總是像傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論的要求那樣把所有的資產(chǎn)一一計算、比較和排列，更普遍的情況則是他們將對資產(chǎn)進(jìn)行逐個選擇，從而更傾向于以金字塔式的方式構(gòu)建資產(chǎn)組合。
行為資產(chǎn)組合理論的主要內(nèi)容
（一）單一賬戶資產(chǎn)組合理論（BPT-SA）
單一賬戶資產(chǎn)組合理論和均值-方差組合理論的投資者都將資產(chǎn)組合視為一個整體，即單一的賬戶。他們像Markowitz理論中那樣考慮資產(chǎn)間的協(xié)方差。在某種程度上，單一賬戶資產(chǎn)組合理論關(guān)于資產(chǎn)組合的選擇類似于均值-方差模型中的證券組合選擇。均值方差理論的核心是（u，δ）平面中的均值-方差有效邊界，而單一賬戶資產(chǎn)組合理論與之對應(yīng)的則是[Eh（W），Prob（W≤A）]平面中的有效邊界。
（二）多重賬戶資產(chǎn)組合理論（BPT-MA）
多重賬戶資產(chǎn)組合選擇模型是建立在前景理論之上的。Shefrin和Statman（2000）提出投資者具有兩個心理賬戶，分別對應(yīng)高、低兩個期望值，代表投資者既想避免貧困，又希望變得富有的愿望。高、低期望值兼而有之的資產(chǎn)組合常常被描述為分層的金字塔，投資者在底層和頂層之間分配財富，底層的財富是為了避免貧困，頂層的財富是為了變得富有。投資者的目標(biāo)就是將現(xiàn)有財富在兩個賬戶間分配以使整體效用達(dá)到最大。
總體而言，在行為金融學(xué)發(fā)展的基礎(chǔ)上，行為資產(chǎn)組合理論引入了很多行為投資原則，來論述投資實踐中，與傳統(tǒng)的資產(chǎn)組合理論在各個方面相對比的行為資產(chǎn)組合構(gòu)建特點，行為資產(chǎn)組合理論的提出，使資產(chǎn)組合理論在更大的空間內(nèi)繼續(xù)發(fā)展。
行為資產(chǎn)組合理論的發(fā)展和應(yīng)用
建立在資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）和有效市場假說（EMH）兩大基石上的現(xiàn)代金融理論，忽視了對投資者實際決策行為的分析，因而其范式不能解釋很多金融市場中的實際投資現(xiàn)象。隨著行為金融學(xué)在對傳統(tǒng)金融理論的挑戰(zhàn)和爭論過程中的發(fā)展，投資決策理論的研究越來越多地深入到投資者具體的行為模式。在對資本資產(chǎn)定價模型質(zhì)疑與對比的基礎(chǔ)上，行為投資決策理論發(fā)展了行為資產(chǎn)組合理論，不僅解釋了現(xiàn)實中許多投資經(jīng)理的資產(chǎn)組合投資模式，并且廣泛應(yīng)用到投資實踐中。
隨著金融市場上各種異?，F(xiàn)象的累積，模型和實際的背離使得現(xiàn)代金融理論的理性分析范式陷入了尷尬境地。從打破基于理性的投資者行為假設(shè)出發(fā)，行為金融學(xué)對這種傳統(tǒng)的理論提出了挑戰(zhàn)。在認(rèn)知心理學(xué)的決策模式下，行為金融學(xué)研究了投資者是怎樣對信息做出理解、傳播和行為反應(yīng)的。這些對待信息的行為，與EMH理論模式中在實踐中的闡述有很大的差異。行為金融學(xué)認(rèn)為，首先，個體投資者是異質(zhì)的，市場中并不存在純粹理性和無限理性的投資者，現(xiàn)實中的投資者都是有限理性的；其次，市場中存在著投資者們的一致，理論中抽象的隨機(jī)游走模式并不能在市場中有效地觀察得到。行為金融學(xué)的這兩個基本觀點，可以有效地解釋EMH所不能解釋的許多市場現(xiàn)象，并且由此得出的結(jié)論與在市場加總層面上對投資者行為非理性的經(jīng)驗觀察證據(jù)相吻合，即個體理性并不意味著整體理性。這樣，行為金融學(xué)就進(jìn)一步地定義了投資者在市場中的許多行為性投資決策性模式。并且認(rèn)為，如果有的人深入了解市場中投資者的行為模式，并加以運用到自己的投資策略中，那么這個投資者就有可能戰(zhàn)勝市場指數(shù)?？梢哉f，行為理論和心理學(xué)給資本市場的投資者、證券組合的管理者和金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家?guī)砹死碚撗芯亢屯顿Y實踐的巨大變化，并為行為投資策略奠定了堅實的理論基礎(chǔ)。
行為資產(chǎn)組合理論是在與傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論的對比中發(fā)展起來的。但是，作為行為投資原則的直接運用，以及在實踐中投資決策的實際經(jīng)驗總結(jié)，行為資產(chǎn)組合理論在理論研究和實踐總結(jié)上有許多創(chuàng)新。
在投資實踐中，來自于基金公司等專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的金融分析師建議的投資組合，往往與用CAPM按照均值-方差分析得出的資產(chǎn)組合有很大的差異，而且這種情況是一種投資界中的普遍現(xiàn)象。例如，Canner、Mankiw和Weil（1997）年注意到了這樣一種現(xiàn)象，金融分析師建議在一些資產(chǎn)組合的構(gòu)建中，采用比其他資產(chǎn)組合更高的股票和債券比率來進(jìn)行。這種建議與CAPM中“資產(chǎn)組合分離式原則”相矛盾，因為分高原則要求在構(gòu)建風(fēng)險資產(chǎn)組合時保持股票和債券的固定比率，同時持有用不同的無風(fēng)險資產(chǎn)組成的資產(chǎn)組合，依次反映不同的風(fēng)險偏好。Canner、Mankiw和Weil把這種現(xiàn)象稱為“資產(chǎn)配置之謎”。理論界對這種現(xiàn)象展開了許多爭論，試圖用不同的觀點來進(jìn)行解釋，但是，在原有的傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論框架中的觀點，都忽視了一個可能是最本質(zhì)的解釋：那就是投資者在構(gòu)建資產(chǎn)組合時，可能有多種不同于傳統(tǒng)理論的目標(biāo)，而且這些目標(biāo)與投資者行為相關(guān)，并且在投資決策中會以不同的方面體現(xiàn)。在傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論中，以均值-方差分析作為指導(dǎo)原則的投資者，把資產(chǎn)組合作為一個整體來看待和評估。在構(gòu)建資產(chǎn)組合時，他們將考慮不同資產(chǎn)之間的協(xié)方差，只關(guān)心作為整體的資產(chǎn)組合的收益和方差（而忽視單個資產(chǎn)的情況），并且他們總是一致性地厭惡風(fēng)險。
與之相比，行為投資者們會有很大的差別。行為投資者在構(gòu)建資產(chǎn)組合時，傾向于構(gòu)建一種金字塔式的以一層一層的資產(chǎn)組成的資產(chǎn)組合，不同的資產(chǎn)層與不同的投資目標(biāo)和風(fēng)險偏好相聯(lián)系。而且，行為投資者并不像CAPM理論所闡述的那樣注重資產(chǎn)之間的協(xié)方差。在投資實踐中，養(yǎng)老基金的機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)組合行為是一個典型的例子。在養(yǎng)老基金機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)組合構(gòu)建過程中，他們首先定義并確定資產(chǎn)組合金字塔中的資產(chǎn)層，比如說哪些層配置股票，哪些層配置債券等。然后，再決定在不同的資產(chǎn)層中分別配置哪些適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)。一般而言，他們把股票的資產(chǎn)配置交給權(quán)益類證券經(jīng)理人去做，而把債券類資產(chǎn)的配置交給固定收益證券類經(jīng)理人管理。這種金字塔式的一層層資產(chǎn)配置過程，事實上從另一個側(cè)面說明了不同資產(chǎn)之間的協(xié)方差并沒有被像CAPM那樣如此被強(qiáng)調(diào)。在對待風(fēng)險方面，典型的投資者所持有的態(tài)度與CAPM中的假設(shè)與描述并不一致，他們往往不太注重均值-方差的分析結(jié)果，以及并不是一致性地厭惡風(fēng)險，而是在不同的時候和不同的情況下顯示出對風(fēng)險的不同偏好。Sharpe曾經(jīng)描述過一些養(yǎng)老基金的投資決策委員會們對風(fēng)險的不同態(tài)度，當(dāng)基金的規(guī)模和資金比較充裕的時候，他們會表現(xiàn)出較強(qiáng)的風(fēng)險承受態(tài)度，從而采取一些更為激進(jìn)的投資決策來構(gòu)建資產(chǎn)組合，而當(dāng)基金的資金規(guī)模和來源不足的時候，則表現(xiàn)出對風(fēng)險比較規(guī)避的保守式投資策略。
行為資產(chǎn)組合理論的評價與展望
傳統(tǒng)金融學(xué)是一個前提假設(shè)、推理過程和邏輯架構(gòu)相對完善的理論體系。它是我們理解市場必不可少的工具，但它不能準(zhǔn)確地描述真實的市場現(xiàn)象。相比之下，行為金融學(xué)沒有一個很嚴(yán)密的邏輯體系，它依據(jù)的心理學(xué)證據(jù)廣泛而駁雜， 這些證據(jù)本身不乏沖突的地方。行為金融學(xué)的解釋正因為有沖突、矛盾的地方，才真實反應(yīng)了現(xiàn)實中投資者行為的多樣性、易變性和難于把握性等特征。行為金融學(xué)的研究領(lǐng)域目前主要集中在股票市場、期權(quán)市場和外匯市場，在公司金融方面涉及不多，與制度的結(jié)合剛剛開始，行為金融學(xué)研究沒有延伸到所有的金融領(lǐng)域，其研究范圍還比較狹窄。
行為資產(chǎn)組合理論的提出，在很大程度上挑戰(zhàn)了傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論的理論權(quán)威地位，并越來越多地運用到投資實踐中。但是，行為金融理論的分析范式，主要是以生命為中心的非線性復(fù)雜范式，涉及復(fù)雜的人類心理與行為研究，所以行為金融理論本身也正待發(fā)展和完善。因而，行為資產(chǎn)組合理論的發(fā)展仍然是一個修正和完善的過程。筆者認(rèn)為主流金融學(xué)和行為金融學(xué)像“理想”和“現(xiàn)實”一樣，具有相互補充的理論價值和實踐意義，將在很長時期內(nèi)共同構(gòu)成現(xiàn)代金融的基礎(chǔ)。
我國金融市場是一個新興市場，現(xiàn)在還存在諸多不完備之處，如市場結(jié)構(gòu)層次貧乏，交易單位品種單一，金融法規(guī)有待完善等。但應(yīng)看到隨著金融體制的深化，金融機(jī)構(gòu)的市場化程度必然會越來越高，市場機(jī)制將發(fā)揮越來越重要的作用。特別是我國現(xiàn)在作為世貿(mào)組織的一員，要履行金融業(yè)開放的承諾，外匯市場的放開，衍生市場的起動將成為大勢所趨。金融市場和全球經(jīng)濟(jì)的連動性會越來越強(qiáng)。隨著金融創(chuàng)新步伐的加快，金融管制的放松，金融機(jī)構(gòu)會融入到激烈的全球競爭中去，持有的金融資產(chǎn)品種會越來越多。由于金融市場環(huán)境將變的更加復(fù)雜和難以預(yù)測，市場狀況瞬息萬變，金融資產(chǎn)組合的時變性越來越強(qiáng)，隨著時間的推移，原來有效的資產(chǎn)組合可能不再有效了，這就需要對資產(chǎn)組合不斷地調(diào)整。因此，利用先進(jìn)的資產(chǎn)組合管理理論來控制風(fēng)險，對資產(chǎn)進(jìn)行有效配置具有重要的意義。
隨著我國資本市場的發(fā)展，非銀行金融機(jī)構(gòu)將會更多地參與到其中。對于證券、保險、基金等非銀行金融機(jī)構(gòu)而言，其持有股票、債券、貨幣、衍生金融產(chǎn)品等各種各樣的資產(chǎn)，由于資產(chǎn)價格的變動，這些機(jī)構(gòu)需不斷了解它們資產(chǎn)組合所面臨的風(fēng)險。而目前我國對市場風(fēng)險的控制主要還表現(xiàn)在對交易清算流動性的監(jiān)管，難以實現(xiàn)金融資產(chǎn)的有效配置和市場風(fēng)險的控制。如果通過有效資產(chǎn)組合管理，不僅實現(xiàn)分散化投資降低風(fēng)險的目的，使資源得到有效配置，更能引導(dǎo)我國資本市場的健康發(fā)展。西方國家的資本市場之所以發(fā)達(dá)，一個很重要的原因是有先進(jìn)資產(chǎn)組合管理理論作為指導(dǎo)。
對金融監(jiān)管部門而言，采用合理資產(chǎn)組合管理理論同樣具有借鑒意義。金融監(jiān)管主要包括對金融機(jī)構(gòu)的合規(guī)性監(jiān)管和風(fēng)險監(jiān)管。由于金融業(yè)的風(fēng)險經(jīng)營本質(zhì)及金融市場的波動性增加和金融交易的全球化、復(fù)雜化，因此近年來風(fēng)險監(jiān)管成為監(jiān)管的核心和重點。
金融行為的復(fù)雜性決定了行為金融學(xué)與主流金融學(xué)的融合成為可能，以此為研究對象的現(xiàn)代金融學(xué)必須將行為金融學(xué)與主流金融學(xué)的研究結(jié)合起來，理論的普適性問題、模型化問題以及理論應(yīng)用領(lǐng)域的拓展問題，也是未來必須要考慮的。隨著行為金融學(xué)在對傳統(tǒng)金融理論的挑戰(zhàn)和爭論過程中的發(fā)展，投資決策理論的研究越來越多地深入到投資者具體的行為模式。
在對資本資產(chǎn)定價模型質(zhì)疑與對比的基礎(chǔ)上，行為投資決策理論發(fā)展了行為資產(chǎn)組合理論，不僅解釋了現(xiàn)實中許多投資經(jīng)理的資產(chǎn)組合投資模式，并且廣泛應(yīng)用到投資實踐中?？傮w而言，在行為金融學(xué)發(fā)展的基礎(chǔ)上，行為資產(chǎn)組合理論引入了很多行為投資原則，在論述投資實踐中，與傳統(tǒng)的資產(chǎn)組合理論在各個方面相對比的行為資產(chǎn)組合構(gòu)建特點以及行為資產(chǎn)組合理論的提出，使資產(chǎn)組合理論在更大的空間內(nèi)繼續(xù)發(fā)展。
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